行业分析 - 2019-2024年中国眼镜镜片制造厂商出厂销售额和零售额CAGR分别为6 00%和5 04%，预计2029年分别达到297 5亿元和537 1亿元 [1] - 近视老视等视力问题形成刚性需求，用眼需求多样化推动功能性镜片增长，居民收入提升带动产品结构优化 [1] 公司产业链布局 - 上游：深度绑定核心供应商三井化学，合作15年，获得MR全系列产品供应，原材料优势显著 [2] - 中游：市占率领先，泰国和日本布局新产能，高客单价和高毛利产品占比持续提升 [2] - 下游：采用C2M模式直接触达消费者，多元化渠道缩短终端客户路径 [2] 智能眼镜业务 - AR眼镜受技术限制未放量，AI眼镜作为过渡方案与AR呈现融合趋势 [3] - 光波导技术对镜片要求更高，公司合作科技企业开发XR客制化镜片，泰国建设XR镜片生产基地 [3] - 歌尔泰克2025年1月通过配售持股20 03%，成为第二大股东，深化智能眼镜合作 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为23 28亿元、26 57亿元、29 63亿元 [3] - 同期股东应占净利润分别为5 61亿元、6 72亿元、7 77亿元 [3]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 [4][11] 行业分析 - 中国镜片行业2019-2024年出厂销售额CAGR为6%，零售额CAGR为5.04%，预计2029年分别达297.5亿元和537.1亿元 [1] - 行业增长驱动力：近视/老视等视力问题形成刚性需求（儿童青少年近视人数1.18亿/老视人数4.47亿）[1][44][47] - 产品结构升级趋势：中低折射率镜片仍占主流（1.56折射率占比36%），高折射率镜片（1.67+）市场空间广阔 [60][61] 公司竞争优势 - 上游原材料优势：深度绑定核心供应商三井化学15年，独家供应MR-174高折射率树脂至2023年 [2][71][73] - 中游制造地位：按销量计国内市占率9.4%第一，全球树脂镜片销量第二（1.5亿件）[74][77][78] - 产能布局：泰国新建高端折射率镜片基地，日本新增20%定制镜片产能 [80][81] 业务发展策略 - 产品结构优化：功能镜片+定制镜片收入占比超50%，2025H1毛利率提升至40.6%/61.9% [27][28][85] - C2M模式应用：直接对接终端消费者，缩短分销链条提升利润率 [86][89][90] - XR业务布局：与歌尔股份等合作开发AR镜片，泰国建设XR专用生产基地 [119][120][122] 财务预测 - 2025-2027年收入预测：23.28/26.57/29.63亿元，CAGR 12.9% [4][124] - 净利润预测：5.61/6.72/7.77亿元，CAGR 21.6% [4][124] - 盈利能力：预计净利率从20.8%提升至26.2%，ROE维持在25%+ [124][127]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前市值对应2025-2027年PE分别为32.6/26.3/21.3X [8] 核心财务表现 - **2025H1业绩**：收入10.84亿元（同比+11.0%），销量9310万件（同比+7.5%），毛利4.44亿元（同比+16.2%），毛利率41.0%（同比+1.8pct），归母净利润2.73亿元（同比+30.7%），归母净利率25.2%（同比+3.8pct）[7] - **中期派息**：每股0.15元，分红率26.4% [7] - **盈利预测**：2025-2027年归母净利润预测5.50/6.82/8.40亿元，同比增速28.5%/23.9%/23.2% [8] 产品与区域结构 - **产品收入**：标准镜片5.13亿元（同比+20.0%）、功能镜片3.82亿元（同比+8.8%）、定制镜片1.85亿元（同比-4.9%）[7] - **产品毛利率**：标准镜片33.6%（同比+2.8pct）、功能镜片40.6%（同比+2.8pct）、定制镜片61.9%（同比+2.4pct）[7] - **区域收入**：中国内地3.59亿元（同比+19.0%）、亚洲（除中国内地）2.95亿元（同比+22.5%）、美洲2.20亿元（同比-1.8%），剔除美洲后整体收入同比+14.9% [7] 业务亮点 - **制造与研发**：SKU超700万个，模具自产能力，与三井等上游合作紧密，高端产品受市场认可（如蒙雅客户）[7] - **渠道与品牌**：加速国内自主品牌建设，线上线下双线推进，自主品牌业务高增[7] - **供应链布局**：日本定制化产线（年产60万副）2025H2投产，泰国基地2025H2开建[7] XR业务进展 - **合作拓展**：与国内外科技企业合作项目增加，部分国内项目已交付并获用户正面反馈[7] - **歌尔协同**：歌尔持股比例提升至20%，强化战略合作，有望赋能XR业务发展[7] - **行业趋势**：2024年Ray-Ban Meta销量142万台，2025H1销量124.5万台（同比+196%），行业进入快速扩容期[7] 股权激励调整 - **考核周期延长**：由3年调整为4年（2025-2028年解锁比例20%/20%/30%/30%），净利润增速目标为21%/17%/15%/12%[8] - **新增计划**：2025年拟授予不超过3%公司股份，进一步绑定核心员工[8] 行业前景 - **智能眼镜潜力**：兼具智能穿戴设备（替代相机、手表等）和传统眼镜升级属性，2024年全球老花镜/太阳镜/近视镜片出货量分别为2.77/4.13/8.16亿副[8] - **量价驱动**：高客单价推动镜片升级，一人多镜趋势增加需求，AR处方镜片壁垒高且单价更高[8]

投资评级 - 买入（维持）[7] 核心观点 - 2025H1业绩符合预期，收入10.84亿元（同比+11.0%），归母净利润2.73亿元（同比+30.7%），毛利率41.0%（同比+1.8pct），归母净利率25.2%（同比+3.8pct），主要受益于高附加值产品占比提升和自动化生产线升级[7] - 产品结构持续优化：标准镜片/功能镜片/定制镜片收入分别为5.13/3.82/1.85亿元，同比+20.0%/+8.8%/-4.9%，毛利率分别提升2.8/2.8/2.4pct至33.6%/40.6%/61.9%[7] - 区域表现分化：中国内地收入3.59亿元（同比+19.0%），亚洲（除中国内地）2.95亿元（同比+22.5%），美洲2.20亿元（同比-1.8%），6月对美订单已恢复[7] - XR业务进展顺利：海外合作项目数量增加，国内重点项目实现交付，歌尔股份持股比例提升至20%强化战略协同[7] - 智能眼镜行业快速扩容：2024年Ray-Ban Meta销量142万台，2025H1达124.5万台（同比+196%），行业进入量价齐升阶段[7] 财务数据 - 2025E-2027E预测：营业收入24.03/27.86/32.33亿元（同比+17%/+16%/+16%），归母净利润5.50/6.82/8.40亿元（同比+28.5%/+23.9%/+23.2%）[6] - 盈利能力指标：2025E-2027E净资产收益率27.42%/26.80%/26.50%，每股收益1.15/1.42/1.75元[6] - 估值水平：当前市值对应2025-2027年PE为32.6/26.3/21.3X[6] 业务亮点 - 制造能力突出：SKU超700万个，模具自产能力，日本定制化产线（60万副/年）和泰国基地将于2025年下半年投产[7] - 股权激励调整：考核周期延长至4年（2025-2028），目标归母净利润增速不低于21%/17%/15%/12%[7] - 智能眼镜战略：产品兼具智能穿戴设备升级（替代相机/TWS/手机）和传统眼镜迭代属性，2024年全球老花镜/太阳镜出货量2.77/4.13亿副[7]

