报告核心观点 - 同程旅行作为国内下沉市场的OTA龙头企业，有望享受大众旅游的时代红利，背靠腾讯和携程两大股东，自身流量和供给资源优势显著[3][6] 7月金股组合 - 滨江集团（002244.SZ）、顺丰控股（002352.SZ）、极兔速递-W（1519.HK）、卫星化学（002648.SZ）、安集科技（688019.SH）、海优新材（688680.SH）、合锻智能（603011.SH）、黄山旅游（600054.SH）、胜宏科技（300476.SZ）、南亚新材（688519.SH）[2] 市场指数表现 - 上证综指收盘价3497.48，涨0.70%；深证成指收盘价10588.39，涨1.47%；沪深300收盘价3998.45，涨0.84%；中小100收盘价6615.57，涨1.25%；创业板指收盘价2181.08，涨2.39%[4] 行业表现（申万一级） - 通信涨2.89%、电力设备涨2.30%、电子涨2.27%、建筑材料涨2.12%、传媒涨1.73%；公用事业跌0.37%、银行跌0.24%、家用电器涨0.21%、交通运输涨0.22%、医药生物涨0.31%[5] 同程旅行公司情况 - 由同程网和艺龙合并而来，是中国领先的一站式旅游服务平台，已跻身OTA行业前三，核心业务为在线旅游平台，提供交通、住宿预订及配套增值旅游产品及服务[6] - 2024年公司实现营收173.4亿元，同比+45.8%；经调整净利润27.9亿元，同比+26.7%[6] OTA行业情况 - 规模：受益于文旅行业高景气度，2024年在线旅游市场规模重回万亿，低线城市为重要增量市场，交通在线预订GMV占比较高，住宿在线预订渗透率仍在爬升[7] - 格局：当前市场为一超多强，携程占据半壁江山，同程、美团、飞猪等平台错位竞争，内容、电商平台入局对格局冲击有限[7] - 议价能力：交通方面变现率较低，主要引流；住宿业务变现率较高，龙头酒店集团或加剧与OTA竞争，变现率长期有下降压力，短期内酒店依赖OTA导流[7] 同程旅行公司优势 - 超8成用户来自非一线城市，深耕下沉市场，与其他OTA平台错位竞争，有望享受低线市场红利[8] - 与腾讯、携程深度合作，腾讯提供流量入口，携程共享酒旅库存，公司发力产业链建设和拓展国际业务，有望贡献业绩增量[8]

募集资金使用情况 - 公司于2024年7月29日通过董事会和监事会决议，批准使用不超过人民币1.5亿元的闲置可转债募集资金暂时补充流动资金 [2] - 资金用途限定于与主营业务相关的生产经营活动，使用期限自董事会审议通过之日起不超过12个月 [2] - 公司已实际使用人民币1.5亿元闲置募集资金，并确保不影响原募投项目建设进度 [2] 资金管理措施 - 公司承诺根据募投项目进展及时归还资金至专用账户，并已通知保荐机构及代表 [3] - 资金安排合理，运用情况良好，未对投资计划造成干扰 [2]

海优转债发行概况 - 发行规模为人民币6.94亿元，共694万张，每张面值100元 [3][4] - 债券期限为6年，自2022年6月23日至2028年6月22日 [4] - 票面利率采用阶梯式设计，第一年0.30%至第六年2.70% [4] - 初始转股价格为217.42元/股，转股期自2022年12月29日起 [5][6] 信用评级变动 - 2025年主体信用等级下调至"A"，债券信用等级同步下调至"A"，展望维持"稳定" [8] - 评级下调主因2024年经营业绩恶化，毛利率及EBITDA利润率转负，净亏损达5.58亿元 [8][9] - 光伏产业链调整导致产能利用率低，销售集中度高且营运资金被占用加剧风险 [8] 经营业绩分析 - 2024年净利润亏损5.58亿元，主要因光伏胶膜价格下行及销量收缩 [9] - 原材料树脂价格下降传导至产品售价，叠加谨慎销售政策导致收入锐减 [9] - 固定资产折旧增加、资产减值计提及研发投入扩大进一步推高亏损 [9] 行业与市场影响 - 光伏行业竞争加剧，胶膜细分市场面临价格压力 [9] - 公司产能扩张与市场需求不匹配，短期消化压力显著 [8] - 行业周期性调整持续影响公司盈利能力和资本实力 [8][9] 债券条款执行 - 采用每年付息一次方式，付息债权登记日为付息日前一交易日 [5] - 转股价格调整机制覆盖股票股利、增发配股等情形，公式明确保留两位小数 [6][7] - 未设置担保措施，登记托管机构为中国结算上海分公司 [8]

