市场扩张和并购 - 2025年12月24日公司子公司江铜香港投资以每股28便士现金要约收购目标公司全部股份，估值约8.67亿英镑[2][4] - 收购方案须获法院会议和股东大会至少75%多数票通过，还需法院裁决生效[7] - 交易前江铜香港投资持股365,757,587股，占12.2%，交易后目标公司将成全资子公司[11] 业绩总结 - 2025年6月30日止年度目标公司资产总额493,424,109美元，负债254,438,234美元，净资产238,985,875美元，净利润 -36,249,093美元[13][14] - 2024年6月30日止年度目标公司资产总额463,845,574美元，负债209,233,252美元，净资产254,612,322美元，净利润 -60,299,953美元[13][14] 资源数据 - Cascabel项目铜探明、控制及推断资源量1220万吨、金3050万盎司、银10230万盎司，证实和概略储量铜320万吨、金940万盎司、银2800万盎司[9] 其他 - 本次交易不构成关联交易和重大资产重组，未达股东会审议标准[3] - 公司已完成中国对外直接投资备案及登记程序，不受重大监管条件约束[6] - 收购后续程序存在不确定性，涉及多地监管要求[2][16] - 必和必拓等股东持773,642,395股，约占已发行股本25.7%，董事持83,597,123股，约占2.8%，连同公司已持股合计占40.6%[5]

收购要约核心信息 - 江西铜业通过全资子公司江铜香港投资，于2025年12月24日（伦敦当地时间）就收购SolGold plc全部已发行及将发行股本（不包括公司现已持有的股份）发出正式要约 [1] - 要约价格为每股28便士现金，对目标公司全部普通股股本估值约为8.67亿英镑 [1] - 目标公司董事会一致建议其股东在法院会议和股东大会上投票支持本次收购 [1] 目标公司概况 - 目标公司SolGold plc是一家2006年成立的英国矿产勘探及开发公司，在伦敦证券交易所主板上市（股票代码：SOLG） [1] - 公司核心资产为持有位于厄瓜多尔的Cascabel项目100%股权 [1] 核心资产详情 - Cascabel项目位于厄瓜多尔北部因巴布拉省 [1] - 该项目被描述为全球最重要的未开发斑岩铜金矿床之一 [1]

收购交易概览 - 江西铜业以每股28便士现金收购SolGold全部股份 交易价值最高达11.7亿美元 [1] - 最终报价较江西铜业首次提出收购要约前一日SolGold股价溢价43% [1] - 江西铜业在一个月内三次报价并大幅提价 最新报价较前次26便士报价提高7.7% [2] 交易支持与影响 - SolGold董事会一致推荐 并获得合计持股40.7%的主要股东支持 包括必和必拓和Newmont [1] - 自江西铜业首次报价以来约五周 SolGold股价累计大涨约30.9% [2] - 收购将使江西铜业控制位于厄瓜多尔的Cascabel项目 该项目拥有南美洲最大的未开发铜金矿床之一 [1] 核心资产价值 - Cascabel项目主要的Alpala矿床拥有铜1220万吨 金3050万盎司 银10230万盎司的资源量 [5] - 项目预计运营周期28年 年均铜产量可达12.3万吨 黄金27.7万盎司 白银79.4万盎司 [5] - 峰值产能阶段铜年产量有望突破21.6万吨 [5] 战略与行业背景 - 交易正值全球矿商竞相争夺铜资产 铜价触及历史高点 业内普遍预测金属供应短缺 [1] - 收购成功后 江西铜业远期矿产铜产量可能出现翻倍增长 [5] - 江西铜业2024年自产铜精矿含铜为19.97万吨 公司阴极铜冶炼产能达230万吨 [6] 公司财务状况与动机 - 过去五年 江西铜业第一大主营产品阴极铜的毛利率长期保持在3%至4%之间波动 [6] - 收购将显著缓解公司阴极铜产品盈利不足的问题 提升其在行业中的地位 [5]

公司交易 - 江西铜业同意收购铜矿商SolGold Plc [1] - 该交易对SolGold Plc的估值略高于10亿美元 [1]

市场表现 - 有色金属板块股票小幅高开 中国有色矿业涨3.18%至15.27港元 五矿资源涨3.11%至8.94港元 中国白银集团涨2.82%至0.73港元 江西铜业股份涨1.68%至37.62港元 招金矿业涨1.45%至33.66港元 [1] 价格动态 - 现货黄金价格史上首次站上4500美元/盎司 今年累计上涨超70% [1] - 现货白银价格突破70美元/盎司关口 续创历史新高 [1] - 现货铂金与现货钯金价格也涨势强劲 [1] - LME铜价盘中突破12000美元/吨 为该期货历史首次 [1] 驱动因素 - 美国11月CPI超预期降温 令市场对美联储2026年降息幅度有所上修 推动贵金属及工业金属价格走强 [1] - 地缘对抗升级 全球经济增长失速 资源民族主义抬头 共同推动有色金属景气度持续提升 [1] 行业展望 - 有色金属牛市持续演绎 主要金属品种价格持续走高 [1] - 行业观点认为金属景气度有望维持 [1]

