报告公司投资评级 - 龙湖集团投资评级为“优于大市”（维持） [6] 报告的核心观点 - 龙湖集团开发业务承压，经营性业务稳步增长；2024年核心净利润同比下降38.6%；开发业务受市场大势影响仍在调整，运营及服务业务成收入和利润压舱石；因开发业务下行拖累业绩，下调25、26年收入和盈利预测，但维持“优于大市”评级 [1][4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年公司实现营业收入1275亿元，同比下降29.5%；归母净利润104亿元，同比下降19.1%；核心净利润70亿元，同比下降38.6% [1][8] - 物业开发业务收入1008亿元，占比79%，下降7pct；运营及服务业务收入分别为135、132亿元，占比分别为11%、10%，分别上升3pct、4pct [1][8] 开发业务 - 2024年开发业务收入同比下降35%，销售面积712万平方米，同比下降34.1%；销售金额1011亿元，同比下降41.7% [2][13] - 长三角、西部、环渤海、华南及华中片区销售额分别占比29%、27%、19%、15%、10% [2][13] - 新增拿地9个，总建面83万平方米，权益地价51亿元 [2][13] - 截至2024年末，土储合计3312万平方米，权益面积2426万平方米，土地储备平均成本为每平方米4304元 [2][13] - 土储中环渤海、西部、长三角、华中和华南地区分别占比35%、27%、14%、15%、9%，高能级土储占总面积的67%，相当于69%的销售货值 [2][13] 债务与融资 - 截至2024年末，剔除预收账款后的资产负债率为57%，净负债率为52%，现金短债比1.6 [3][15] - 年内到期债务占比为17.2%，25、26年公开债分别剩余71、59亿元，2026年底前已无境外到期公开债 [3][15] - 截至2024年末经营性物业贷余额773亿元，较上期新增299亿元 [3][16] 运营及服务业务 - 2024年运营及服务业务收入分别增长5%、10%，毛利率分别为75.0%、31.4% [3][16] - 截至目前已运营商场89座，运营总建面930万平方米 [3][16] 投资建议 - 下调公司25、26年的收入预测至1050/890亿元（原值1398/1306亿元） [4][16] - 预计公司25、26年归母净利分别为63/55亿元（原值为110/110亿元），对应EPS分别为0.91/0.80元，对应PE分别为9.0/10.2X [4][16] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|180,737|127,475|105,039|88,968|82,830| |(+/-%)|-27.9%|-29.5%|-17.6%|-15.3%|-6.9%| |净利润(百万元)|12,850|10,401|6,266|5,505|5,251| |(+/-%)|-47.3%|-19.1%|-39.8%|-12.1%|-4.6%| |每股收益（元）|1.87|1.51|0.91|0.80|0.76| |EBIT Margin|11.0%|9.2%|11.9%|11.9%|11.9%| |净资产收益率（ROE）|8.7%|6.6%|3.8%|3.3%|3.1%| |市盈率（PE）|4.4|5.4|9.0|10.2|10.7| |EV/EBITDA|26.2|40.7|30.4|34.3|35.9| |市净率（PB）|0.37|0.35|0.34|0.33|0.32| [5]

文章核心观点 龙湖集团2024年运营及服务业务发展良好，未来有望提升收入占比 公司采取“攻守兼备”策略应对市场分化，稳固开发基本盘 同时通过多航道协同发力实现收入结构转变，并推进债务结构转换以保障安全健康发展 [1][2][4] 公司业绩情况 - 2024年公司实现营业收入1274.7亿元，股东应占溢利104亿元 [1] - 2024年运营及服务业务实现收入267亿元，贡献核心净利润81亿元，对集团整体收入贡献占比达21%，有望在2028年达收入占比过半 [1] 业务发展策略 开发业务 - 现阶段把债务安全放首位，开发、运营、服务三者齐头并进，开发业务保持一定投资强度，聚焦一二线核心城市有兑现把握的项目 [1] - 采取“攻守兼备”策略，存量去化方面，去年签约回款率超100%，今年成立专职团队精细化管理项目攻坚存货去化；增量获取方面，聚焦高能级城市核心板块，2024年在热点城市获9幅土地，2025年一季度在上海、苏州获两幅优质土地 [2] - 