行业前景与市场定位 - 全球镜片销售额预计2029年达82亿美元，2024-2029年CAGR为5.8%，中国占全球出口份额26%[2] - 公司树脂镜片销量全球第二，研发能力领先且客户稳定[1][2] - AI眼镜市场加速扩容，预计2026年全球销量突破1000万台，2029年销售额破千亿元[2] 财务与估值 - 首次覆盖目标价54港元，基于2026年35倍P/E估值，预计2025-2026年EPS分别为1.14元、1.42元，2024-2026年CAGR为26%[1] - 功能及定制镜片收入占比超50%，增速保持两位数[4] 供应链与客户优势 - 深度绑定三井化学，为国内合作时间最长、产品系列最全的企业，高折镜片原材料供应稳定[3] - 采用C2M模式，700万级SKU柔性产线实现2-3天交付，库存周转与响应速度优于传统分销[3] - 长期为豪雅、依视路等全球龙头代工，订单黏性高，自主品牌加速渗透国内市场[3][4] 技术壁垒与产品布局 - 智能眼镜领域依托一体化贴合技术提前布局，已与北美头部客户联合开发并收取研发订单[4] - 青少年离焦镜市场持续推出新规格，拓展基层医院合作网络，市场份额逐步提升[4] - 自主品牌收入占比逐年提升，毛利率高于ODM业务，带动整体盈利改善[4] 差异化观点 - 市场低估公司在树脂镜片领域的技术壁垒，智能眼镜市占率及产品落地节奏或超预期[5] - 潜在增长催化剂包括自主品牌扩张和AI眼镜放量[5]

深度绑定三井化学，客户合作稳定 1)原材料：原料可得性相对稳定。高折镜片原材料被三井垄断，公司是三井国内合作时间最长、产品系 列最全企业。2)供应链：采用C2M模式，700万级SKU 柔性产线可实现2-3天交付，减少中间环节，库存 周转与响应速度优于传统多层分销。3)客户端：长期为豪雅、依视路等全球龙头提供代工，订单黏性 高;同时依托自主品牌加速渗透国内市场，已成为收入增长的主要来源。 自主品牌稳步建设，一体化贴合技术牢筑智能眼镜技术壁垒 智通财经APP获悉，中金发布研报称，首次覆盖康耐特光学(02276)给予跑赢行业评级，目标价54.00港 元，基于P/E估值法，对应2026年35倍P/E，预计公司2025~2026年EPS分别为1.14元、1.42元，2024-2026 年CAGR为26%。公司是全球领先的树脂镜片制造商，研发能力领先、客户稳定，该行认为未来有望借 力定制化镜片、自主品牌及智能眼镜的发展，实现业绩的持续增长。 中金主要观点如下： 传统镜片稳健增长，AI眼镜赛道加速扩容 1)Frost & Sullivan预计全球镜片销售额到29年约82亿美元，24-29年CAGR 5.8%。中国是全球最大 ...

行业景气度分析 - 钢铁、电力设备、电子、食品饮料、环保、商贸零售等行业整体呈上行趋势 [3] - 石油石化、机械设备、轻工制造、家用电器、汽车、银行、房地产、公用事业等行业整体呈下行趋势 [3] - 汽车行业半钢胎开工率为74.35%，环比下降0.1% [3] - 机械设备行业五金工具磨具及磨料价格指数为125.17点，环比下降0.11% [3] - 电力设备行业Topcon组件价格为0.7元/瓦，环比上涨4.2% [3] - 交通运输行业苏州地铁客运量为215.6万人次，环比上涨27.57% [3] - 轻工制造行业白卡纸价格为4010元/吨，环比下降2.43% [3] - 农林牧渔行业肉鸡苗价格为3.13元/羽，环比上涨21.79% [3] 固收市场动态 - 增值税调整实施首日有9只新代码地方债发行，发行结果整体好于预期 [4] - 恢复缴纳增值税后，自营、资管机构的税负影响分别在10BP、5BP上下 [4] - 地方债新老券利差理论测算值约为10BP [4] - 建议关注30年国债等长端、超长端品种 [4] - 国开-国债利差已处于2024年7月以来的95%分位 [4] 银行股投资机会 - 2025Q1末人身险和财产险公司在股票市场合计投资2.82万亿，同比增长44.5% [5] - 2025年险资将为银行股带来1404亿、737亿增量资金 [5] - 若2024年新增保费收入25%投向A股市场，预计2025年银行股增量资金较2024年增长29% [5] - 用足权益类资产配置上限或至少扩张2432亿险资持仓银行股市值 [5] 医药行业 - 