基金业绩表现 - 上半年基金利润578.61万元 加权平均基金份额本期利润0.0591元 [3] - 上半年基金净值增长率5.79% 截至上半年末基金规模1.05亿元 [3] - 截至9月5日 近三个月复权单位净值增长率4.49% 同类排名578/607 近半年增长率10.08% 同类排名496/607 近一年增长率16.74% 同类排名576/604 [6] - 成立以来夏普比率1.4025 [31] - 成立以来最大回撤6.82% 单季度最大回撤出现在2025年二季度为6.82% [34] 估值水平 - 持股加权市盈率5.63倍 同类均值33.74倍 加权市净率0.52倍 同类均值2.47倍 加权市销率0.51倍 同类均值2.07倍 [12] - 三项估值指标均显著低于同类平均水平 [12] 成长性指标 - 持有股票加权营业收入同比增长率-0.02% 加权净利润同比增长率-0.01% 加权年化净资产收益率0.09% [22] - 营收和净利增长率略负 远低于同类平均水平 [22][24][27] 资产配置 - 成立以来平均股票仓位71.31% 同类平均85.36% [37] - 2025年一季度末达到最高仓位86.62% 2024年三季度末最低仓位32.33% [37] - 最近半年换手率约57.69% 持续低于同类均值 [45] 持有人结构 - 基金持有人共计1515户 合计持有9817.74万份 [42] - 管理人员工持有66.37万份占比0.68% 机构持有占比18.67% 个人投资者占比81.33% [42] 投资组合 - 前十大重仓股为招商公路 江苏银行 汇丰控股 中远海控 格力电器 四川路桥 农业银行 北京银行 工商银行 中国神华 [48] - 重仓股组合呈现明显低估值特征 以银行 基建 能源等传统行业为主 [48] 投资策略展望 - 宏观层面保持谦逊 不做精确预测和过度博弈 根据直观逻辑判断方向 [3] - 预计内需将成为核心驱动 PPI负增长后企业利润率有望温和修复 [3] - 海外步入降息通道 国内流动性环境继续改善 [3] - 关注超额储蓄向权益资产再配置的持续性与规模 [4]

行业投资评级 - 行业评级为看好 [1] 核心观点 - 淡季预期压制煤价 现货逐渐接近长协 9月煤价有望触底反弹 把握左侧布局机会 [6][23] - 9月5500大卡 5000大卡 4500大卡长协价格为674元/吨 613元/吨 551元/吨 [6][23] - 5日CCI指数分别为686元/吨 597元/吨 525元/吨 分别比长协+12元/吨 -16元/吨 -26元/吨 [6][23] - 随着煤价与长协煤不断靠近 下游采购积极性有望提升 [6][23] - 下半年供需有望逐步平衡 [6][23] - 布局高股息动力煤公司和困境反转的焦煤焦炭公司 [6][23] 板块表现 - 截止2025年9月5日 中信煤炭行业收涨0.1% 沪深300指数下跌0.81% 跑赢沪深300指数0.91个百分点 [2] - 全板块整周12只股价上涨 24只下跌 1只持平 [2] - 云煤能源涨幅最高 整周涨幅为4.03% [2] 重点煤矿数据 - 2025年8月29日-2025年9月4日 重点监测企业煤炭日均销量为667万吨 周环比增加0.9% 年同比减少1.9% [2] - 动力煤周日均销量较上周增加3.9% 炼焦煤销量较上周减少7.5% 无烟煤销量较上周减少9.9% [2] - 截至2025年9月4日 重点监测企业煤炭日均产量为664万吨 周环比减少0.1% 年同比减少1.7% [2] - 重点监测企业煤炭库存总量（含港存）2585万吨 周环比减少0.7% 年同比减少9.1% [2] - 今年以来 重点监测企业煤炭累计销量170603.8万吨 同比减少2.7% [2] - 动力煤 焦煤 无烟煤累计销量分别同比-3.7% -3% 7.1% [2] 需求端表现 - 电力行业累计耗煤同比减少2.6% [2] - 