文章核心观点 - 摩根大通认为香港地产股股价已部分反映住宅市场复苏预期 当前时点更看好收租股的投资机会 因其商业地产改善尚未被完全定价[1] 香港地产股市场表现 - 今年以来香港地产股已飙升11% 表现优于恒生指数6%的涨幅[1] - 多家券商将香港今年房价增长预测上调至5%至10% 这可能是推动股价上涨的因素[1] - 考虑到多家公司股价已达到或接近历史高点 市场已消化了香港楼市未来两年的稳固复苏预期[1] 收租股投资逻辑与首选标的 - 收租股潜在上行空间更大 因其商业地产业务的改善尚未被完全反映在股价中[1] - 大多数收租股股价仍比历史高峰低30%以上[1] - 首选恒隆地产和太古地产 因这两只股票在内地的零售业务持续改善[1] - 九龙仓置业若管理层在3月业绩会上对租户销售前景转为更积极表态 也可能成为黑马[1] 发展商股投资观点 - 在发展商中 偏好信和置业和恒基地产[1] - 总体上建议等待更好的入场时机[1]

文章核心观点 - 摩根大通认为香港地产股股价已部分反映住宅市场复苏预期 建议关注股价滞后且商业地产改善未被完全定价的收租股 [1] 香港地产股整体表现 - 受多家券商上调香港今年房价增长预测至5%至10%推动 今年以来香港地产股已飙升11% 表现超越恒生指数6个百分点 [1] 收租股投资观点 - 考虑到多家公司股价已达或接近历史高点 市场已消化香港楼市未来两年的稳固复苏预期 [1] - 收租股潜在上行空间更大 因其商业地产业务的改善尚未被完全反映在股价中 大多数股价仍比高峰低30%以上 [1] - 首选恒隆地产和太古地产 因这两只股票在内地的零售业务持续改善 [1] - 九龙仓置业若管理层在3月业绩会上对租户销售前景表态转为更积极 也可能成为一匹黑马 [1] 发展商股投资观点 - 在发展商中 偏好信和置业和恒基地产 [1] - 总体上建议等待更好的入场时机 [1]

行业整体表现与市场预期 - 多家券商将香港今年房价增长预测上调至5%至10% [1] - 受此推动，今年以来香港地产股已飙升11%，表现胜恒生指数6% [1] 当前市场定价与板块观点 - 考虑到多家公司股价已达到或接近历史高点，市场已消化了香港楼市未来两年的稳固复苏 [1] - 在此关口，收租股潜在上行空间更大，因其商业地产业务的改善尚未被完全反映在股价中 [1] - 大多数收租股股价仍比高峰低30%以上 [1] 具体公司投资偏好 - 首选恒隆地产(00101)和太古地产(01972)，因该两只股票在内地的零售业务持续改善 [1] - 九龙仓置业(01997)若管理层在3月业绩会上对租户销售前景表态转为更积极，也可能成为一匹黑马 [1] - 在发展商中，偏好信和置业(00083)和恒基地产(00012)，但总体上建议等待更好的入场时机 [1]

行业整体展望 - 香港住宅市场预计于2025年中触底，复苏将于2026年加强，并扩展至CBD办公室及高端零售板块 [1] - 预期2026年香港住宅价格上升5%至10%，2027年上升5% [1] - 板块估值已正常化，料迎来较温和的升幅 [1] - 基于未来3年实体市场复苏带动的盈利反弹潜力，看好行业前景 [1] 目标价与估值调整 - 平均上调多个目标价8% [1] - 上调原因反映更强劲的住宅价格展望及资本化率下调50个基点至4.5%至5.25% [1] 公司评级与观点 - 看好并给予“买入”评级的长江实业(01113)、太古地产(01972)及恒隆地产(00101) [1] - 重申对港铁(00066)的“跑输大市”评级，因其庞大资本开支计划下大幅上调股息的可能性低 [1] - 将恒基地产的收入评级从7下调至8，并将恒隆物业从8下调至7 [1] 潜在事件催化剂 - 恒隆地产、恒基地产(00012)及九龙仓置业(01997)于第一季度具事件催化剂 [1] - 恒隆地产预计公布新的新加坡物业基金，并预期公司至少增加2亿美元的股份回购 [1] - 投资者对恒基地产2025财年股息是否下调意见分歧，可能于业绩公布后引发股价双向波动 [1] - 受HIBOR下降及超额租金上升支持，预期九龙仓置业2025财年股息增长7% [1] 盈利前景与反弹 - 盈利反弹将成为板块进一步重估的关键 [2] - 预期恒基地产为2026财年唯一录得显著盈利反弹的香港发展商 [2] - 整体而言，长实及嘉里建设(00683)料于2025-28财年带领发展商盈利反弹，平均每年反弹超过10% [2] - 就业主而言，预期太古地产及恒隆地产于2025-28财年同期每年领先盈利增长 [2] 当前估值分析 - 将当前住宅价格及股价与2021年对比，估计发展商已计入5%至10%的住宅价格增长，而业主股价仍远低于其盈利跌幅 [1]

