周四，IBM(IBM.US)、思科(CSCO.US)股价走高，截至发稿分别涨超3.5%及1.75%。消息面上，两家公 司此前宣布，将合作设计一套由大规模、具备容错能力的量子计算机组成的互联网络，目标于2030年前 后实现首个概念验证，并在2030年代后期为构建"量子计算互联网"奠定基础。此次合作被视为推动量子 计算从单机突破到"多机协同时代"的关键一步。 双方表示，未来五年将共同展示一个将多个独立的大规模容错量子计算机连接起来、协同执行计算的网 络原型。该网络将使量子计算任务可扩展至数万甚至数十万量子比特层级，实现传统单机难以承载的超 大规模运算。 根据双方介绍，通过这种分布式网络架构，量子计算将可运行规模达数万亿量子门的复杂程序。这对解 决大型优化问题、先进材料设计、药物研发等前沿应用至关重要。 IBM研究院院长Jay Gambetta表示："与思科合作探索如何连接多台量子计算机进入分布式网络，将进一 步扩大量子计算的能力边界。" ...

11月20日，IBM与思科宣布计划合作开展网络分布式量子计算的基础研究，该技术有望在2030年代初实 现。未来五年内，IBM与思科将致力于实现首个概念验证网络：该网络将整合多台独立的大型容错量子 计算机，使其协同运行数万至数十万量子比特的计算任务。此类网络有望处理涉及数万亿量子门的复杂 问题，对解决大规模优化问题、设计复杂材料与药物等变革性量子应用至关重要。 ...

合资企业成立与核心规划 - AMD、思科和沙特AI初创公司Humain成立合资企业，在中东建设数据中心并已获得首个客户LumaAI [1] - 合资企业从沙特一个100兆瓦数据中心项目启动，LumaAI已签约购买全部100兆瓦计算容量 [1] - 合资企业目标市场覆盖亚洲、欧洲、印度、中东和非洲，总市场规模约45亿人 [1] - 计划到2030年建设高达1吉瓦（1000兆瓦）的新数据中心以支持合资企业发展 [1] 项目初期合作细节 - 思科为初始100兆瓦数据中心项目提供网络设备和其他基础设施 [1] - AMD为初始项目提供其MI 450 AI芯片 [1]

思科 20251118 思科合并 Enterprise、Sovereign 和 New Cloud 机会，披露超过 2 亿 美元的订单数字，旨在更清晰地向投资者展示 AI 驱动的增长机会，并更 新市场信息，主要涉及系统和光学产品。 思科的 AI 收入主要来自 Series A K、Silicon One 和光学产品，系统与 光学产品各占 50%，DCI 相关产品需求显著提升，特别是 coherent pluggable optics。 思科通过深度参与 Hyper Scaler 设计过程和实施 Silicon 策略，降低了 对外部供应链的依赖，从而在 AI 领域取得成功，并有效应对了供应链挑 战。 思科与 NVIDIA 合作推出 N9,200 交换机，虽然使用外部硅片会降低利 润率，但通过软件集成和企业销售渠道优势，提供整体解决方案，提高 客户满意度和市场竞争力。 思科认为白盒交换机不会对其市场地位和毛利率构成实质威胁，因为思 科掌握硅技术和操作系统，与 Hyper Scaler 客户关系紧密，能满足复 杂网络需求。 Q&A 思科在本季度宣布的 20 亿美金主权企业和新兴云厂商的 pipeline 中，可见 ...

