文章核心观点 - “国家队”（中国证金和中央汇金）在三季度末共出现在233家A股上市公司的前十大股东中 [1] - 持仓市值超过100亿元的个股共有30只，其中对建设银行、农业银行和中国银行的持仓市值均超过1.1万亿元 [1] - 法拉电子为本期“国家队”新进持有，新增持仓市值达1.58亿元 [2] 持仓市值概况 - 建设银行持仓市值最高，为13288.15亿元，持股1455.44亿股 [1] - 农业银行持仓市值为11429.52亿元，持股1435.87亿股 [1] - 中国银行持仓市值为11138.27亿元，持股1985.43亿股 [1] - 工商银行持仓市值为9914.42亿元，持股1274.35亿股 [1] 高市值持仓行业分布 - 金融行业占主导，包括银行（如建设银行、农业银行）、保险（如新华保险、中国平安）及券商（如中金公司、中信建投） [1] - 化石能源行业有中国神华（持仓297.91亿元）、中国石化（持仓144.44亿元）和中国石油（持仓111.80亿元） [1][2] - 食品饮料行业有贵州茅台（持仓263.64亿元）和五粮液（持仓156.72亿元） [1] - 公用事业行业有长江电力（持仓184.89亿元）和国电电力（持仓133.91亿元） [1][2] 新进持仓案例 - 法拉电子获“国家队”新进持有，新增持仓市值达1.58亿元 [2] - 法拉电子前三季度营业收入39.44亿元，同比增长14.69%，净利润8.88亿元，同比增长14.58% [2] - 公司电容器产品应用于特高压输变电领域 [2]

文章核心观点 - 长江电力股价在近期A股牛市中表现平淡，其背后是公司过去十年持续走强的核心逻辑（资产注入驱动的业绩增长和作为防御性红利资产的估值提升）已发生改变 [10][11][16] 长江电力过往表现优异的原因 - 公司拥有六座巨型水电站，其中四座位列全球装机容量前十，水电行业具有高壁垒和特许经营垄断格局，商业模式优于火电及风光发电 [3] - 通过集团资产注入实现装机容量跨越式增长，2009年、2015年和2023年分别注入三峡、溪洛渡与向家坝、乌东德与白鹤滩等电站 [3] - 2015-2024年，公司营收从242亿元增至845亿元，年复合增长率约13%；归母净利润从115亿元增至325亿元，年复合增长率约11% [4] - 公司估值从2014年7月的约10倍提升至最高接近30倍，尤其在2023-2024年7月A股熊市期间，作为高分红（分红率70%以上）的防御性资产受追捧 [8] 当前股价滞涨的原因 - 2023年两大电站并表后，公司后续缺乏明确的新电站可注入，业绩难以再现“上台阶”式跃升，高估值（一度达成长股水平）需要消化 [11] - 电力市场化改革推进，电价波动加大，未来存在下行风险，例如2018-2020年其综合上网电价曾从0.277元/千瓦时降至0.265元/千瓦时 [12] - 自去年“924”宽信用政策及后续经济托底政策出台后，A股市场风格从防御性红利板块转向科技成长等更具成长性的方向，资金从该类资产流出 [15][16] 当前市场风格与未来展望 - 市场风格自9月以来出现微妙变化，从科技成长小盘股转向大盘价值，例如有色金属和新能源板块近两月涨幅接近10%和14%，而科技指数涨幅不足2% [18] - 科技板块经历大涨后估值高企，人工智能和芯片板块市盈率分别达85倍和177倍，而有色金属、新能源板块估值相对处于洼地 [18] - 市场风格轮动是必然，但红利风格（如长江电力）若要再次大规模占优，可能需要全球黑天鹅事件或等待1-2年后经济进入下一轮周期 [21][22] - 公司未来若利润不再增长，即便估值维持20倍，股价上涨空间也有限，更适合被视作中长期低息债券以获取稳定分红 [22]