行业整体展望 - 香港住宅市场预计于2025年中触底，复苏将于2026年加强，并扩展至CBD办公室及高端零售板块 [1] - 预期2026年香港住宅价格上升5%至10%，2027年上升5% [1] - 板块估值已正常化，料迎来较温和的升幅 [1] - 盈利反弹将成为板块进一步重估的关键 [2] 目标价与估值调整 - 平均上调多个目标价8% [1] - 上调目标价以反映更强劲的住宅价格展望及资本化率下调50个基点至4.5%至5.25% [1] 公司评级与观点 - 看好“买入”评级的长江实业、太古地产及恒隆地产 [1] - 重申对港铁的“跑输大市”评级，因其庞大资本开支计划下大幅上调股息的可能性低 [1] - 将恒基地产的收入评级从7下调至8，并将恒隆物业从8下调至7 [1] 盈利前景预测 - 预期恒基地产为2026财年唯一录得显著盈利反弹的香港发展商 [2] - 长江实业及嘉里建设料于2025-28财年带领发展商盈利反弹，平均每年反弹超过10% [2] - 预期太古地产及恒隆地产于2025-28财年每年领先业主盈利增长 [2] 潜在事件催化剂 - 恒隆地产预计公布新的新加坡物业基金，并预期公司至少增加2亿美元的股份回购 [1] - 投资者对恒基地产2025财年股息是否下调意见分歧，可能于业绩公布后引发股价双向波动 [1] - 受HIBOR下降及超额租金上升支持，预期九龙仓置业2025财年股息增长7% [1] - 恒隆地产、恒基地产及九龙仓置业于第一季度具事件催化剂 [1] 当前估值分析 - 将当前住宅价格及股价与2021年对比，估计发展商已计入5%至10%的住宅价格增长，而业主股价仍远低于其盈利跌幅 [1]

香港房地产市场展望与复苏路径 - 核心观点：香港住宅市场预计于2025年中触底，随后复苏将在2026年加强并扩展至CBD办公室及高端零售板块 [1] - 住宅价格展望：预期2026年香港住宅价格上升5%至10%，2027年上升5% [1] - 板块估值与目标价：板块估值已正常化，预计迎来较温和升幅，平均上调多个目标价8%，以反映更强劲的住宅价格展望及资本化率下调50个基点至4.5%至5.25% [1] 投资评级与看好的公司 - 看好公司：基于未来3年实体市场复苏带动的盈利反弹潜力，看好长江实业、太古地产及恒隆地产的“买入”评级 [1] - 重申评级：重申对港铁的“跑输大市”评级，因其庞大资本开支计划下大幅上调股息的可能性低 [1] - 盈利反弹引领者：整体而言，长江实业及嘉里建设预计于2025-28财年带领发展商盈利反弹，平均每年反弹超过10% [2] - 业主盈利增长：预期太古地产及恒隆地产于2025-28财年期间每年领先盈利增长 [2] 特定公司的事件催化剂与预期 - 恒隆地产：预计公布新的新加坡物业基金，同时预期公司至少增加2亿美元的股份回购 [1] - 恒基地产：投资者对其2025财年股息是否下调意见分歧，可能于业绩公布后引发股价双向波动，该行将其收入评级从7下调至8 [1] - 九龙仓置业：受HIBOR下降及超额租金上升支持，预期其2025财年股息增长7% [1] - 恒基地产盈利反弹：预期恒基地产为2026财年唯一录得显著盈利反弹的香港发展商 [2] 市场定价与股价表现分析 - 发展商定价：将当前住宅价格及股价与2021年对比，估计发展商已计入5%至10%的住宅价格增长 [1] - 业主股价表现：业主股价仍远低于其盈利跌幅 [1]

