投资评级与目标价 - 星展维持对恒隆地产的"买入"评级 [1] - 目标价由9.38港元上调至10港元 [1] 公司估值与投资吸引力 - 公司估值对中国高端商场产业的长期投资者仍具吸引力 [1] - 预期中国出台的进一步消费刺激政策可能提升其投资吸引力 [1] 业务表现与增长动力 - 公司是中国领先的商业地产商，持有作长期投资用途的商业物业组合 [1] - 中国内地商场整体租户销售额在2025年第三季度同比增长10% [1] - 上海港汇恒隆广场是销售增长的主要驱动力，武汉恒隆广场销售表现趋于稳定 [1] - 租户销售额改善及物业组合扩张有望推动租金提升，续租租金调整率呈增长趋势 [1] 未来增长前景 - 杭州恒隆广场将分阶段开业，办公大楼及商场部分将于今年及明年第二季起启用 [1] - 杭州恒隆广场办公大楼预租率达27%，商场预租率达83% [1] - 新物业的启用预计将为未来数年租金收入增长提供支持 [1]

公司战略 - 公司当前处于“恒隆V.3”发展阶段，战略重点从过去粗放式、依托城市空白点的增长模式，转变为聚焦核心城市扩展、增强现有项目投资回报率及提升顾客体验 [5][6] - 公司不盲目开拓新城市，而是着眼于在现有成功项目或周边进行拓展，以提升整体影响力与可达性，例如上海港汇恒隆广场北座优化、上海恒隆广场扩建、昆明恒隆广场尚义街及杭州恒隆广场扩展等项目 [1][6] - 公司认为单纯依靠数量扩张的时代已结束，更倾向于通过租赁整合等高效方式扩大经营规模，例如与百大集团签订20年营运租赁合同以扩展杭州恒隆广场 [1][8][9] - 公司预计到2027年后新项目投入有望放缓，实现收入增长、支出控制的良性循环 [9] 杭州恒隆广场项目进展 - 杭州恒隆广场预计将于2025年年底起分阶段开幕，其零售部分预租率已达83%，办公楼Ｅ座已100%租出，杭州文华东方酒店预计于2026年下半年开业 [7] - 公司与百大集团签订20年租赁合同，租用杭州百货大楼，计划在接收后一年内完成改造，改造后将使杭州恒隆广场零售面积大幅增加40%，临街面积大增超过200% [1][9] - 公司计划通过连廊衔接，将百大区域整合为杭州恒隆广场的一部分，形成完整商圈，并希望与杭州大厦等竞争对手协同做大武林广场商圈 [9] 项目运营表现与行业环境 - 上海恒隆广场2025年上半年出租率维持在98%的高位，未达100%是因商场改造和空间优化需临时调整部分租户，公司观察到自今年6月起租户销售额已出现回升，认为最困难的阶段已经过去 [5] - 行业层面，办公楼市场面临供应量较大、经济环境影响及外资企业扩张放缓等压力，世邦魏理仕预测2025年全国办公楼租金跌幅为9.9%，较年初预测扩大3.2个百分点 [4][5] - 优质零售地产市场平均空置率据仲量联行统计收至10.5%，上半年累计上升0.3个百分点，但公司旗下项目表现相对稳健，策略重点是维持现有租户稳定 [5] 具体拓展案例 - 昆明恒隆广场通过改造毗邻的尚义街，成功为项目带来约15%的客流量增长，提升了街区氛围并带动商场整体销售 [6] - 公司通过打造特色街区形成互补，例如带有宠物友好设施的街区能吸引特定客群，从而激活整体商业氛围 [6]

公司业绩表现 - 预计恒隆地产第三季度内地商场零售额同比增长10% [1] - 十一假期期间10月首四日零售额同比增长15%，客流量同比增长3% [1] - 武汉及上海港汇恒隆零售增长表现最为突出 [1] 分析师观点与预测 - 维持恒隆地产“跑赢行业”评级 [1] - 维持盈利预测不变 [1] - 维持目标价9.46港元 [1]

