市场表现 - 恒生港股通高股息率指数(HSSCHKY)上涨0 85% 成分股中华润置地上涨4 64% 中国海外发展上涨3 76% 中国宏桥上涨3 09% 恒隆地产上涨2 59% 长和上涨2 44% [2] - 港股红利ETF博时上涨1 20% 最新价报0 93元 盘中换手0 44% 成交1661 97万元 近1年日均成交7895 66万元 [2] - 港股红利ETF博时近1年净值上涨22 27% 自成立以来最高单月回报24 18% 最长连涨月数3个月 最长连涨涨幅3 44% 上涨月份平均收益率4 95% 超越基准年化收益8 16% [3] 政策与行业动态 - 国务院常务会议指出要持续稳定股市 推动房地产市场平稳健康发展 [2] - 中邮证券认为地产板块上涨一般提前于基本面企稳 叠加近期增量政策预期较强 在4月底重要会议前板块仍有望实现超额收益 [2] 产品与指数特征 - 港股红利ETF博时紧密跟踪恒生港股通高股息率指数 该指数反映港股通高股息证券整体表现 [2] - 恒生港股通高股息率指数前十大权重股合计占比28 32% 包括兖矿能源(权重4 39%) 恒隆地产(3 38%) 信义玻璃(2 85%)等 [4][6] - 港股红利ETF博时最新规模37 31亿元 近22个交易日合计资金流入1674 14万元 [3] 风险与成本指标 - 港股红利ETF博时近1年夏普比率1 48 今年以来相对基准回撤0 39% [3] - 管理费率0 50% 托管费率0 10% 近1月跟踪误差0 038% [3]

报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 近期龙头燃气公司2024年年报显示价差、接驳户数符合预期、气量受暖冬影响略低，双综业务增速有分化；2025年供给宽松，燃气公司成本优化，价格机制理顺、需求放量，需关注对美LNG加征关税后有美国气源公司能否消除关税影响 [5] 根据相关目录分别进行总结 价格跟踪 - 截至2025/04/17，美国HH/欧洲TTF/东亚JKM/中国LNG出厂/中国LNG到岸价周环比变动-20.6%/+6.8%/-4.1%/-0.5%/+9.7%至0.8/3/3.1/3.1/3.1元/方 [5][10] - 关税引发通胀及衰退担忧，美国天然气市场价周环比-20.6%；截至2025/04/09，总供应量周环比+2.1%至1124亿立方英尺/日，同比+6.3%；总需求周环比+7%至1088亿立方英尺/日，同比+4.5%；气温升高，发电、住宅和商业、工业部门消费量周环比分别-5.4%、-14.1%、-1.4%；截至2025/04/11，储气量周环比+160至18460亿立方英尺，同比-20.9% [5][15] - 关税暂缓，欧洲进入储库期，气价周环比+6.8%；2025M1消费量605亿方，同比+1.8%；2025/4/10~2025/4/16，供给周环比+1%至65348GWh；2025/04/12~2025/04/18，日平均燃气发电量周环比+1.3%、同比+19.5%至763.9吉瓦时；截至2025/04/17，库存409TWh（395亿方），同比-293.4TWh；库容率36.24%，同比-25.8pct [5][17] - 需求缓慢修复，国内气价平稳周环比-0.5%；2025M1 - 2，表观消费量同比-1.6%至704亿方；产量+3.9%至433亿方，进口量-8.1%至284亿方；2025年2月，液态、气态、整体进口均价环比分别-8.5%、-2.3%、-9.6%，同比分别-5.6%、-2.2%、-7.5%；截至2025/04/18，进口接收站库存311.97万吨，同比-2.12%，周环比+0.71%；LNG厂内库存51.18万吨，同比+48.65%，周环比+1.59% [5][26] 顺价进展 - 2022~2025M3，全国61%（178个）地级及以上城市进行居民顺价，提价幅度0.20元/方；2024年龙头城燃公司价差0.53~0.54元/方，配气费合理值在0.6元/方以上，价差仍存10%修复空间，顺价将继续落地 [5][39] 重要公告 - 4月15日国新能源年报显示营业收入161.45亿元，减少6.12%，净利润-3.40亿元，减少535.58%，扣非净利-5.91亿元，减少395.01%，EPS为-0.18元 [43] - 4月16日百川能源股权质押，控股股东百川资管持有公司股份4.74亿股，占总股本35.37%，本次质押后累计质押股份占其持股68.71% [43] - 4月16日贵州燃气解除质押，贵阳工投持有公司股份2.33亿股，占总股本20.24%，本次解除后累计质押股份占其持股32.43%，占总股本6.57% [43] - 4月17日天伦燃气年报显示营业收入77.81亿元，增加0.7%，净利润3.25亿元，减少35.8%，EPS为0.31元 [43] - 4月17日洪通燃气年报显示营业收入27.53亿元，上升46.17%；归母净利润1.74亿元，上升13.05%，基本每股收益0.62元，同比增长13.89%，拟10股派2.5元 [43] - 4月18日九丰能源年报显示2024年营业收入220.47亿元，减少17.01%，归母净利润16.84亿元，增速28.93%，扣非净利13.50亿元，增速1.12%，EPS为2.71，拟10股派8.317元 [43] - 4月18日中泰股份年报显示2024年营业收入27.17亿元，减少10.86%，归母净利润-0.78亿元，减少122.7%，扣非净利-0.97亿元，减少130.25%，EPS为-0.20元，拟10股派2元 [43] - 4月19日贵州燃气股权质押，贵阳工投持有公司股份2.33亿股，占总股本20.24%，本次质押后累计质押股份占其持股40.60%，占总股本8.22% [43] - 4月19日成都燃气年报显示营业收入52.7亿元，同比上升2.0%；归母净利润4.89亿元，同比下降7.1%；EPS为0.55元，2024年度拟10派3元，预计派现2.67亿元，派现额占净利润54.56% [43] 重要事件 - 2025/2/10起对原产美国LNG加征15%关税，4/10起加征34%关税，后增加到140%；2024年美国LNG长协到沿海终端叠加15%关税成本2.61元/方，有价格优势，叠加49%关税达3.26元/方，优势削弱；2024年中国自美国进口LNG约416万吨，占LNG进口总量5.4%，占全国表观消费量1.4%，影响有限 [5][46] - 2025年3月23 - 25日，美国与俄乌代表团会谈，同意在黑海确保航行安全等，美国将帮助俄农产品和化肥进入国际市场 [49] 投资建议 - 供给宽松，燃气公司成本下行，价格机制理顺、需求放量，加征关税影响有美国气源公司，需关注后续美国长协能否达预期价差 [50] - 城燃降本促量、顺价推进，重点推荐新奥能源（25股息率5.4%）、华润燃气、昆仑能源（25股息率4.6%）、中国燃气（25股息率7.3%）、蓝天燃气（股息率ttm8.3%）；建议关注深圳燃气、佛燃能源（25股息率4.8%）、港华智慧能源 [50][51] - 海外气源释放，关注有优质长协资源等优势企业，重点推荐九丰能源（25股息率5.2%）、新奥股份（25股息率5.9%）；建议关注深圳燃气、佛燃能源 [51] - 美气进口不确定性提升，关注有气源生产能力的新天然气、蓝焰控股 [51]

