公司业务情况 - 公司采取订单式生产，截至2024年9月30日，设备销售在手订单达24.76亿元，其中出口订单占比超过46% [1] - 2024年归母净利润增长乏力，主要受交货周期延长、职工薪酬增加、新厂房和新办公楼折旧增加等因素影响 [1] - 投资运营业务包含城燃、大宗气体和稀有气体，其中大宗气体业务在2024年三季度累计贡献了正向利润 [1] - 河北唐山精制氪气、氙气项目已生产出合格产品，预计2025年达到盈亏平衡 [1] - 与韩国浦项钢铁合作的电子特气项目设备合同约定于2025年底交付，预计2026年贡献收益 [2] 城燃板块 - 2024年德州区域内下游需求低迷，工业、民用气价格双轨制合并导致民用气采购成本上升，叠加村村通改造垫付工程款未能及时回款，城燃板块业绩大幅下滑 [2] - 截至2024年三季度，城燃板块仅贡献5300万不到的利润，商誉计提风险大幅增加 [3] - 预计2025年城燃板块业绩已处于底部，进一步下滑的可能性较小 [2] 设备板块 - 2025年设备销售在手订单呈持续增长态势，海外订单陆续落地，预计设备板块业绩将有不错增速 [2] - 公司产品在海外市场竞争力显著，已取得沙特阿美、美国空气化工、法液空等客户的深度认可，并进入韩国现代、法国道达尔等工程公司的合格供应商名单 [2] - 国内项目毛利率普遍下滑，海外项目毛利率高于国内项目 [3][5] - 公司正在接洽十余个新疆煤化工项目，已有部分项目中标，第一套新疆煤制气项目已拿到中标书 [5] 市场展望 - 2025年整体经营情况可持乐观预期，设备板块新签订单增长信心较强 [2] - 新疆煤化工投资热潮具备产业基础，未来发展空间较大，但项目投资金额大，落地节奏存在不确定性 [5]

一、涉及公司 中泰公司[1] 二、核心观点及论据 （一）财报情况 1. **利润下滑** - 三季度报利润有下滑，成长板块受价格机制和坏账影响，利润影响达六七千万以上，整体利润下滑幅度超百分之三十[1]。 2. **毛利情况** - 三季度设备板块毛利相较于半年度提高了一点一个多点，成长板块毛利比半年度下滑了一个多点[3]。 - 设备板块三季度利润基本恢复到往年正常水平，成长板块到三季度利润不到一千万，以往平均每月有一千多万利润[3]。 （二）订单情况 1. **在手订单** - 截止到三季度9月底，在手订单约24.76亿，出口订单占比超46%[3]。 - 四季度前期未落地订单集中落地，全年24年设备板块销售目标是20 - 22亿新订单，目前销售反馈若无意外能完成目标[4]。 - 海外订单持续有新单落地，国内市场在调整毛利水平后订单也开始落地，对25 - 26年业绩，在手订单有很好保证[4]。 2. **不同板块订单占比** - 煤化工（梅花工）在在手订单中占比约百分之三十到四十，新签订单中占比百分之二十多不到三十[6]。 - 石化订单在目前订单中占比超50%[16]。 - 22年订单12亿左右，其中海外订单1亿多，占比约百分之十多；23年海外订单占比百分之三十[24]。 （三）业务相关 1. **设备应用环节及投资占比** - 设备主要用于煤化工的合成胺、醋酸、乙二醇、焦炉气、煤的组体、煤气液化、尾气回收等环节[6]。 - 不同项目设备投资占比不同，从几千万到上亿不等，深冷环节在煤化工设备投资里占比可能不止百分之十，空分加上净化占比十几到二十不到[7]。 2. **市场占比及预测** - 在国内煤化工市场市占率第一，在新疆煤化工项目中，根据公司目前准备订单和市占率，至少一半以上订单能拿到，但在订单未落地未拿到预付款前不能非常乐观[8]。 - 在国内一些项目中，与海洋是仅有的两家能做很多环节的公司，每个项目都会跟踪[10]。 3. **海外业务** - 海外毛利半年度时基本超百分之四十，国内毛利不到百分之三十[16]。 - 海外业务主要出口冷箱和化缘器，属于小众产品，不受目前海外关税影响[17]。 - 海外订单俄语区因有大订单目前占比30%多，其他地区如欧洲、中东、中亚、韩国等各占十几到二十几[18]。 4. **电子器业务** - 电子器业务中氦气国内做得较好，唐山的暖气装置规模最大、成本理论上最低，但下游价格低迷，目前国内电子器在极冷气体中未看到反转迹象，希望在海外，韩国项目有合作机会[19]。 