文章核心观点 - 长江电力在2014年7月至2024年7月期间股价累计上涨约650%，但自2024年7月后出现高位滞涨，表现远逊于大盘及科技、周期等热门板块 [2][5][16] - 公司过去十年股价走强的核心逻辑是业绩持续增长及契合市场防御风格带来的估值提升，但目前这两大逻辑已发生改变 [15][17] - 在当前牛市背景下，市场风格已从红利防御切换至科技成长，公司未来可能持续跑输大盘，除非出现重大外力干扰 [20][23][24] 长江电力过去十年表现优异的原因 - 公司拥有六座巨型水电站，其中四座位列全球装机容量前十，水电行业高壁垒、特许经营，原料可再生，商业模式显著优于火电、光伏、风电 [6] - 通过集团电站注入，公司实现业绩跨越式增长，2015-2024年营收从242亿元增至845亿元，年复合增长率约13%，归母净利润从115亿元增至325亿元，年复合增长率约11% [7] - 在2014年7月估值仅10倍左右，后因市场风险偏好下行，防御型红利板块受捧，估值最高曾接近30倍，公司常年分红率在70%以上，受机构青睐 [12][13][14] 当前股价滞涨的核心原因 - 2023年两大电站并表后，公司后续已无明确可注入新电站，业绩难以再现“上台阶”式跃升，高估值难以维持 [18] - 电力市场化改革推进，电价波动加大，存在下行风险，2018-2020年公司综合上网电价从0.277元/千瓦时降至0.265元，未来可能再次进入下行周期 [19] - 自去年“924”政策开启宽信用周期，以及今年7月“供给侧改革2.0”推动经济预期好转，市场主线从红利防御转向科技成长，资金从防御型标的流出 [21][22][23] 市场风格分析与展望 - 当前市场风格已从科技成长向有色金属、新能源等价值板块切换，9月初至今有色金属板块涨幅接近10%，新能源板块涨幅约14%，而Wind科技大类指数涨幅不足2% [26][27] - 科技板块经历两轮大涨后估值已偏高，人工智能PE达85倍，芯片PE达177倍，远超历史区间，而有色金属、新能源估值处于相对洼地 [27] - 市场风格轮动是必然，但短期内大规模切换回红利风格可能性低，除非全球黑天鹅事件或宽信用政策收紧，长江电力未来上涨空间受限，更适合视为中长期低息债券获取分红 [29][30]

投资评级 - 报告对长江电力的投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [2] 核心观点 - 公司2025年前三季度业绩符合预期，营业收入为人民币657.41亿元，同比下降0.89%，归母净利润为人民币281.93亿元，同比增长0.60% [7] - 来水偏枯短暂影响第三季度发电量，但秋汛完成三峡水电站175米蓄水，蓄能同比提升20亿千瓦时，保障今冬明春枯水期发电能力 [7] - 财务费用控制成效显著，前三季度财务费用71.61亿元，同比下降15.33%，带息债务及融资利率同步下降 [7] - 控股股东计划增持公司股份40-80亿元，显示对长期发展的信心，截至9月4日已增持4114.71万股，金额11.64亿元 [7] - 分红规划彰显回报实力，2024年分红每股0.943元，对应股息率3.31%，公司承诺高分红比例并历史超额兑现 [7] - 基于水电资产稀缺性、成本控制及红利价值，维持盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为355.61亿元、387.04亿元、412.89亿元，对应市盈率分别为19倍、18倍、17倍 [7] 财务数据与预测 - 2025年前三季度营业总收入657.41亿元，预计2025年全年为897.66亿元，同比增长6.2% [6][7] - 2025年前三季度归母净利润281.93亿元，预计2025年全年为355.61亿元，同比增长9.4% [6][7] - 盈利能力稳健，2025年前三季度毛利率为62.5%，预计2025年全年为60.1% [6] - 净资产收益率（ROE）持续改善，2025年前三季度为12.8%，预计2025年全年提升至16.0% [6] 运营情况 - 2025年前三季度公司境内六座梯级电站总发电量约2351.26亿千瓦时，与上年同期基本持平 [7] - 第三季度总发电量1084.70亿千瓦时，同比下降5.84%，主要电站如乌东德（-15.38%）、白鹤滩（-13.21%）、溪洛渡（-17.03%）发电量同比降幅较大，但三峡（+10.66%）和葛洲坝（+19.46%）发电量增加 [7] - 来水情况显示，2025年前三季度乌东德水库来水总量834.89亿立方米，偏枯6.04%，三峡水库来水总量2988.80亿立方米，偏枯4.54% [7] 其他积极因素 - 公司投资收益表现良好，第三季度投资收益同比提高19.94% [7] - 公司持续进行高成本债务置换，上半年发行的超短期融资券和中期票据票面利率在1.41%-2.16%之间 [7]