今年可售货源超1600亿元，结合好房子政策导向推出全新产品线观萃，部分项目销售成绩好 [3] 运营及服务业务 - 商业板块2024年新开11座天街项目，出租率达97%，营业额同比增长16%，2025年持续招调改造升级，再开11座商场，预计收入增长超10% [4][5] - 资产管理航道将长租公寓升级为龙智资管平台，连续两年经营性现金流为正，2024年贡献运营收入31.8亿元 [5] - 物管航道突破服务边界，龙湖龙智造航道2024年营收12.1亿元，在装修、数字化方向积极探索 [5] 债务结构转换 - 2024年有息负债余额相比高峰期下降超300亿元，融资成本降至4% [5] - 2025年是债务结构转换最后且关键一年，一季度已偿还65亿元信用债，7、8月还有30多亿元到期并提前应对 [5] - 到2025年底，长周期经营性物业贷有望接近900亿元规模，整体债务降至1400亿元左右，未来两三年完成债务结构切换，降低有息负债总额，置换短周期信用债，将信用融资降至10%左右 [5][6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价12.80港币 [1][8] 报告的核心观点 - 公司开发业务短期内仍将承压，但市场已有一定预期，经营性业务持续构筑业绩基本盘，能对冲地产业务下行不利影响 [1] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收1275亿元，同比-29%；核心/归母净利润70/104亿元，同比-39%/-19%，符合业绩预告 [1] 经营性业务情况 - 2024年经营性业务收入/毛利同比+7%/+6%，占比同比+7/26pct至21%/70%，旗下商场同店营业额同比+7%，整体出租率同比+1pct至97%，租金收入同比+7%至110亿元；冠寓租金收入/服务业务收入同比+4%/+10%至27/132亿元 [2] - 2025年计划新开业商场11个，对应总开业面积将同比+12%，有望提升经营性业务利润 [2] 开发业务情况 - 2024年结转收入同比-35%，结转毛利率同比-4.9pct至6.1%，存货计提减值9.9亿元，非并表项目收益同比-46% [3] - 2024年权益销售金额同比-41%，权益拿地金额同比-80%，拿地强度同比-23pct至7%，期末权益土储2426万平，同比-25%，开发业务仍在缓慢修复 [3] 债务与融资情况 - 2024年末有息负债同比-8.5%至1763亿元，预计2025年末降至1400亿元，非受限现金短债比维持1x以上 [4] - 2024年净增299亿元低成本长年期经营性物业贷，带动平均融资成本-24bp至4%，平均年期拉长至10年以上 [4] - 2025年偿债计划重点包括36亿元境内债、85亿元海外银团贷及35亿元中债增信债券 [4] 盈利预测与估值情况 - 下调2025 - 2027年营收预测以及毛利率假设，预计EPS为0.97/0.98/1.08元（前值1.63/1.73/-元，对应下调40%/43%/-） [5][17] - 将估值方法从PE调整为PB，公司2025E BPS为24.08元，参考可比公司平均2025E PB为0.62x，认为公司合理2025E PB估值0.49x（估值折价幅度20%），对应目标价12.80港元（前值11.12港元） [5] 调整盈利预测的考虑因素 - 公司目前待结转资源不充裕，下调营收假设 [18] - 房地产行业下行对开发业务造成压力，下调开发业务毛利率假设及合联营公司的利润 [18] - 考虑公司商场开业情况及租金收入增长，上调投资性物业评估增值的假设 [18] - 公司战略重心转移至经营性业务，其收入和利润占比将提升，能部分对冲开发业务利润下行影响，且物业评估增值影响利润表，使整体归母净利润率提升 [18]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][8] 报告的核心观点 - 龙湖集团近30载稳健发展树立守信笃行市场形象，后续将凭借战略前瞻、精细运营、财务稳健和城市深耕四大特色稳健前行。