公司股价表现 - 11月4日股价下跌5.05%，报收18.05元/股 [1] - 当日成交额为3.42亿元，换手率为2.66% [1] - 公司总市值为142.03亿元 [1] 公司基本情况 - 公司全称为运达能源科技集团股份有限公司，位于浙江省杭州市 [1] - 公司成立于2001年11月30日，于2019年4月26日上市 [1] - 主营业务为大型风力发电机组的研发、生产和销售 [1] - 主营业务收入构成：风电机组占87.54%，新能源EPC总承包占6.36%，发电收入占2.06%，其他业务占4.04% [1] 基金持仓情况 - 国都证券旗下基金国都聚成（011389）三季度持有运达股份2万股，占基金净值比例为3.25%，为第八大重仓股 [2] - 基于股价下跌测算，该基金当日持仓浮亏约1.92万元 [2] - 国都聚成基金成立于2021年3月25日，最新规模为1166.62万元 [2] - 该基金今年以来收益率为11.43%，近一年收益率为11.95%，成立以来亏损44.9% [2]

核心观点 - 国内风电需求基本盘稳固，“十五五”期间年新增装机容量目标不低于120GW，其中海风年新增不低于15GW [3] - 陆风行业反内卷初见成效，2025年1-8月陆风含塔筒中标价较2024年均价提升13%，行业进入量稳利升阶段 [4] - 海外需求快速增长，国内风机企业加速出海，2025年前三季度7家整机商合计中标海外订单19.28GW，海外订单单价更高将驱动盈利能力提升 [4] - 欧洲海风市场高景气，2024年核准量创历史新高达19.9GW，大金重工为欧洲市场排名第一的海上风电基础装备供应商，有望全面受益 [4] 新能源全面入市，增量在风 - 在“双碳”目标指引下，截至2025年上半年，风电、光伏累计装机分别为5.73亿千瓦和11亿千瓦，合计16.7亿千瓦 [8] - 2024年全国风电平均利用小时数为2127小时，显著高于光伏的1211小时，单位装机容量发电效率优势明显 [12] - 风电出力与负荷曲线更为契合，能有效弥补光伏日落后的电力空缺，有利于降低新能源发电日内波动 [12] - 2025年2月发布的“136号文”推动新能源上网电量全面进入电力市场，山东的风电机制电价为0.319元/kWh，高于光伏的0.225元/kWh，风电在电力现货市场的年均价整体高于光伏 [19] - 2024年国内风电新增装机86.99GW，2021-2024年累计新增装机272.1GW，较“十三五”期间的145.5GW大幅提升 [24] - 2025年前三季度国内风电招标量为102.1GW，其中海风招标量为5.0GW，招标量高企奠定行业高景气度 [24] 陆上价格止跌回升，海上风电建设有望提速 - 2023-2024年行业价格战导致风机含塔筒报价在2024年4月低至1219元/kW，引发质量事故，2023年全国风电重大事故较2021年增长37% [33] - 行业通过签订自律公约和开发商优化招标规则遏制恶性竞争，2025年1-8月陆上风机含塔筒价格均价为2035元/kW，较2024全年均价提升13% [34] - 沿海各省市“十四五”海风规划目标超50GW，但2021-2024年累计海风装机仅31.5GW，存在较大规划缺口 [36] - 2021-2025年9月海风累计招标量为43.8GW，但2022-2024年合计新增装机量仅为18.0GW，项目储备丰富 [36] - 江苏省新一轮海风竞配规模调整为8.05GW，首个项目已于2025年内获得核准，建设有望提速 [39] - 广东省2025年重点海风项目合计7.15GW，多个项目进入建设关键阶段，前期限制因素正陆续解决 [42] 风电出海加速，打开行业盈利空间 - 2024年全球除中国的风电新增装机量为37.1GW，其中欧洲装机16.5GW，亚太除中国地区装机8.5GW [46] - 全球风能协会预测2025-2030年全球除中国陆风合计新增装机367GW，复合增长率为12.4%，海风复合增长率为15.8% [50] - 2024年全球风机供应商前四名均为中国厂商，但在市场覆盖广度上，Vestas覆盖34个国家和地区，而国内厂商中覆盖最广的金风科技为14个 [55] - 国内风机出海具有价格优势，出海至亚太除中国大陆外和欧洲的平均价格分别较国内高29%和45%，但仍比西方风机价格低约20% [57] - 2025年前三季度7家整机商合计海外中标19.28GW，同比增长187.8%，海外订单毛利率超过20%，盈利能力高于国内 [66] - 国内主机厂正通过海外投资建厂加速属地化布局，如金风科技收购GE巴西风机总装厂，明阳智能在意大利、苏格兰等地合资建厂 [72] - 2024年欧洲海上风电核准量为19.9GW，同比增长46.3%，欧洲风能协会预计2025-2030年欧洲海风累计新增装机47.6GW [76] - 大金重工是欧洲市场排名第一的海上风电基础装备供应商，2025年上半年市场份额达29.1%，2025年以来已签订多个欧洲海风订单，在手海外海工订单累计金额超100亿元 [82]