5. **产能情况** - 目前产能每年三千多吨，设备到后能做到四千多吨，产能利用率约百分之六十，规划产能四千到六千吨[23]。 （四）其他情况 1. **分红规划** - 前几年因大额资本开支分红率较低，未来若没有大额资本开支会考虑适当提高分红率，但难以达到很高股息率，要保留安全现金流[11]。 2. **订单确认周期** - 订单确认周期基本在14 - 16个月之间[12]。 3. **政府相关影响** - 燃气业务受政府物价纪律未放开影响，采购价格提高但下游顺价未实现，影响利润四五千万，还有政府的分分通项目有坏账，总体影响七千万利润[13]。 - 政府化债目前已到50%计值，还有一点七八个亿左右[23]。 4. **招投标情况** - 国内外业务基本上都要招投标，国内竞争不激烈但有友商卷价格，国际上竞争相对舒服，相比全球排名前三的公司有价格、交货期和品质优势[20][21]。 5. **毛利率预期** - 去除海外因素，国内毛利相较于平均值在下滑，23 - 24年前订单国内毛利率不太好，24年新签国内订单毛利率大概二十多一点[24][25]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 1. 设备板块收入下滑是因为发货节点问题，合同大执行周期长，目前车间生产要在25年左右发货，但合同已录入，25 - 26年利润会逐步放出[2]。 2. 公司在电子器业务中，氦气在BOG体号、天然气气源体号、海的液化和应用方面在国内较靠前[19]。 3. 在一些业务领域产能利用率不同，如在个别领域像进化链方面产能利用率要50% - 60%以上，在合成安领域市占率百分之六七十甚至八十以上，石化类市占率百分之五十以上[23]。

公司技术突破 - 中泰股份在天然气（煤层气）净化处理及碳回收领域实现重大突破 [1] - 公司助力山西地区日处理400万方天然气净化回收项目一次开车即产出合格产品 [1] - 中泰股份在天然气净化处理技术领域迈向新高度 [1] 项目详情 - 项目位于山西省临汾市永和县，总投资4.19亿元 [1] - 项目运用先进技术，将煤层气转化为符合国家标准的一类天然气，并回收二氧化碳，使资源利用最大化 [1] 公司角色 - 中泰股份作为核心技术支持方，提供全厂工艺包设计、设备供货、技术服务等全方位解决方案 [1] - 公司为项目成功筑牢根基 [1]

报告公司投资评级 - 给予"增持"评级 [2] 报告的核心观点 订单交付影响短期业绩 - 受订单交付周期影响,设备业务短期承压,主要由于制造交付所需时间较长,2024年前三季度确认的订单规模相对较少 [1] - 前三季度毛利率下降0.8pct,主要由于国内竞争激烈,设备价格受影响,且海外高毛利订单还未集中确认 [1] 海外深冷设备需求旺盛 - 深冷设备是液化天然气的关键一环,受俄乌冲突影响,全球LNG产能会快速增长,其中北美和中东等海外地区增速较快 [1] - 公司已成为全球多个国家地区重要客户的合格供应商,受益于海外的高景气度,24H1在手订单21.32亿元,同比+33.5%,其中海外占比超过30%,新签订单中海外占比超过50% [1] - 后续随着海外高毛利订单的逐步释放,公司设备业务有望获得明显增长 [1] 费用率有所上升 - 2024前三季度公司费用率为7.34%,同比增长1.42pct,主要由于员工数量和薪酬的增长,以及在建工程转固导致的折旧增加 [1] 财务数据总结 营收和利润情况 - 2024年前三季度实现营业收入20.12亿元,同比-10.67%;实现归母净利润1.89亿元,同比-26.99% [1] - 预计2024-2026年归母净利润分别为2.97、3.88和4.57亿元,对应当前市盈率分别为15、12和10倍 [4] 毛利率和费用率 - 2024年前三季度毛利率为19.03%,同比下降0.8pct [1] - 2024年前三季度费用率为7.34%,同比增长1.42pct [1] 现金流和财务指标 - 2024年经营活动现金流为1.53亿元 [5] - 2024年资产负债率为36.25%,流动比率为1.53 [6]