虽地产销售及利润率承压，但运营及服务能稳定贡献业绩，下调25 - 26年业绩预测并引入27年预测，现价对应25年PE大幅低于同类型房企，考虑到地产结算毛利率在底部区域、减值计提逐步推进且多元业务稳步增长，依然看好公司长期发展，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为1807.37亿元、1274.75亿元、936.81亿元、789.01亿元、757.09亿元，同比增长率分别为 - 27.9%、 - 29.5%、 - 26.5%、 - 15.8%、 - 4.0%；归母净利润分别为128.5亿元、104.01亿元、59.76亿元、59.94亿元、60.29亿元，同比增长率分别为 - 47.3%、 - 19.1%、 - 42.5%、0.3%、0.6%；每股收益分别为2.07元/股、1.58元/股、0.87元/股、0.87元/股、0.88元/股；净资产收益率分别为8.5%、6.4%、3.6%、3.5%、3.4%；市盈率分别为5.1、6.3、11.0、11.0、10.9；市净率均为0.4 [7] 公司点评 - 2024年核心净利润同比 - 39%符合预期，运营及服务毛利贡献占比提升至70%。营业收入1275亿元，同比 - 29.5%；归母净利润104亿元，同比 - 19.1%；核心净利润69.7亿元，同比 - 38.6%；每股基本收益1.58元，同比 - 23.7%。地产结算收入1008亿元，同比 - 35%；运营及服务收入267亿元，同比 + 7.3%。毛利率、归母净利率、核心净利率分别为16.0%、8.2%、5.5%，同比分别 - 0.9pct、 + 1.0pct、 - 0.8pct；地产结算毛利率6.1%，同比 - 4.9pct；三费费率为6.9%，同比 + 0.9pct；IP公允价值变动47.6亿元，同比 + 136.5%；合同负债918亿元，同比 - 10.6%，覆盖24年地产结算收入0.91倍。24年拟派发末期每股股息0.1元，全年每股股息0.32元，分红比例占核心净利润30%，对应股息率3.4% [8] - 2024年销售额1011亿元，同比 - 42%，拿地/销售金额比11%，聚焦核心城市。销售面积712万平，同比 - 34.0%；销售均价1.4万元/平，同比 - 11.7%。拿地总体谨慎，获取9幅地块，拿地金额115亿元，同比 - 69%，权益比例45%；拿地面积83万平，同比 - 78%；拿地均价1.39万元/平，同比 + 40%；拿地/销售金额比11%，拿地/销售面积比12%，拿地/销售均价比98%。24年末总土储3312万平，权益比73%，一二线货值占比69%；平均土储成本4304元/平，占同期销售均价30% [8] - 商场、长租、物管等业务稳健增长，多元化业务收入267亿元，同比 + 7%。2024年IP收入135亿元，同比 + 4.5%，毛利率75%，同比 - 0.8pct。商场已开业89座，出租率96.8%，同比 + 0.6pct；GRA930万平，同比 + 16.8%；24年新开业11座，实现租金110亿元，同比 + 6.8%，商场销售额730亿元，同比 + 16%，日均客流320万人次，同比 + 25%；25年预计新开业11座，年末预计累计开业100座，GRA1046万平，同比 + 12.4%。租赁住宅冠寓已开业12.4万间，同比 + 0.8%，整体出租率95.3%，同比 - 0.2pct，租金26.5亿元，同比 + 4.0%。物管龙湖智创营收132亿元，同比 + 10.4%，在管面积4.1亿平，同比 + 14%，毛利率31.4%，同比 + 0.8pct [8] - 三道红线稳居绿档，公开债压力逐步减轻。2024年末处于三条红线绿档，剔预负债率57.2%，净负债率51.7%，剔除受限制现金后现金短债比1.03倍；融资成本低至4.0%，同比 - 24BP；有息负债账期长达10.3年。有息负债1763亿元，同比 - 8.5%，其中经营物业贷余额773亿元，同比 + 63%。存量公开债敞口263亿元，境内债148亿元，25 - 26年分别到期72亿元、59亿元；境外美元信用债115亿元，2027 - 2032陆续到期 [8] 附录 – 财务报表 - 利润表展示了2023 - 2027年公司营业收入、营业成本、各项费用、利润等指标的情况 [9] - 资产负债表呈现了2023 - 2027年公司资产、负债、所有者权益等项目的金额 [10][11] - 现金流量表给出了2023 - 2027年公司经营活动、投资活动、筹资活动产生的现金流量及现金及现金等价物净增加额和期末余额 [11]