投资组合概况 - 第三季度持仓总市值达408亿美元，较上一季度的359亿美元环比增长13.6% [1][2] - 投资组合操作活跃，新增9只个股，增持18只个股，同时减持21只个股并清仓5只个股 [1] - 前十大持仓标的集中度较高，占总市值的51.38% [1][2] 前五大重仓股变动 - **Meta (META)**: 位列第一，持仓约404万股，市值约30亿美元，占组合比例7.27%，持仓数量较上季度增加9.65% [3][5] - **微软 (MSFT)**: 位列第二，持仓约464万股，市值约24亿美元，占组合比例5.90%，持仓数量较上季度大幅增加18.07% [3][5] - **台积电 (TSM)**: 位列第三，持仓约807万股，市值约23亿美元，占组合比例5.53%，持仓数量较上季度微增0.05% [3][5] - **GE Vernova (GEV)**: 位列第四，持仓约363万股，市值约22亿美元，占组合比例5.48%，持仓数量较上季度减少3.22% [4][5] - **亚马逊 (AMZN)**: 位列第五，持仓约874万股，市值约19亿美元，占组合比例4.71%，持仓数量较上季度减少13.93% [4][5] 重点增持与减持操作 - 对“美股七巨头”看法分化，增持Meta、微软、谷歌，同时减持亚马逊、英伟达和特斯拉 [4][5] - **大幅增持谷歌-A (GOOGL)**: 持仓数量较上一季度激增约259%，使其成为投资组合比例增加最多的标的（+3.32%） [4][5][9] - **显著减持英伟达 (NVDA)**: 持仓数量较上一季度减少14.08%，占组合比例从5.06%降至4.52% [4][5] - **大幅减持云计算服务商CoreWeave (CRWV)**: 持仓数量减少62.22%，使其从最大持仓跌至第16位，为按价值计的最大卖出标的（组合比例减少5.83%） [6][9] 行业与赛道布局 - 投资重点集中于人工智能基础设施、云计算、半导体及数字平台等高潜力赛道 [1] - 在半导体领域进行结构性调整，建仓芯片设计软件巨头新思科技(SNPS)和芯片设备商应用材料(AMAT)，同时大幅减持芯片设计公司Arm(ARM)持仓51.23% [6][9] - 清仓非核心业务领域个股，如制药巨头礼来(LLY)和烟草巨头菲利普莫里斯(PM) [6]

投资评级与目标 - 报告对Lens Technology (300433.SZ)给予"买入"评级 [7] - 目标价格为38.000元，较2025年11月12日29.830元的股价存在27.4%的预期股价回报 [7] - 预期总回报为28.9%，其中包含1.5%的预期股息收益率 [7] - 目标价基于30.0倍2026年预期每股收益，该估值由31%的三年盈利复合年增长率支撑 [14] 核心增长驱动因素 - 公司2026年的主要增长动力包括：可折叠手机、汽车层压玻璃、AI玻璃、机器人出货量增长以及SSD模块组装快于预期 [1] - 公司未来将考虑每两年实施一次常规员工持股计划 [1] 机器人业务 - 2025年供应超过1,000只灵巧手、3,000台人形机器人组装和10,000只机器狗组装，并有另外10,000只机器狗订单在手，预计产生数亿元人民币收入 [2] - 2026年可能供应超过10,000台人形机器人组装 [2] - 为美国电动汽车客户供应头部模块并正在对灵巧手进行采样 [2] - 泰国工厂未来可能为美国电动汽车客户生产智能座舱和人形机器人产品，人形机器人年产量达到10万台时可实现盈亏平衡 [2] 高端智能手机机遇 - 2026年下半年关键可折叠手机型号的单机价值预计从现有的40-45美元增加至低于100美元，涉及UTG、PET、玻璃支撑件、铰链主轴材料 [4] - 公司对该型号2026年下半年的出货量持乐观态度，因其可能成为走量机型 [4] - 2026年3D盖板玻璃的采用将从仅一个型号增加至两个型号，推动平均售价提升 [4] 汽车业务 - 2026年将拥有支持超过100万辆汽车的玻璃产能，四条生产线已准备就绪 [5] - 腾势已采用其层压玻璃产品，小米可能在即将推出的车型中采用 [5] - 产品平均售价（含天幕）预计在3,000元以上至4,000元以上区间，目标毛利率为20%-30% [5] AI边缘设备 - 2025年作为独家供应商可支持30万副以上的Rokid AI眼镜，2026年支持超过100万副 [9] - 与美国XR客户有深度合作，单机价值可达200元人民币，目前正在就无线充电模块、组装等更多价值内容洽谈商机 [9] - 美国AI大语言模型客户仅有原型机，项目细节尚未准备就绪 [9] 服务器业务 - 固态硬盘产品正在进行验证，预计未来几个月内完成 [3] - 液冷和机械结构件方面，美国客户的供应商代码仍在处理中 [3] 其他业务动态 - 公司未获得关于美国AI大语言模型客户边缘AI设备的具体项目细节 [1] - 尚未看到客户因内存价格上涨而带来的定价压力，并认为对其关键美国客户业务影响有限 [1]