文章核心观点 - 伦铜期货价格突破每吨12000美元，并有望创下自2009年以来的最大年度涨幅，市场预期在多重因素推动下铜价将进一步攀升 [1] 铜价上涨驱动因素 - **供应紧张**：全球多个地区矿山停产导致供应出现重大缺口，德意志银行警告全球最大几家矿商产量今年将下降3%，且2026年可能继续下滑，市场处于明显的供应短缺状态 [1] - **贸易政策与库存转移**：为规避潜在进口关税，贸易商将大量现货铜转移至美国，美国已锁定72万吨的铜超额库存，这分流了全球其他地区的可用库存 [1] - **新兴领域需求强劲**：能源转型（如电网、数据中心建设）和人工智能产业增加对铜的需求，一座10兆瓦中型AI数据中心电力电缆用铜量可达上百吨，纯电动汽车用铜量约为80公斤，远超传统燃油汽车，预计今年全球新能源汽车、光伏、风电和人工智能领域对铜的需求量将达到380万至400万吨 [2] 机构观点与价格预测 - 高盛、摩根大通、花旗等华尔街机构对铜价持乐观态度，花旗认为在美元走软和美联储降息的“牛市情景”下，铜价可能触及每吨15000美元 [2] - 中信证券预计，“美铜囤货”与“国内减产”的双重叙事有望加速共振，供给缺口有望拉阔60%，12000美元将成为铜价的崭新起点，并全面推荐铜板块配置 [2] 相关公司动态与业绩 - **江西铜业股份(00358)**：作为国内铜冶炼龙头，阴极铜年产能达210万吨，铜业务收入占比超70%，公司近期向SolGold Plc提交了两项非约束性现金要约，最新一项拟以每股26便士（约合人民币2.43元）的价格收购目标公司全部股份 [3] - **紫金矿业(02899)**：西藏巨龙铜矿二期项目计划于2025年底建成投产，是公司未来铜增量的核心来源，公司前三季度营业收入2542.00亿元，同比增长10.33%，归母净利润378.64亿元，同比增长55.45%，上半年铜业务销售收入占公司营业收入的27.8% [3] - **洛阳钼业(03993)**：前三季度营业收入1454.85亿元，归母净利润142.8亿元，同比增长72.61%，创同期历史新高，其中第三季度归母净利润56.08亿元，同比增长96.4%，前三季度产铜54.34万吨，同比增长14.14%，铜销量52.03万吨，同比增长10.56% [4]

公司股价与市场反应 - 江西铜业股份(00358)午后股价下跌，截至发稿跌3.11%，报36.8港元，成交额5.58港元 [1] 行业关键协议与费用变化 - 智利矿业公司安托法加斯塔与国内某头部铜冶炼厂达成协议，将2026年铜精矿加工精炼费用定为0美元/吨和0美分/磅 [1] - 2026年的费用低于2025年的21.25美元/吨和2.125美分/磅 [1] 行业格局与政策展望 - 零加工费具有很强的警示意义，可能促使相关部门出台铜冶炼行业"反内卷"措施 [1] - 行业远期格局有望向好 [1] 机构对公司业务与评级的观点 - 花旗预计江西铜业股份明年铜冶炼业务毛利将同比下降，长期冶炼及精炼业务也面临下行压力 [1] - 因铜、金及硫酸价格有望提高，公司明年整体毛利或上升 [1] - 花旗将江西铜业H股目标价从27.9港元提升至39.8港元，维持"买入"评级 [1]

行业动态与协议影响 - 智利矿业公司安托法加斯塔与国内某头部铜冶炼厂达成协议，将2026年铜精矿加工精炼费用Benchmark分别定为0美元/吨和0美分/磅，显著低于2025年的21.25美元/吨和2.125美分/磅 [1] - 零加工费具有很强的警示意义，可能促使相关部门出台铜冶炼行业"反内卷"措施，行业远期格局有望向好 [1] 券商观点与公司业务展望 - 花旗预计江西铜业股份明年铜冶炼业务毛利将同比下降，长期冶炼及精炼业务也面临下行压力 [1] - 因铜、金及硫酸价格有望提高，公司明年整体毛利或上升 [1] - 花旗将江西铜业H股目标价从27.9港元提升至39.8港元，维持"买入"评级 [1] 公司股价表现 - 江西铜业股份午后跌近4%，截至发稿，跌3.11%，报36.8港元，成交额5.58港元 [1]