文章核心观点 - 龙湖集团2024年度业绩发布，运营及服务业务表现亮眼，财务状况稳健，公司有能力履行债务兑付，未来将聚焦重点城市，优化业务结构并提升各业务竞争力 [1][4][5] 业绩概况 - 2024年全年实现营业收入1274.7亿元，净利润104亿元 [1] - 运营及服务业务收入267.1亿元，同比增长7.4%，占总收入比重提升至21%，毛利润约占总毛利70% [1] - 净负债率降至51.7%，在手现金494.2亿元，期末现金短债倍数为1.63倍 [1] - 2024年合同销售额1011.2亿元，销售总建筑面积712.4万平方米，并表回款率超100%，开发业务销售额在19个城市入围当地前十 [4] 股息派发 - 董事会建议派发末期股息每股0.1元，全年合计派发股息每股0.32元，派息率约30% [3] 业务规划 - 计划到2028年实现开发业务、运营及服务收入各占一半的收入结构，未来仍聚焦重点一二线城市 [4] - 2025年准备超1600亿可售货源，超80%布局在一二线城市，攻坚存货去化，优化存储结构，择优拿地，弹性供货 [5] 土地储备 - 2024年新增收购土地储备总建筑面积83万平方米，权益面积39万平方米，平均权益收购成本每平方米13285元 [6] - 西部地区、长三角地区、环渤海地区、华南地区及华中地区新增面积分别占比39.4%、34.7%、13.7%、8.8%及3.4% [6] 运营业务 整体情况 - 2024年运营业务不含税租金收入135.2亿元，较上年增长4.5%，商场、长租公寓、其他收入占比分别为78.8%、19.6%和1.6% [8] - 运营及服务业务经营性收入总额267.1亿元，覆盖股息和利息倍数提升到2.39倍，运营毛利率75.0% [9] 商业 - 2024年商业租金收入109.8亿元，同比增长7%，营业额超730亿元，同比增长16%，日均客流超320万人次/天，同比增长25% [10] - 已开项目覆盖23个重点城市，2024年末出租率97%，2025年计划新增开业11个全新购物中心 [11] - 预计今年收入增长10%以上 [12] 资管 - 2024年龙智资管收入31.8亿元，利润约7.7亿元，连续两年经营性现金流为正 [13] - 冠寓租金收入同比增长4%至26.5亿，已开业房源规模12.4万间，期末出租率95.3% [14] - 构建全周期、全业态资产管理能力，资产管理规模近300亿元 [14] 物业管理 - 2024年龙湖智创生活收入114.2亿元，同比增长8%，毛利率保持30%以上，服务超325万户业主，在管项目超2200个，在管面积超4亿平方米 [15] - 看好物业管理赛道，信心来自大客户战略和“一个龙湖”战略，考虑跟随大客户出海，在管面积外拓占比超60% [16][18] 智慧营造 - 2024年龙湖龙智造业务营收12.1亿元，盈利3亿以上，代建项目全年销售达106亿元 [19] - 应对行业低增长和价格战，通过能力形成差异化竞争力，与长租等业务形成一体化服务能力 [20] - 新签代建项目中非住宅业态占比达50%，新增央国企及政府类代建项目建筑面积555万平方米，占比新拓项目69.4%，累计代建项目150个，总建筑面积超2400万平方米，位居行业TOP10 [20] 商业运营策略 - 推动商业战略落地，实行一店一策、高能级项目头部引领战略，与合作品牌推出业绩倍增计划 [22] - 推动项目招商调整和改造升级，投入资源改造存量项目 [22] - 做精细化运营管理，生产“好内容”，增强商场与消费者粘性 [22] - 高质量兑现新项目开业，2024年新增开业11座天街，践行网格化布局 [22] 债务结构调整 - 2024年经营性物业贷净增299亿，总量达约800亿元，预计2025年达900亿元，减少信用债占比 [23] - 2024年底综合借贷1763.2亿元，比高峰期降低超300亿元，经营性物业贷和长租贷占比接近50%，公开市场直接融资占比降至17% [23] - 2024年压降有息负债约163亿，平均融资成本降至年利率4%，平均合同借贷年期为10.27年，安全渡过偿债高峰，2025年后境内信用债和境外美元债占比将进一步下降 [23]

文章核心观点 龙湖集团2024年度业绩报告显示公司营收、利润等情况，强调债务安全优先于增量投资，介绍2025年投资、商业板块增长预期及债务转换计划 [1][2][4] 业绩情况 - 2024年实现营业收入1274.7亿元，股东应占溢利104亿元，核心溢利69.7亿元，毛利率16% [2] - 2024年运营及服务业务收入267.1亿元，占总收入约21%，贡献约80亿元核心净利润 [4] - 2024年在北京等城市获9幅土地，新增土储建面83万平方米，权益面积39万平方米，年末土地储备3312万平方米，权益面积2426万平方米 [5] 投资策略 - 现阶段把债务安全放首位，保持一定投资强度，聚焦一二线核心城市，出清低能级项目，开发业务会持续做 [2][4] - 2025年销售有机会，年初存货900多亿元，预计新增供货超1500亿元，一季度已在上海和苏州拿地，后续保证偿债安全下择机拿地并弹性供货 [5] 商业板块增长预期 - 2025年针对存量项目做好招商调整和调改升级，再开业一座商场，预计航道实现10%以上增长 [5] 债务情况 - 2024年末综合借贷总额1763.2亿元，较去年初降约163亿元，在手现金494.2亿元，净负债率51.7%，现金短债倍数1.63倍，剔除预收款后资产负债率57.2% [10] - 信用债融资降至17%，银行融资占比83%，经营性物业贷今年预计新增超100亿元，年底有望达900亿元规模，将优化融资结构，拉长债务周期，减少短期和外币债务占比 [10] - 2025年是债务转换关键一年，需归还三笔公开债务已做铺排，年底整体债务降至1400亿元左右，保持负债规模下降，银行贷款不展期、不逾期，公开市场不违约 [12]

