财务表现 - FY25收入43.9亿元同比下降32.7% 经调整归母净利润1.74亿元同比下降75.5% 业绩符合预期 [1] - 收入负增长由与辉同行直播间剥离导致 利润负增长因营销投放增加及直播间剥离 [1] - GMV为87亿元同比下降15.8% 其中与辉同行贡献约12亿元 东方甄选矩阵贡献75亿元 [1] 业务运营 - 自营产品GMV达38亿元超过代销第三方产品的37亿元 自营产品累计开发732款同比增加244款增幅50% [1][2] - 自营产品毛利率持续改善 从1H25的21.5%提升至2H25的24.4%环比提升2.9个百分点 [2] - GMV同比降幅从24年6月-25%收窄至25年5月-8% 同比基数均扣除与辉同行数据 [1] 用户与营销 - 东方甄选APP付费粉丝26.4万同比增长33.1% 单个付费粉丝年均消费约7200元 [2] - 抖音矩阵账号共有粉丝4222万 仅统计主账号及图书/自营品等6个矩阵账号 [2] - 营销费用9.02亿元营销费率20.5% 较24财年提升7.3个百分点 下半年费用4.43亿元较上半年4.59亿元下降3.6% [2] 战略发展 - 剥离与辉同行后推进多直播间多主播模式 新增服饰/生鲜等直播间并培养新主播 [1] - 供应链深度拓展带动自营产品经营效益改善 售罄率提升预期将推动毛利率持续提升 [2][3] - 直播电商行业竞争较为激烈 公司需维持较高营销投入以促进销售 [2][3]

行业整体表现 - 直播电商行业结束高速扩张期 进入关键转折点 从野蛮生长转向精耕细作阶段 [1][4] - 多家头部上市公司上半年业绩表现不佳 出现营收下滑或亏损 [1][2] - 行业竞争加剧 面临平台流量获取成本上升和技术投入增加的压力 [2][4] 遥望科技业绩表现 - 上半年营业收入18.96亿元 同比下降36.32% [2] - 归属于上市公司股东的净利润亏损2.53亿元 [2] - 业绩下滑主要受竞品代理商竞争及关闭部分不盈利IP和线下店铺影响 [2] - 鞋履业务拓展联营联销规模但未能化解转型压力 叠加计提资产减值损失造成经营亏损 [3] 交个朋友控股业绩表现 - 上半年新媒体服务业务营业收入6.2亿元 同比增长9.8% [2] - 净利润5540万元 同比下降37.4% [2] - 净利润下降主要由于平台流量成本上升和"朋友云"智能系统研发投入增加 [2] - 公司通过差异化运营策略应对竞争 持续迭代智能系统提升运营效率 [4] 东方甄选业绩表现 - 2025财年持续经营业务总营收43.92亿元 同比下降32.7% [2] - 净溢利619万元 较2024财年2.49亿元大幅下降 [2] - 若剔除与辉同行财务影响 持续经营业务净溢利1.35亿元 同比增长30% [2] - 营收下降主要由于自营产品及直播电商业务销售减少 [2] 企业战略调整 - 行业企业转向技术驱动与精细化运营双轮战略 寻求创新业务增长 [4] - 交个朋友控股强化矩阵直播间内容竞争力 多渠道拓展垂类业务 [4] - 东方甄选持续投资核心科技创新 建立算法平台提升用户体验 [5] - 企业注重内容与生态建设 通过文化内容创新和产品故事讲述增强竞争力 [5] 行业发展趋势 - 直播电商进入成熟期 构建以人为核心的交互式信任电商体系 [4] - 行业面临技术驱动与政策规范双重影响 需要寻找新增量 [1][4] - 全球化竞争成为行业新方向 企业需要在全球市场中寻找机遇 [1] - 自动化工具和数据算法应用成为提升运营效率的关键手段 [4]