公司财务表现 - 前三季度实现营业收入657.41亿元，同比下降0.89% [1] - 前三季度归属于上市公司股东的净利润为281.93亿元，同比增长0.60% [1] - 第三季度实现营业收入290.44亿元，同比下降7.86% [1] - 第三季度归属于上市公司股东的净利润为151.37亿元，同比下降9.16% [1]

股东分红 - 公司拟制定2026 - 2030年股东分红回报规划，每年现金分红不低于当年净利润70%[13][15] - 利润分配方案经多层审议批准，董事会两月内完成股利派发[16][17] 审计机构聘请 - 拟聘信永中和为2025年度财报审计机构，聘期一年，费用300万元[22] - 拟聘致同会计师事务所为2025年度内控审计机构，聘期一年，费用381,930元[29] 审计机构情况 - 2024年信永中和业务收入40.54亿元，审计383家年报收费4.71亿元[25] - 2024年致同业务收入26.14亿元，承接297家年报审计收费3.86亿元[32]

公司人事任命 - 姜德政被聘任为中国长江电力股份有限公司副总经理 [1] - 该任命由公司第六届董事会第四十八次会议于2025年10月29日审议通过 [1][2] 新任副总经理背景 - 姜德政出生于1975年7月，拥有工学硕士学位和正高级工程师职称，为中共党员 [1][5] - 其职业履历包括在公司生产计划部、生产技术部、三峡电厂、溪洛渡电厂担任多项技术与管理职务 [1][5] - 曾任湖北能源集团股份有限公司党委委员、副总经理 [1][5] 公司基本情况 - 中国长江电力股份有限公司创立于2002年9月29日，并于2003年11月在上海证券交易所上市 [6] - 公司是中国最大的电力上市公司和全球最大的水电上市公司 [6] - 业务范围涵盖水力发电、投融资、抽水蓄能、智慧综合能源、新能源和配售电等 [6] 公司业务与运营 - 公司经营区域覆盖中国、秘鲁、巴西、巴基斯坦等多个国家 [6] - 运营管理乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝、三峡、葛洲坝六座梯级电站 [6] - 上述电站构成了世界最大清洁能源走廊 [6]

投资评级与核心观点 - 报告维持对长江电力的“买入”评级 [5] - 目标价为36.55元人民币，较前值32.59元有所上调 [4][5] - 核心观点：9月三峡来水大幅转丰对第三季度业绩形成支撑，且看好公司六库联调、上游龙盘/两河口水库带来的电量增发效应以及金沙江下游水风光储一体化发展前景 [1][4] 第三季度（3Q25）及前三季度（1-9M25）业绩表现 - 3Q25实现营收290.44亿元，同比下降7.78%，但环比第二季度大幅增长47.56% [1] - 3Q25实现归母净利润151.37亿元，同比下降9.13%，但环比第二季度大幅增长92.20% [1] - 1-9M25累计营收657.41亿元，同比微降0.89% [1] - 1-9M25累计归母净利润281.93亿元，同比增长0.60% [1] - 3Q25归母净利润位于报告预期的146.42-162.41亿元区间的下区间 [1] 发电量分析 - 3Q25公司境内6座水电站总发电量同比下降5.84%，但较2025年7-8月的同比降幅已大幅收窄 [2] - 9月三峡水库入库流量同比大幅偏多，是发电量降幅收窄的主因 [1][2] - 分电站看，3Q25乌东德、白鹤滩、溪洛渡、向家坝发电量分别同比下降15.38%、13.21%、17.03%、10.97% [2] - 三峡和葛洲坝电站3Q25发电量则同比增长10.66%和19.46% [2] - 1-9M25六座水电站总发电量为2351.26亿千瓦时，同比微降0.29% [2] - 1-9M25乌东德水库和三峡水库来水总量分别较上年同期偏枯6.04%和4.54% [2] 费用与现金流 - 1-9M25公司财务费用同比下降15.33%至71.61亿元，费用管控较优 [3] - 3Q25财务费用同比下降18.17%，降幅呈现逐季度扩张态势，主要得益于高成本债务置换 [3] - 1-9M25经营活动产生的现金流量净额为428.95亿元，同比下降9.98% [3] - 3Q25经营活动产生的现金流量净额为189.04亿元，同比下降23.35%，主要因当季来水总体偏枯导致发电量下降 [3] 盈利预测与估值 - 基于9月以来来水改善，报告上调公司2025-2027年境内水电发电量预测，分别上调3.32%、2.93%、2.93% [4] - 相应上调2025-2027年归母净利润预测，分别上调3.46%、3.00%、2.86%至336.71亿元、350.75亿元、367.08亿元 [4] - 2025-2027年预测归母净利润的三年复合增速为4.15% [4] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为1.38元、1.43元、1.50元 [4][8] - 估值基于26年预测每股收益1.43元，给予25.5倍市盈率 [4] - 可比公司Wind一致预期2026年平均市盈率为18.2倍 [4] 基本数据与财务比率 - 截至2025年10月30日，公司收盘价为28.47元人民币，市值为6966.1亿元人民币 [6][8] - 预测2025年营业收入为837.92亿元，同比微降0.83% [8] - 预测2025年毛利率为59.04%，净利率为40.72% [19] - 预测2025年净资产收益率（ROE）为15.62% [8][19] - 预测2025年市盈率（PE）为20.69倍，市净率（PB）为3.15倍 [8]