文章核心观点 龙湖集团2024年业绩公布，各业务表现良好，财务状况优化，致力于存量去化和土储优化 [1][2] 业绩表现 - 2024年营业收入1274.7亿元，运营及服务业务收入267.1亿元，同比增长7.4% [1] - 毛利额204.1亿元，毛利率16.0%，公司拥有人应占溢利104.01亿元，核心溢利69.7亿元 [1] - 每股基本盈利1.58元，拟派发末期股息每股0.10元 [1] 业务板块 开发业务 - 全年合约销售金额1011亿元，一二线城市销售占比超90%，并表回款率超100% [1] 商业投资 - 全年新增运营11座商场，其中4座为轻资产 [1] 财务状况 - 2024年末有息负债较年初压降163亿元至1763亿元，平均融资成本降至4.00%，平均合同借贷年期拉长至10.27年 [1] - 全年含资本性支出的经营性现金流超60亿元 [1] 产品与交付 - 过去两年深耕高能级城市，打造改善型住宅产品 [2] - 2024年在全国43城交付约10万套房源，满意度达90% [2] 土地储备 - 2024年末土地储备合计3312万平方米，权益面积2426万平方米，平均成本每平方米4304元 [2] - 环渤海、西部、华中、长三角及华南地区土地储备分别占总面积的34.6%、27.6%、15.0%、13.9%及8.9% [2] 未来规划 - 致力于存量货源去化，适时精准补充新地，优化土储结构 [2]

整体财务关键指标 - 合同销售额为1011.2亿元，销售总建筑面积为712.4万平方米[2] - 营业收入为1274.7亿元，运营及服务业务收入为267.1亿元，同比增长7.4%[2] - 公司拥有人应占溢利为104.0亿元，剔除影响后核心溢利为69.7亿元[2] - 毛利额为204.1亿元，毛利率为16.0%，核心税后利润率为6.4%，核心权益后利润率为5.5%[2] - 净负债率为51.7%，在手现金为494.2亿元[2] - 综合借贷总额为1763.2亿元，同比下降8.5%，平均融资成本为年利率4.0%，平均合同借贷年期为10.27年[2] - 公司拥有人应占每股基本盈利1.58元，剔除影响后每股核心基本盈利为1.06元[2] - 董事会建议派发末期股息每股0.10元，全年合计派息每股0.32元[2] - 2024年公司来自外界客户的收入为127,474,948千元，2023年为180,736,575千元，同比下降约29.47%[14] - 2024年公司分部溢利（经调整盈利）为15,399,594千元，2023年为24,528,297千元，同比下降约37.21%[14] - 2024年综合除税前溢利为18,730,524千元，2023年为24,729,302千元，同比下降约24.26%[17] - 2024年综合资产总值为665,641,785千元，2023年为700,406,875千元，同比下降约4.96%[17] - 2024年综合负债总值为420,164,974千元，2023年为463,948,608千元，同比下降约9.44%[17] - 2024年公司实现营业收入1275亿元，运营及服务业务收入267亿元，同比增长7.4%，核心归母净利润约70亿元[41] - 至2024年末，公司有息负债较年初压降163亿元至1763亿元，平均融资成本降至4.00%，平均合同借贷年期拉长至10.27年[42] - 2024年公司全年实现含资本性支出的经营性现金流超60亿元[42] - 2024年公司总销售额为1011.16亿元，2023年为1734.88亿元；2024年总建筑面积为712.4万平方米，2023年为1079.6万平方米[52] - 2024年集团核心税后利润率为6.4%，上年为8.7%；核心权益后利润率为5.5%，上年为6.3%[65] - 截至2024年12月31日，集团综合借贷为1763.2亿元，在手现金为494.2亿元，其中预售监管资金为167.5亿元[71][73] - 