投资评级 - 维持“买入”评级 [7][8] 核心观点 - 公司经营历经两年波折后逐渐走回正轨，在2025年12月底新任执行总裁孙进上任后，产品与渠道拓展加速，迎来新的发展拐点 [1] - 公司已褪去MCN直播带货底色，转向依靠优质产品驱动销售，正从直播带货向渠道品牌蜕变 [5][11] - 管理捋顺、效率提升，团队工作热情高涨，业务进入发展新阶段 [3] - 短链路、快迭代的自营品爆品方法论日渐成熟，消费者粘性提升，未来增长值得期待 [4][6][19] - 加快全渠道战略落地，线上线下多渠道布局，助力品牌势能向上 [5] - 基于公司发展提速、潜力较大，且账上现金、定期存款及理财达53亿元，分析师上调盈利预期 [7] FY2026H1财报：自营为核心驱动，盈利能力明显改善 - **收入与GMV**：FY2026H1（2025年6-11月）营业收入23亿元，同比增长5.7%；剔除与辉同行并表基数影响后，收入同比增加17% [1][18]。同期GMV达41亿元，剔除基数影响后同比增加16.4% [1][18] - **自营品驱动增长**：自营品GMV达21.6亿元，同比增长22%，占总GMV比例达52.8%，成为增长核心驱动 [1][18] - **盈利能力改善**：毛利率为36.4%，同比提高2.8个百分点，主要受自营高毛利产品（如软糖、益生菌）推动 [2][18]。销售费用率和管理费用率分别下降2.0和14.3个百分点，因去年同期与辉同行相关费用及规模效应显现 [2][18]。Non-GAAP净利润达2.6亿元，对应GMV利润率为6.3%，较FY2025H1的0.0%和FY2025H2的4.5%持续改善 [2][18] 管理优化与业务进展 - **新任管理层**：2025年12月底，孙进担任公司执行总裁，其在新东方有近20年工作经验，曾带动新东方华南区年收入从10亿元增长至40亿元，执行效率高且与公司价值观契合，上任后迅速融入团队 [3] - **自营品发展**：目前自营品SKU已超800款，预计将过千，进入快速迭代测试周期 [4]。爆品打造方法论成熟，以APP社区为基础进行高频消费者互动和产品开发，借助抖音直播间测试新品，已成功打造益生菌粉、软糖、苹果干、五红粉等爆品 [4][20]。抖音店铺回头客已增长至311万（对比2025年7月约270万），反映消费者粘性提升 [4] - **渠道拓展**： - **线上**：以抖音和APP销售为主，抖音端计划将矩阵号拓展至20个以上 [5]。FY2026H1的APP销售GMV达7.6亿元，同比增长16%，并加大付费会员发展 [5] - **线下**：探索首家体验店（预计2026年3-4月开业），布局40多个自助售货机（部分已盈利） [5] - **协同与新探索**：与新东方协同吸收学员家庭为会员，并探索货架电商、分销、私域等渠道 [5] - **近期增长加速**：根据第三方数据估计，公司2026年1月整体GMV超10亿元，同比增长超30%，其中自营GMV增速亦超30%，增长较FY2026H1的16.4%明显提速，得益于多矩阵号开展及自营爆款产品打造 [6][19] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计FY2026-FY2028经调整净利润（加回股权激励费用）分别为5.56亿元、6.69亿元、8.00亿元 [7] - **估值水平**：对应市盈率（PE）分别为45倍、38倍、31倍 [7]。根据财务摘要，预计FY2026-FY2028营业收入分别为52.05亿元、62.87亿元、73.97亿元，归母净利润分别为4.90亿元、6.03亿元、7.34亿元 [13] - **财务数据**：公司总市值约281.16亿港元，收盘价26.68港元 [8]。账上现金、定期存款及理财共计53亿元 [7]