9月二手房市场成交量价表现 - 9月中介口径80城二手住宅成交量指数环比下降10%，但同比增长19%，三季度整体增长19%，略高于二季度的17% [1] - 9月备案口径15城二手房成交面积环比上升6%，同比增长9%，但三季度整体增长3%，显著低于二季度的11% [1] - 9月中金同质性二手住宅成交价格指数环比下降1.7%，三季度月均环比降幅为1.7%，大于二季度的月均环比降幅1.4% [1] - 9月二手房成交议价空间环比抬升25个基点至8.91% [1] 二手房市场供给与卖家预期 - 9月中金监测的130城二手住宅挂牌套数环比增长0.4%，增速与8月持平，挂牌量持续小幅增长 [1][2] - 9月重点城市同质性挂牌价格指数环比下降1.5%，三季度月均环比降幅为1.3%，大于二季度的1.2% [2] - 9月存量调价房源的平均调价幅度为-5.24%，高于8月的-5.03%，且已连续两月超过去年二、三季度市场平均水平 [2] 住房租赁市场表现 - 9月中金同质性挂牌租金指数环比下降0.8%，降幅较8月的0.5%有所走阔 [3] - 9月待租周期边际基本持平为2.12个月，8月为2.11个月 [3] - 受挂牌价下行影响，9月租售比继续抬升2个基点至2.33% [3] 行业前景与政策期待 - 四季度住房交易量同比及房价走势或仍面临压力，因成交量同比基数将走高且二手房供给持续上行 [1][2] - 行业亟待存量房收储和城中村改造等对供需结构有持续改善效果的政策切实落地 [1][2] 投资建议与关注标的 - 继续看好3-6个月地产板块风险收益，关注基本面扎实的标的如华润置地、建发国际、滨江集团、招商蛇口 [4] - 考虑流动性条件潜在优化，可适度布局低估值标的如绿城中国、新城控股、保利置业 [4] - 多元板块推荐业绩成长性领先或股息收益率具吸引力的股票，包括华润万象生活、恒隆地产、太古地产 [4]

评级与估值 - 维持恒隆地产跑赢行业评级和盈利预测不变 目标价9.46港元/股 [1] - 目标价对应15倍2025年核心P/E和5.5%股息收益率 较当前股价有5%上行空间 [1] - 公司当前交易于14.6倍2025年核心P/E和5.8%股息收益率 [1] 内地商场经营表现 - 预计第三季度内地商场零售额同比增长10% 实现年内逐季改善 第一季度和第二季度分别同比下降7%和1% [2] - 增长得益于去年同期低基数 第三季度零售额同比下降18% 以及营销策划带动客流量增长 预计7-8月客流同比增长9% 上半年同比增长3% [2] - 十一假期前四日零售额同比增长15% 客流同比增长3% 武汉及上海港汇恒隆表现突出 [2] 业态与品牌表现 - 第三季度重奢品牌下行拖累同比缓释 珠宝首饰、国潮时尚、体验等业态带动增长 [2] - 上海恒隆广场四季度老铺黄金、Chanel等开业有望巩固零售额增长 [4] - 无锡恒隆广场2019年引入重奢品牌后势头向上 预计2024-25年新签超180家新品牌 其中超70家为江苏或无锡首店 [4] 重点项目进展与战略 - 发布恒隆V3战略 聚焦现有项目再投资及拓展周边机会 [3] - 上海恒隆广场三期扩展预计可租面积增加30% 上海港汇恒隆将服务式公寓改造为五星级酒店 [3] - 杭州与百大长期租赁合作预计零售面积增加40% 项目通达性显著提升 [3] 重点商场具体表现 - 上海港汇恒隆奢侈品拓店与品牌优化并重 预计第三季度零售额同比增长31% [4] - 上海恒隆广场通过精准定位服务头部高端客群 在上海重奢商场中巩固领先地位 [4]

评级与估值 - 维持恒隆地产跑赢行业评级和盈利预测不变 目标价9.46港元/股 [1] - 目标价对应15倍2025年核心P/E、5.5%股息收益率和5%上行空间 公司当前交易于14.6倍2025年核心P/E和5.8%股息收益率 [1] 内地商场经营表现 - 三季度内地商场零售额预计同比+10% 实现逐季改善 1Q25和2Q25分别同比-7%和-1% [2] - 增长得益于去年同期低基数 3Q24零售额同比-18% 以及客流增长 预计7-8月客流同比+9% 1H25同比+3% [2] - 分业态看 3Q25重奢品牌下行拖累缓释 珠宝首饰、国潮时尚、体验等业态带动增长 [2] - 十一期间1-4日零售额同比增15% 客流同比增3% 武汉及上海港汇恒隆零售额增长突出 [2] 公司发展战略 - 发布恒隆V.3战略 聚焦现有项目再投资及利用市场了解拓展周边机会 [3] - 战略具体措施包括上海恒隆广场三期扩展 预计可租面积增加30% 上海港汇恒隆改造服务式公寓为五星级酒店 以及杭州与百大长期租赁合作 预计零售面积增加40%并提升通达性 [3] 重点商场表现 - 上海恒隆广场通过精准定位服务头部高端客群 巩固上海重奢商场领先地位 四季度老铺黄金、Chanel等开业有望巩固零售额增长 [4] - 上海港汇恒隆奢侈品拓店与运动户外、香化、餐饮品牌优化并重 预计3Q25零售额同比+31% [4] - 无锡恒隆广场自2019年引入重奢品牌后经营势头持续向上 预计2024-25年新签超180家新品牌 其中超70家为江苏或无锡首店 [4]