投资评级与目标 - 报告对运达股份给予“买入-A”投资评级 [4][7] - 设定12个月目标价为27.94元，相较于2025年10月31日18.27元的股价存在约53%的上涨空间 [4][7] 核心观点 - 公司风机制造业务盈利能力在2025年第三季度出现修复迹象，单季度毛利率环比上升1.2个百分点至9.3% [1] - 风机中标价格自2024年底以来持续上涨，2025年1-9月陆上风电裸机中标均价同比上涨13%，价格回升有望为公司带来显著的盈利弹性 [3] - 公司在手订单充足，截至2025年三季度末累计在手订单达46.9GW，为后续收入增长奠定坚实基础 [2] 财务表现与预测 - 2025年1-9月公司实现营业收入184.86亿元，同比增长33%，但归母净利润同比下滑6%至2.52亿元 [1] - 预计公司净利润将实现高速增长，2025年至2027年预测值分别为5.1亿元、11.0亿元、12.0亿元，其中2026年同比增速预计达114% [4] - 盈利能力有望持续改善，预计毛利率将从2025年的9.6%提升至2026年的10.8% [11] 业务分项展望 - 风机及零部件业务是核心驱动力，预计其收入将从2024年的180.5亿元增长至2027年的391.2亿元，出货量同步提升 [11] - 风机业务毛利率改善显著，预计从2024年的6.1%提升至2026年的10.0% [11] - 其他业务如发电、电站销售、新能源EPC等预计保持稳定增长 [11] 估值分析 - 报告采用相对估值法，给予公司2026年20倍市盈率，高于金风科技、明阳智能等可比公司2026年14倍的平均市盈率 [4][12] - 基于盈利预测，预计公司2026年每股收益为1.40元 [4]

风电设备板块市场表现 - 10月31日风电设备板块整体下跌1.33%，表现弱于大盘，当日上证指数下跌0.81%，深证成指下跌1.14% [1] - 板块内个股表现分化，三一重能领跌，跌幅达5.04%，金风科技下跌4.15%，运达股份下跌3.69% [1][2] - 部分个股逆势上涨，振江股份上涨1.76%，大金重工上涨1.64%，电气风电上涨1.38% [1] 个股交易情况 - 金风科技成交最为活跃，成交量达170.18万手，成交额为27.21亿元 [2] - 明阳智能成交量55.78万手，成交额8.55亿元，新强联成交额达18.03亿元 [2] - 大金重工成交活跃，成交量29.32万手，成交额14.96亿元 [1] 板块资金流向 - 当日风电设备板块整体呈现主力资金净流出，净流出金额为11.14亿元 [2] - 游资资金净流入2.0亿元，散户资金净流入9.14亿元 [2] - 大金重工获得主力资金净流入1.04亿元，主力净占比6.93%，表现突出 [3] - 天顺风能主力净流入1226.08万元，主力净占比3.90% [3] - 三一重能、金风科技等跌幅较大的个股未出现在资金流入前十名单中，显示资金流出压力较大 [2][3]