可转债发行 - 2022年6月23日发行694.00万张可转换公司债券，总额69,400.00万元[6] - 2022年7月21日可转债在上海证券交易所挂牌交易[6] - 可转债期限为2022年6月23日至2028年6月22日[13] 可转债条款 - 票面利率第一年0.30%、第二年0.40%、第三年0.80%、第四年1.60%、第五年2.20%、第六年2.70%[13] - 转股期自2022年12月29日起至2028年6月22日止[18] - 初始转股价格为217.42元/股[19] 信用评级 - 公司主体长期信用等级下调为"A"，"海优转债"信用等级下调为"A"，评级展望维持"稳定"[26] 业绩情况 - 2024年归属于上市公司股东的净利润为-55843.59万元[27] - 2024年经营业绩进一步下滑，毛利率及EBITDA利润率转负，产生净亏损[26] 亏损原因 - 光伏和胶膜市场竞争严峻，树脂价格降，销售价下调，销量减致营收及毛利润减少[27] - 胶膜行业竞争加剧，产品销售价下调，毛利率下降，扩产后折旧及摊销成本增加致亏损扩大[27] - 对光伏业务各项资产计提较大金额资产减值准备[27] - 新产品研发等投入相较上年持续增加，对业绩造成负面影响[27] 经营状况 - 截至报告出具日，各项业务经营正常，有息负债按时还本付息[27] - 本次信用评级变化未对日常经营构成重大不利影响[27]

资金使用 - 2024年7月29日公司审议通过用不超1.5亿元闲置可转债募资补流议案[2] - 公司实际使用1.5亿元闲置可转债募资补流[2] - 2025年7月8日公司提前将1.5亿元归还至募资专户[3]

核心观点 - 本轮落后产能退出安排从行业自律层面上调至最高层级，行情或呈“脉冲性”，细分行业将显著分化，相关行业企稳有助于A股“中枢”抬升；6月产需预期边际回暖，盈利因子有望修复，下半年市场有望中枢上行震荡 [6][7][8][9][10] 7月金股组合 - 包含滨江集团（002244.SZ）、顺丰控股（002352.SZ）、极兔速递 - W（1519.HK）等10只股票 [2] 市场指数表现 - 上证综指收盘价3472.32，涨0.32%；深证成指收盘价10508.76，跌0.25%；沪深300收盘价3982.20，涨0.36%；中小100收盘价6590.53，跌0.21%；创业板指收盘价2156.23，跌0.36% [4] 行业表现（申万一级） - 银行、传媒、综合等行业上涨，美容护理、有色金属、基础化工等行业下跌，其中银行涨幅1.84%居首，美容护理跌幅1.87%居前 [5] 策略研究：助力“中枢”抬升 - 本轮落后产能退出工作在7月1日前已有迹象，7月1日中央财经委会议标志退出安排升至最高层级 [6] - 行情或呈“脉冲性”，因需求侧尚不明确，与2016年供给侧改革时不同；细分行业将显著分化，建议关注部分外需新行业和“动力煤”老行业 [7] - 相关行业企稳有助于A股实现“权重搭台，科技成长唱戏”结构和“中枢”抬升 [8] 策略研究：市场更新 - 6月产需预期边际回暖，5月工业企业利润走弱，6月PMI小幅回升，产需预期修复，但价格分项偏弱，经营活动预期弱于季节性均值 [9] - 价格拖累有望减弱，库存有望延续韧性，短期价格压力最大时点或已过去，7月关税或阶段性落地，企业生产经营预期有望修复 [9] - 进入7月盈利贡献有望提升，当前市场对盈利因子计价较弱，7 - 8月中报业绩窗口期盈利因子有望修复，下半年市场有望中枢上行震荡，未来一个月市场占优风格为高盈利、小市值、高估值 [10]