公司概况与核心战略 * 公司为海思科 聚焦麻醉镇痛 神经痛和代谢三大核心领域 采取仿创结合与国际化发展战略[2] * 公司已基本出清仿制药集采风险 未来进入稳健增长阶段 新药管线成为业绩主要驱动力[4] * 公司在新加坡和美国设立子公司开展前沿靶点研究 助力新药研发并逐步进入收获期[4] * 公司拥有超过1000项专利 研发团队超过900人 其中硕博比例超过60% 并依托九大技术平台推动创新[7][8] 财务业绩与预期 * 公司预计2025年 2026年 2027年营收分别为55亿 56亿和66亿元人民币 归母净利润分别为3.7亿 6.3亿和9亿元人民币[3][19] * 2025年上半年研发投入占比达17.1% 自2021年以来持续提升[2][4] * 未来三年业绩将处于快速增长阶段 创新药部分有望进入高速增长[3][19] 核心产品进展与市场表现 **环泊酚** * 环泊酚是公司重要创新产品 2025年上半年公司麻醉产品营收同比增长54% 环泊酚快速放量[5] * 环泊酚目前市场份额为8.2% 较前年的4.7%有明显提升 而丙泊酚市场份额为35.8%[5] * 环泊酚在麻醉诱导和维持成功率方面表现优异 肌肉注射疼痛低于丙泊酚[6] * 美国FDA已于2025年7月30日受理其新药申请 预计最快2026年获批上市[2][5] * 公司预期麻醉药物稳态市占率有望达到35% 国内市场规模到2030年约25亿人民币 2034-2035年增长至28-30亿人民币[9] **司美格鲁肽** * 司美格鲁肽是国内首个获批治疗成人糖尿病性周围神经病理性疼痛和带状疱疹后神经痛的新药 已纳入2024年医保目录[2][10] * 产品具有无需滴定 快速起效 安全可控的优势 镇痛效果和改善睡眠作用优于普瑞巴林 患者依从性高[10] **贝常平** * 贝常平作为非胰岛素类降糖药 凭借两周超长效优势 有望在DPP4抑制剂市场中占据份额 尤其在老年糖尿病患者中具有优势[2][11] **安瑞克芬注射液** * 安瑞克芬注射液是外周选择性卡帕受体激动剂 不易通过血脑屏障 可避免中枢阿片类药物的成瘾 呼吸抑制等副作用 有助于临床推广[2][12] 研发管线与未上市产品 * 公司拥有19个未上市管线 产品覆盖呼吸道 镇痛 自免 代谢 血液病及泌尿肿瘤等多个领域[13][14] * **31858** 已进入三期临床试验 是针对支气管扩张症的DPP-1小分子抑制剂 二期临床数据显示20毫克和40毫克剂量组事件风险较安慰剂组分别降低46.8%和61.1%[13][14][15] * **392957** 是口服补体因子B抑制剂 于2025年9月28日被纳入突破性治疗品种 用于治疗原发性IgA肾病 正顺利推进二期临床试验[16][17] * 公司正在开发一款TSR贝塔激动剂用于治疗非酒精性脂肪性肝炎 已进入二期临床阶段[18] 产能与生产基地 * 公司拥有西藏山南 辽宁 四川眉山 成都及沈阳共五个生产基地 其中西藏山南基地于2025年上半年投产[4]

