报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 东鹏控股作为瓷砖行业龙头，零售渠道经长期建设已形成较强掌控力，并拓展工长等流量入口，同时工程端携手装企开拓整装市场，2025 年有望触底，预计 2025 - 2027 年营收分别为 60.1 亿元、61.1 亿元、65.8 亿元，归母净利润分别为 3.54 亿元、4.07 亿元、4.91 亿元，三年业绩复合增速 17.8% [3] 根据相关目录分别进行总结 零售起家的建陶企业，经营质量优异 - 东鹏控股始创于 1972 年，主营瓷砖和卫浴业务，瓷砖是主要收入利润来源，收入占比 80%以上，经销收入占比 60%以上，大 C 端收入占比 70%以上 [1][13][20] - 2024 年受需求减弱、市场竞争激烈影响，收入 64.7 亿元，同比下滑 16.8%，归母净利润 3.3 亿元，同比下滑 54.4% [1] - 实控人合计持股 45.84%，股权结构稳定；2024 年调整股权激励方案，激发管理团队积极性 [40][43] 行业：二手房需求火热，供给侧加速出清 需求：二手房韧性支撑，需求拐点临近 - 2024 年以来地产销售、竣工仍下滑，新房需求收缩，但存量房旧改需求及二手房重装需求为家装需求提供韧性支撑 [46] - 2024 年重点 30 城二手房成交套数同比增长约 7%，Q4 同比增长约 35%，25Q1 北上广深等 14 城二手房成交面积合计 3242 万平，同比增长 36.4%，二手房成交火热为 2025 年需求带来边际改善 [48] - 人口结构成为地产需求主导因素，我国 40 - 44 岁人群数量 2021 年开始拐头向上，改善型需求增加，二手房活跃具备持续性 [54] - 预计 2025 年全国二手房装修面积占比约 37%，旧房改造装修面积约占比约 21%，存量房市场装修需求占比接近 60%，2026 年存量房需求合计占比将超过 60%，装修建材需求有望回升 [63] - 卫生间和厨房是局改消费者首选空间，瓷砖作为厨卫焕新材料需求受益，2025 年是瓷砖需求触底年，2026 年后需求有望企稳 [64][69] 供给：市场化驱动叠加节能降碳推进，产能持续出清 - 2024 年我国陶瓷砖产量 59.1 亿平方米，同比下滑 12.1%，行业名义产能 122.1 亿平方米，产能利用率降至 48.4% [73] - 2024 年全国建筑陶瓷生产企业数量 938 家，生产线 2193 条，较 2022 年共有 102 家陶瓷厂、292 条生产线退出，2025 年市场化出清还将持续 [78] - 随着“煤改气”推进，有望加速淘汰瓷砖落后产能 [80] 公司：渠道建设持续推进，现金流质量高 供应链完善，产品线丰富，成本持续优化 - 公司在全国建有 10 个生产基地，采用共享仓模式赋能中小经销商，供应链完善 [83] - 实行“1 + N”战略，产品线丰富，具备设计和交付的一站式服务能力 [88] - 产能扩张下 OEM 比例降低，公司规模效应开始体现，成本持续下降 [96] 渠道下沉持续推进，零售拓宽流量入口 - 截至 2023 年三季度末，公司一二级经销商约 4500 个，门店网点六七千家，2024 年零售门店净增加 188 家，渠道下沉不断推进 [101] - 公司加强线上新媒介平台推广，加强工长渠道，与德高签署战略合作协议，拓宽流量入口 [104] - 2025 年整装渗透率有望达 48.2%，市场规模超 1.6 万亿元，同比增长 16.8%，2024 年公司整装业务收入增长 8.07%，并与贝壳、业之峰签订战略合作；非房领域与中国建筑学会战略合作 [110] 减值风险出清，现金流支撑强，分红能力有保障 - 截至 2024Q3 末，公司收到的工抵房 2 亿多元，风险敞口已基本出清 [114] - 2024 年应收项合计 11.4 亿元，应收账款周转天数 53.6 天，经营性现金流净额 8.6 亿元，收现比、净现比分别为 1.2/2.6，自我造血能力强；资本开支高峰期已过，自由现金流 2023 年以来转正 [117] 盈利预测与估值 盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年营收分别为 60.1 亿元、61.1 亿元、65.8 亿元，归母净利润分别为 3.54 亿元、4.07 亿元、4.91 亿元 [3] 估值及投资建议 - 对应 PE 分别为 19X、17X、14X，首次覆盖给予“买入”评级 [3]