公司股价与市场反应 - 江西铜业股份(00358)午后股价下跌，截至发稿跌3.11%，报36.8港元，成交额5.58亿港元 [1] 行业关键协议与费用变化 - 智利矿业公司安托法加斯塔与国内某头部铜冶炼厂达成协议，将2026年铜精矿加工精炼费用Benchmark分别定为0美元/吨和0美分/磅 [1] - 2026年的Benchmark费用低于2025年的21.25美元/吨和2.125美分/磅 [1] 行业格局与政策展望 - 零加工费具有很强的警示意义，可能促使相关部门出台铜冶炼行业“反内卷”措施 [1] - 行业远期格局有望向好 [1] 机构对公司业务与评级的观点 - 花旗预计江西铜业股份明年铜冶炼业务毛利将同比下降，长期冶炼及精炼业务也面临下行压力 [1] - 因铜、金及硫酸价格有望提高，公司明年整体毛利或上升 [1] - 花旗将江西铜业H股目标价从27.9港元提升至39.8港元，维持“买入”评级 [1]

行业投资评级 - 投资评级：优于大市（维持） [2] 核心观点 - 2026年铜精矿长单加工费基准（TC/RC）定为0美元/吨和0美分/磅，显著低于2025年的21.25美元/吨和2.125美分/磅 [3][4] - 零加工费的出现，除了铜矿与冶炼供需错配，还因为副产品（硫酸、贵金属）和回收率收益均处于历史最好水平，支撑了冶炼厂的盈利 [3][8][9] - 零加工费具有警示意义，可能促使相关部门出台铜冶炼行业“反内卷”措施，行业远期格局有望向好 [13] - 中国铜冶炼厂在工艺水平、成本控制和副产品消纳方面全球领先，在行业低迷期竞争优势凸显 [3][11][16] - 相关投资标的为铜陵有色、江西铜业、云南铜业 [3][21] 长单加工费与行业背景 - 2026年铜精矿长单加工费（TC/RC）谈判结果为0美元/吨和0美分/磅，创下历史新低 [4][6] - 2025年二季度以来，铜精矿现货加工费一直徘徊在-40美元/吨附近，而2025年年度长单加工费为21.25美元/吨 [6] - 2025年因铜精矿供应紧张，国内不少大型冶炼厂的长单占比已低于80%（往年供应充足时超过90%），预计2026年长单比例可能进一步下滑，削弱冶炼厂盈利能力 [6] 零加工费下的盈利来源分析 - **回收率收益**：行业计价回收率惯例为96.5%，而国内实际冶炼回收率可达98%或更高，可赚取铜价1.5%的收益。以不含增值税铜价80000元/吨计算，回收率收益约为1200元/吨铜 [8] - **硫酸副产品收益**：生产1吨粗铜副产约3.5吨硫酸，制酸成本约150元/吨。当前华东地区冶炼酸价格逼近1000元/吨，处于历史最高位附近，粗略测算硫酸收益约2500元/吨铜 [8] - **贵金属回收率收益**：铜矿中富集的金银等贵金属，若冶炼厂回收率高于计价基准（约90%），高出部分即为利润。当前金银价格处于历史高位，粗略估计该部分收益为500-1000元/吨铜 [9] 行业“反内卷”与政策动向 - 中国有色金属工业协会表示，零或负加工费可能严重损害全球铜冶炼企业利益，挑战了长期以来的全球铜定价基准 [13] - 中国铜原料联合谈判小组（CSPT）宣布，2026年度成员企业将降低矿铜产能负荷10%以上 [13] - 近期多项政策指向控制铜冶炼产能扩张，例如《2024—2025年节能降碳行动方案》要求从严控制铜冶炼新增产能；《铜产业高质量发展实施方案（2025—2027年）》推动铜冶炼发展由产能规模扩张向质量效益提升转变；行业协会建议对铜等大宗金属考虑设立产能“天花板” [14][15] 主要公司产能与盈利敏感性 - **铜陵有色**：合计粗炼产能186万吨，权益粗炼产能161万吨；精炼产能221万吨，权益精炼产能196万吨 [16] - **江西铜业**：合计粗炼产能130.2万吨，精炼产能168万吨 [17] - **云南铜业**：合计粗炼产能92万吨，精炼产能140万吨 [17] - **盈利敏感性分析（2026年预测）**： - **铜陵有色**：在铜价80,000元/吨、TC为0美元/吨的基准情景下，归母净利润预测为64.1亿元。TC每变动10美元/吨，净利润影响约6.2-7.0亿元；铜价每变动5,000元/吨，净利润影响约6.7亿元 [18] - **江西铜业**：在铜价80,000元/吨、TC为0美元/吨的基准情景下，归母净利润预测为95.8亿元。TC每变动10美元/吨，净利润影响约3.6-3.7亿元；铜价每变动5,000元/吨，净利润影响约6.5亿元 [19] - **云南铜业**：在铜价80,000元/吨、TC为0美元/吨的基准情景下，归母净利润预测为24.5亿元。TC每变动10美元/吨，净利润影响约4.3-4.7亿元；铜价每变动5,000元/吨，净利润影响约3.5亿元 [20]