核心观点 - 直播电商行业结束高速扩张期 进入以技术驱动和政策规范为特征的下半场 企业需通过创新业务和精细化运营寻找新增量 [1][6] 行业业绩表现 - 交个朋友控股2025年上半年营业收入6.2亿元(同比增长9.8%) 但净利润5540万元(同比下降37.4%) 主要因平台流量获取成本上升和智能系统研发投入增加 [3] - 东方甄选2025财年总营收43.92亿元(同比下降32.7%) 持续经营业务净溢利619万元(较2024财年2.49亿元大幅下降) 若剔除与辉同行财务影响则持续经营净溢利1.35亿元(同比增长30%) [3] - 遥望科技上半年营业收入18.96亿元(同比下降36.32%) 归属于上市公司股东净利润-2.53亿元 受竞品竞争及关闭不盈利IP店铺影响 [3] 企业经营策略 - 交个朋友控股通过矩阵直播间内容竞争力和垂类业务拓展应对挑战 依托"朋友云"智能系统提升运营效率并降低人工干预依赖 [7] - 东方甄选战略定位为直播购物平台和自营农产品科技公司 将持续投资核心科技创新建设算法平台 并通过产品经理参与直播讲解等方式丰富内容 [7][8] - 遥望科技鞋履业务拓展品牌联营联销规模并缩减线下自营渠道 但新业务未能完全化解转型压力 叠加存货跌价和坏账减值造成经营亏损 [4] 行业发展趋势 - 直播电商从野蛮生长转向精耕细作 内容与生态成为竞争关键 形成以人为核心的交互式信任电商体系 [6] - 企业普遍聚焦技术驱动与精细化运营双轮战略 通过自动化工具优化效率并严控非必要支出 [7]

投资评级 - 中性评级（维持）[2][7] 核心观点 - 东方甄选FY25收入43.9亿元（同比下降32.7%），经调整归母净利润1.74亿元（同比下降75.5%），业绩符合预期[5] - 收入负增长主要因剥离"与辉同行"直播间，利润负增长因营销投放增加及直播间剥离影响[5] - 自营产品持续发力，毛利率改善，GMV降幅逐步收窄，但直播电商竞争激烈导致营销费率维持高位[6][7] 财务表现 - FY25 GMV为87亿元（同比下降15.8%），其中自营产品GMV38亿元，代销第三方产品GMV37亿元[6] - 自营产品毛利率从1H25的21.5%提升至2H25的24.4%（环比提升2.9个百分点）[6] - 营销费用9.02亿元，营销费率20.5%（较FY24提升7.3个百分点）[7] 业务运营 - 累计开发732款自营产品（同比增加244款，增幅50%）[6] - 东方甄选APP付费粉丝26.4万（同比增长33.1%），单个付费粉丝年均消费约7200元[7] - 抖音矩阵账号粉丝共4222万（覆盖主账号、图书、自营品等6个账号）[7] 未来展望 - 预计FY26-FY28经调整归母净利润分别为3.82亿元、4.4亿元、5.38亿元[7] - 自营产品售罄率及毛利率有望持续提升，但营销费率将维持高位[7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1] 核心观点 - GMV拐点持续强化 长期增长前景看好 [3] - 自营品战略成效显著 已成为核心增长引擎 [9] - 多平台策略稳步推进 自有APP渠道价值凸显 [14] - 付费会员规模快速增长 高粘性用户基础稳固 [14] 财务表现 - FY2025持续经营业务总营收43.9亿元 同比下降32.7% [7][11] - FY2025H2收入22亿元(剔除与辉同行) 环比增长10% [11] - FY2025 GMV达87亿元 剔除与辉同行12亿元后上下半年分别为36/39亿元 [11] - 自营品相关总营收约35亿元 占GMV比例达43.8% [9] - 毛利率从FY2024的25.9%提升至32.0% [11] - 持续经营净利润619.1万元 核心业务净利润1.35亿元(同比+30%) [7][11] - Non-IFRS经调整净利润1.74亿元 [11] 业务发展 - 自营产品SPU数量从FY2024的488款增至FY2025的732款 [9] - 产品品类从生鲜食品拓展至营养保健、宠物食品、日用品等多个领域 [9][12] - 自有APP贡献全年总GMV的15.7% [14] - APP渠道自营品GMV占比从FY2024的16.3%提升至28.8% [14] - 自有APP付费会员数达26.4万人 同比增长33% [14] 盈利预测 - 预计FY2026-2028营业收入51/60/68亿元 [14] - 预计归母净利润2.4/2.9/3.5亿元 [14] - 对应PE分别为107/89/74倍 [14] - Non-IFRS净利润预计3.5/3.9/4.4亿元 [14] - Non-IFRS PE分别为75/68/59倍 [14]