文章核心观点 - 中国燃气冬季保供攻坚战收官，以五大维度构建保供体系，实现“四零”目标，诠释能源保供责任担当 [1] 分组1：政企协同 - 构建“气源保障+保供协议”双保险机制，落实政策要求，加强政企协同 [2] - 华北区域与上游签超23.5亿m³天然气资源，周边准备多种调峰气源和机制 [2] - 与全国多省份各级政府签超150份长效保供协议，华北区域签订率超99% [2] - 国家发改委点赞“河北模式”，央视报道中国燃气与济南章丘政府保供协议 [3] - 西北区域项目公司新增保供气量超1亿m³，东北区域政府协调增供3.2亿立方米 [3] 分组2：科技赋能 - 以数字化技术构建监测体系，85%燃气场站、76%管网节点接入系统与平台 [4] - 华北区域巡检上线率100%，排查管网18万公里，消除570处微小泄漏点 [4] - 中原区域改造老旧管网500公里，更换智能流量计2457台，输气效率提升超20% [4] - 西北区域抓取1200余项数据，自动预警，呼和浩特中燃降低调压箱冻堵故障率60% [4] - 华东区域如东LNG接收站储备6.7亿立方米应急气源，实现快速调峰能力 [4] - 全国开展192场次“双盲”应急演练，应急队伍响应时间缩至15分钟，隐患整改闭环率100% [4] 分组3：民生为本 - 构建“线上+线下”服务网络，处理用户咨询200余万次，入户安检106万户，整改隐患8000余处 [5] - 六家项目公司试点，监督员持证上岗，推动提升工作效率与服务质量 [6] - 华北区域增设500个24小时客服坐席，推出“春节不打烊”营业厅 [6] - 中原区域为300万农村用户提供“暖心服务”，覆盖98%“气代煤”村庄 [6] - 全国开展安全宣传活动5000余场次，发放彩页127万份，提升用户安全意识 [6] - 西北区域为特殊群体提供“一对一”上门安检，累计服务5000余户 [6] - 广西、山东等地落实气价政策，倒挂地区通过“财政预拨+分期疏导”保障居民与企业 [7] 分组4：应急攻坚 - 启动“三级应急响应”，应对极端天气，书写“破冰保供”故事 [8] - 河北衡水中燃储备物资，提升管容20%；黑龙江佳木斯中燃启用LNG速供车供气 [8] - 内蒙古呼和浩特维抢队作业送气，扬州中燃抢修恢复供气获锦旗 [8] - 华南区域依托LNG应急调峰站，确保珠三角用气稳定，实现“零断供” [8] - 2025年春节超5万员工坚守岗位，获多项荣誉 [8] 分组5：二十三载保供 - 二十三年保供使命如一，2024 - 2025年冬季保供收官检验能源保供体系 [9] - 公司董事会主席表示未来以“全链守护”构建能源安全网，书写民生保障新篇章 [9]

协议信息 - 2025年3月28日公司与电子商务订立增值产品采购和安检服务协议，期限为2025年4月1日至2028年3月31日[3][4] - 现有增值产品采购和安检服务协议2025年3月31日到期[6] 交易性质 - 交易构成持续关连交易，适用百分比率超0.1%低于5%，须申报及公告，豁免独立股东批准[5] 协议条款 - 增值产品采购协议无买卖责任，每批交易受限相关合约[8] - 壹品慧集团负责增值产品开发、品牌维护等工作[9] - 每批增值产品价格按政府指导价等方法厘定[13] - 付款在交易完结后30天内结算，另有协定除外[12] - 公司财务部每年至少向三家独立第三方供应商索取增值产品报价[13] - 安检服务按不同情况收费，隐患整改等服务也有对应收费标准[18] - 需预付预估年度服务费20%，10天内支付，服务费按月结算，次月15日前支付[19] 金额数据 - 截至2025年3月31日安检服务协议过往交易金额为1.795亿元[20] - 安检服务协议2026 - 2028年度上限分别为3.162亿、4.343亿、5.481亿元[20] - 增值产品采购协议2025 - 2028年度过往金额及上限分别为9.746亿、8.942亿、8.039亿、7.459亿元[20] 监控措施 - 公司制定内部监控政策确保协议下持续关连交易不损害公司及股东利益[23][24] - 集团人员监察年度上限使用率，接近上限高级管理层评估是否遵守上市规则[25] - 公司审核委员会定期审阅交易，董事会每年委聘外部核数师作报告[25] 合作原因 - 壹品慧集团全链条管理经验助力公司加强产品运营和销售能力[26] - 借助壹品慧集团经验满足增值产品持续需求[27] - 壹品慧集团助公司提升安检服务管理和服务能力[28] 公司及关联方情况 - 公司是中国最大跨区域综合能源供应及服务企业之一，构建全业态发展结构[29] - 壹品慧由公司、刘先生及TrustCo分别拥有71%、23.5%及5.5%权益[30] - 电子商务为壹品慧间接全资附属公司，从事厨房家居产品及服务销售[30] 公司人员 - 刘明辉等6人为公司执行董事[37] - 熊斌等4人为公司非执行董事[37] - 赵玉华等5人为公司独立非执行董事[37]