核心财务表现 - 公司1HFY26（2025年6月至11月）实现收入23.1亿元，同比上升5.7% [1] - 同期归母净利润为2.39亿元，同比实现扭亏为盈 [1] - 利润改善主要源于产品毛利率的提升 [1] 自营产品与经营效益 - 1HFY26公司GMV为41亿元，同比下降14.6% [1] - GMV构成中，自营产品贡献21.6亿元，代销第三方产品贡献19.4亿元 [1] - 自营产品数量达到801个，较FY25年底的732款增长约9.4% [1] - 自营产品毛利率预计从1HFY25的21.5%大幅提升至1HFY26的33.7%，同比提升12.3个百分点 [1] - 产品开发策略从追求数量转向追求高复购率，通过扩大单品采购规模降低采购单价，从而驱动毛利率提升 [1] 直播带货与渠道表现 - 扣除已剥离的“与辉同行”直播间GMV作可比基数后，公司在抖音平台的直播带货GMV于2025年7月同比转正，并持续增长至2025年11月 [1] - 公司在抖音持续开设新账号，并计划启动长期招聘计划招揽新主播 [2] - 公司正通过微信小程序、天猫、京东、拼多多及小红书等多平台开设网店，拓展销售渠道 [2] - 公司首家线下体验店即将在北京中关村开幕，以深化渠道布局 [2] 用户基础与增长潜力 - 1HFY26公司东方甄选APP预计拥有付费粉丝超过30万，较FY25年底的26.4万持续增长 [3] - 公司在抖音的6个矩阵账号（主账号、图书、自营品等）共有粉丝4279万（截至2025年11月30日），庞大的粉丝基数为付费用户转化提供了广阔基础 [3] - 预计未来付费用户数将持续增长，并带动公司GMV增长 [3] 业绩预测与评级调整 - 基于公司多直播间战略、高毛利自营产品开发及内容优势，研报上调了公司FY26至FY28年的经调整净利润预测至5亿元、5.9亿元、7.2亿元（原预测为4.1亿元、4.9亿元、6亿元） [3] - 同时，目标价被上调至25.4港元（原预测为23.1港元） [3]

核心财务表现 - FY26H1总营收23.12亿元，同比增长5.72% [1] - 若剔除与辉同行直播间，FY26H1总营收同比增长17% [1] - FY26H1毛利率同比增加2.8个百分点至36.4% [1] - 净利润与经调整净利润均同比扭亏为盈，分别达到2.39亿元与2.58亿元 [1] 经营数据与结构 - FY26H1 GMV为41亿元，剔除与辉同行后同比增长16.4% [1] - 自营品收入同比增长18.1%至20亿元，占公司GMV的52.8% [1] - 头部爆品包括益生菌、牛奶、虾仁、烤肠、刺梨汁等 [1] - 抖音渠道占公司整体GMV的大部分，自有App收入由FY25H1的5亿元增长至6亿元，占GMV比重达18.5% [1] 未来增长看点 - 自营品SKU超过800款，FY26年有望突破1000款，产品团队人员将继续增加 [1] - 近期新开多个抖音账号矩阵（如果蔬号、萌宠号、营养健康号等），未来将持续扩充以提升产品曝光 [1] - 付费会员用户同比快速增长，公司正通过用户调研、未续费用户触达等方式提升续费率 [1] - 公司已启动线下门店布局 [1] 机构观点与估值 - 机构预测公司FY2026财年实现营收49.78亿元，经调整净利润4.92亿元 [1] - 机构认为东方甄选的定位类似山姆、Costco等高端商超，为会员提供价格优惠、高品质商品 [1] - 参考开市客（Costco），给予公司2026财年52倍PE估值，对应合理价值27.14港元/股，维持“买入”评级 [1]