化工行业累计耗煤同比增加16.5% [2] - 铁水产量同比增加0.6% [2] 动力煤产业链 - 环渤海动力煤（Q5500K）指数676元/吨 周环比上涨0.75% [3] - 中国进口电煤采购价格指数779元/吨 周环比下跌3.95% [3] - 大同动力煤坑口价环比上涨0.73% 榆林环比上涨1.49% 鄂尔多斯环比上涨1.24% [3] - 澳洲纽卡斯尔煤价周环比下跌1.09% [3] - 全社会库存为16117万吨 周环比减少56万吨 年同比减少236万吨 [3] - 秦皇岛煤炭库存635万吨 周环比增加25万吨 [3] - 北方港口库存合计2208万吨 周环比减少11万吨 [3] 炼焦煤产业链 - 京唐港主焦煤价格为1550元/吨 周环比下跌4.9% [4] - 产地柳林主焦煤出矿价周环比持平 吕梁周环比下跌2.1% 六盘水周环比持平 [4] - 澳洲峰景煤价格周环比下跌1.45% [4] - 焦煤期货结算价格1127.5元/吨 周环比下跌2.51% [4] - 主要港口一级冶金焦价格1670元/吨 周环比持平 二级冶金焦价格1470元/吨 周环比持平 [4] - 螺纹价格3240元/吨 周环比下跌0.92% [4] - 焦煤库存为2538万吨 周环比增加2万吨 年同比减少295万吨 [4] - 京唐港炼焦煤库存149.95万吨 周环比增加1.07万吨（0.72%） [4] - 独立焦化厂总库存808.66万吨 周环比增加4.87万吨（0.61%） 可用天数12.99天 周环比增加0.12天 [4] 煤化工产业链 - 阳泉无烟煤价格（小块）900元/吨 周环比持平 [5] - 华东地区甲醇市场价2308.18元/吨 周环比上涨42.5元/吨 [5] - 河南市场尿素出厂价（小颗粒）1700元/吨 周环比持平 [5] - 纯碱（重质）均价1283.75元/吨 周环比下跌6元/吨 [5] - 华东地区电石到货价2410元/吨 周环比上涨16.67元/吨 [5] - 华东地区聚氯乙烯（PVC）市场价4683.46元/吨 下跌38.46元/吨 [5] - 华东地区乙二醇市场价（主流价）4488元/吨 周环比下跌46元/吨 [5] - 上海石化聚乙烯（PE）出厂价7383.33元/吨 周环比下跌61.67元/吨 [5] 行业综合数据 - 焦炭市盈率1252.6 其他煤化工54.8 炼焦煤21.2 无烟煤17.8 煤炭13.4 动力煤12.3 [8] - 供给环比增加0.9% 库存环比下降0.7% [8] - 日耗维持高位 北港库存下降 [8] - 周度化工用煤量增加 维持高位 [8] - 铁水日产量回落到228万吨 [8] - 水泥库容比下降 [8] - 煤炭市场价格下降 钢价下降 化工品价格涨跌不一 水泥价格指数下降 [8] - 原油价格上涨 美天然气价格上涨 澳洲动力煤价格下降 焦煤期货价格下降 [8] 投资建议标的 - 动力煤公司关注中国神华 陕西煤业 中煤能源 兖矿能源 广汇能源 昊华能源 晋控煤业 华阳股份等 [6][23] - 焦煤公司关注淮北矿业 山西焦煤 潞安环能 平煤股份等 [6][23] - 焦炭公司关注金能科技 陕西黑猫 美锦能源 中国旭阳集团等 [6][23]

资产收购计划 - 拟通过发行A股股份及支付现金方式收购国家能源集团持有的13家公司股权 标的资产业务覆盖煤炭 坑口煤电 煤化工等多个领域 包括多处大型煤矿资产 [1] - 收购完成后公司资产规模将显著提升 对能耗和碳排放量也将带来较大影响 [3] 环保投入与能耗表现 - 2024年公司环保投入37.68亿元 万元产值综合能耗为2.87吨标准煤 [1] - 万元产值综合能耗指标近年出现波动 2020年3.05吨/万元持续下降至2022年2.64吨/万元 此后连续两年上升 2023年达2.74吨/万元 [1] 低碳发展战略 - 以电力绿色低碳发展为重点 以低碳技术研发为支撑 通过清洁能源替代 节能减排技术实施 碳资产管理等组合方式推进全产业链碳达峰行动 [1] - 二氧化碳排放量目标于2030年前达到峰值 努力争取2060年前实现碳中和 并设置中期和短期目标 [3] ESG治理进展 - 2025年上半年成立由总经理担任组长的ESG治理工作领导小组 编制《中国神华气候变化风险与机遇管理办法》（初稿）完善制度体系 [1] - 范围三碳排放核算研究取得阶段性进展 相关数据将按计划披露 [1]