截至2024年12月31日，集团净负债率为51.7%，剔除预收款后的资产负债率为57.2%[71] - 集团总借贷约86.4%以人民币计值，13.6%以外币计值，外币借款保持较低占比并辅以全部汇率掉期[72] - 集团综合借贷中约366.9亿元按固定年利率3.0% - 4.8%计息，2024年末固定利率债务占总债务比例为21%（2023年末为32%）[74] - 集团平均融资成本为年利率4.0%，平均合同借贷年期为10.27年，非抵押债务占总债务比例为37.9% [74] - 一年内到期债务为302.4亿元，占总债务比例为17.2%，剔除预售监管资金及受限资金后，现金短债倍数为1.03倍[74] - 开发业务全年合约销售金额1011亿元，一二线城市销售占比超90%，并表回款率超100% [77] 资产负债项目变化 - 2024年投资物业为2109.24亿元，较2023年的1997.52亿元有所增长[5] - 2024年物业存货为2209.95亿元，较2023年的2547.79亿元有所下降[5] - 2024年流动负债为240,877,400千元，2023年为266,989,427千元，同比下降约9.77%[6] - 2024年流动资产净额为154,129,345千元，2023年为175,201,890千元，同比下降约12.03%[6] - 2024年总资产减流动负债为424,764,385千元，2023年为433,417,448千元，同比下降约1.99%[6] - 2024年权益总额为245,476,811千元，2023年为236,458,267千元，同比增长约3.81%[6] - 2024年非流动负债为179,287,574千元，2023年为196,959,181千元，同比下降约8.97%[6] - 2024年股本为601,435千元，2023年为574,477千元，同比增长约4.7%[6] 业务线划分及核算规则 - 公司经营分部分为开发业务、运营业务和服务业务三项主要业务，均在中国开展[10] - 分部资产包括各分部直接应占的部分有形、无形及流动资产，投资物业以成本列账[11] - 分部负债包括应付账款等部分负债，不包括应付税项等部分负债，其他公司负债不分配至经营分部[11] 财务准则应用 - 公司本年度首次应用多项国际财务报告准则会计准则修订本编制综合财务报表，应用部分修订本对综合财务报表无重大影响[7] 服务业务数据 - 2024年服务业务于某时间点确认的收入为2,073,090千元，2023年为2,948,498千元，同比下降约29.69%；随时间确认的收入为11,112,978千元，2023年为8,995,045千元，同比增长约23.55%[16] - 龙湖智创生活2024年实现收入114.2亿元，同比增长8%，服务超325万户业主，在管面积超4亿平方米，客户满意度连续16年超90%[44] - 2024年集团服务业务不含税收入为131.9亿元，较上年增长10.4%；毛利率为31.4%，较上年增长0.4%；物业在管面积4.1亿平方米[60] - 物业管理全年收入114.2亿元，期末物业在管面积达4.1亿平方米 [78] 开发业务数据 - 2024年开发业务分部收入为100,766,610千元，2023年为155,857,211千元，同比下降约35.34%[18] - 2024年开发业务营业额为1007.7亿元，交付物业总面积761.9万平方米，结算毛利率6.1%，营业额单方价格13226元/平方米[48] - 2024年西安开发业务营业额126.66亿元，2023年为96.95亿元；交付总面积67.9万平方米，2023年为59.3万平方米[49] - 2024年成都开发业务营业额96.52亿元，2023年为136.12亿元；交付总面积61.3万平方米，2023年为76.3万平方米[49] - 2024年公司合同销售额为1011.2亿元，销售总面积712.4万平方米，销售单价14194元/平方米[50] - 2024年长三角、环渤海、西部、华南及华中区合同销售额分别为290.6亿元、194.8亿元、274.7亿元、155.0亿元及96.1亿元，分别占比28.7%、19.3%、27.2%、15.3%及9.5%[50] - 2024年成都销售额102.96亿元，2023年为198.01亿元；销售总面积69.5万平方米，2023年为96.0万平方米[51] - 2024年杭州销售额71.56亿元，2023年为45.14亿元；销售总面积28.8万平方米，2023年为33.2万平方米[51] - 2024年西安销售额67.48亿元，2023年为141.89亿元；销售总面积43.2万平方米，2023年为77.9万平方米[51] - 