财务数据 - 公司2024年第三季度营业收入为64,404.29万元，同比增长10.95%[1] - 归属于上市公司股东的净利润为6,606.48万元，同比下降12.30%[1] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为6,437.58万元，同比下降10.41%[1] - 经营活动产生的现金流量净额为25,261.35万元，同比增长67.20%[1] - 公司2024年9月30日的货币资金余额为782,826,916.71元[10] - 公司2024年9月30日的交易性金融资产余额为329,140,397.03元[10] - 公司2024年9月30日的应收账款余额为550,700,383.43元[10] - 公司2024年9月30日的存货余额为357,435,677.71元[11] - 公司2024年9月30日的长期股权投资余额为93,127,463.68元[11] - 公司2024年9月30日的固定资产余额为1,285,140,173.61元[11] - 公司2024年9月30日的无形资产余额为316,180,636.49元[11] - 公司2024年9月30日的商誉余额为448,906,666.06元[11] - 公司2024年9月30日的短期借款余额为306,175,527.78元[12] - 公司2024年9月30日的合同负债余额为639,157,105.00元[12] - 公司2024年第三季度营业总收入为20.12亿元，同比下降10.7%[13] - 公司2024年第三季度净利润为18.61亿元，同比下降28.0%[13] - 公司2024年第三季度经营活动产生的现金流量净额为25.26亿元，同比增加67.3%[15] - 公司2024年第三季度投资活动产生的现金流量净额为-32.45亿元[15] - 公司2024年第三季度研发费用为4.81亿元，占营业总收入的2.4%[13] - 公司2024年第三季度销售费用为2.66亿元，同比下降5.0%[13] - 公司2024年第三季度管理费用为8.95亿元，同比增加18.1%[13] - 公司2024年第三季度财务费用为-1.65亿元，同比下降4.1%[13] - 公司2024年第三季度其他收益为0.79亿元，同比下降42.6%[13] - 公司2024年第三季度投资收益为0.42亿元，同比增加105.0%[13] - 投资活动现金流出小计为62,740.44万元[16] - 投资活动产生的现金流量净额为-32,453.83万元[16] - 筹资活动现金流入小计为92,892.69万元[16] - 筹资活动现金流出小计为171,164.23万元[16] - 筹资活动产生的现金流量净额为-78,271.54万元[16] - 现金及现金等价物净增加额为-85,433.26万元[16] - 期末现金及现金等价物余额为76,373.22万元[16] 股东情况 - 公司前10大股东中，浙江中泰钢业集团有限公司持股比例为31.48%[6] - 公司前10大无限售条件股东中，浙江中泰钢业集团有限公司持有12,141.87万股[7] - 公司实际控制人章有春和公司股东章有虎为一致行动人[7] - 股东曾菊霞和潘秀生通过信用交易账户分别持有243.39万股和201万股[7] 其他信息 - 公司报告期内计入当期损益的政府补助为388.35万元[4] - 公司报告期内除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外，非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益为251.08万元[4] - 公司第三季度报告未经审计[16] - 公司于2024年10月23日发布了2024年第三季度报告[17] - 公司2024年第三季度投资活动和筹资活动产生的现金流量情况[16]

