投资评级与核心观点 - 报告对深高速A股(600548 CH)维持“持有”评级，对H股(548 HK)维持“买入”评级 [1][7] - 报告给予A股目标价人民币10.2元，H股目标价8.5港币，较前值（11.4元/9.1港币）有所下调 [5][7] - 报告核心观点认为，公司2025年业绩因一次性减值损失6.53亿元（影响归母净利5.87亿元）而低于预期，但扣非后各业务盈利总体符合预期 [1] 2025年财务业绩与分红 - 2025年公司实现营收92.64亿元，同比增长0.20%；归母净利润11.49亿元，同比增长0.38% [1] - 公司拟派发2025年度股息每股0.244元（含税），派息比率约58.85%，对应A股、H股股息率分别为2.7%、3.7% [1] - 2025年公司通过定增募资47亿元，资产负债率从年初的59.7%降低至年末的55.0% [4] 分业务经营表现 - **收费公路业务**：2025年路费收入同比+1.4%，剔除出表影响后扣非路费收入同比+3.15% [2]。但公路业务毛利同比下降5.2%，主因清连高速和沿江高速上调单位摊销额以及水官高速专项维修费增加 [1][2] - **清洁能源发电业务**：2025年收入同比微降0.9%，但毛利同比增长2.2%，业务保持平稳 [1][3] - **固废资源化业务**：2025年餐厨垃圾处理收入/毛利同比增长20%/扭亏，主因光明环境园转入商业运营、油脂价格上涨及项目调价 [3]。拆车及电池综合利用收入同比减少10.65%，但亏损收窄 [3] - **环保子公司**：蓝德环保2025年亏损1.96亿元，较2024年亏损3.97亿元大幅减亏，加回部分减值后接近盈亏平衡 [3] 未来展望与资本开支 - 公司披露2026-2028年资本开支计划达181亿元，主要投向外环三期、机荷高速改扩建、向广深高速改扩建项目公司增资以及餐厨垃圾处理相关项目 [4] - 基于较高的资本开支计划，报告测算公司2028年底资产负债率可能升至56.5% [4] - 公司承诺2024-2026年分红比例不低于归母净利润扣减永续债票息后的55%，据此测算A股/H股2026年预期股息率分别为3.9%、5.4% [5] 盈利预测与估值调整 - 基于沿江高速上调摊销额及固废资源化业务盈利偏弱，报告下调公司2026-2027年归母净利润预测4.6%/6.0%至17.8亿元/15.8亿元，并首次引入2028年预测为15.0亿元 [5] - 估值采用分部估值法，其中公路业务采用DCF法，对A股/H股使用的股权IRR分别为7.7%/10.2%（前值为8.0%/10.8%） [5][12] - 对合计内在价值，A股/H股分别给予10%/20%的折让，以反映公司混业经营 [12]