核心财务与运营表现 - 公司在FY26H1（2025年6月至11月）实现收入约23.1亿元，同比增长5.7% [1] - FY26H1经调整净利润为2.58亿元，相比FY25H1的-0.02亿元实现大幅扭亏为盈 [1] - FY26H1 GMV达41亿元，剔除与辉同行相关影响后，估计GMV同比增长16%，营收同比增长17% [1] - 自营产品占总GMV的比例显著提升至52.8%，较FY25全年的43.8%增加9个百分点 [1] 盈利能力与驱动因素 - 自营品热销及人员效率提升是驱动盈利能力释放的主要原因 [1] - 自营产品SPU（标准产品单位）新增69款至801款，产品类别从生鲜食品扩展至营养保健、宠物食品、服饰等高需求领域 [1] - 产品线的扩展有效推动了自营品毛利率的提升 [1] 渠道与用户发展 - 公司已通过微信小程序、微信小店、天猫、京东、拼多多及小红书等多平台开设网店进行多渠道布局 [2] - 自有App作为核心渠道，FY26H1会员数达到24.01万人，较FY25H1的22.83万人持续扩大 [2] - 自有App占总GMV的比例从FY25的15.7%提升至FY26H1的18.5% [2] - 自有App上自营产品占全部自营产品GMV的比例在FY26H1达到28.6% [2] 线下业务拓展 - 公司已在线下不同区域布局超过40台自动售货机，其中部分已实现盈利 [2] - 未来计划将自动售货机规模化推广至写字楼、社区等场景 [2] - 公司计划在北京中关村开设首家线下体验店，提供涵盖自营及第三方品牌产品的购物、休闲、社交一站式体验 [2] 未来展望与预测 - 机构看好公司向品牌化转型的长线发展潜力，认为其品牌知名度和影响力有望持续提升 [1] - 基于自营品持续热销及线下渠道加速拓展，机构上调FY26-FY28经调整净利润预测至5.14亿元、5.35亿元、6.03亿元，较前次预测分别上调36%、37%、43% [2] - 机构维持对公司的“买入”评级 [1][2]

报告投资评级 - 行业评级：看好 [1] 报告核心观点 - 海外教育行业经营效益大幅改善，建议关注教培行业重点公司 [1] - 海外医药行业创新药企出海交易活跃，建议关注相关投资机会 [3][21] - 海外社服行业中的澳门博彩业收入维持双位数增长，访客量创新高，建议关注相关标的 [23][26] 按报告目录总结 1. 海外教育 1.1 市场回顾 - 本周（1/23-1/29）教育指数大幅上涨7.2%，跑赢恒生国企指数2.2个百分点 [5] - 年初至今，教育指数累计涨幅为11.23%，跑赢恒生国企指数4.06个百分点 [5] 1.2 新东方-S - 2QFY26收入11.91亿美元，同比增长14.7% [1][6] - 教育业务（含文旅）收入9.74亿美元，同比增长13% [1][6] - 其他业务（主要为东方甄选）收入2.17亿美元，同比增长22.9% [1][6] - 归属母公司的Non-GAAP净利润为0.73亿美元，同比增长68.6%，净利率为6.1%，同比扩张2个百分点 [1][6] - 出国考试培训及咨询业务收入2.52亿美元，同比增长1%，增速已触底 [6] - 新业务（K9素养教培+学习机业务等）收入同比增长21.6%至3.66亿美元 [7] - 2Q教学网点增至1379个，同比增长21% [7] - 2QFY26 Non-GAAP经营利润率同比扩张4.7个百分点至7.5% [7] 1.3 东方甄选 - 1HFY26（2025年6月至11月）收入23.1亿元，同比上升5.7% [2][9] - 归母净利润2.39亿元，同比扭亏为盈 [2][9] - 1HFY26 GMV为41亿元，同比下降14.6%，其中自营产品GMV为21.6亿元 [10] - 自营产品数量达801个，较FY25年底增长约9.4% [10] - 自营产品毛利率预计从1HFY25的21.5%提升至1HFY26的33.7%，同比提升12.3个百分点 [10] - 抖音平台共有粉丝4279万（统计6个矩阵账号），东方甄选APP预计付费粉丝超30万 [11] - 公司实施多平台销售策略，并计划在北京开设首家线下体验店 [11] 1.4 数据更新 - 