2026年浙江商业市场总体供应与竞争格局 - 2026年浙江计划新开业商业项目达42个，总体量约300万平方米，但新增项目数量同比2025年下滑约6% [1] - 市场由恒隆、嘉里、香港置地、龙湖等巨头主导，单体规模普遍较大，推动市场进入“质升”与“结构优化”新阶段 [1] - 市场竞争激烈，形成倒三角型竞争结构，头部运营项目众多，中下部小型非标商业供应较少 [6] 项目城市分布与能级 - 项目分布在杭州、温州、宁波、金华、湖州、台州、嘉兴等地 [4] - 杭州贡献了近半数项目，占比45.2%，商业能级处于绝对领先地位 [4] - 温州与宁波筹开数目相当，构成坚实的第二梯队，商业布局均衡，进行区域型深耕 [4] 项目类型与体量结构 - 2026年筹开的项目中，购物中心和商场有27个，占比64%，构成市场基本盘 [5] - 非标、商业街及文旅项目为15个，呈现赛道细分化发展 [5] - 5万平方米以上的中大型体量项目合计达27个，占总数的64.2% [6] - 3万平方米以下的特色小型商业有7个，占比16.7%，与大型购物中心形成互补 [6] 主要运营商与项目亮点 - **港资项目集中入杭**：杭州将上演港资顶级对决，包括恒隆广场、嘉里城、香港置地光环梦中心 [3][4] - **大型连锁商业项目**：市场迎来多个天街、万达广场、吾悦广场、宝龙广场、金茂览秀城等连锁项目入市 [5] - **科技巨头线下实验**：阿里巴巴推出“亲橙556”与“亲橙Hub”，字节跳动打造仓南里MEET636，尝试线下实体商业实践 [5] - **非一线城市超大型项目**：绍兴苏宁广场以26万平方米体量成为2026年浙江规模之最，检验非一线城市承载超大型商业项目能力 [6] 重点城市与代表项目详情 杭州 - **杭州恒隆广场**：商业建筑面积10万平方米，定位高端，规划引入国际一线奢侈品牌旗舰店，重奢品牌占比15-16%，浙江首店品牌预计超50个 [2][16] - **杭州光环梦中心**：商业建筑面积17.2万平方米，定位都市家庭游乐目的地，打造4.5万平方米室外公园及四大沉浸式主题场景 [2][7][9] - **杭州嘉里城**：商业建筑面积约10万平方米，运用近10万平方米商业空间打造多样化场景矩阵，定位年轻潮流聚集地 [2][11][13] - **龙湖杭州钱湾天街**：商业建筑面积约7万平方米，计划引入160余家国内外优质品牌 [2][21][23] - **杭州金茂览秀城**：商业建筑面积8.5万平方米，计划引入超230家品牌，其中首次进驻富阳的品牌占比预计不低于50% [2][24][26] - **杭州世纪中心商场AURA HZ**：商业建筑面积12万平方米，定位国际化顶尖商业项目，优先选择“首店经济” [2][27][29] - **杭州湖滨银泰in77 F区**：商业建筑面积3.9万平方米，定位“城市新锐人群生活方案实验室”，计划于2026年10月开业 [2][17][19] 温州 - **绿城温州GT PLAZA**：商业建筑面积10.1万平方米，定位公园社交商业综合体，规划近220家品牌 [2][30][32] 宁波 - **宁波江北宝龙广场**：商业建筑面积11.5万平方米 [2] - **宁波海泉湾PLUS**：商业建筑面积8.5万平方米 [2] 绍兴 - **绍兴苏宁广场**：商业建筑面积26万平方米，规划500+店铺，600+品牌，2088个停车位，当前工程进度80%，招商进度逾60% [2][36][38] 台州 - **台州湾吾悦广场**：商业建筑面积7万平方米，辐射周边5公里内超60万高品质客群，主力消费人群（19-45岁）占比达60% [2][33][35]

公司近期事件与处罚 - 公司控股子公司成都国星通信有限公司因在军队采购活动中存在串通投标等违规行为，被处以3年内禁止参加西部战区（机关和直属单位）范围物资工程服务采购活动的处罚 [4] - 此次处罚自2026年1月6日起算，为期三年，虽聚焦于特定战区，但暴露出公司在合规内控方面存在的问题 [2] - 公司董事杨章、董事兼总经理杨国勇、董事莫然计划在未来6个月内增持公司股票，增持金额不低于510万元且不超过1020万元 [5] 公司内部治理与指控 - 公司董事长、副董事长及一名董事联合署名发布公开信，将矛头直指公司实际控制人何燕，指控其未对公司发展做出贡献，并因其个人问题给公司造成巨大障碍，称其可能“触碰行业准入红线” [3] - 此次公开信暴露出公司内部治理层面的挑战 [2] 公司业务与产品 - 公司产品主要以处理模拟和数字信号的数模混合集成电路为主，形成了射频类、视讯类、北斗类三大类型300余款芯片 [3] - 产品广泛应用于通信、显控、计算机、工业等国家重要应用领域 [3] - 2025年前三季度，公司北斗导航和机器感知业务增长迅速 [5] 公司财务表现 - 2022年至2024年，公司营业收入分别为11.82亿元、8.52亿元和7.97亿元，呈下滑趋势 [3] - 2022年至2024年，公司归母净利润从3.00亿元下滑至7260.27万元，再到4000.01万元 [3] - 2025年前三季度业绩呈现回暖迹象，实现营业收入7.36亿元，同比增长30.56% [3] - 2025年前三季度实现归母净利润9277.70万元，同比增长30.79% [5]

