投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1] 核心观点 - 公司改革思路正确，通过差异化的商品和服务吸引消费者重回线下，区域竞争力增强[6] - 预计公司2025-2027年实现营业收入179.04/182.49/184.46亿元，同比-1.92%/+1.92%/+1.08%，实现归母净利润2.20/2.66/2.99亿元，同比+66.36%/+20.99%/+12.64%，对应PE 31X/26X/23X[6] 财务表现 - 2025年第三季度实现营业收入45.81亿元，同比-3.87%，但同比2019年同期+14.52%[6] - 2025年第三季度实现归母净利润0.23亿元，同比+24.34%，但同比2019年同期-81.79%[6] - 2025年第三季度实现归母扣非净利润0.16亿元，同比+469.57%，但同比2019年同期-86.76%[6] - 2025年第三季度扣非归母净利率0.35%，同比+0.29个百分点，但同比2019年同期-2.65个百分点[6] - 2025年第三季度毛利率23.79%，同比+1.14个百分点，同比2019年同期+2.32个百分点[6] - 2025年第三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为18.96%/2.10%/0.01%/0.95%，同比+0.17/+0.16/-0.06/-0.36个百分点[6] 经营策略与成效 - 门店调改提质增效，客流回归增长，公司自2024年11月起加大门店调改升级，提升商品、服务及环境质量[6] - 公司持续加强供应链优化和商品开发，强化服务体验和经营效率，带来门店客流增长、综合毛利率提升及费用总额下降[6] - 截至2025年第三季度，公司拥有综合超市242家、社区生鲜食品超市400家、乡村超市202家、零食店143家、好惠星折扣店7家、便利店等其他业态门店96家[6] - 公司优化选址策略，精准布局新店，确保开店质量，区域优势持续增强[6] - 2025年第一至第三季度省外营业收入22.7亿元，同比+1.67%，毛利率20.55%，同比+1.35%，收入及毛利增长均优于省内[6] - 公司坚定顾客导向，加快门店调改升级，通过商品迭代、体验升级、服务优化提高营运质量[6] - 公司积极推进裸采和SPAR联采，提升商品整体竞争力，加快向制造型零售转变，加强工厂研产销一体化协同[6] - 公司自有品牌及定制化商品占比由13%提高到15%[6] 财务预测摘要 - 预计2025年营业收入179.04亿元，同比-1.92%，归母净利润2.20亿元，同比+66.36%[6] - 预计2026年营业收入182.49亿元，同比+1.92%，归母净利润2.66亿元，同比+20.99%[6] - 预计2027年营业收入184.46亿元，同比+1.08%，归母净利润2.99亿元，同比+12.64%[6] - 预计2025年每股收益0.34元，2026年0.42元，2027年0.47元[6] - 预计2025年市盈率31.26倍，2026年25.84倍，2027年22.94倍[6]

会议参与情况 - 出席会议股东和代理人165人[4] - 出席股东持表决权股份474,673,036股，占比76.6983%[4] - 在任董事7人出席2人，监事3人出席1人[7] 议案表决情况 - 取消监事会及修订《公司章程》议案，A股同意票471,736,247，比例99.3813%[8] - 修订、制定公司部分管理制度议案，A股同意票471,755,957，比例99.3854%[9] 其他信息 - 会议于2025年10月31日在山东威海召开[5] - 见证律所是上海市锦天城律师事务所[10] - 律师见证表决结果合法有效[11]

会议信息 - 公司董事会于2025年10月16日公告股东会会议通知[5] - 现场会议于2025年10月31日下午14：30召开[5] 参会情况 - 出席现场会议股东及代表165人，代表股份474,673,036股，占比76.6983%[7] - 参与网络投票股东161人，代表股份24,774,307股，占比4.0031%[7] - 中小投资者163人，代表股份25,316,947股，占比4.0907%[7] 议案审议 - 审议《关于取消监事会及修订<公司章程>的议案》等议案[11] - 议案1获出席股东有效表决权三分之二以上通过[11] 合规情况 - 股东会召集、召开、人员资格、表决程序均符合规定[6][8][12]