涉及的行业或公司 * 公司为思科系统公司[1] * 行业涉及网络基础设施、人工智能基础设施、网络安全、数据中心、电信、公共部门等[2][3][5][9][31] 核心财务表现 * 2025财年第一季度总收入149亿美元，同比增长8%[3] * 2025财年第一季度非GAAP每股收益1美元，同比增长10%[2][3] * 产品收入111亿美元，同比增长10%[2][3] * 服务收入38亿美元，同比增长2%[2][3] * 网络业务表现突出，增长15%[2][3] * 非GAAP毛利率68.1%，同比下降120个基点[3][13] * 总年度经常性收入314亿美元，同比增长5%[3][11] * 总订阅收入80亿美元，占总收入54%[3][11] * 经营活动现金流32亿美元，同比下降12%[14] 订单与需求动态 * 第一季度总产品订单同比增长13%[2][5][12] * 企业产品订单增长4%，公共部门订单增长12%，美国联邦产品订单增长45%，电信客户订单增长超过25%[2][5][12] * 网络产品订单连续第五个季度实现双位数增长[2][5] * 工业物联网设备订单增长超过25%[2][5] * 服务提供商和云订单增长45%[12] 人工智能基础设施进展 * 第一季度获得13亿美元物理AI基础设施订单[2][6][16] * 预计2026财年从超大规模企业获得约30亿美元AI基础设施收入[2][6][16] * 对Silicon One芯片需求增加，预计第二季度发货100万个[2][6] * 预计2025年AI基础设施订单量至少是2024年的两倍[3][16][23] * 企业端、主权云和新云业务管线总额超过20亿美元[17] 安全业务表现 * 安全业务整体收入下降2%[2][7] * 新产品和更新产品占据安全组合约三分之一，包括安全访问XDR、超级盾人工智能防御及更新版防火墙[2][7] * 近3,000名客户购买新一代防火墙，需求增幅约10%[2][7] * Splunk年经常性收入和未来预期订单均实现双位数增长[2][8] 产品创新与技术发布 * 推出思科统一边缘平台，集成计算、网络和存储[3][9] * 推出由Splunk驱动的思科数据网络架构，统一管理数据[3][9] * 与Nvidia合作推出基于Spectrum X硅的9,100交换机[3][9] * 推出由Silicon One P200芯片驱动的8,223路由器，是首个上市的51.2 Tb/s固定以太网路由系统[2][6] * 新产品如企业路由器、WiFi 7、校园交换机需求强劲[4][19] 未来业绩指引 * 预计第二财季收入150亿至152亿美元，非GAAP每股收益1.01至1.03美元[3][15] * 预计2026财年收入602亿至610亿美元，每股收益4.80至4.14美元[3][15] * 预计第二财季非GAAP毛利率67.5%到68.5%，营业利润率33.5%到34.5%[15] 资本配置与运营 * 第一季度向股东返还36亿美元，包括16亿美元季度现金股利和20亿美元股票回购[14] * 股票回购计划下剩余122亿美元授权额度[14] * 为满足需求加速，提前采购承诺增加库存金额近10亿美元，同比增幅38%[28] 市场趋势与机遇 * 校园市场转型受AI准备和网络安全需求驱动[22] * 全球公共部门投资强劲，尤其在欧洲、英国、德国和美国联邦政府[5][31] * 光学技术市场巨大，与交换机业务规模相当，并向所有主要超大规模客户销售[23] * 主权云建设是未来重要增长机会，大部分业务将在财年下半年增长[24] * 当前AI建设由资产负债表雄厚的大型公司推动，转型速度比互联网时代更快[32][33] 其他重要内容 * 公司认为网络重要性明确，拥有持续数年、价值数十亿美元的网络更新机会[34] * 安全业务的产品组合调整预计需要四个季度稳定，全年内会逐步加速[28] * 新的渠道合作伙伴计划旨在简化奖励机制，重点包括校园更新、AI安全和优质服务[25] * 内存、PCB和光学元件供应紧张导致价格上涨，此因素已纳入财务指引[18]

美股市场整体表现 - 美股三大指数集体低开，纳指下跌0.61%，标普500指数下跌0.43%，道指下跌0.18% [1] - 美国史上最长政府“停摆”结束 [1] 个股表现与驱动因素 - 英伟达股价下跌近2%，Palantir Technologies股价下跌超1.2% [1] - 英伟达和Palantir股价下跌与《大空头》原型Michael Burry宣布其Scion基金撤销SEC注册并披露做空细节相关 [1] - 谷歌A类股下跌1.7%，欧盟委员会启动程序评估其在搜索中向出版商网站提供访问条件时是否遵循公平、合理且非歧视性原则 [1] - 思科股价大涨超7%并创下新高，公司第一财季业绩超出预期并上调了全年收入指引 [1] - 迪士尼股价下跌7.5%，公司第四财季营收低于预期，主要受到电视网络业务疲软及院线电影表现不佳的拖累 [1]

核心业绩表现 - 2026财年第一财季营收同比增长8%至149亿美元 超出分析师普遍预期的148亿美元 [1] - 第一财季Non-GAAP净利润为40亿美元 同比增长9% [1] - 第一财季Non-GAAP每股收益为1.00美元 高于上年同期的0.91美元及分析师预期的0.98美元 [1] 未来业绩指引 - 公司上调2026财年全年营收预期至602亿美元至610亿美元 此前预期为590亿美元至600亿美元 [1] - 公司上调2026财年全年Non-GAAP每股收益预期至4.08美元至4.14美元 此前预期为4.00美元至4.06美元 [1] 市场反应与战略进展 - 股价在财报公布后盘前上涨近7%至78.76美元 [1] - 公司业绩指引乐观 显示其在获取更多人工智能相关支出方面取得进展 [1]