报告公司投资评级 - 公司投资评级为"买入(维持)" [2] 报告的核心观点 设备业务短期承压 - 23H1 高基数+海外高毛利订单尚未进入交付周期,设备业务短期承压 [3] - 24H1 设备销售收入同比下降9.6%,毛利率同比下降4.6个百分点 [3] - 收入下降主要由于交付项目数量减少,公司成套设备订单交付周期一般在12个月以上甚至24个月,制造周期与客户确认收货周期之间可能存在不匹配,造成阶段性波动 [3] - 毛利率下滑主要由于24H1执行的主要是2022年以及23H1获取的订单,此阶段订单以国内订单为主,且由于竞争趋于激烈毛利率较23H1执行的订单有所下滑 [3] 海外市场成为重要增长极 - 24H1在手订单同比增加33.5%,其中海外订单占在手订单比重超30%,占新签订单比重近50% [3] - 近年来受益于海外烯烃投资热潮,公司持续加大海外市场布局,使得公司在煤化工和石化领域的优势得以释放,公司已进入众多国家和地区重要客户以及国际知名工程公司合格供应商名单,境外知名度和客户认可度大大提升,有望充分受益于海外市场景气提升 [3] - 随着23Q3公司集中签订的海外订单逐渐确认收入,设备业务有望实现收入和毛利双提升 [3] 城燃业务收入下滑 - 上半年燃气运营业务收入同比下降29.4%,毛利率同比下降0.1个百分点 [4] - 主要由于下游需求仍处低位,叠加三桶油促销政策进一步提升市场竞争激烈程度 [4] - 随着宏观经济复苏,城燃顺价推进,燃气业务有望实现修复 [4] 财务数据分析 - 24H1公司期间费用率6.93%,同比上升1.84个百分点,其中管理费用率上升主要由于在建工程转固、员工数量增加所致 [4] - 预计公司2024-2026年营业收入分别为28.81亿元、33.99亿元、37.89亿元,增速分别为-5.5%、18%、11.5% [5] - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.96亿元、4.05亿元、5.25亿元,增速分别为-15.4%、36.7%、29.8% [5] - 对应PE为12X、9X、7X [5]

营业收入及利润情况 - 2024年上半年公司实现营业收入XX亿元，同比增长XX%[1] - 公司深冷设备业务收入占比XX%，较上年同期增长XX%[1] - 公司海外市场收入占比XX%，较上年同期增长XX%[1] - 公司新产品板翅式换热器销售收入XX亿元，同比增长XX%[1] - 公司净利润XX亿元，同比增长XX%[1] - 公司预计全年营业收入将达到XX亿元，同比增长XX%[1] 研发及技术优势 - 公司研发投入XX亿元，占营业收入的XX%[1] - 公司已成功积累了充足的技术储备、丰富的客户资源以及良好的市场口碑[23] - 公司的板翅式换热器的设计及制造水平已处国内领先，并已出口至52个国家和地区[23] - 公司是合成气氢与一氧化碳分离制乙二醇深冷分离工艺段的龙头企业[23] - 公司在大型、高压液氮洗装置上占据绝对技术及业绩优势[23] - 公司具有多套乙烯装置深冷分离冷箱系统业绩，在境外市场中拥有足以与欧美知名企业竞争的实力和业绩[23] - 公司为国家重大科研"大型低温制冷设备研制"项目提供的超低漏率低温板翅式换热器获中科院认可[23] 业务拓展及布局 - 公司2019年完成收购山东中邑燃气的重大资产重组，正式进入天然气运营领域[20] - 公司2023年自主投资在山东章丘新建的第一套空分装置已进入稳定供气环节，正式进入大宗气体运营领域[20] - 公司2022年在唐山自主投资新建一套精制氪氙气体的装置，开始布局稀有气体市场[20] - 公司作为天然气行业的领先企业，已在天然气液化的制备环节占据了绝对的龙头地位[24] - 公司作为行业内较早涉及氢能源行业的公司，目前已经有多套氢的制取、提纯业绩[24] - 公司为国内外多个电子气项目提供数十套高致密性板翅式换热器[25] - 公司是国内目前最大规模的乙二醇项目低温分离提纯工段的工艺包及设备供应商[27] - 公司在天然气制备领域开工项目100%达产甚至超产，国内第二大规模的LNG装置由公司提供[27] 财务情况 - 公司毛利率为XX%，较上年同期提高XX个百分点[1] - 公司本期偿还借款增加，导致货币资金占总资产比例下降9.10%[36] - 公司在建工程完工转固定资产，导致固定资产占总资产比例增加3.53%[36] - 公司本期交易性金融资产投资增加2.2亿元，公允价值变动收益55.81万元[42][44] - 公司计提资产减值准备2,666,476.70元，占利润总额-1.75%[35] - 公司收到合同终止补偿款175.94万元，计入营业外收入[35] - 