报告投资评级 - 对深高速A股（600548 CH）维持“持有”评级 [1][7] - 对深高速H股（548 HK）维持“买入”评级 [1][7] - 给予深高速A股目标价人民币10.2元 [5][7] - 给予深高速H股目标价8.5港币 [5][7] 核心观点与业绩总结 - 2025年业绩因一次性减值计提而低于预期：公司实现营收92.64亿元（同比+0.20%），归母净利润11.49亿元（同比+0.38%），但年末计提一次性减值损失6.53亿元（影响归母净利5.87亿元），使业绩低于预期6.17亿元 [1] - 扣非后各业务盈利总体符合预期：分业务看，2025年公路/清洁能源发电/固废资源化的毛利占比约为82%/9%/0.3%，毛利额同比变化分别为-5.2%/+2.2%/小幅扭亏 [1] - 公司拟派发2025年度股息每股0.244元（含税），派息比率约58.85%，对应A股、H股股息率分别为2.7%、3.7%（基于2026年3月26日收盘价） [1] 分业务板块分析 公路业务 - 通行费收入小幅增长但成本上涨拖累毛利：2025年路费收入同比+1.4%，剔除益常高速2024年3月出表影响后，扣非路费收入同比+3.15%，主要得益于沿江二期开通、路网贯通及有利天气 [2] - 公路业务毛利同比下降5.2%：主要因清连高速和沿江高速上调单位摊销额以及水官高速专项维修费增加 [1][2] - 成本结构变化：2025年公路业务人工、维修、折旧成本同比变化分别为-1.2%、+18%、+8% [2] - 车流量对油价波动敏感性低：公司路段主要位于深圳市，客车占比较高且通勤偏刚需，截至2025年底深圳市新能源汽车保有量超150万辆，占机动车总量比例超过三成，预计车流量受油价波动影响不大 [2] 大环保业务 - 清洁能源发电业务保持平稳：2025年清洁能源发电收入/毛利同比变化-0.9%/+2.2% [3] - 餐厨垃圾处理业务扭亏为盈：收入/毛利同比增长20%/扭亏，主因光明环境园2025年2月转入商业运营后贡献增量、油脂价格上涨及蓝德环保泰州项目调价 [3] - 剔除光明环境园影响后，2025年餐厨垃圾处理量、运营收入同比变化-2.9%、+5.9% [3] - 子公司蓝德环保减亏：2025年亏损1.96亿元（2024年亏损3.97亿元），加回BOT项目无形资产减值1.23亿元以及部分合同资产与应收款项减值后，该子公司接近盈亏平衡 [3] - 拆车及电池综合利用业务亏损收窄：2025年收入同比减少10.65%，但亏损收窄，亏损主因废金属市场价格下降、报废车回收规模受限及锂电材料价格承压 [3] - 参股公司德润环境投资收益同比增长12% [3] 财务状况与资本开支 - 定增募资改善资本结构：2025年增发A股募集资金47亿元，资产负债率从年初59.7%降低至年末55.0% [4] - 财务费用显著下降：2025年财务费用同比减少28%，主要由于融资利率下降与汇兑收益增加 [4] - 未来资本开支计划庞大：年报披露2026-2028年资本开支计划达181亿元，主要投向外环三期、机荷高速改扩建、向广深高速改扩建项目公司增资以及餐厨垃圾处理相关项目 [4] - 预计资产负债率将小幅上升：基于资本开支计划，测算到2028年底公司资产负债率或升至56.5% [4] 盈利预测与估值 - 下调未来盈利预测：基于沿江高速上调摊销额以及固废资源化业务盈利偏弱，下调2026-2027年归母净利润预测4.6%/6.0%至17.8亿元/15.8亿元，首次引入2028年归母净利润预测15.0亿元 [5] - 采用分部估值法：对收费公路业务采用DCF估值法（A股/H股WACC分别为4.79%/5.96%，股权IRR分别为7.7%/10.2%），对风电业务使用17.6倍2026年预测市盈率估值，对固废处理业务使用1.0倍最新季度市净率估值 [12] - 对混业经营给予折让：在分部估值加总后，对A股/H股内在价值分别给予10%/20%的折让 [12] - 股息率预测：基于公司承诺2024-2026年分红比例不低于归母净利润扣减永续债票息后的55%，测算A股/H股2026年预测股息率分别为3.9%、5.4% [5] 财务数据与市场表现 - 截至2026年3月26日，深高速A股收盘价9.18元，市值232.98亿元；H股收盘价7.50港币，市值190.34亿元 [8] - 2025年每股收益（最新摊薄）为0.40元，对应市盈率23.24倍，市净率1.01倍 [11] - 预测2026年营业收入为112.35亿元（同比+21.27%），每股收益0.65元，对应预测市盈率14.13倍 [11]

公司2025年财务业绩 - 公司2025年全年实现营业收入92.64亿元，同比增长0.20% [1] - 公司2025年归母净利润为11.49亿元，同比增长0.38% [1] - 公司2025年扣除非经常性损益后的归母净利润为11.24亿元，同比增长4.66% [1] 公司2025年股东回报 - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.44元 [1]

公司2025年度经营业绩 - 2025年公司实现营业收入约92.64亿元 [2] - 2025年公司实现归属于上市公司股东的净利润约11.49亿元 [2] 公司2025年度利润分配方案 - 公司董事会建议派发2025年度末期现金股息每股0.244元（含税） [2] - 建议派发的末期股息占剔除应支付永续债投资者的投资收益后净利润的58.85% [2]

2025年度业绩概览 - 2025年公司实现营业收入约92.64亿元，归属于上市公司股东的净利润约11.49亿元，每股收益0.429元 [2] - 董事会建议派发末期现金股息每股0.244元 [2] 核心业务运营情况 - 收费公路业务作为主要收入来源，实现路费收入51.24亿元，同比增长1.40% [2] - 剔除益常高速不再并表因素，同口径路费收入增长3.15%，得益于路网完善带动车流量提升 [2] - 大环保业务中，餐厨垃圾处理收入8.19亿元，同比增长19.75% [2] - 大环保业务中，清洁能源发电收入5.44亿元，与上年持平 [2] 重大项目进展 - 外环项目部分路段已投运，三期进入桥梁施工阶段，全线贯通后将衔接区域多条高速与干线公路，完善大湾区路网 [2] - 机荷高速改扩建主体工程有序施工，采用立体复合通道模式，建成后将大幅提升通行能力 [2] - 广深段京港澳高速改扩建工程进展顺利，将扩充区域交通容量 [2] 科技赋能与智能运营 - 公司将BIM技术应用于工程建设与公路管养，提升施工与养护管理效率 [2] - AI路网监测调度平台已完成深圳全路段升级，强化智能运营能力 [2] 融资与股东回报 - 公司维持AAA级国内信用评级，平均融资成本同比下降0.7个百分点 [3] - 年内通过A股增发募资47.03亿元，保障项目建设资金 [3] - 公司已连续28年现金分红，累计派息约150.6亿元 [3] - 在《2024年-2026年三年股东回报规划》中承诺，符合条件下年度现金派息率不低于55% [3] 未来发展规划 - 2026年公司将做强收费公路主业，做优清洁能源、精耕固废处理业务，布局新兴产业、退出非优势领域 [3]