公司近况与经营表现 - 三季度内地商场零售额预计同比增长10%，实现逐季改善，一季度和二季度分别同比下降7%和1% [1] - 三季度经营改善得益于去年同期低基数，3Q24零售额同比下降18%，以及客流增长，7-8月客流同比增长9%，上半年同比增长3% [1] - 分业态看，三季度重奢品牌下行拖累同比缓释，珠宝首饰、国潮时尚、体验等业态带动增长 [1] - 十一期间1-4日零售额同比增长15%，客流同比增长3%，其中武汉及上海港汇恒隆零售额增长最为突出 [1] - 上海港汇恒隆预计三季度零售额同比增长31% [2] 发展战略与项目进展 - 发布"恒隆V.3"战略，聚焦现有项目再投资及拓展周边潜在机会 [2] - 上海恒隆广场三期扩展预计可租面积增加30%，上海港汇恒隆将服务式公寓改造为五星级酒店 [2] - 杭州与百大长期租赁合作预计零售面积增加40%，项目通达性显著提升 [2] - 上海恒隆广场通过精准定位服务头部高端客群，四季度老铺黄金、Chanel等开业有望巩固零售额增长 [2] - 无锡恒隆广场自2019年引入重奢品牌后经营势头向上，2024-25年新签超180家新品牌，其中超70家为江苏或无锡首店 [2] 估值与关注点 - 公司交易于14.6倍2025年核心P/E和5.8%股息收益率 [3] - 建议关注零售额同比表现、杭州恒隆广场开业进展、以股代息政策停止等基本面催化因素 [3] - 建议关注美联储降息等估值端催化因素 [3]

国庆中秋假期旅游市场表现 - 2025年国庆中秋8天假期全国国内出游8.88亿人次，较2024年国庆7天假期增加1.23亿人次 [1] - 国内出游总花费8090.06亿元，较2024年国庆7天假期增加1081.89亿元 [1] - 全社会跨区域人员流动量预计达24.32亿人次，日均超3亿人次，同比增长6.2%，创历史新高 [1] - 北京累计接待游客2509.4万人次，实现旅游总花费316.5亿元，同比分别增长3.6%和4.7% [1] 重点企业与景区运营数据 - Club Med地中海俱乐部国庆假期（10月1日至7日）中国市场“一价全包”度假村总营业额同比增长36%，整体宾客数量提升35% [1] - 恒隆地产旗下内地商场在国庆黄金周前四日（10月1日至4日）总租户销售额较去年同期增长约15% [2] - 国庆节（10月1日）当天，恒隆地产内地物业组合租户销售额按年增长逾20%，旗下七成营运商场录得双位数增长 [2] - 第二十七届哈尔滨冰雪大世界门票价格保持不变，成人票为328元/张，园区面积和冰雕雪建作品数量均较往年增多 [3] 公司管理层变动 - 大商股份董事长、CEO陈德力因个人原因申请不再担任公司所有职务 [2] - 大商股份副董事长闫莉临时履行董事长职责，总经理庞华临时履行CEO职责，公司启动补选非独立董事候选人程序 [2]

公司业绩表现 - 恒隆地产内地租户销售第三季度同比增长10%，显著优于预期的低个位数增长，并扭转了第二季度1%的跌幅 [1] - 国庆黄金周首四天，旗下商场租户销售同比增长15% [1] - 公司股息回报率达到5.9% [1] 公司运营动态 - 上海恒隆广场通过引入老铺黄金等新租户以及现有租户的扩张来提升业绩 [1] - 预计恒隆地产租户销售改善的趋势将延续至第四季度 [1] 行业与市场观点 - 中国零售市场呈现复苏迹象，预计太古地产等其他地产股也将受益 [1] - 摩根大通将恒隆地产列为两大地产股首选之一，评级为“增持”，目标价10港元 [1]

公司业绩表现 - 恒隆地产内地租户销售在第三季显著改善，同比增长10%，扭转第二季的1%跌幅 [1] - 国庆黄金周首四天租户销售同比增长15% [1] - 公司股息回报率达到5.9% [1] 市场预期与评级 - 摩根大通将恒隆地产列为两大地产股首选之一，评级为"增持"，目标价10港元 [1] - 第三季10%的销售增长好于摩根大通预期的低单位数增长 [1] 业务驱动因素 - 上海恒隆广场引入老铺黄金等新租户以及现有租户的扩张预计将推动销售改善趋势延续至第四季 [1] - 恒隆地产与太古地产预计将同样受益于中国零售市场复苏 [1]