报告公司投资评级 - 买入丨首次 [9] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是中国最大的城燃公司之一，从跑马圈地式高速发展过渡到稳健经营阶段，近两年分红金额维持在27.2亿港元，股息率约7% [2][4] - 受益于居民燃气顺价和上游采购成本下降，毛差修复；燃气接驳工程业绩占比已到低位，预计自2024/25财年开始扭转业绩下滑趋势，EPS重新增长 [2][4] - PB和PE估值仍处低位，看好公司价值重估机会 [2] 公司概况 - 中国燃气是中国最大的跨区域综合能源供应及服务企业之一，2002年成立并借壳上市，形成全业态发展结构 [13] - 截至2024年9月底，累计在30个省级行政区取得662个管道燃气特许经营项目，拥有多个相关设施和项目 [13] - 2023/24财年主营营收814.1亿港币，归母净利润31.8亿港币，自由现金流42.9亿港币，天然气总销量约417亿立方米 [16] 股价复盘 - 2009年初至2024年底股价涨幅688%，市值从40亿港元涨至368亿港元，十六年年化涨幅约14.8% [4][29] - 2012年前后股价上涨与要约收购及反收购博弈有关；2013 - 2014年受政策和业绩增长带动；2017 - 2018年中受益于监管和项目增长；2021 - 2023年底因融资、事故和业绩下滑市值跌幅75%；2024年初至今步入新阶段，向高股息红马股演变 [29][30][31] 天然气销售 销售气量 - 2023年总售气量417亿立方米，过去五年和十年复合增速分别为11.1%和17.9%，市占率从2014/15财年的4.9%提升至2023/24财年的10.6% [5][35] - 2024/25财年上半年售气量约171亿立方米，同比增长0.9%，增速放缓 [35] - 2023/24财年售气量中，居民/工业/商业/加气站占比分别为37%、48%、13%、2%，工业用户为最大客户群体，居民用气量占比最高 [5][40] - 受工业用气拖累，2024/25财年零售气量增速预期从5%+下修到2%+ [5][40] 销售价格 - 顺价背景：2021 - 2022年采购成本上涨，毛差下降，国家推动价格联动机制 [49] - 顺价进度：截至2024年底，推测全国超60%居民项目完成顺价，2025年将继续推进 [52] - 平均售价：预计工商业售气价格下降，2024/25 - 2026/27财年分别降低3.5%、4.0%、3.0%；居民售价上涨，分别上涨2.0%、2.0%、1.0% [54][56] - 综合毛差：从2017 - 2020年的稳定水平下降至2022年低谷，之后逐渐恢复，预计2024/25财年平均毛差达0.53元/立方米，次年提升至0.55元/立方米 [6][56] 天然气贸易 - 2018/19 - 2023/24财年五年复合增速12.9%，2023/24财年贸易量181.9亿立方米，占总售气量43.6% [43] - 通过签订海外长协、获取接收站窗口期、组建运输船队构建资源池，降低采购成本 [44][45] 接驳工程 - 2023/24财年接驳和工程设计施工业务营收55.5亿港元，占比6.8%；分部业绩13.0亿港元，占比19.4%，较2018/19财年显著下降 [59] - 接驳居民户数从2019/20财年顶峰的543万户持续下降，预计2024/25 - 2026/27财年分别为126万户、112万户、98万户 [7][61] 