公司战略与行业定位 - 煤化工产业是公司一体化产业中的重要一环 "十五五"期间将通过升级示范和产业并购实现扩能增效 强化产业链协同优势[1] - 在"双碳"背景下 化工原料用煤将成为煤炭消费重要增长点 煤化工可有效替代石油化工并缓解油气资源匮乏问题 保障国家能源安全[1] 财务表现 - 上半年营业收入1381.09亿元 同比下降18.3% 归母净利润246.41亿元 同比下降12%[1] - 煤炭板块利润总额217.62亿元 发电板块50.87亿元 铁路板块70.36亿元 港口板块1.14亿元 煤化工板块0.76亿元[1] - 煤化工板块利润较上年同期100万元实现显著增长 主要因设备检修影响消除 修理费减少 以及节能降耗等增效措施[2] 行业环境 - 1至6月规模以上煤炭开采和洗选业利润总额同比下降53.0% 显示行业普遍面临经营压力[1] - 能源转型加速导致煤电占比呈下降趋势 电煤用量占比将逐步减小[1]

**中国神华2025年上半年电话会议纪要关键要点分析** **一、公司财务与经营业绩** * 公司2025年上半年归母净利润246亿元 每股收益1.24元 经营活动现金流净额458亿元[2] * 利润总额376.02亿元 同比下降8.6% 远优于全国规模以上煤炭开采和洗选业利润总额同比下降53%的行业平均水平[5] * 营业毛利率逆势增长2.9个百分点[5] * 首次实施中期分红 每股派息0.98元 分红比例高达归母净利润的79%[4][5] * 全年分红承诺比例不低于65% 预计年度方案将超过此下限[4][10] **二、生产运营与销售数据** * 商品煤产量1.65亿吨 销量2.05亿吨[2][5] * 总发电量988亿千瓦时[2][5] * 自有铁路运输周转量1528亿吨公里[5] * 燃煤发电机组平均利用小时2143小时 高于行业平均水平[9] * 铁路非煤货物运量1310万吨 同比增长7%[9] * 港口非煤货物运量720万吨 同比增长6%[9] * 销售的进口煤总量仅为220万吨 占比非常低[17] **三、成本管控与降本增效** * 单位生产成本177元/吨 同比下降7%[9] * 降本途径包括降低原材料 燃料及动力成本 以及减少修理费 安全生产费等[9] * 2025年全年吨煤成本指引为涨幅不超过6% 但实际表现可能优于目标[4][12] **四、资产注入与资源储备** * 完成航锦能源资产注入 新增塔然高勒矿区和大雁矿区资源量38.2亿吨[2][6] * 新街矿区资源量增加34.9亿吨[2][6] **五、重点项目与资本开支** * 上半年资本开支完成年度计划的35%[13] * 发电板块资本开支完成接近50% 煤电板块完成43%[13] * 推进新街一井 二井（规模800万吨/年）工程建设 计划2029年完工[7][14] * 塔然高勒煤矿（1000万吨产能）预计2028年底完工 2029年达产[14] * 黄骅港五期项目预计2027年投运[22] * 东越铁路计划2029年完工投运[22] * 珠海高栏港散货码头计划2026年完工[22] **六、电力业务与新能源布局** * 新增光伏装机容量215兆瓦[2][9] * 通过产业基金投资并购6887兆瓦可再生能源装机规模[9] * 在建电力项目5个共9台机组 总装机容量超700万千瓦 其中300万千瓦预计四季度投运[13] * 印尼南苏1号机组（2台35万千瓦）已投运[14] * 