2024年苏州销售额64.48亿元，2023年为96.99亿元；销售总面积31.3万平方米，2023年为39.3万平方米[51] - 截至2024年12月31日，公司已售出但未结算的合同销售额为1282亿元，面积约为1000万平方米[52] 运营业务数据 - 2024年租金收入为13,522,270千元，2023年为12,935,821千元，同比增长约4.53%[18] - 2024年经营租赁固定租赁款项为12,815,752千元，2023年为12,386,428千元，同比增长约3.46%[18] - 2024年公司新增运营11座天街项目，商业板块出租率达97%[43] - 龙湖龙智资管全年贡献运营收入31.8亿元[43] - 2024年公司运营业务不含税租金收入为135.2亿元，较上年增长4.5%[54] - 2024年商场、长租公寓、其他收入在运营业务不含税租金收入中的占比分别为78.8%、19.6%和1.6%[54] - 2024年公司运营业务毛利率为75.0%，较上年下降0.8%[54] - 截至2024年12月31日，公司已开业商场建筑面积为930万平方米（含车位总建筑面积为1243万平方米），整体出租率为96.8%[54] - 截至2024年12月31日，冠寓已开业12.4万间，整体出租率为95.3%，开业超六个月的项目出租率为95.6%[54] - 2024年重庆北城天街租金收入4.34303亿元，占收益4.0%，出租率94.9%；2023年租金收入5.10245亿元，占收益5.0%，出租率96.3%[56] - 2024年重庆西城天街租金收入0.97292亿元，占收益0.9%，出租率97.5%；2023年租金收入1.048亿元，占收益1.0%，出租率94.1%[56] - 2024年重庆时代天街租金收入7.2987亿元，占收益6.6%，出租率95.3%；2023年租金收入7.3479亿元，占收益7.1%，出租率93.2%[56] - 杭州滨江天街2024年租金收入432,110千元，占收益3.9%，出租率98.2%；2023年租金收入408,581千元，占收益4.0%，出租率98.9%[57] - 苏州狮山天街2024年租金收入411,520千元，占收益3.7%，出租率98.9%；2023年租金收入381,884千元，占收益3.7%，出租率97.6%[57] - 上海宝山天街2024年租金收入247,683千元，占收益2.3%，出租率98.4%；2023年租金收入228,955千元，占收益2.2%，出租率99.1%[57] - 北京大兴天街2024年租金收入250,782千元，占收益2.3%，出租率98.2%；2023年租金收入255,828千元，占收益2.5%，出租率98.5%[57] - 杭州金沙天街2024年租金收入319,422千元，占收益2.9%，出租率98.6%；2023年租金收入306,117千元，占收益3.0%，出租率99.2%[57] - 重庆U城天街2024年租金收入147,350千元，占收益1.3%，出租率98.4%；2023年租金收入157,619千元，占收益1.5%，出租率97.1%[57] - 成都金楠天街2024年租金收入130,447千元，占收益1.2%，出租率98.7%；2023年租金收入137,056千元，占收益1.3%，出租率97.0%[57] - 上海虹桥天街2024年租金收入131,949千元，占收益1.2%，出租率96.5%；2023年租金收入144,139千元，占收益1.4%，出租率95.1%[57] - 重庆源著天街2024年租金收入115,582千元，占收益1.1%，出租率98.6%；2023年租金收入131,302千元，占收益1.3%，出租率98.6%[57] - 常州龙城天街2024年租金收入125,073千元，占收益1.1%，出租率97.6%；2023年租金收入124,010千元，占收益1.2%，出租率94.9%[57] - 2024年商场租金收入合计109.76266亿元，2023年为102.77535亿元；2024年出租率为96.8%，2023年为96.2%[58] - 2024年商场营业额为735亿元，全年平均日客流328万人次[58] - 集团主要在建投资物业预计2025 - 2026年及以后开业，规划建筑面积从75652平方米到170600平方米不等[59] - 2024年集团录得投资物业评估增值47.6亿元[59] - 商业投资全年新增运营11座商场，其中4座为轻资产，年末累计运营89座商场，出租率提升至97%，租金收入同比增长7%至109.8亿元 [77] - 2025年商业投资计划新开业11座商场 [