公司2025年度财务业绩 - 公司2025年实现营业收入92.64亿元人民币，同比增长0.20% [1] - 公司2025年实现归属于上市公司股东的净利润11.49亿元人民币，同比增长0.38% [1]

公司近期重要会议与议案 - 公司于3月25日召开第九届董事会第六十次会议 [2] - 会议审议通过了《关于计提资产减值准备的议案》 [2] - 会议审议通过了《2025年度财务决算报告及经审计财务报告》 [2] - 会议审议通过了《2026年度财务预算报告》等多项议案 [2]

核心财务业绩 - 2025年营业收入为92.64亿元，同比增长0.20% [1][4] - 2025年归母净利润为11.49亿元，同比增长0.38% [1][4] - 2025年扣非归母净利润为11.24亿元，同比增长4.66% [1][4] - 2025年基本每股收益为0.43元，加权平均净资产收益率为4.86% [1][5] 盈利能力指标 - 2025年全年毛利率为30.30%，同比下降1.29个百分点 [1][6] - 2025年全年净利率为12.80%，较上年同期下降0.38个百分点 [1][6] - 2025年第四季度毛利率为18.47%，同比下降0.25个百分点，环比下降17.45个百分点 [1][6] - 2025年第四季度净利率为-12.80%，较上年同期下降4.46个百分点，较上一季度下降39.39个百分点 [1][6] 费用控制与效率 - 2025年期间费用为12.33亿元，较上年同期减少3.11亿元 [2][6] - 2025年期间费用率为13.31%，较上年同期下降3.39个百分点 [2][6] - 销售费用同比减少27.71%，管理费用同比减少5.17%，财务费用同比减少28.48% [2][6] - 研发费用同比增长35.72% [2][6] 估值与市场指标 - 以3月25日收盘价计算，市盈率（TTM）约为19.50倍，市净率（LF）约为0.88倍，市销率（TTM）约为2.57倍 [1][5] - 截至2025年末，股东总户数为2.37万户，较三季度末增加2830户，增幅13.57% [2][6] - 户均持股市值由三季度末的121.12万元下降至94.32万元，降幅为22.13% [2][6] 公司业务与行业 - 公司主营业务为收费公路和道路的投资、建设及经营管理 [3][7] - 2025年主营业务收入构成：通行费62.51%，特许经营安排下的建造服务11.76%，餐厨垃圾处理项目运营9.33%，风力发电7.37%，委托建设与管理服务3.46% [3][7] - 公司所属申万行业为交通运输-铁路公路-高速公路 [3][7] - 公司涉及概念板块包括高速公路概念、电池回收、破净股、深汕合作区、H股等 [3][7]

公司2025年度财务业绩 - 公司2025年实现营业收入92.64亿元，同比增长0.20% [1] - 公司2025年实现归属于上市公司股东的净利润11.49亿元，同比增长0.38% [1] - 公司2025年实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润11.24亿元，同比增长4.66% [1] - 公司2025年基本每股收益为0.429元 [1] - 公司拟向全体股东派发截至2025年12月31日止年度之末期现金股息每股0.244元(含税) [1] 公司业务收入结构 - 报告期内集团营业收入为92.64亿元，同比基本持平 [1] - 路费收入约51.24亿元，占集团总收入的55.31% [1] - 清洁能源及固废资源化处理等环保业务收入约15.17亿元，占集团总收入的16.38% [1] - 其他收入约26.23亿元，占集团总收入的28.31% [1] 公司战略与经营举措 - 集团以"十四五"战略目标为导向，积极采取措施促进生产经营 [1] - 公司多措并举提升生产效率，深入实施挖潜增效、提质降本系列举措 [1] - 公司扎实推动收费公路、大环保及相关业务的协同发展 [1]

公司财务业绩 - 公司2025年全年实现营业收入92.64亿元，同比增长0.20% [1] - 公司2025年归母净利润为11.49亿元，同比增长0.38% [1] - 公司2025年扣除非经常性损益后的归母净利润为11.24亿元，同比增长4.66% [1] 股东回报 - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.44元 [1]