本周（1/22-1/28）东方甄选及其子直播间在抖音平台GMV约2.4亿元，日均GMV 3493万元，环比下降21.3%，同比上升336.7% [12] - 东方甄选及子直播间粉丝数累计4341万人，本周环比增加13.4万人，增幅0.31% [14] 1.5 投资分析意见 - 建议关注东方甄选，因其中报业绩大幅改善，产品结构调整带动收入增长和毛利率提升 [15] - 建议关注中概教培公司，包括新东方、好未来、卓越教育集团、思考乐教育、高途集团 [15] - 建议关注港股职教公司，首推中国东方教育 [15] - 建议关注港股高教公司，包括宇华教育、中教控股、中国科培、东软睿新集团、中汇集团、新高教集团、希教国际控股、华夏控股 [15] 2. 海外医药 2.1 市场回顾 - 本周恒生医疗保健指数上涨0.25%，跑输恒生指数4.77个百分点 [17] 2.2 重点事件 - 石药集团与阿斯利康（AZ）达成总额最高达185亿美元的研发合作与授权协议 [3][18] - 根据协议，石药集团将获得12亿美元预付款，最高35亿美元研发里程碑付款，最高138亿美元销售里程碑付款，以及基于年净销售额的最高达双位数比例的销售提成 [3][19] - 信达生物GPRC5D/BCMA/CD3三抗获美国FDA授予快速通道资格（FTD） [19] - 先声药业与勃林格殷格翰（BI）就TL1A/IL-23p19双抗达成授权协议，潜在里程碑付款最高达10.16亿欧元 [19] - 东阳光药拟与晶泰成立合资公司共建AI驱动药物发现平台 [19] - 维立志博GPRC5D/CD3双抗获美国FDA授予FTD [19] - BioNTech启动B7-H3 ADC首个三期临床 [20] - 礼来启动AMYR激动剂用于治疗阻塞型睡眠呼吸暂停的三期临床 [20] - 诺华siRNA降胆固醇药物乐可为在国内获批新适应症 [20] 2.3 建议关注 - 创新药：关注商业化放量、出海交易及重点管线临床进展，如百济神州、信达生物、科伦博泰生物、康方生物、荣昌生物、复宏汉霖等 [21] - Pharma（大型制药企业）：关注创新管线逐步收获，推进创新转型的公司，如三生制药、翰森制药、中国生物制药 [21] 3. 海外社服 3.1 澳门博彩与旅游 - 2025年12月澳门博彩毛收入209亿澳门元，同比增长14.8%，恢复至2019年同期的91% [23] - 2025年全年澳门博彩毛收入同比增长9.1% [23] - 2025年澳门全年访客量4006万人次，同比增长14.7%，创历史新高 [23] - 2026年元旦日，访澳旅客18.8万人次，为历年元旦最高 [23] - 2026年1-2月澳门有多场演唱会举办 [24] 3.2 重点关注 - 建议关注美高梅中国、银河娱乐、金沙中国、蜜雪集团、古茗等公司 [26] 4. 盈利预测与估值 - 报告提供了海外教育、医药、社服行业重点公司的详细盈利预测与估值表格，包括市值、市盈率（PE）、利润预测及增速等关键数据 [30][31][32][33] 5. 东方甄选数据 - 报告通过图表展示了东方甄选月度GMV波动、日均GMV同比变化、各直播间GMV构成、SKU数量及波动、商品品类分布、粉丝性别及年龄分布等详细运营数据 [36][38][40][41][45][47][50]

核心观点 - 东方甄选在“去董化”（即减少对董宇辉依赖）后，2026财年上半年实现扭亏为盈，总营收23亿元同比增长5.7%，净利润2.39亿元，而去年同期净亏损9679.9万元[1] - 业绩改善得益于非经常性成本（如行政开支、薪酬）大幅削减及自营产品扩张，但内生增长能力与流量压力仍是关键挑战[1][2][5][6] 财务表现 - **营收与利润**：2026财年上半年（2025年6月1日至11月30日）总营收23亿元，同比增长5.7%；若剔除与辉同行相关收入影响，总营收同比增长17%[1] - **盈利能力**：报告期内净利润2.39亿元，去年同期净亏损9679.9万元；毛利8.42亿元，同比增长14.5%[1] - **成本控制**：行政开支从去年同期3.92亿元减少78.6%至8390万元，主要因去年同期包含向与辉同行分派的未分配溢利；薪酬开支同比下降34.9%至3.47亿元，因人员优化，全职雇员从1264名减至1054名，兼职从469名减至319名[2] 业务运营与战略 - **自营产品发展**：累计推出801款自营产品，较去年同期600款增长超33%；自营产品GMV占总GMV约52.8%；公司计划未来自营品SKU过千，并打造产值达十亿、二十亿规模的爆品[3] - **流量与粉丝状况**：东方甄选抖音主账号粉丝数2812万（截至1月29日），基本回到去年初水平；与辉同行抖音粉丝量达3900万，自去年4月起已超越东方甄选主账号且差距拉大[6][7] - **矩阵号与主播策略**：公司布局多个矩阵直播间（如果蔬、家居、健康等账号）以吸引精准人群；当前有27名主播，计划扩充至约60名[6] - **线下拓展**：在新东方地方学校铺设自动售货机；北京中关村首家线下体验店计划于2026年3至4月开业[8] 管理层与组织变动 - **高管变动**：新东方教育科技集团副总裁孙进出任东方甄选执行总裁，俞敏洪称其是“解决问题的高手”并推动业务增长[5] - **团队震动**：明星主播“顿顿”于2025年6月离职，老臣孙东旭于11月离任[5] - **创始人参与**：俞敏洪自2025年12月起亲自带队进行“看世界行”直播，以提升影响力[7] 市场与增长挑战 - **增长压力**：剔除与辉同行收入后总营收增长17%，但市场认为“增长不够有惊喜”；公司需证明剥离与辉同行后的内生增长能力[1][2] - **流量分散**：主账号在线人数受矩阵号布局影响有所分散，但2025年12月和2026年1月矩阵号涨粉“大几十万”，主账号单日涨粉6万[6][7] - **品控争议**：自营产品曾陷入保水剂添加、产品安全等讨论，公司称已加强考察过程[4]

核心财务表现与增长驱动 - 2025财年前6个月（6月1日至11月30日），公司总营收为23亿元人民币，同比增长5.7% [2] - 同期净利润为2.39亿元人民币，相比去年同期的净亏损9650.3万元，实现扭亏为盈 [2] - 若剔除与辉同行直播间的营收影响，公司营收从2024财年前6个月的20亿元增加17.0% [3] - 自营产品营收从2024财年前6个月的17亿元增加18.1%至20亿元 [3] - 自营产品及直播电商业务总GMV为41亿元，其中自营产品GMV占比约52.8% [3] - 截至2025年11月30日，公司已累计推出801款自营产品 [3] 自营产品与供应链策略 - 公司持续加强供应链管理体系，扩大产品类别，增加产品供应数量和SPU [3] - 自营产品GMV占总GMV约52.8%，有效带动了整体销售与利润的长期增长 [3] 多渠道拓展战略 - 公司在以抖音为重点的基础上，持续丰富不同平台网店渠道，包括微信小程序、微信小店、天猫、京东、拼多多、小红书等 [3] - 公司对线下渠道进行探索，已在不同区域布局40多台自动售货机，其中部分已实现盈利，并计划规模化推广至写字楼、社区、学习中心等场景 [4] - 公司计划在北京中关村开设首家线下体验店，面积439平方米，预计在今年3月至4月开业，将提供涵盖生鲜、零食、日用品及家居用品的全品类自营产品及第三方品牌产品 [4] - 专家分析认为，布局线下有助于应对线上流量成本上升，通过线下为线上引流，并利用线下门店建立品牌信誉 [5] 管理层变动与团队效率 - 2025年12月中旬，公司任命广州学校校长孙进为新任执行总裁 [2][6] - 董事长俞敏洪评价孙进为“解决问题的高手”，并称其上任约一个月已迅速融入团队，目前团队工作热情高涨 [6][7] - 