可转债发行 - 公司于2022年6月23日发行694.00万张可转换公司债券，总额69,400.00万元[4] 转股情况 - 2025年4 - 6月转股金额为0元，数量为0股，占比0.00%[3][9] - 截至2025年6月30日，累计转股金额60,000元，数量325股，占比0.000387%[3][9] - 截至2025年6月30日，未转股金额693,940,000元，占发行总量99.991354%[3][9] 转股价格与期限 - “海优转债”初始转股价格217.42元/股，自2025年4月23日起为46.80元/股[5][6][7][8] - 转股期自2022年12月29日至2028年6月22日[9] 股本情况 - 2025年4月1日和6月30日，无限售条件流通股和总股本均为84,020,325股[11]

评级情况 - 前次公司主体和“海优转债”信用等级为“A+”，本次为“A”[2] - 评级展望均为“稳定”[2][3] 评级时间与机构 - 前次评级时间为2024年6月28日，机构为中证鹏元[2] - 2025年6月27日中证鹏元出具跟踪评级报告[3] 报告刊载 - 本次跟踪评级报告于2025年6月27日刊载至上海证券交易所网站[3]

信用评级 - 2025年主体信用等级和海优转债评级下调至A，上次为A+，评级展望稳定[7] 债务与资产 - 2024年末总债务规模收缩至13.40亿元，资产负债率降至50.16%，总债务/总资本降至45.46%[9][11] - 2024年末总资产同比下降40.10%，负债规模收缩，产权比率降低[48] - 2024年末公司总债务规模降至13.40亿元，短期债务规模及占比降低[55] 经营业绩 - 2024年公司实现营业收入25.24亿元，同比下滑46.81%[36] - 2025年1 - 3月营业收入3.16亿元，同比下滑64.02%，净亏损0.57亿元，同比扩大204.86%[16] - 2024年净亏损达5.58亿元，净亏损占上年末净资产比重为25.40%[16] - 2024年销售毛利率为 - 0.44%，EBITDA利润率为 - 3.26%[9] - 2025年1季度销售毛利率为-1.04%[53] 产品销售 - 2024年胶膜出货量同比下滑24.99%，市场份额下滑[16] - 2024年光伏胶膜产品收入25.04亿元，占比99.18%，毛利率转负[37] - 2024年非光伏胶膜产品收入2065.78万元，占比0.82%，毛利率28.22%[37] - 2024年EVA胶膜平均售价同比下滑32.09%，共挤型/POE胶膜平均售价同比下滑33.00%[38] - 2024年公司前五大客户销售收入占营业收入比重为59.18%[39] - 2024年公司主营业务收入中外销占比为1.42%[40] 产能与项目 - 2024年及2025年1 - 3月公司产能利用水平持续下降，分别为57.61%、33.44%[16] - 截至2024年末，公司胶膜累计投产产能7.30亿平方米[41] - 年产2亿平方米光伏封装胶膜项目一期预计2025年三季度达预定可使用状态，平湖、越南基地完全达产将分别释放1.0亿、0.5亿平方米产能[42] - 截至2024年末，该项目一期预计募集资金投入3.19亿元，实际已投0.94亿元，设计新增产能20000.00万平方米[43] 资金与股份 - 海优转债发行规模6.94亿元，债券余额6.9394亿元[18] - 截至2024年末，已使用闲置可转债募集资金1.50亿元补充流动资金，募集资金专项账户余额8130.54万元[19] - 截至2025年3月末，控股股东李民、李晓昱夫妇合计直接持有公司34.23%股份，无股权质押[20] - 截至2025年6月23日收盘，海优新材股价39.41元，海优转债转股价46.80元，转股溢价率38.07%[20] 子公司与资产受限 - 2024年公司合并报表新设3家子公司，注销2家子公司[20] - 截至2024年末，公司受限资产合计1.91亿元，主要系1.57亿元固定资产厂房与0.32亿元无形资产土地因借款抵押受限[49] 采购与供应 - 2024年EVA粒子在地化供应率达73.0%左右，POE粒子在地化供应率为6.2%，预计2025年在地化率将提升[45] - 2024年公司前五名供应商采购合计额占当期采购总额比例为60.99%[45] 财务指标对比 - 2025年3月资产负债率为48.14%，2024年为50.16%，2023年为59.16%，2022年为61.69%[65] - 2025年3月销售毛利率为 -1.04%，2024年为 -0.44%，2023年为3.35%，2022年为7.87%[65] - 2025年3月经营活动产生的现金流量净额为0.45亿元，2024年为3.60亿元，2023年为 -10.68亿元，2022年为 -29.15亿元[65] - 2025年3月速动比率为2.48，2024年为2.13，2023年为1.46，2022年为1.21[66] - 2025年3月现金短期债务比为1.53，2024年为0.93，2023年为0.77[66] 其他 - 2024年公司新增计提1.20亿元存货减值损失，计提固定资产减值损失0.82亿元[16] - 2024年公司管理费用同比增长30.86%[53] - 2024年公司经营活动现金净流入3.60亿元，自由现金流转正[59] - 2024年公司EBITDA及FFO转负，偿债能力指标明显弱化[59] - 2024年末公司速动比率与现金短期债务比指标有所回升，短期流动性持续改善[61] - 截至2025年3月末，公司银行总授信额度为37.55亿元，剩余未使用授信额度32.79亿元[61] - 2022年1月1日至2025年5月30日，公司本部无未结清不良类信贷记录，债券按时偿付[64]