公司基本情况 - 公司成立于1981年6月16日，于2016年12月13日在上海证券交易所上市，注册和办公地址均为山东省 [1] - 公司是山东省超市龙头，主营业务为超市连锁经营，构建了全国稀缺的生鲜供应链，具备全产业链优势 [1] - 公司所属申万行业为商贸零售 - 一般零售 - 超市，所属概念板块包括社区团购、新零售、农村电商核聚变、超导概念、核电 [1] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入为135.88亿元，在行业中排名第2位，高于行业平均数111.43亿元和中位数65.52亿元，但低于第一名永辉超市的424.34亿元 [2] - 主营业务构成中，食品化洗收入42.53亿元占比47.22%，生鲜收入38.47亿元占比42.71% [2] - 2025年三季度净利润为1.96亿元，行业排名第3位，高于行业平均数-6210.44万元和中位数1.14亿元 [2] - 年初至三季度末营收同比减少3.81%，但归母净利润同比增加9.43% [6] - 山东省外直营收入同比增加1.67% [6] 财务指标分析 - 2025年三季度资产负债率为81.89%，高于行业平均的65.35%，去年同期为82.00% [3] - 当期毛利率为23.93%，低于行业平均的25.54%，去年同期为23.26% [3] - 25Q1-Q3毛利率为20.37%，期间费用率为21.30% [5] - 三季度毛利率为23.79%，现金流净额15.84亿元，同比增加1.08% [6] 公司治理与股东结构 - 公司实际控制人为王培桓，其担任董事长兼总经理，2024年薪酬为110万元，较2023年的150万元减少40万元 [4] - 截至2025年9月30日，A股股东户数为2.18万户，较上期减少10.62%；户均持有流通A股数量为2.93万股，较上期增加11.89% [5] - 十大流通股东中，华夏大盘精选混合A持股371.26万股，相比上期减少213.79万股；香港中央结算有限公司持股355.15万股，相比上期减少102.21万股 [5] 业务运营与门店拓展 - 截至25Q3门店总数达1090家，新开直营店7家、加盟店13家，关闭14家 [5] - 公司持续加强供应链优化和商品开发，推动门店调改升级，盈利能力提升 [5] 机构观点与预测 - 申万宏源维持公司25-27年归母净利润预测分别为2.01/2.43/2.72亿元，对应PE为34/28/25倍，维持"买入"评级 [5] - 国信证券维持2025-2027年归母净利润预测为2.23/2.33/2.42亿元，对应PE分别为30/28.7/27.7倍，维持"优于大市"评级 [6]

投资评级 - 报告对家家悦维持"买入"评级 [2] 核心观点 - 2025年三季度经营质量明显提升，供应链调优持续推进 [1] - 25Q1-Q3实现营收135.88亿元，同比下降3.81%，归母净利润2.06亿元，同比增长9.43% [7] - 25Q3单季度营收45.81亿元，同比下降3.87%，归母净利润0.23亿元，同比增长24.34% [7] - 公司持续优化门店结构布局和供应链系统，提升经营效率，聚焦品质零售 [7] - 维持2025-2027年归母净利润预测分别为2.01亿元、2.43亿元、2.72亿元，对应市盈率为34倍、28倍、25倍 [7] 财务表现 - 25Q1-Q3毛利率为20.37%，同比提升1.10个百分点 [7] - 25Q3单季度毛利率为23.79%，同比提升1.14个百分点 [7] - 25Q1-Q3期间费用率为21.30%，同比下降0.80个百分点 [7] - 25Q1-Q3归母净利率为1.51%，同比提升0.18个百分点 [7] - 25Q3单季度归母净利率为0.50%，同比提升0.12个百分点 [7] - 2025年预测营业总收入188.02亿元，同比增长3.0% [6] 门店运营 - 截至25Q3门店总数1090家，其中直营门店921家、加盟店169家 [7] - 25Q3新开直营门店7家，新增加盟店13家 [7] - 25Q3关闭门店14家，低于25Q2的25家、25Q1的20家和24Q3的36家 [7] - 按业态划分，综合超市242家、社区生鲜食品超市400家、乡村超市202家、其他业态246家 [7] 区域与业态分析 - 25Q1-Q3山东省内主营业务收入99.97亿元，同比下降4.77% [7] - 25Q1-Q3省外地区主营业务收入22.71亿元，同比增长1.67% [7] - 山东省内直营门店毛利率20.33%，同比提升1.04个百分点 [7] - 省外地区直营门店毛利率20.55%，同比提升1.35个百分点 [7] - 25Q1-Q3直营门店中综合超市营收73.68亿元，同比下降1.33%，毛利率20.86% [7] - 社区生鲜食品超市营收34.38亿元，同比下降6.48%，毛利率19.48% [7] - 乡村超市营收12.74亿元，同比下降8.18%，毛利率19.70% [7] - 其他业态营收1.88亿元，同比下降6.05%，毛利率21.83% [7]