公司业务拓展 - 东方甄选于2025年6月16日正式上线自营卫生巾产品 开售14小时售出30万包 两天内迅速售罄 [2] - 截至8月19日的33天销售期内 累计销售39万单、370万包 日均单量超过1万单 [2][9] - 公司计划推出自营安睡裤等延伸产品 战略布局从单一产品扩展至整个健康消费品类 [10] 产品开发理念 - 产品开发初衷为打造让自身、女儿和闺蜜都能放心使用的卫生巾产品 [2][4] - 项目启动于两年前的市场调研 2024年9月正式启动产品开发 [4] - 卫生巾产品作为公司700余款自营SKU的重要组成部分 是对"守住安全底线"品牌承诺的关键升级 [4] 产品质量标准 - 甲醛检测标准要求"未检出" 严于国标75毫克/千克的限值 [5] - pH值严格限定在5.0-6.9区间 较国标4.0-9.0范围大幅收窄 [5] - 增设丙烯酰胺、五氯苯酚等致癌物检测项目 均要求"未检出" [5] - 参照《绿色产品标准》和《婴幼儿及儿童用纸品》等严苛标准体系 [5] - 实施28道质量检测关卡 包括敏感肌斑贴测试等特殊检测项目 [5] 供应链管理 - 选用100%新疆棉作为纯棉表层原料 包括护翼部分也采用全棉材质 [6] - 选择天津某资深工厂合作 该厂曾运营国内首条护翼卫生巾生产线 [6] - 在生产车间安装10余个监控网点 对生产过程实施全程监控 [6] - 特别在废料销毁车间安装监控设备 防止废弃原料流入市场 [6][8] 市场响应机制 - 上线次日即根据用户反馈优化隐私发货功能 第二批生产时已实现法规允许范围内的最大隐私保护 [9] - 建立用户-反馈-迭代闭环 快速收集产品体感、贴合度等方面意见 [9] - 推进多轮打样测试 具备第一时间响应、评估、推进的敏捷机制 [9] 行业背景 - 卫生巾行业存在严重信任危机 315问题原材料曝光和网红品牌质量问题导致消费者信任度降至冰点 [3] - 市场呈现两极分化格局：传统品牌创新滞后且安全标准透明度不足 电商白牌质量良莠不齐 [3] - 存在"真正安全且买得起"产品的供需落差 传统品牌难以兼顾高标准与高性价比 [3] 商业模式创新 - 依托垂直电商模式削减中间环节 重新定义"安全"为核心产品价值 [4] - 通过自营模式构建从原料溯源到生产监督的可见、可感、可信任闭环 [2] - 以互联网基因打造传统品牌难以企及的敏捷响应能力 [9] 行业影响 - 推动卫生巾行业安全基准与信息透明度的整体提升 [10] - 以可验证的透明实践为市场树立新参照系 [10] - 倒逼传统品牌重新审视品控体系与价值主张 [10]

公司市值与业务 - 新东方和东方甄选两家公司市值合计约1000亿人民币 [3] - 腾讯和阿里巴巴市值均超过万亿人民币 [3] 企业家发展轨迹 - 俞敏洪与马云均参加三次高考 分别考入北京大学本科和杭州师范学院专科 [5] - 马云缔造商业传奇 俞敏洪认为自身企业成就与马云马化腾存在显著差距 [5] 行业布局与转型 - 腾讯在游戏 社交及产业互联网领域多元布局 [5] - 阿里巴巴在电商和云计算领域持续深耕 [5] - 新东方在教育及相关领域不断探索转型以适应新时代需求 [5]

核心财务表现 - 2025财年持续经营业务净营收总额44亿元 同比下降32.7% [1] - 持续经营业务净溢利619万元 同比下降97.5% 但实现从上半年亏损转正 [1] - 剔除与辉同行出售相关一次性影响后 持续经营业务净溢利为1.4亿元 同比增长30% [1] - 股东应占溢利573.5万元 [1] 业务规模与结构调整 - 全年GMV 87亿元 同比下降39% [2] - 抖音订单量由上年1.81亿单降至9160万单 主因与辉同行业务调整及主动降低平台依赖 [2] - 自营产品GMV 38.1亿元 占比43.8% 较上年40%提升 [2] - 自营产品营收约35亿元 占总营收80% [2] 自营产品发展 - 累计推出732款SPU自营产品 同比增加50% [2] - 产品涵盖生鲜 零食 营养保健 宠物食品和服饰等多元类别 [2] - 软糖 益生菌粉 鱼油 刺梨汁等新品表现突出 [2] - 鸡蛋 烤肠 吐司 牛奶等高频日用品成为家庭常用品 [2] 盈利能力改善 - 毛利率由24财年25.9%上升至32.0% 同比增加6个百分点 [2] - 毛利率提升主因自营产品销售占比持续提高 [2] 自建渠道建设 - 自有APP渠道营收约11亿元 同比增长22% 占总营收25% [3] - APP渠道GMV占比达15.7% 较上年8.4%显著提升 [3] - 自营产品中APP渠道GMV占比由16.3%提高至28.8% [3] - APP付费会员人数26.4万人 同比增长33% [3] 用户运营质量 - 单个用户平均贡献稳步提升 [3] - 用户具备较高粘性和忠诚度 [3] - APP用户满意度达98.7% 较上年提升1.4个百分点 [3] 战略发展方向 - 产品体系+直播及公共平台+APP与会员体系三角战略逐步成型 [3] - 持续引入知名品牌及爆款商品丰富产品品类 [3] - GMV有望通过口碑发酵 渠道拓展和会员培育实现增长 [3] - 高毛利自营品品类拓展及成本优化推动利润率走高 [3]