九江二期3号机组（100万千瓦）已投运 4号机组预计下半年投运[15] * 北海二期两台100万千瓦机组预计下半年投运[15] * 广东清远二期3号机组计划年底投产 4号机组计划明年2月完工[15] * 河北昌东与定州各两台66万千瓦机组计划明年四季度投运[15] **七、资产收购计划进展** * 计划以发行A股股份及支付现金方式收购控股股东持有的国源电力等13家标的资产[2][8] * 收购预案已于8月15日发布 目前各项资产前期尽职调查 审计和评估工作正在进行中[2][10] * 具体增发和现金支付比例需待评估和审计结果出来后确定[10] **八、行业市场环境** * 2025年上半年中国国内煤炭供应整体偏宽松 全国规模以上工业原煤产量24亿吨 同比增长5.4%[3] * 煤炭进口量2.2亿吨 煤炭消费保持平稳[3] * 化工用煤显著增长 而电力和建材行业用煤同比下降[3] * 规模以上火电发电量2.9万亿千瓦时 同比下降2.4% 占全国发电量64.8%[3] * 煤炭消费增速弱于产量增速 价格中枢下移 自6月下旬企稳回升[3] * 各省份中长期电力交易指导价明显下调 新能源出力增加加剧市场竞争 导致沿海省份电价降幅明显[18] **九、公司策略与未来展望** * 一体化高效协同运营 优先保障资产煤产销以最大化整体效益[6] * 灵活调整销售策略稳定利润 严格落实电煤中长期签约履约要求[6] * 电厂使用进口煤比例较低 采购决策基于内部一体化经营利润自主决定[16] * 预计下半年电价影响因素与上半年相似 整体保持平稳但可能小幅下降 明年电价需待年底政策指引[18] * 预计年底长协基准价格大概率不会调整[20][21]

市场表现 - 9月4日A股市场整体下跌 上证综指跌1.25%至3765.88点 科创50指数跌6.08%至1226.98点 深证成指跌2.83%至12118.7点 创业板指跌4.25%至2776.25点 [1] - 银行板块逆势上涨0.79% 位列申万一级行业涨幅第三 商贸零售和美容护理分别以1.63%和1.19%涨幅居前两位 [3] - 农业银行A股单日大涨5.17% 股价创7.55元新高 收盘报7.52元 邮储银行涨2.9% 工商银行和中国银行分别上涨1.34%和1.26% [3] 市值变动 - 农业银行总市值达2.55万亿元 超越工商银行2.49万亿元 领先667亿元 成为A股总市值第一上市公司 [1][3] - 农业银行年内总市值增长7219亿元 相当于中国神华总市值(7386亿元) 增量规模位列A股首位 [4] - A股总市值TOP5变更为农业银行、工商银行、建设银行、贵州茅台、中国移动 年初排名为工商银行、贵州茅台、农业银行、中国移动、中国石油 [3] 股价表现 - 农业银行A股年内累计涨幅47.15% 在国有大行中领跑 H股涨幅29.31% [2][6] - 国有大行A股涨幅分化 邮储银行涨18.03% 工商银行涨13.54% 建设银行涨9.58% 中国银行涨6.55% 交通银行跌0.73% [4] - 城商行表现突出 青岛银行涨39.88% 浦发银行涨37.88% 华夏银行和郑州银行跌超2% [4] 股本结构 - 国有大行A股占总股本比例差异显著 农业银行91% 邮储银行83% 工商银行76% 中国银行74% 交通银行60% 建设银行仅8% [5] - H股占比呈现反向特征 建设银行92% 交通银行40% 中国银行26% 工商银行24% 邮储银行17% 农业银行9% [5] - 农业银行与工商银行总股本规模接近 分别为3500亿股和3564亿股 流通股比例均为100% [6] 资金动向 - 险资持续增持银行股 平安人寿在港股市场多次举牌 持有招商银行、农业银行、邮储银行、工商银行H股比例均超15% [10] - 配置型资金与交易型资金在低估值时点形成筹码集中 买盘多于卖盘导致价值爆冲现象 [10] 估值水平 - A股银行板块估值处于低位 