市场整体表现 - 上证综指报3993.52点，下跌0.09%，但仍收于半年线之上 [1] - A股总成交额为10089.87亿元 [1] - 当日有66只A股价格突破了半年线 [1] 突破半年线个股表现 - 理邦仪器（300206）今日涨幅16.28%，换手率10.82%，最新价14.07元，半年线为12.24元，乖离率达14.95%，为最高 [1] - 税友股份（603171）今日涨停（10.00%），换手率1.66%，最新价49.82元，半年线为46.64元，乖离率为6.81% [1] - 方正电机（002196）今日涨停（9.98%），换手率6.64%，最新价9.92元，半年线为9.33元，乖离率为6.27% [1] - 山西汾酒（600809）今日涨幅3.00%，换手率0.31%，最新价190.40元，半年线为188.06元，乖离率为1.24% [2] - 三六零（601360）今日涨幅1.05%，换手率0.53%，最新价10.60元，半年线为10.52元，乖离率为0.79% [2] 其他突破半年线个股 - 乖离率较小的个股包括中原高速、华达新材、瑞普生物等，刚刚站上半年线 [1] - 国子软件（920953）今日涨幅3.42%，换手率2.79%，最新价38.11元，半年线为37.60元，乖离率为1.37% [2] - 万兴科技（300624）今日涨幅2.12%，换手率2.97%，最新价70.35元，半年线为69.62元，乖离率为1.04% [2]

投资评级 - 报告对家家悦（603708 SH）的投资评级为“优于大市”并维持该评级 [1][5][9] 核心观点 - 公司三季度盈利水平持续提升，供应链优化释放业绩弹性 [1] - 公司近年来积极推动门店业态升级调整及商品组合优化，效果逐步显现，综合毛利率提升且费用率优化，有效提升经营质量 [3][9] - 中长期来看，公司将持续夯实供应链建设能力，增强核心竞争壁垒，在巩固核心超市业务的同时，积极开拓布局折扣零售业态，为发展贡献增量 [3][9] 三季度财务表现 - 三季度实现营收45 81亿元，同比下滑3 87% [1] - 三季度取得归母净利润0 23亿元，同比增长24 34% [1] - 三季度扣非归母净利润0 16亿元，同比大幅增长469 57% [1] - 年初至三季度末，公司营收同比下滑3 81%，归母净利润同比增长9 43% [1] - 年初至三季度末，公司实现经营性现金流净额15 84亿元，同比增长1 08% [2] 区域收入与门店拓展 - 分区域直营收入：山东省内收入99 97亿元，同比下滑4 77%；山东省外收入22 71亿元，同比增长1 67% [2] - 门店拓展：三季度新开直营门店7家，新增加盟店13家，关闭门店14家，报告期末门店总数达1090家 [2] - 分业态门店数量：综合超市242家、社区生鲜食品超市400家、乡村超市202家、零食店143家、好惠星折扣店7家、便利店等其他业态门店96家 [2] 盈利能力与费用控制 - 三季度毛利率为23 79%，同比提升1 14个百分点 [2] - 三季度销售费用率18 96%，同比略增0 17个百分点；管理费用率2 1%，同比略增0 16个百分点；财务费用率0 95%，同比下降0 36个百分点 [2] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润预测：2025年2 23亿元、2026年2 33亿元、2027年2 42亿元 [3][9] - 对应市盈率（PE）：2025年30倍、2026年28 7倍、2027年27 7倍 [3][9] - 预测营业收入：2025年190 58亿元（+4 40%）、2026年197 98亿元（+3 88%）、2027年205 32亿元（+3 71%） [4] - 预测净利润增速：2025年69 33%、2026年4 35%、2027年3 80% [4] - 预测净资产收益率（ROE）：2025年8 99%、2026年9 04%、2027年9 04% [4] 基础数据与市场走势 - 当前收盘价10 49元，总市值66 96亿元 [5] - 52周最高价14 54元，最低价9 15元 [5] - 近3个月日均成交额61 16百万元 [5]

核心观点 - 公司25Q3基本面持续改善，门店规模稳中有增，未来关注收入端转正节奏 [1] 财务表现 - 25年前三季度公司实现收入135.88亿元，同比下降3.8% [1] - 25年前三季度实现归母净利润2.06亿元，同比增长9.4% [1] - 25年前三季度实现扣非净利润1.97亿元，同比增长25.8% [1] - 25Q3单季度实现收入45.81亿元，同比下降3.9% [1] - 25Q3单季度实现归母净利润0.23亿元，同比增长24.3% [1] - 25Q3单季度实现扣非净利润0.16亿元，同比增长469.6% [1] - 25Q3综合毛利率为23.8%，同比提升1.2个百分点 [1] - 25Q1/Q2/Q3综合毛利率分别为24.3%/23.7%/23.8%，同比分别提升0.3/0.7/1.2个百分点，连续三个季度同比正增长 [2] - 25Q3财务费用为0.43亿元，同比减少0.19亿元 [1] - 25Q3销售费用率为18.9%，同比增加0.1个百分点 [1] - 25Q3管理费用率为2.1%，同比增加0.2个百分点 [1] 盈利能力与成本控制 - 毛利率持续改善得益于公司持续推进的商超调改带来的产品结构变化，以及相对高毛利率产品和自有品牌产品销售占比提升 [2] - 精简供应链也带来了毛利率的提升 [2] 门店运营 - 截至25Q3期末，公司体系各类门店总数达1090家，其中直营门店921家、加盟店169家 [2] - 25Q3期末门店数较25H1期末净增加6家 [2] - 门店业态包括综合超市242家、社区生鲜食品超市400家、乡村超市202家、零食店143家、好惠星折扣店7家、便利店等其他业态门店96家 [2] 未来展望 - 公司整体盈利能力稳步提升，但收入端持续负增长 [2] - 随着门店调改逐步落地，收入将获得较好改善 [2] - 根据公司25年半年报，截至25H1期末已完成30家门店的调改升级，调改完成门店在总体门店中占比仍低，未来随着占比提升，收入端有望转正 [2]