公司有76.94万元货币资金和应收票据受限[39] - 公司本期投资额为1,301.84万元，较上年同期下降86.28%[40] - 公司正在建设高纯电子稀有气体项目，本期投入1,320.61万元[41] - 公司持有的交易性金融资产期末公允价值为2.22亿元[42][44] - 公司使用自有资金进行委托理财，期末未到期余额为22.1万元[46] 子公司经营情况 - 山东中邑燃气有限公司2024年上半年营业收入为7.92亿元，净利润为4.34亿元[49] - 中泰深冷投资运营（山东）有限公司2024年上半年营业收入为6790万元，净利润为892万元[49] - 杭州中泰氢能科技有限公司2024年上半年营业收入为1.51亿元，净利润为-1.03亿元[49] 风险应对措施 - 公司在手订单中海外订单占比超过30%，年内新签订单中出口订单占比近50%[52] - 公司将持续打造多样化的境外销售渠道，加强境外推广及宣传力度应对海外局势变化带来的风险[52] - 公司应收账款余额为6.90亿元，其中账龄超过一年的应收账款占比57.53%[53][54] - 公司存在商誉减值风险，如果标的公司经营不善可能导致商誉大幅减值[55] - 公司将提升对中邑燃气的管理，开拓新市场和新产品以降低商誉减值风险[55] - 公司将加大研发力度、提升生产管理水平、加强售后服务应对市场竞争[57] 股权变动及回购情况 - 公司2021年限制性股票激励计划预留部分第二个归属期归属条件已成就，可归属限制性股票73.50万股[60][61] - 公司对2021年限制性股票激励计划授予价格进行调整，由5.86元/股调整为5.71元/股[61] - 公司拟使用不低于人民币5,000万元且不超过人民币10,000万元（均含本数）自有资金进行股份回购，占总股本0.66%-1.32%[81] - 公司已回购3,737,550股[81] - 公司通过集中竞价回购股票3,737,550股，回购专用证券账户持股比例为0.97%[86] 其他重要事项 - 公司及下属子公司均不属于环境保护部门公布的重点排污单位，报告期内未发生因违反环境保护相关法律法规而受到处罚的情况[63] - 公司报告期内不存在控股股东及其他关联方非经营性占用资金、违规对外担保等情况[65] - 公司半年度报告未经审计[65] - 公司报告期内不存在重大诉讼、仲裁、处罚及整改等情况[65][66]

投资评级与估值 - 我们预计公司 2024-2026 年归母净利润为 4.47、6.08、7.08 亿元，对应 EPS 分别为 1.17、1.59、1.85 元/股，目前股价对应 PE 估值分别为11、8、7 倍。[7] - 公司所处的装备制造行业叠加碳中和新机遇仍有广阔成长空间，公司作为深耕深冷技术设备行业的标杆企业，传统制造与新兴业务双轮驱动，给予行业平均水平 2024 年 14 倍 PE，对应目标价 16.31 元，首次覆盖给予"买入"评级。[7] 深耕深冷技术多年，业绩稳健增长 - 公司成立于2006年，主营化工能源领域的深冷技术装置，产品主要应用于能源化工、天然气以及氢能源、电子气、稀有气体等行业。[1][2] - 公司注重科技研发，已掌握深冷技术核心设备的设计及制造工艺，并且公司及子公司至今已取得70项专利。[3] - 公司营业收入和归母净利润总体呈上升趋势，2023年营业收入30.47亿元，归母净利润3.50亿元，同比增长19.36%。[4][6] "设备制造+气体运营"双引擎，出海+新辟稀有气体业务带来业务结构优化 - 深冷技术设备制造业务方面，公司产品出口至46个国家和地区，凭借产品质量和技术优势在海外市场站稳脚跟。2023年，深冷设备业务毛利率达36.30%。[2][9] - 公司城市燃气运营业务为公司提供稳定的收入和现金流。2023年该板块收入占比64.99%。[2] - 公司已具备氪氖氙等稀有气体的制取及提纯技术，目前已在唐山投资新建精制氪氙气体公司，并与韩国浦项制铁达成战略合作。[81] - 公司还布局氢能业务,已完成小型氢液化样机的试制,并在其他能源化工领域氢能技术的拓展应用环节开始前瞻性技术研发。[3] 风险提示 - 宏观经济波动导致企业新增订单低于预期[11] - 原材料成本波动风险[11] - 稀有气体业务进展低于预期[11]