激励计划时间线 - 2024年5月6日董事会和监事会审议通过激励计划相关议案[4] - 2024年6月12日股东大会审议通过激励计划相关议案[6] - 2024年7月18日完成2024年股票期权激励计划首次授予登记工作[7] - 2025年4月17日同意注销2024年股票期权激励计划股票期权859.50万份[7] - 2025年5月23日调整行权价格为6.45元/份，同意授予预留股票期权195.00万份[8] - 2025年6月10日预留期权授予登记完成[5] 激励计划数据 - 预留期权授予数量195.00万份[5] - 预留期权授予登记人数8人[5] - 行权价格6.45元/份[5] - 获授人员占授予股票期权总数比例7.36%，占公告日股本总额比例0.17%[10] - 2025 - 2027年股票期权成本摊销费用合计102.07万元[23] - 2025年股票期权成本摊销费用40.61万元[23] - 2026年股票期权成本摊销费用47.65万元[23] - 2027年股票期权成本摊销费用13.80万元[23] 业绩考核目标 - 激励计划考核年度为2024 - 2026年，考核指标为扣非净利润[15] - 2024年扣非净利润增长率目标15%，2025年45%，2026年80%[17] 行权规则 - 股票期权等待期分别为授予日起12个月、24个月、36个月[12] - 首次授予股票期权行权比例：第一个行权期30%，第二个行权期30%，第三个行权期40%[12] - 2025年授予预留部分，第一个行权期行权比例40%，第二个行权期60%[12][13] - 股票期权行权需满足公司和激励对象未发生特定情形及公司层面业绩考核要求[14][15] - 若对应考核年度公司层面行权比例为0%，激励对象当年计划行权份额不可行权并注销[19] - 上年度绩效等级为D的激励对象，取消当年行权资格[20] - 激励对象当期实际可行权股票期权数量=个人当期计划行权数量×公司层面行权比例×公司内部约定个人层面行权系数[21] 其他规定 - 董事和高级管理人员任职期间每年转让股份不得超过所持本公司股份总数的25%，离职后半年内不得转让[13] - 预留权益授予对象应在激励计划经股东大会审议通过后12个月内明确，否则失效[12] 激励计划影响 - 激励计划实施将建立长效机制，调动核心人员积极性[24]

核心观点 - 公司及控股子公司荣获第二十五届中国专利优秀奖，并新增7项发明专利，进一步巩固了其在建陶行业的技术领先地位和知识产权优势 [1][2][4] - 公司累计拥有有效专利1327项，其中发明专利414项，体现了持续的创新能力和技术积累 [1][4] - 获奖专利"抗菌抗病毒去甲醛防污剂及制备方法、釉面砖及制备方法"具有复合功能，可应用于医疗康养、酒店等高卫生安全要求的场景 [1][2] 专利获奖情况 - 公司第四次获得中国专利优秀奖，获奖专利为"抗菌抗病毒去甲醛防污剂及制备方法、釉面砖及制备方法"(专利号ZL 2021 1 0815913 9)，由公司及三家控股子公司共同持有 [1] - 该专利通过复合改性材料和优化配方，使釉面砖具备抗菌、抗病毒、去甲醛等多重功能，且效果持久，突破了功能单一的技术局限 [1] - 中国专利奖由国家知识产权局和世界知识产权组织联合授予，经院士、行业协会等多方推荐评审，代表国家级认可 [1] 新增专利与技术优势 - 近期新增7项发明专利，专利权期限均为20年(自申请日起算) [4] - 公司现有有效专利总数达1327项，其中发明专利占比31 2%(414项)，凸显研发成果转化能力 [1][4] - 此前已凭借"立体孔洞装饰陶瓷砖制备方法"等核心技术三次获得中国专利优秀奖，形成专利技术集群 [2] 行业地位与战略 - 作为建陶行业领军企业，公司持续强化"国家知识产权示范企业"地位，核心竞争力进一步提升 [2] - 技术创新方向聚焦绿色低碳和可持续发展，推动行业转型升级 [2] - 专利布局覆盖材料配方(如抗菌防污剂)、生产工艺(如布料系统)和产品设计(如洞石瓷砖)全链条 [1][2]