财务业绩 - 第三季度实现收入45.81亿元，同比下降3.87% [1][2] - 第三季度归母净利润2277万元，同比增长24.34%，扣非净利润1589万元，同比增长469.57% [1][4] - 前三季度实现收入135.88亿元，同比下降3.81% [2] - 前三季度经营性现金流净额15.84亿元，同比增长1.08% [1] 收入结构 - 前三季度主营业务收入同比下降3.64%，其中综合超市、社区生鲜、乡村超市、其他业态收入同比各降1.33%、6.48%、8.18%、6.05% [2] - 前三季度山东地区收入同比下降4.77%，省外地区收入同比增长1.67% [2] - 期末门店总数1090家，包括直营店921家、加盟店169家 [2] 盈利能力 - 第三季度主营业务毛利率20.59%，同比增加1.1个百分点 [3] - 前三季度主营业务毛利率20.37%，同比增加1.1个百分点 [3] - 分业态看，前三季度综合超市、社区生鲜食品超市、乡村超市毛利率同比各增1.08、1.14、1.21个百分点 [3] - 分地区看，前三季度山东地区毛利率同比增加1.04个百分点，省外地区毛利率同比增加1.35个百分点 [3] 费用控制 - 第三季度期间费用率22.01%，同比减少0.09个百分点 [4] - 第三季度销售费用率同比增加0.17个百分点至18.96%，管理费用率同比增加0.16个百分点至2.10%，财务费用率同比减少0.36个百分点至0.95% [4] 运营动态 - 三季度新开直营门店7家，新增加盟店13家，关闭直营门店14家 [2] - 利润大增主要得益于供应链优化、商品开发及门店调改升级，提升了运营效率和毛利率 [4] 未来展望 - 公司得益于区域密集布局、多业态协同、供应链建设，构筑强竞争壁垒 [5] - 预计2025-2027年归母净利润各2.07亿元、2.50亿元、2.88亿元，同比增长57.2%、20.6%、15.0% [5]

投资评级 - 报告对家家悦（603708.SH）维持“增持”评级 [5][6] 核心观点 - 公司三季度扣非净利润同比大幅增长469.57%，供应链改革成效显著，利润弹性开始释放 [1][4] - 公司通过区域密集布局、多业态协同及供应链建设构筑了强大的竞争壁垒，且省外业务已呈现显著减亏趋势 [5] - 随着同店企稳、省外减亏以及供应链改革带来的毛利率提升，公司已步入利润弹性释放期 [10] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.07亿元、2.50亿元、2.88亿元，同比增长57.2%、20.6%、15.0% [10][11] 财务业绩表现 - **第三季度业绩**：2025年第三季度实现营业收入45.81亿元，同比下降3.87%；归母净利润2277万元，同比增长24.34%；扣非归母净利润1589万元，同比大幅增长469.57% [1][4] - **前三季度业绩**：2025年1-9月实现营业收入135.88亿元，同比下降3.81%；前三季度经营性现金流净额15.84亿元，同比增长1.08% [1][2] - **盈利能力提升**：第三季度主营业务毛利率为20.59%，同比增加1.1个百分点；前三季度主营业务毛利率20.37%，同比亦增加1.1个百分点 [3] - **费用控制**：第三季度期间费用率为22.01%，同比减少0.09个百分点，其中财务费用率同比下降0.36个百分点至0.95% [4] 业务运营分析 - **收入结构**：前三季度主营业务收入同比下降3.64%，分业态看，综合超市、社区生鲜、乡村超市、其他业态收入同比分别下降1.33%、6.48%、8.18%、6.05% [2] - **区域表现**：前三季度山东地区收入同比下降4.77%，省外地区收入同比增长1.67% [2] - **门店网络**：第三季度新开直营门店7家，新增加盟店13家，关闭直营门店14家；截至期末，门店总数达1090家，包括直营店921家和加盟店169家 [2] - **毛利率分拆**：分业态看，前三季度综合超市、社区生鲜食品超市、乡村超市毛利率同比分别增加1.08、1.14、1.21个百分点；分地区看，山东地区和省外地区毛利率同比分别增加1.04和1.35个百分点 [3]