孙进的加入提高了管理效率，俞敏洪表示其提出的意见或建议现在能当天得到反馈、次日开始执行，效率提升不止一倍两倍 [8] - 前任CEO孙东旭于2023年12月被免职，后于2025年11月确认离职 [7] 未来战略方向 - 产品布局：不断上新自营品，同时丰富外链产品 [9] - 渠道拓展：坚持与抖音良好合作，不断拓展直播矩阵，计划将主播团队招聘至60人 [9] - App与会员：加强东方甄选App建设与会员拓展，通过优惠活动吸引会员，尝试打通与新东方家长的互惠合作 [9] 与新东方的协同效应 - 许多新东方地方学校已在校园显著位置铺设东方甄选的自动售货机，推广东方甄选自营产品 [8] - 双方计划未来将东方甄选自营产品作为新东方地方学校招生时的赠礼，员工福利也可发放东方甄选的礼品卡 [8] 市场反应 - 业绩公布后次日（1月29日），公司股价收涨14.21%，报25.24港元，总市值达到266亿港元 [2]

业绩简报与财务预测 - 公司1HFY26（2025年6月至11月）收入为23.1亿元，同比增长5.7%；归母净利润为2.39亿元，同比扭亏为盈 [2] - 1HFY26毛利率提升强劲，推动利润扭亏 [1][2] - 上调FY26至FY28年经调整净利润预测至5亿元、5.9亿元、7.2亿元，原预测为4.1亿元、4.9亿元、6亿元 [1] - 上调目标价至25.4港元，原预测为23.1港元 [1] 自营产品与GMV表现 - 1HFY26公司GMV为41亿元，同比下降14.6% [3] - GMV构成中，自营产品贡献21.6亿元，代销第三方产品贡献19.4亿元 [3] - 扣除已剥离的“与辉同行”直播间GMV作可比基数后，来自抖音平台的直播带货GMV于2025年7月同比转正，并持续增长至2025年11月 [3] - 1HFY26自营产品数量达到801个，相比FY25年底的732款增长约9.4% [3] - 自营产品毛利率预计从1HFY25的21.5%大幅提升至1HFY26的33.7%，同比提升12.3个百分点 [3] - 自营产品开发策略转向追求高复购率，通过扩大单品采购规模以降低采购成本，从而带动毛利率提升 [3] 渠道与营销战略 - 公司积极推进多直播间、多主播战略，在抖音持续开设新账号，并计划启动长期招聘计划招揽新主播 [1][4] - 公司在微信小程序、微信小店、天猫、京东、拼多多及小红书等多个平台开设网店 [4] - 公司首家线下体验店将于26年在北京中关村开幕，以深化渠道布局 [4] - 公司被认为在GEO营销环境中具备内容优势 [1] 用户基础与增长潜力 - 截至2025年11月30日，公司在抖音平台（主账号及矩阵账号）共有粉丝4279万，粉丝基数庞大 [5] - 1HFY26公司东方甄选APP预计拥有付费粉丝超过30万，较FY25年底的26.4万持续增长 [5] - 庞大的粉丝基数为付费用户数的开拓奠定基础，预计未来付费用户数将持续增长并带动GMV增长 [5]

业绩表现与财务预测 - 公司1HFY26（2025年6月至11月）收入为23.1亿元，同比增长5.7% [1] - 公司1HFY26归母净利润为2.39亿元，同比实现扭亏为盈 [1] - 申万宏源上调公司FY26至FY28年经调整净利润预测至5亿元、5.9亿元、7.2亿元，原预测为4.1亿元、4.9亿元、6亿元 [1] - 申万宏源将公司目标价上调至25.4港元，原预测为23.1港元 [1] 自营产品与毛利率 - 公司收入增长由自营产品销售带动，利润扭亏源于产品毛利率改善 [1] - 公司1HFY26 GMV为41亿元，同比下降14.6% [2] - 1HFY26 GMV构成中，自营产品贡献21.6亿元，代销第三方产品贡献19.4亿元 [2] - 公司持续开发自营产品，1HFY26自营产品数量达801个，较FY25年底的732款增长约9.4% [2] - 公司自营产品毛利率从1HFY25的21.5%提升至1HFY26的33.7%，同比提升12.3个百分点 [2] - 公司自营产品开发策略转向追求高复购率，以扩大单品采购规模、降低采购单价，从而带动毛利率提升 [2] 直播与销售策略 - 公司积极推进多直播间多主播战略，并计划启动长期招聘计划招揽新主播 [3] - 扣除1HFY25已剥离的“与辉同行”直播间GMV作可比基数后，公司在抖音平台的直播带货GMV于2025年7月同比转正，并持续增长至2025年11月 [2] - 公司在抖音持续开设新账号，并在微信、天猫、京东、拼多多、小红书等多平台开设网店 [3] - 公司首家线下体验店将于26年在北京中关村开幕 [3] 用户基础与增长潜力 - 公司东方甄选APP预计在1HFY26拥有付费粉丝超过30万，较FY25年底的26.4万持续增长 [4] - 公司在抖音平台的6个矩阵账号（主账号、图书、自营品、美丽生活、生鲜、服饰）截至2025年11月30日共有粉丝4279万 [4] - 庞大的粉丝基数为公司付费用户数的开拓奠定了广阔基础，预计未来付费用户数将持续增长并带动GMV增长 [4]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][5] 核心观点 - 报告看好东方甄选向品牌化转型的长线发展潜力，认为其品牌知名度和影响力有望持续提升 [1] - 公司正从流量驱动向品牌化稳步转型，展现出强大的经营韧性 [2] - 自营品热销及人员效率提升驱动了盈利能力的快速释放 [1][4] 财务业绩与预测 - **FY26H1业绩**：实现收入约23.1亿元，同比增长5.7%；经调整净利润为2.58亿元，而FY25H1为亏损0.02亿元 [1] - **剔除影响后增长**：剔除与辉同行相关影响后，估计GMV同比增长16%，营收同比增长17% [2] - **盈利预测上调**：考虑到自营品热销及线下渠道拓展，上调FY26-28经调整净利润预测至5.14亿元、5.35亿元、6.03亿元，较前次预测分别上调36%、37%、43% [4] - **关键财务假设调整**：结合FY26H1业绩，下调了收入增速、销售费用率和管理费用率假设，同时上调了毛利率假设 [10] - **具体预测数据**：预计FY26E-FY28E营业收入分别为46.42亿元、46.85亿元、49.19亿元；归属母公司净利润分别为4.60亿元、4.81亿元、5.49亿元 [9] 业务运营亮点 - **自营产品表现强劲**：FY26H1自营产品占总GMV比例提升至52.8%，高于FY25的43.8% [2] - **产品矩阵扩张**：自营产品SPU新增69款至801款，品类从生鲜食品扩展到营养保健、宠物食品、服饰等高需求领域 [2] - **毛利率提升**：自营品扩张有效推动了毛利率提升，FY26H1毛利率为36.4% [10] - **费用优化**：FY26H1销售及营销开支同比减少4.3%，行政开支同比大幅减少78.6% [10] 渠道与用户发展 - **多渠道布局**：已在微信小程序、天猫、京东、拼多多、小红书等多平台开设网店 [3] - **自有App为核心**：FY26H1自有App会员数达24.01万人，高于FY25H1的22.83万人；自有App占总GMV比例从FY25的15.7%提升至FY26H1的18.5% [3] - **自有App自营占比**：自有App上自营产品占全部自营产品GMV的比例为28.6% [3] - **线下渠道探索**：已在不同区域布局40多台自动售货机，部分已实现盈利；计划在北京中关村开设首家线下体验店，提供一站式购物休闲社交体验 [3] 估值与市场数据 - **收盘价与市值**：截至2026年1月29日，收盘价为25.24港元，市值为265.98亿港元 [6] - **预测市盈率**：报告预测FY26E-FY28E的PE倍数分别为47.11倍、45.06倍、39.49倍 [9]