石药集团2025Q1实现收入70.15亿元，同比下降21.9% [8] - 归母净利润为14.95亿元，同比下降8.3% [8] - 成药业务收入同比下降27.3%，新增授权收入达7.18亿元 [8] - SYS6010（EGFRADC）已获得3项FDA的FTD认定 [8] - GLP-1系列产品TG103肥胖/2型糖尿病临床3期均完成入组 [8] 家电行业 - 北鼎股份25H1实现收入4.3亿元，同比+34% [10] - 归母净利润0.56亿元，同比+75% [10] - 25Q2实现收入2.2亿元，同比+35% [10] - 归母净利润0.22亿元，同比+141% [10] - 新品电炉及电饭煲同比+324%，杯壶同比+86% [10] 房地产政策 - 北京五环外限购取消政策力度超常规 [11] - 政策对其他一线城市限购区域放松具备风向标意义 [11] - 建议优先考虑非国央企受益于化债、政策纾困、需求改善等多重逻辑下的困境反转 [19] 交通运输 - 深圳机场2025年1-6月飞机起降22.1万架次，同比+7.2% [19] - 旅客吞吐量3257万人次，同比+10.9% [19] - 2024年航空物流收入4.5亿元，营业利润0.88亿元 [19] - 第三跑道或将于2025年底投入使用 [19] 通信与AI - GPT-5模型在多个基准上设定新水平 [45] - 我国成功发射卫星互联网低轨07组卫星 [45] - 亨通光电空芯反谐振光纤已通过网锐科技检验 [33] - 空芯光纤在特定波段实现≤0.2dB/km国际先进水平损耗值 [33] 食品饮料 - 25H1国内厨小电零售额同比+9% [10] - 贵州茅台酒（五星商标上市70周年纪念）销售额1.79亿 [41] - 五粮液集团子公司推出定价19.5元/罐的精酿啤酒 [41] - 珍酒李渡预计2025H1营收同比下降38.3%-41.9% [41]

业绩表现 - 25H1收入10.8亿，同比增长11.1% [1] - 25H1归母净利润2.7亿，同比增长30.7% [1] - 25H1毛利率41.0%，同比增长1.8个百分点 [1] - 25H1归母净利率25.2%，同比增长3.8个百分点 [1] 产品结构 - 标准镜片收入5.1亿，同比增长20%，毛利率33.6%，同比增长2.8个百分点 [1] - 功能镜片收入3.8亿，同比增长8.8%，毛利率40.6%，同比增长2.8个百分点 [1] - 定制镜片收入1.8亿，同比下降4.9%，毛利率61.9%，同比增长2.4个百分点 [1] - 25H1销量0.93亿件，同比增长7.5%，产品单价23.3元，同比增长3.3% [1] 区域表现 - 国内收入3.6亿，同比增长19.0% [2] - 海外收入7.3亿，同比增长7.5%，其中亚洲收入3.0亿，同比增长23%，欧洲收入1.7亿，同比增长6%，美洲收入2.2亿，同比下降2% [2] 业务拓展 - 日本年产60万副的定制化产线预计25H2投产 [2] - 泰国生产基地将于25H2开工建设 [2] - XR业务海外项目进展顺利，国内重点项目交付落地 [2] 未来展望 - 预计25-27年归母净利润5.6亿/6.7亿/7.9亿，对应PE为35X/29X/25X [3]

业绩表现 - 公司2025年上半年实现收入10.84亿元，同比增长11% [1] - 归母净利润2.73亿元，同比增长31% [1] - 标准镜片收入5.13亿元，同比增长20%，功能镜片收入3.82亿元，同比增长8.8%，定制镜片收入1.85亿元，同比下降4.9% [1] - 中国大陆市场收入3.59亿元，同比增长19%，亚洲（除中国大陆）收入2.95亿元，同比增长22.5%，美洲收入2.20亿元，同比下降1.8% [1] 盈利能力 - 毛利率同比提升1.8个百分点至41% [2] - 标准镜片毛利率33.6%，同比提升2.8个百分点，功能镜片毛利率40.6%，同比提升2.8个百分点，定制镜片毛利率61.9%，同比提升2.4个百分点 [2] - 销售费用率5%，同比下降0.5个百分点，管理费用率8.6%，同比下降1.1个百分点 [2] - 归母净利率25.2%，同比提升3.8个百分点 [2] 业务发展 - 日本基地将于下半年投产，泰国基地正在布局中 [1] - XR业务海外合作项目数量持续增加，个别重点项目转向扩大生产规模 [2] - 国内XR业务个别重点项目已实现产品交付，终端用户反馈良好 [2] - 公司与多家头部3C龙头合作布局智能眼镜 [3] 未来展望 - 公司预计2025/2026/2027年归母净利润分别为5.6/7.0/8.7亿元 [3] - 给予2026年估值35倍PE，目标价54.5港元 [3]