基金概况与表现 - 华宝标普港股通低波红利ETF（159220）于2025年4月29日成立，其业绩比较基准为经人民币汇率调整的标普港股通低波红利指数收益率 [1] - 该基金管理费率为每年0.50%，托管费率为每年0.10% [1] - 截至1月7日，该基金收盘下跌0.50%，当日成交额为2057.34万元 [1] - 自2025年4月29日管理该基金以来，两位基金经理杨洋和胡一江的任职期内收益均为20.30% [2] 规模与流动性 - 截至1月6日，该基金最新份额为5.12亿份，最新规模为3.11亿元 [1] - 相较于2025年12月31日（份额5.12亿份，规模3.08亿元），今年以来份额增长0.00%，规模增长0.98% [1] - 截至1月7日，该基金近20个交易日累计成交金额为7.16亿元，日均成交金额为3578.36万元 [1] 投资组合与持仓 - 根据最新定期报告，该基金前十大重仓股及其持仓占比如下 [2][3] - 江西铜业股份（00358）持仓占比3.33%，持仓32.30万股，市值899.42万元 [3] - 恒隆地产（00101）持仓占比3.17%，持仓107.60万股，市值857.61万元 [3] - 中国神华（01088）持仓占比3.10%，持仓24.65万股，市值837.18万元 [3] - 远东宏信（03360）持仓占比3.01%，持仓129.90万股，市值814.76万元 [3] - 中国海洋石油（00883）持仓占比2.91%，持仓45.20万股，市值785.72万元 [3] - 信和置业（00083）持仓占比2.85%，持仓85.80万股，市值771.59万元 [3] - 恒安国际（01044）持仓占比2.64%，持仓30.80万股，市值714.24万元 [3] - 中国石油股份（00857）持仓占比2.61%，持仓109.20万股，市值705.86万元 [3] - 万洲国际（00288）持仓占比2.51%，持仓88.20万股，市值678.82万元 [3] - 中银香港（02388）持仓占比2.49%，持仓20.15万股，市值672.21万元 [3]

行业观点与评级 - 摩根士丹利将香港地产业的行业观点上调至“吸引” [1] - 预期香港住宅楼价、中环写字楼租金及香港零售销售将自2018年以来首次同步实现按年正增长 [1] 细分领域展望与排序 - 在住宅、写字楼及零售三个板块中，最看好住宅楼市，其次为写字楼及零售 [1] - 住宅楼价自2018年下跌30%后已于2025年见底，预计2026年楼价将上升10%，并于2027年进一步上涨 [1] - 预期2025年中环写字楼的租金将上升3% [2] - 预计香港零售销售2025年将按年增长3% [2] 住宅市场驱动因素 - 政府于2024年2月撤销针对外籍人士及内地人士购房的印花税，将推动内地客户南下置业 [1] - 来自内地的移民人数显著增加，疫情后每年达14万人，较2012至2019年间的每年7万人翻倍，带动人口正增长 [1] - 恒生指数2025年上涨28%的强劲股市表现提升了市场情绪 [1] 写字楼市场驱动因素 - 终端用户对优质写字楼物业的需求提升，主要来自资产管理公司、对冲基金及财富管理机构 [2] - 近期的大型成交、预租活动、新股市场活跃和成交量增加，均为正面信号 [2] - 虽然空置率仍然高企，但市场将会复苏 [2] 零售市场驱动因素与挑战 - 零售销售增长主要受访客量增加所带动 [2] - 线上零售销售额持续上升构成挑战 [2] - 深圳较低廉的产品和服务带来挑战 [2] - 内地免税销售扩张亦构成潜在压力 [2] 选股建议与目标价 - 建议增持新鸿基地产，目标价120港元 [1] - 建议增持恒基地产，目标价36港元 [1] - 建议增持长实集团，目标价47港元 [1] - 建议增持恒隆地产，目标价10.7港元 [1] - 建议增持太古地产，目标价23港元 [1]