财务表现 - FY2025财年可持续性收入43.9亿元同比下降32.7%，主因剥离子公司"与辉同行"影响 [1] - FY2025财年可持续性净利润619万元同比下降97.5%，剔除出售子公司一次性影响后持续经营净利润1.35亿元同比增长30.0% [1] - FY2025H2可持续性净利润1.03亿元同比增长16.1%，利润环比扭亏为盈 [1] - FY2025财年GMV为87亿元同比下降39.2%，剔除"与辉同行"并表影响后FY2025H1/H2 GMV分别为36/39亿元，H2电商GMV触底回暖 [1] 业务结构 - 自营品GMV占比43.8%同比提升，GMV达38.1亿元，毛利率约23%同比改善 [2] - 自营品SPU数732个同比增加244个，FY25H1/H2自营品GMV占比分别为37.0%/52.2% [2] - 代销产品GMV48.9亿元，抖音/自有APP/其他渠道GMV占比分别为15.7%/70.0%/14.3% [2] - 自有APP渠道GMV占比15.7%同比提升7.3个百分点 [2] 盈利能力 - FY2025财年毛利率32.0%同比提升6.0个百分点，主因自营品促销力度收窄 [2] - 销售费率/行政费率/研发费率分别同比上升7.3/5.0/0.9个百分点 [2] - FY2025财年净利率0.1%同比下降3.7个百分点，FY25H1/H2净利率分别为-4.4%/4.7% [2] 战略发展 - 付费会员由19.86万提升至26.43万，通过扩大会员权益和引入名人访谈等新模式推动自有渠道流量增长 [3] - 依托新东方集团线下学习中心渠道资源协同发展，如在学习中心设置自动贩卖机 [3] - 公司构建以产品导向+会员制为中心的类山姆增长新模式，持续打造爆款单品 [3]

股价表现 - 公司股价连续两日大幅下跌 截至今日收盘大跌11%至28.08港元 前一个交易日下跌12.89% 市值跌破300亿港元[1] - 股价在8月19日达到近期高点53.7港元 此前曾连续上涨数日[1] 财务业绩 - 2025财年持续经营业务总营收44亿元 持续经营业务净溢利620万元 较上半年净亏损9650万元实现扭亏为盈[1] - 剔除出售与辉同行财务影响后 持续经营业务净溢利1.354亿元 同比增长30%[1] - 持续经营业务综合毛利率从2024财年25.9%提升至2025财年32%[1] - 自营产品及直播电商业务总GMV达87亿元 其中自营产品占比43.8%[1] 业务发展 - 自营产品累计推出732款 较2024财年488款大幅增加 产品类别从生鲜食品扩展到营养保健食品 宠物食品 服饰等多条产品线[2] - 公司持续深化自营产品开发 自营产品成为主要增长动力[2] 分析师观点 - 高盛下调公司2026至2027财年GMV预测1%至3% 但上调收入预测最多10% 上调经调整净利润率预测0.2%和1%[2] - 高盛将目标价上调至9港元 但维持沽售评级 因基本面持续疲软且估值较贵[2] 管理层动态 - 行政总裁俞敏洪从7月25日开始进行连续18天内蒙古之旅 并在当地进行特色食品直播带货[2] - 公司声明前CEO孙东旭正在休假并未离职 其自2023年12月起以顾问方式工作[3] 市场关注 - 罗永浩公开质疑公司管理 称其为"最不公平 最荒唐 最欺负压榨年轻人的现象级公司"[3] - 罗永浩曾曝光头部主播年收入达30亿 引发市场热议[3] - 券商分析认为公司正处于转型关键期 与投资者信任关系建立缓慢 核心主播离开已对市场信心造成冲击[3]