**康耐特光学 2025 年上半年电话会议纪要分析** **1 公司及行业概况** - 公司主营镜片业务，包括标准化镜片、功能镜片、定制镜片三大类，并拓展 XR（AR/VR/AI）新业务 [2][3] - 行业受美国关税政策（145%）、供应链集中化（中国主导数字镜片生产）、技术升级（高折射率镜片需求增长）影响显著 [2][4][5] --- **2 财务表现** - **收入**：2025 年上半年总收入 10.9 亿元（+11%），标准化镜片 5.1 亿元（+20%），功能镜片 3.8 亿元（+8.8%），定制镜片受美国关税影响下降 4.9% [2][3] - **毛利率**：综合毛利率 41%（+1.8pp），主因高折射率产品（1.74 镜片收入 +41%）及自有品牌占比提升至 20% [2][8][16] - **利润**：核心经营利润 3 亿元（+27%），净利润 2.73 亿元（+31%），净利润率 27.4%（环比 +5pp） [10] - **现金流**：在手现金 8.4 亿元，净现金 6.2 亿元；现金循环周期增至 182 天（应收/库存天数增加） [11] --- **3 市场与区域表现** - **区域收入**： - 中国大陆：收入 +19%，毛利率 46.5%（2024 年 44%），1.74 镜片占比达 47% [20] - 中国外亚洲：收入 +23%，新兴市场（亚洲/非洲）增速 22% [2][33] - 美洲：收入 -2%，但 6 月日均收入超关税前水平（+70% YoY），因供应链依赖中国及 FDA 认证优势 [5][26] - **关税应对**：日本产线（10 月投产）将转移部分美国订单，利用日本对美 15%关税优势 [6][27] --- **4 产品与技术进展** - **镜片业务**： - 数字镜片销量 9,300 万片（+7.5%），均价 23.3 元（+3.3%） [7] - 1.74 镜片技术突破（中心减薄），收入占比达 41%（2024 年 34%） [35][44] - **XR 新业务**： - 北美 30 个项目推进中（AR/VR/AI），国内互联网大厂需求增长 [14][20] - AR 眼镜镜片单价达传统镜片 2-3 倍（120 元 vs. 几百元），AI 眼镜配件订单量更大但单价低 [24][28] - 研发周期缩短至 1.5 周（模具储备+加工优化） [38] --- **5 产能与供应链** - **日本产线**：年产能 60 万副（+20%定制化产能），10 月投产以规避美国关税 [6][17][43] - **原材料**：1.74 材质供应紧张，已上调价格；日本增量供应预计 2026 年 4 月缓解 [32] --- **6 战略与展望** - **短期目标**：全年收入增长 10%-15%，下半年受益于美国反弹及日本产线投产 [30] - **长期布局**： - 高端化：1.74 镜片渗透率提升（中国市占率 50-60%） [44] - 自动化：检测/物流环节优化推动净利率提升 [18] - 全球化：泰国基地 2025 年开建，强化海外产能 [12] --- **7 风险与挑战** - **关税风险**：美国业务有效税率达 40%，但通过客户共担（北美大客户）及日本转口缓解 [23][27] - **竞争**：XR 领域国内初创企业加速，但康耐特凭借技术卡位（北美头部合作）保持优势 [41] --- **注**：数据单位已统一为人民币（1 亿元=100 million），关键百分比变化及对比年份均标注原文编号。