本期债券基本情况 - 核准文件及规模：2022年6月23日向不特定对象发行694万张可转债，每张面值100元，总额6.94亿元，中国证监会证监许可〔2022〕1014号文同意注册[2] - 上市信息：2022年7月21日起在上交所挂牌交易，债券简称"海优转债"，代码118008[3] - 债券期限：自2022年6月23日至2028年6月22日，共6年[3] - 票面利率：第一年0.30%、第二年0.40%、第三年0.80%、第四年1.60%、第五年2.20%、第六年2.70%[3] - 转股条款：初始转股价217.42元/股，最新转股价46.80元/股，存续期间经历多次向下修正[21][22][23] 募集资金使用情况 - 募集资金总额：6.94亿元，实际净额6.91亿元[15] - 资金投向： - 年产2亿平方米光伏封装胶膜项目（一期）平湖海优威：承诺投资3.19亿元，累计投入7,295万元，进度29.51%[16] - 年产2亿平方米光伏封装胶膜项目（一期）越南海优威：承诺投资2.55亿元，累计投入2.37亿元，进度100.66%[16] - 年产1.5亿平米光伏封装材料项目（一期）：已结项[16] - 补充流动资金：1.2亿元已全部投入[16] - 变更情况：盐城项目实施地点变更为浙江平湖，新增越南实施主体[17] 发行人经营与财务状况 - 主营业务：光伏封装胶膜（透明EVA、白色增效EVA、POE胶膜）及汽车新型膜材料[14] - 2024年业绩： - 营业收入25.91亿元，同比下降46.81%[15] - 归母净利润-5.58亿元，亏损同比扩大[15] - 总资产32.25亿元，同比下降40.10%；净资产16.07亿元，下降26.90%[15] - 业绩变动原因： - 光伏胶膜行业竞争加剧导致产品价格下调、毛利率下降[15] - 固定资产折旧及摊销成本增加[15] - 计提大额资产减值准备[15] - 新产品研发及市场推广投入增加[15] 信用评级跟踪 - 初始评级（2022年4月）：主体AA-，债券AA-[12] - 2024年跟踪评级：主体A+，债券A+，展望稳定[19]