国内云厂调研：二季度情况与 H20 解禁后采购计划 20250720 摘要 阿里云预计 2025 财年营收同比增长 20%-25%，总收入约 1,500 亿元 人民币，利润率预计在 8%-8.5%之间，但折旧摊销增加可能导致利润 率小幅下滑。下半年海外大客户落地和 AI 需求增加有望推动增长。 阿里云二季度 AI 云收入同比接近翻倍，预计达 40 亿至 50 亿人民币， GPU 租赁占比 45%-50%，PaaS 平台调用费用占比 30%-40%，SaaS 相关费用占比剩余部分，API 调用收入占比约 5%-7%。 阿里云 AI 业务环比增长平稳，主要由于企业级客户项目落地周期长，使 用量增加均匀。预计下半年随着企业客户增加使用量，AI 业务增速将有 所提升，但不会出现爆发性增长。 阿里云算力租赁业务毛利率为 26%-29%，AI PaaS 层面毛利率 42%- 45%，AI SaaS 产品毛利率 45%-48%，大模型 API 调用毛利率 33%- 37%，相对较高，但面临价格战压力。 阿里云计划 2025 年采购 15 万至 20 万张算力卡，但受美国限制影响， 可能难以完成目标。目前线上库存约 14 万 ...

评级与目标价 - 汇丰予CoreWeave"减持"评级，目标价32美元，较周四收盘价低76% [1] - 评级下调主要基于回报较低、缺乏差异化竞争优势及对微软和英伟达的高度依赖 [1] 业务模式与转型挑战 - 公司需转型为通用型云计算服务以提升回报，当前客户群集中于微软与OpenAI（2025年Q1合计占营收及订单储备72%以上） [1] - 通过软件栈推动增值服务销售被视为提高回报的关键路径 [1] - GPU老化问题预计从2030年起导致35%收入用于维护性资本开支，削弱自由现金流 [1] 财务预期与市场分歧 - 汇丰对CoreWeave 2027-2030年每股收益预期比市场共识低约45% [1] - 市场被指高估公司长期非GAAP EBITDA和经营利润率，同时低估债务隐含利率水平 [1] 供应链与客户依赖风险 - 英伟达作为唯一GPU供应商使公司在议价中处于弱势，英伟达可能支持其他云服务商以增强GPU租赁市场竞争 [1] - 微软2025年Q1贡献超70%营收，但公司议价能力有限，未来微软可能因GPU供给改善转向直接采购而非租赁 [1] - 过度依赖少数客户的优势在于销售和市场营销成本较低 [1]

AI创业与收购趋势 - 当前AI创业特征为小团队运作，团队规模通常在几十甚至十几人，创始团队务实且倾向于在资本方提出收购时迅速退出 [3] - 生成式AI概念火爆两年多后，AI领域收购交易频繁出现，近期典型案例包括孙正义65亿美元收购AI芯片独角兽Ampere和谷歌320亿美元收购网络安全公司Wiz [3] - Lepton AI被英伟达以数亿美元收购，该公司主要业务为出租搭载英伟达GPU的服务器，帮助开发者租赁使用英伟达GPU资源 [3] Lepton AI公司概况 - Lepton AI由阿里前副总裁贾扬清创立，团队包括阿里云前AI平台总监白俊杰和阿里云前工程总监李响，员工规模约20人 [5][6] - 公司核心产品包括对话式搜索引擎Lepton Search、Python SDK和云计算平台，云GPU租赁服务是其重要业务 [6] - Lepton AI曾获得CRV、红杉中国和Fusion Fund的1100万美元天使轮融资，主要客户包括游戏初创公司Latitude.io和科研初创公司SciSpace [6] 创始人贾扬清背景 - 贾扬清为清华大学自动化专业本科和研究生，加州大学伯克利分校计算机科学博士，博士期间开发了全球流行的深度学习框架Caffe [6] - 曾在谷歌和Facebook任职，推动PyTorch 1.0发布并主导开发移动端深度学习框架Caffe2Go和神经网络通用交换格式ONNX [6] - 2019年加入阿里巴巴任技术副总裁兼阿里云智能计算平台事业部总裁，主导大数据与AI平台建设，推动魔搭开源社区发展 [6] 英伟达投资策略 - 英伟达2024年参与49轮人工智能公司融资，通过风险投资部门NVentures参与14笔投资，总金额达8900万美元 [8] - 投资策略覆盖初创公司早期融资和独角兽企业，案例包括OpenAI、xAI、Wayve和Scale AI等 [8][9] - 2023年以来收购多家初创企业如Run:ai、Deci、OctoAI和Gretel，这些公司普遍能降低由英伟达芯片支持的AI模型开发成本 [9] 英伟达业务拓展 - 英伟达云软件、服务和支持业务2024年实现约20亿美元营收，芯片销售额预计达1200亿美元 [9] - 公司正构建自己的"AI云"，通过数据中心出租由自身芯片驱动的服务器并托管AI软件开发平台 [9] - 收购Lepton AI旨在拓展AI基础设施服务领域布局，直接参与服务器租赁市场竞争 [3][9]