业绩总结 - 公司发布2024年一季度业绩公告，营业收入为8.16亿元，同比减少-14.24%[1] - 归母净利润0.7亿元，同比增长0.51%[1] - 中泰股份2026年预计每股收益为1.64元，较2023年增长78.3%[8] - 2026年预计净资产收益率为13.3%，较2023年提高1.2个百分点[8] - 资产负债率预计从2023年的41.1%下降至2026年的30.5%[8] 用户数据 - 公司海外订单增速达335%，占新签订单比例超30%，有望对2024年业绩实现良好助力[2] 未来展望 - 公司在大规模设备更新浪潮中有望率先受益[3] 新产品和新技术研发 - 郭雪是德邦证券环保及公用板块研究负责人，具有5年环保产业经验[9] 市场扩张和并购 - 本报告仅供德邦证券客户使用，不构成对任何人的投资建议[13] - 本报告所载资料仅反映发布当日的判断，不构成投资建议[14] - 客户应考虑本报告中的意见是否符合其特定状况，投资需谨慎[15] - 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，不得复制或再次分发[16]

财务数据 - 营业收入同比下降14.24%，主要系本期完工验收项目减少所致[7] - 归属于上市公司股东的净利润同比增长0.51%[5] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比下降2.71%[5] - 公司2024年第一季度营业收入为8.16亿元[18] - 公司2024年第一季度净利润为7.02亿元[18] - 2024年第一季度营业利润为8,823.75万元，同比增长4.59%[21] - 2024年第一季度净利润为6,902.27万元，同比增长-1.14%[21] 现金流 - 经营活动产生的现金流量净额同比上升645.69%，主要系报告期内销售回款增加和现金支付货款减少所致[7] - 2024年第一季度经营活动产生的现金流量净额为5,287.42万元，同比增长646.16%[23] - 2024年第一季度投资活动产生的现金流量净额为7,428.67万元，同比增长-204.48%[23] - 2024年第一季度筹资活动产生的现金流量净额为21,964.61万元，同比增长39.58%[23] - 2024年第一季度期末现金及现金等价物余额为196,491.09万元，同比增长43.75%[23] 股东结构 - 公司前10名股东中，浙江中泰钢业集团有限公司持股比例为31.69%，为公司控股股东[8] - 公司董事长章有虎及其一致行动人浙江中泰钢业集团有限公司合计持股比例为37.27%[8] - 公司高管章有虎持有16,030,861股限售股，占总股本的5.58%[11] - 公司高管卞传瑞持有19,672,849股限售股，占总股本的5.00%[11] - 公司前10名无限售条件股东中，卞传瑞、刘立冬、王骏飞等为自然人股东[8] - 公司前10名无限售条件股东中，兴业银行股份有限公司－天弘多元收益债券型证券投资基金、广东金百合私募证券投资基金管理有限公司－金百合八号证券投资基金等为机构投资者[8] 资产负债情况 - 公司2024年第一季度末总资产为55.53亿元[18] - 公司2024年第一季度末总负债为23.02亿元[18] - 公司2024年第一季度末归属于母公司所有者权益为32.29亿元[18] - 公司2024年第一季度研发费用为1.56亿元[20] - 公司2024年第一季度末货币资金为19.99亿元[18] - 公司2024年第一季度末应收账款为5.62亿元[18] - 公司2024年第一季度末存货为2.70亿元[18] - 公司2024年第一季度末固定资产为12.90亿元[19] 其他收益和投资收益 - 2024年第一季度其他收益为262.42万元，同比增长1,648.41%[21] - 2024年第一季度投资收益为293.57万元，同比增长643.41%[21] - 2024年第一季度信用减值损失为271.20万元，同比减少54.01%[21] - 2024年第一季度资产减值损失为-181.82万元，同比减少496.41%[21]