增值业务 - 包括传统城燃和壹品慧模块，2023/24财年营收36.5亿港元，同比增5.8%；经营性利润15.8亿港元，占比23.6%，同比增5.7%；2024/25上半财年增速提升 [73] - 壹品慧业务渗透率有提升潜力，公司拟将其分拆上市 [73][74] 液化石油气 - 中国燃气是唯一拥有LPG全产业链资源与一体化分销网络的运营商，2023/24财年营收179.8亿港元，分部业绩1.2亿港元，占比分别为22.1%、1.8% [82] - LPG需求平稳，轻资产整合或带来增量；2024/25上半财年分部业绩下滑，源于经济承压和采购价格高 [85][87] 财务分析 盈利能力 - 2023/24财年ROE为5.9%，处于过去十年最低水平，低于同行 [95] - ROE较低源于净利率和总资产周转率较低，未来随着毛差改善和负债降低，ROE有望提升 [95][98] 现金流 - 投资活动现金流自2021年收缩，自由现金流在2022/23财年转正，2023/24财年达42.9亿港元，未来将继续提升 [102][104] 应收款项 - 2024年9月底，贸易应收款和合约资产合计约170亿港元，占总资产11.1%，较2020/21财年末降低，坏账概率低，拨备有冲回可能 [107] 有息负债 - 截至2024/25财年中期，有息负债约604亿港元，资产负债率约58.2%，未来融资成本将下行，有能力偿还负债降低负债率 [110] 盈利预测与估值 - 预计2024/25 - 2026/27财年营收分别为802.5亿港元、797.4亿港元、797.6亿港元，归母净利润分别为36.4亿港元、41.9亿港元、47.1亿港元，同比增14.3%、15.3%、12.4% [8] - 对应PE估值10.7x、9.3x、8.3x，PB估值0.70x、0.68x、0.65x [8]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（首次）[11] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是中国最大的城燃公司之一，从跑马圈地式高速发展过渡到稳健经营阶段，近两年分红金额维持在27.2亿港元，股息率约7% [2][5] - 受益于居民燃气顺价和上游采购成本下降，毛差修复；燃气接驳工程业绩占比到低位，预计自2024/25财年开始扭转业绩下滑趋势，EPS重新增长 [2][5] - PB和PE估值仍处低位，看好公司价值重估机会 [2] 公司概况 - 中国燃气是中国最大的跨区域综合能源供应及服务企业之一，2002年成立并借壳上市，形成全业态发展结构 [14] - 截至2024年9月底，累计在30个省级行政区取得662个管道燃气特许经营项目，拥有多个相关设施和项目 [14] - 股权结构分散，泓茂发展为第一大股东，创始人刘明辉等也持有一定股权 [26] 股价复盘 - 2009年初至2024年底股价涨幅688%，市值从40亿港元涨至368亿港元，十六年年化涨幅约14.8% [5][33] - 2012年前后股价上涨与要约收购及反收购博弈有关；2013 - 2014年因政策和业绩增长上涨；2017 - 2018年中因政策和项目增长上涨 [33][34] - 2021年4月 - 2023年底市值跌幅75%，受融资、事故、利润下降等因素影响；2024年初至今股价底部震荡，经营稳定性提升 [34][35] 天然气销售 销售气量 - 2023年总售气量417亿立方米，过去五年和十年复合增速分别为11.1%和17.9%，市占率从4.9%提升至10.6% [6][39] - 2024/25财年上半年售气量约171亿立方米，同比增长0.9%，增速放缓 [39] - 2023/24财年售气量中，居民/工业/商业/加气站占比分别为37%、48%、13%、2%，工业用户为最大群体 [6][45] - 受工业用气拖累，2024/25财年零售气量增速预期从5%+下修到2%+ [6][45] 销售价格 - 顺价背景：2021 - 2022年采购成本上涨，毛差下降，国家推动价格联动机制 [54] - 顺价进度：截至2024年底，推测超60%居民项目完成顺价，2025年将继续推进 [56][57] - 平均售价：预计工商业售气价格下降，居民售价上涨 [60][62] - 综合毛差：从低谷逐渐恢复，预计2024/25财年平均毛差达0.53元/立方米，次年达0.55元/立方米 [7][62] 接驳工程 - 2023/24财年接驳和工程业务营收55.5亿港元，占比6.8%；分部业绩13.0亿港元，占比19.4%，较前期显著下降 [64] - 接驳居民户数从2019/20财年顶峰下降，预计2024/25 - 2026/27财年分别为126万户、112万户、98万户 [8][67] 增值业务 - 2023/24财年增值业务营收36.5亿港元，同比增5.8%；经营性利润15.8亿港元，占比23.6%，同比增5.7% [78] - 2024/25上半财年营收和利润增速分别提升到11.6%和15.4%，未来增量在于壹品慧模块 [78] - 壹品慧业务渗透率有提升潜力，公司拟将其分拆上市 [78][79] 液化石油气 - 中国燃气是唯一拥有LPG全产业链资源与一体化分销网络的运营商 [85] - 2023/24财年LPG业务营收179.8亿港元，分部业绩1.2亿港元，营收占比高但利润影响小 [85] - 2024/25上半财年分部业绩大幅下滑，受国内经济和国际价格影响 [91] - 需求整体平稳，轻资产整合或带来增量 [88] 财务分析 盈利能力 - 2023/24财年ROE为5.9%，处于过去十年最低水平，低于同行 [100] - ROE较低源于净利率和总资产周转率较低，未来有望提升 [100][101] 现金流 - 投资活动现金流自2021年收缩，自由现金流在2022/23财年转正，未来将继续提升 [104][106] 应收款项 - 2024年9月底，贸易应收款和合约资产合计约170亿港元，占比11.1%，坏账概率低 [109] 有息负债 - 截至2024/25财年中期，有息负债约604亿港元，资产负债率约58.2% [113] - 未来融资成本将下行，公司有余力偿还负债降低负债率 [113] 盈利预测与估值 - 预计2024/25 - 2026/27财年营收分别为802.5亿港元、797.4亿港元、797.6亿港元，归母净利润分别为36.4亿港元、41.9亿港元、47.1亿港元，同比增14.3%、15.3%、12.4% [9] - 对应PE估值10.7x、9.3x、8.3x，PB估值0.70x、0.68x、0.65x [9]

董事会成员 - 2025年3月11日起董事会成员及委员会名单生效[3] - 执行董事6人，刘明辉为主席[3] - 非执行董事4人，熊斌为副主席[3] - 独立非执行董事5人[3] 董事会委员会 - 主要委员会有审核、提名、薪酬、企业管治及风险控制委员会[4] - 各委员会有相应主席和成员[5]

人员变动 - 周雪燕女士2025年3月11日起任公司非执行董事等职[3][4] - 周雪燕任期3年，放弃相关薪酬等[7] 人员构成 - 截至公告日，有6名执行董事、3名非执行董事、5名独立非执行董事[10]

股份数据 - 2025年1月31日已发行股份（不含库存）5,437,439,199，总数同此[3] - 以股代息新股10,713,542，占比0.197%，每股HKD 6.344[3] - 2025年2月18日已发行股份（不含库存）5,448,152,741，总数同此[3]

股息信息 - 公司宣派截至2024年9月30日止六个月中期股息，每股0.15 HKD[1] - 现金股息转换代息股份价格为HKD 6.344[1] 时间节点 - 除净日为2025年1月6日[1] - 记录日期为2025年1月10日[2] - 股息派发日为2025年2月18日[2]