核心观点 - 龙湖集团2024年核心溢利预计下降35%-40%至68 1-73 8亿元 主要因地产开发业务结算收入及毛利率下滑[2] - 标普和惠誉先后下调公司评级至"BB"级 反映对偿债能力和运营状况的担忧 可能增加融资成本[2][4] - 公司通过多元化业务布局和降杠杆策略应对行业下行 但非开发业务收入占比仍不足三成 难以完全抵消地产下滑冲击[12][14] 财务表现 - 2024年合同销售额1011 2亿元 同比下滑42% 2025年前两月销售额继续下降36%和5%[7] - 2024年上半年营收468 6亿元(同比-24 5%) 开发业务收入337 6亿元(占比72%)但毛利率仅7 4%[8] - 核心溢利47 5亿元 核心税后利润率11 7%(同比-0 9pct) 资产负债率降至65 12%[8][10] 评级下调逻辑 - 标普预计2025年合同销售额再降13%至890亿元 可售资源去化率需达55%[5] - 开发毛利率从2022年18%降至2023年11% 预计2025年缩至5%-6%[5][6] - 债务/EBITDA比率从2023年6 4倍升至2025年预计8倍[3][6] 业务结构 - 运营业务租金收入66 1亿元(商场占比78 4%) 商场出租率96% 长租公寓出租率95 6%[11] - 服务业务收入64 9亿元(同比+11 1%) 毛利率32 3% 物管面积3 7亿平方米[11] - 非开发业务合计贡献收入131亿元(占比28%) 但分部溢利占比达92%[12] 债务情况 - 一年内到期债务294 1亿元 现金短债比1 01倍(年初1 36倍)[9][10] - 长期债务压力显著 1-2年期借款331 9亿元 2-5年期521 1亿元 5年以上632 7亿元[10] - 标普预计经营性物业贷可满足再融资需求 短期偿债风险可控[13]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价从17.50港元下调至15.00港元，现时价格为9.99港元（截至2025年2月7日） [2][5] 报告的核心观点 - 经常性收入支撑2024业绩，龙湖核心利润预计从2023年的113亿收缩至2024年的69亿，主要因销售下降、利润率承压和减值损失，但经常性收入增长7.4%达267亿 [1] - 投资物业支撑融资，龙湖用土地投资预算去杠杆，2024年偿还约10%总债务，2025年到期债务将通过新增经营性物业贷和经营现金流偿付 [2] - 转型为收租股，龙湖盈利和融资在2025 - 2026年受房地产开发业务拖累，下调2024 - 2026年盈利预测27%至28%，处理好再融资和去库存转型收租股将支持股息再增长和估值重估 [2] 根据相关目录分别进行总结 业绩分析 - 2023 - 2024年合同销售额下降幅度分别为14%/42%，土地投资下降幅度分别为15%/77%，预计2025年合约销售维持在约1000亿，资本支出减少至约400亿 [1][2] - 毛利率从2023年的16.9%降至2024年的15.1%，物业销售毛利率从11.0%降至4.0%，租赁和物业管理毛利率有不同变化 [1][10] - 经常性收入2024年增长7.4%达267亿，其中租金收入增长4.5%，服务收入增长10.5%，购物中心租户销售总计增长14%，同店销售增长6% [1] 盈利预测更新 - 下调2024 - 2026年营收预测，降幅分别为6.1%、6.5%、7.6% [11] - 下调2024 - 2026年核心利润预测，降幅均约27.5% - 27.8% [11] 资产净值和目标价格更新 - 资产净值维持25.0港元不变，但目标折价率从30.0%提高到40.0%，目标价从17.50港元下调至15.00港元 [12] 财务概要 - 营收、EBITDA、EBIT、净利润等指标在2023 - 2024年大多呈下降趋势，2025 - 2026年部分指标有增长 [14] - 盈利能力指标如毛利率、EBITDA利润率等在不同年份有不同变化 [14] - 偿债能力指标如利息覆盖率、现金与短期债务比等显示偿债能力有一定变化 [14] 交易数据 - 52周股价高低为7.51 - 20.15港元，市值88.22亿美元，自由流通股数65.92亿股，自由流通股份占比29% [6] - 3个月日均成交股数4700万股，3个月日均成交额2.4亿美元，12个月预期回报率50% [6] 股价表现 - 一个月绝对表现为6%，三个月为 - 27%，十二个月为17%；相对于恒生指数，一个月为 - 6%，三个月为 - 31%，十二个月为 - 20% [8]