资金流向与市场表现 - 电力设备板块单日获主力资金净流入超123亿元，资金流入额在31个申万一级行业中排名第一 [1] - 绿色能源ETF盘中涨幅超过1.4%，价格触及自2023年2月以来的高点 [1] - 板块内多只成分股表现强劲，恩捷股份、永兴材料涨停，新宙邦上涨超过11%，贝特瑞上涨超过9% [1] 政策与产业周期 - “十五五”规划强调加快建设新型能源体系并推进碳达峰目标，2026-2030年是实现2030年前碳达峰目标的攻坚期 [3] - 光伏产业周期已进入底部关键阶段，经历此轮周期后，行业有望进入由巨头引领、集中度提升的新时代 [3] - 行业头部企业预计将通过协同控制供给来提升产业链集中度，使行业重心回归技术研发与降本增效 [3] 关键材料价格与传导 - 关键材料六氟磷酸锂价格从8月的不足5万元/吨低点，快速上涨至10月30日的10.5万元/吨，实现价格翻番 [3] - 六氟磷酸锂价格上涨对电解液价格的传导正逐步落地，新宙邦表示新签合同将参考最新材料价格定价以提升传导效率 [3] 行业需求与前景展望 - 电池行业旺季需求旺盛，排产逐月向上，销量保持高增长 [3] - 欧洲动力电池需求与全球储能需求超出预期，预计到2026年将保持高增长 [3] - 材料龙头公司已处于满产状态，主流环节供给呈现紧平衡，价格拐点即将到来 [3] - 锂电、动力、储能领域产销两旺，2026年行业龙头公司的业绩指引大幅超出市场预期 [4] - 固态电池在AI时代的刚性需求提升，其板块在第四季度有密集催化剂落地 [4]

新能源板块市场表现 - 新能源板块延续本周涨势，恩捷股份涨停，新宙邦涨幅超过9%，湖南裕能和天合光能涨幅超过7%，碳中和ETF南方(159639)冲击三连涨 [1] 政策面驱动因素 - 商务部发布关于拓展绿色贸易的实施意见，提出发挥碳定价机制和绿证绿电支撑作用，引导外贸企业利用碳定价机制拓展国际市场 [2] - 开源证券指出，收入端政策不确定性落地，市场化改革进入深水区，风电政策底已现 [2] - 136号文推动新能源全面入市，辅以场外价差结算机制，绿电收入端政策不确定性落地 [2] - 山东、甘肃、新疆、云南四省已完成首轮机制电价竞价 [2] - 风电增值税补贴退坡，政策底已现 [2] 行业基本面改善 - 新能源板块第三季度修复态势明显，隆基绿能第三季度净利润为-8.34亿元，连续两个季度实现减亏，现金流净额实现由负转正 [2] - 近期碳酸锂价格持续上涨，海外锂矿端挺价情绪持续，广州期货交易所交投最活跃的碳酸锂合约已连续六个交易日上涨 [2] 相关投资工具 - 碳中和ETF南方(159639)紧密跟踪SEEE碳中和指数，覆盖新能源发电、储能、锂电等核心环节，以及清洁能源、储能等深度低碳个股和火电、钢铁等碳减排潜力较大的企业 [2] - 该ETF权重股包括宁德时代、紫金矿业、长江电力、比亚迪、阳光电源、汇川技术、隆基绿能等 [2]