仅招商银行市净率超1倍 农业银行0.98倍 成都银行0.93倍 [11] - 农业银行AH股溢价率从年初30%升至52% 工商银行略增1个百分点 其他银行AH溢价率普遍下行 [11] - 上市银行股息率中位数维持在4%以上 六大行中期现金分红总额超2000亿元 占上半年净利润30% [11] 行业基本面 - 银行业盈利下行压力较去年同期缓解 较一季度出现改善信号 主要压力来自息差收窄和个贷领域风险释放 [11] - 消费贷款贴息和政策性金融工具等财政措施落地 叠加资本市场活跃带动中收回暖 预计下半年经营指标持续改善 [12] - 资产质量仍取决于居民现金流状况和房地产市场复苏进度等实体经济因素 [12]

农业银行市值表现 - 农业银行总市值达2.55万亿元 超越工商银行2.49万亿元 高出667亿元 成为A股总市值第一银行 [1][3] - 农业银行年内A股股价涨幅47% 总市值增长7219亿元 增量相当于中国神华总市值 [1][4] - 农业银行A股流通股本占比91% H股占比9% 总股本3500亿股 流通股占比100% [5] 银行板块市场表现 - 银行板块逆势上涨0.79% 位列申万一级行业涨幅前三 24只银行股上涨 [3] - 国有大行股价分化明显 邮储银行涨18.03% 工商银行涨13.54% 建设银行涨9.58% 交通银行跌0.73% [2][4] - 城商行表现突出 青岛银行涨39.88% 浦发银行涨37.88% 华夏银行和郑州银行跌超2% [4] 估值与资金动向 - 农业银行市净率0.98倍 位列A股银行第二 仅招商银行PB超1倍 [8] - 险资持续增持银行股 平安人寿持有多家银行H股比例超15% 9月2日举牌农业银行H股 [7] - AH股溢价率变化显著 农业银行从30%升至52% 工商银行微增1% 其他银行溢价率下降 [8] 行业基本面与分红 - 六大行中期现金分红超2000亿元 按上半年净利润30%比例分配 [8] - 行业息差收窄压力缓解 盈利下行压力较去年同期改善 资产质量取决于房地产复苏进度 [8][9] - 银行股息率中位数维持在4%以上 配置型资金在低估值阶段集中布局 [7][8]

中国神华收购计划 - 中国神华拟收购国家能源集团旗下13家公司 其中11家为二级子公司 交易规模预计超过千亿级别 [1] - 收购标的涵盖煤炭开采 煤电 煤化工 港口运输 线上化交易等完整产业链业务 [1][3] - 本次收购旨在履行避免同业竞争协议 推动优质资源向上市公司汇聚 打造全球领先的综合能源上市公司 [2] 标的公司详情 - 13家标的公司包括国源电力 化工公司 新疆能源 乌海能源 包头矿业 神延煤炭 晋神能源 平庄煤业 内蒙建投 煤炭运销公司 港口公司 航运公司 电子商务公司 [3] - 7家煤炭开采企业合计年产能超过2.2亿吨（新疆能源10150万吨 乌海能源1500万吨 包头矿业1840万吨 神延煤炭1300万吨 晋神能源1300万吨 平庄煤业5360万吨 内蒙建投1000万吨） [6] - 物流企业包括港口公司（管理4家港口 吞吐能力2.9亿吨）和航运公司（年保供货运量1.3亿吨） [9] 行业整合趋势 - 2024年前10大煤炭企业产量合计23.7亿吨 占规模以上企业总产量的49.8% 其中国家能源集团以6.2亿吨产量位居第一 [11] - 多家央企推进煤炭资产整合：晋控煤业收购潘家窑矿 兖矿能源140.66亿元收购西北矿业51%股权 陕西煤业156.95亿元收购陕煤电力集团 内蒙华电收购风电资产 [12][13][14] - 国家能源集团2024年煤炭产量6.2亿吨（同比增0.5%） 销量8.5亿吨（同比增2.4%） 煤炭业务收入3945.42亿元占总收入50.92% [16][17] 集团资产结构 - 国家能源集团拥有80家二级子公司 本次向中国神华注入约1/7的二级子公司 [4] - 集团旗下主要煤炭平台为中国神华（2024年产量3.27亿吨）和宁夏煤业（2024年产量6255万吨） [21][22] - 集团煤炭产量占全国13% 未来可能进一步注入宁夏煤业等剩余煤炭资产 [23]