专利成果 - 公司第四次获第二十五届中国专利优秀奖[1][3] - 公司及子公司有有效专利1327项，发明专利414项[1] - 公司及子公司近日取得7项发明专利证书[1][4] 专利信息 - 获奖专利为“抗菌抗病毒去甲醛防污剂及制备方法等”[1] - 部分新增专利如“一种隐藏式浴室柜盆”申请于2020年12月09日[4][5]

股东持股 - 股东HSG Holdco B和上海喆德分别持股33,933,743股和35,292,367股，占比3.0155%和3.1362%[2] - 截至2025年6月4日，两股东合计持股比例为5.8408%[4] 减持计划 - 两股东计划合计减持不超总股本1.50%，即不超16,879,592股[2] - 减持期间为2025年6月4日至9月3日[2] - 本次减持A股362.7561万股，减持比例0.32%[7]

公司治理与股权激励 - 公司于2025年5月13日召开第五届董事会第十七次会议及第五届监事会第十四次会议 审议通过调整2024年股票期权激励计划行权价格及授予预留股票期权议案 [1] - 公司于2025年5月24日至6月2日进行为期10天的激励对象名单内部公示 公示期间未收到任何异议反馈 [1] - 监事会核查确认激励对象符合《上市公司股权激励管理办法》及公司章程规定 不包括独立董事 监事及持股5%以上股东或实控人直系亲属 [2] 激励对象合规性审查 - 激励对象均为与公司建立正式劳动关系的在职员工 且不存在最近12个月内被监管机构认定为不适当人选或重大违法违规情形 [2] - 激励对象名单经监事会核查身份证件 劳动合同及聘用协议 确认符合《公司法》及激励计划规定的任职资格条件 [2] - 监事会最终认定列入预留股票期权激励名单人员均符合法律法规及激励计划要求 激励对象资格合法有效 [3]

股份回购 - 拟回购金额1 - 2亿元，价格不超9.08元/股[1] - 截至2025年5月31日，累计回购1566.65万股，占比1.35%[1] - 截至2025年5月31日，成交金额9528.7091万元[1] 借款情况 - 2025年1月15日借款不超1.4亿元[2] - 回购专项贷款分次提款到位[2] 回购规则 - 未在特定重大事项期间回购[3] - 以集中竞价交易，委托价格非涨幅限制价[4] - 未在特定时段委托回购[4] 未来计划 - 将根据方案和市场情况继续回购并披露信息[4]

会议与公告 - 2025年5月13日召开第五届董事会第十七次会议和监事会第十四次会议，审议通过相关议案[1] - 2025年5月24日在巨潮资讯网披露相关公告[2] 激励计划 - 2025年5月24日至6月2日对拟激励对象进行10天公示[2] - 公示期内监事会未收到异议，核查相关资料[2] - 激励对象符合规定，不包括独董、监事及持股5%以上股东等[4][5]

会议情况 - 第五届监事会第十四次会议于2025年5月23日召开，出席监事占比100%[2] 期权调整 - 2024年股票期权激励计划行权价格由6.70元/股调整为6.45元/股[3] 期权授予 - 以2025年5月23日为授予日向8名激励对象授予195.00万份预留股票期权[6] 议案表决 - 《关于调整2024年股票期权激励计划行权价格的议案》表决同意票占100%[4] - 《关于向激励对象授予预留股票期权的议案》表决同意票占100%[7]

会议信息 - 第五届董事会第十七次会议于2025年5月23日召开，出席董事占比100%[2] 激励计划调整 - 2024年股票期权激励计划行权价格由6.70元/股调整为6.45元/股[3] 议案表决 - 《关于调整2024年股票期权激励计划行权价格的议案》同意7票[5] - 《关于向激励对象授予预留股票期权的议案》通过，授予日为2025年5月23日[6] - 向8名激励对象授予195.00万份预留股票期权[6]