业绩概况 - 2025H1营收1381.1亿元 同比-18.3% 归母净利润246.4亿元 同比-12.0% [1] - 25Q2营收685.2亿元 同比-15.4% 环比-1.5% 归母净利润126.9亿元 同比-5.6% 环比+6.2% [1] 煤炭业务 - 2025H1煤炭营收1039亿元 同比-22.8% 营业成本714亿元 同比-25.9% 毛利润325亿元 同比-14.8% [1] - 25Q2煤炭营收523亿元 同比-19.7% 环比+1.4% 营业成本353亿元 同比-25.0% 环比-2.2% 毛利润170亿元 同比-5.9% 环比+9.7% [1] - 商品煤产量165.4百万吨 同比-1.7% 煤炭销售量204.9百万吨 同比-10.9% 自产煤销量161.9百万吨 同比-3.4% [2] - 年度长协占比55.5% 同比+1.2pct 月度长协占比36.7% 同比+5pct [2] - 煤炭综合售价493元/吨 同比-12.9% 自产煤售价478元/吨 同比-9.3% [2] - 年度长协/月度长协/现货/坑口直销吨煤售价分别为461/563/544/213元/吨 同比-5.9%/-22.3%/-12.0%/-31.9% [2] - 自产煤单位生产成本177.7元/吨 同比-7.7% [2] 电力业务 - 2025H1电力营收405亿元 同比-10.3% 营业成本340亿元 同比-10.7% 毛利润65亿元 同比-7.9% [2] - 25Q2电力营收197亿元 同比-5.0% 环比-5.6% 营业成本164亿元 同比-7.5% 环比-7.2% 毛利润33亿元 同比+10.0% 环比+3.4% [2] - 总发电量988亿千瓦时 同比-7.4% 总售电量929亿千瓦时 同比-7.3% [3] - 燃煤机组平均利用小时数2143小时 同比-8.8% [3] 资本运作与分红 - 拟通过发行股份及支付现金收购国家能源集团和西部能源相关资产 2024年底标的合计总资产2584亿元 营收1260亿元 扣非归母净利润80亿元 [3] - 中期分红每股0.98元（含税） 现金分红总额194.7亿元 占当期归母净利润79% [3] 盈利预测 - 预测2025-2027年归母净利润511.0/533.7/548.3亿元 对应EPS为2.57/2.69/2.76元/股 [3]

港股通持股比例排行 - 中国电信持股比例最高达73.88% 持股数量102.54亿股 [1] - 绿色动力环保持股比例69.83%位列第二 持股数量2.82亿股 [1] - 中国神华持股比例67.70%排名第三 持股数量22.87亿股 [1] - 前20名持股比例均超过55% 包括凯盛新能(67.46%)、天津创业环保(64.73%)等企业 [1] 港股通近期增持情况 - 阿里巴巴-W增持金额最大达65.32亿元 持股数增加4871.20万股 [1] - 腾讯控股增持22.06亿元 持股数增加368.55万股 [1] - 中国平安增持17.97亿元 持股数增加3181.41万股 [1] - 增持前10名还包括比亚迪股份(+14.35亿元)、康方生物(+12.48亿元)等企业 [1] 港股通近期减持情况 - 盈富基金减持金额最大达101.01亿元 持股数减少38999.20万股 [3] - 恆生中国企业减持59.74亿元 持股数减少6443.30万股 [3] - 小米集团-W减持26.96亿元 持股数减少4928.23万股 [3] - 减持前10名还包括泡泡玛特(-15.32亿元)、香港宽频(-7.29亿元)等企业 [3] 数据统计说明 - 数据统计周期为最近5个交易日 采用T+2日结算制度 [1] - 持股额变动计算方式为变动持股数乘以昨日收盘价 [2]