公司三季度业绩 - 25年第三季度收入为75.9亿元，环比增长10.3% [1] - 25年第三季度归母净利润为1.1亿元，环比增长27.1% [1] - 25年第三季度扣非净利润为0.9亿元，环比增长14.9% [1] - 25年第三季度毛利率为9.3%，环比提升1.2个百分点，主要系风机毛利率提升，预计Q3风机毛利率为8%，较25年上半年7.3%实现扭亏为盈 [1] - 25年第三季度期间费用率为7.0%，环比增加0.3个百分点，主要系研发投入加大，销售和管理费用率则因收入规模提升而环比下降0.07和0.13个百分点 [1] 公司风机业务运营 - 25年第三季度风机出货量为4.7GW，环比增长17.5%，预计第四季度出货将继续环比增长 [1] - 公司判断第三季度交付价格维持低位，但第四季度部分涨价订单启动交付，有望推动风机盈利提升 [1] - 截至25年9月末，公司新增订单超18GW，在手订单约47GW，订单储备充足 [1] 行业动态与前景 - 行业获《经济半小时》节目积极评价，鼓励企业从价格竞争转向价值竞争，推动高质量发展 [2] - 《风能北京宣言2.0》目标国内风电年均新增装机在“十五五”和“十六五”期间分别达到120GW和140GW以上 [2] - 25年9月陆风加权平均中标价格为1593元/kW，较年初提升10%以上，行业形成价格自律共识，价格有望稳中向好 [2] 公司盈利预测与估值 - 预计公司25-27年归母净利润分别为5.56亿元、12.65亿元、16.3亿元，较前值调整幅度为-18.78%、+24.47%、+22.33% [3] - 预计公司25-27年每股收益分别为0.71元、1.61元、2.07元 [3] - 基于可比公司26年Wind一致预期均值14.64倍市盈率，给予公司26年14.64倍市盈率估值，对应目标价为23.57元 [3]

股价与资金表现 - 10月31日盘中股价下跌2.00%，报收18.59元/股，成交金额2.70亿元，换手率2.04%，总市值146.27亿元 [1] - 当日主力资金净流出3985.00万元，其中特大单净卖出1716.88万元，大单净卖出2268.11万元 [1] - 公司股价今年以来累计上涨41.05%，近60日上涨46.72%，但近20日下跌4.67%，近5个交易日无涨跌 [1] 公司基本业务 - 公司主营业务为大型风力发电机组的研发、生产和销售，风电机组业务收入占总收入的87.54% [1] - 其他业务构成包括新能源EPC总承包（6.36%）、发电收入（2.06%）及其他（4.04%） [1] - 公司所属申万行业为电力设备-风电设备-风电整机，概念板块包括中盘、储能、DeepSeek概念等 [1] 财务业绩表现 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入184.86亿元，同比增长32.72% [2] - 同期归母净利润为2.51亿元，同比减少5.76% [2] - A股上市后累计派发现金红利2.81亿元，其中近三年累计派现1.53亿元 [3] 股东与机构持仓 - 截至9月30日，公司股东户数为3.34万户，较上期减少13.08%，人均流通股增至20891股，较上期增加15.09% [2] - 香港中央结算有限公司为第二大流通股东，持股902.48万股，较上期减少179.86万股 [3] - 机构投资者中，华夏复兴混合A持股549.47万股（未变），博时恒乐债券A为新进股东持股454.91万股，南方中证1000ETF持股431.50万股（减少4.29万股） [3]

板块整体表现 - 风电设备板块在10月30日整体上涨0.51%，表现优于大盘，当日上证指数下跌0.73%，深证成指下跌1.16% [1] - 板块内个股表现分化，10只个股上涨，10只个股下跌 [1][2] 领涨个股表现 - 运达股份领涨板块，收盘价为18.97元，涨幅达4.98%，成交量为43.28万手，成交额为8.13亿元 [1] - 飞沃科技涨幅为4.58%，收盘价43.82元，成交额3.35亿元 [1] - 金风科技涨幅为4.53%，收盘价16.38元，成交量为230.35万手，成交额高达37.89亿元，为板块最高 [1] 领跌个股表现 - 常友科技领跌板块，跌幅为4.43%，收盘价91.06元，成交额1.24亿元 [2] - 天望电气跌幅为4.03%，收盘价29.97元，成交额7.47亿元 [2] - 吉鑫科技跌幅为2.57%，收盘价5.68元，成交量为140.84万手，成交额8.10亿元 [2] 板块资金流向 - 风电设备板块整体呈现主力资金净流出1.05亿元，而游资资金净流入2.54亿元，散户资金净流出1.49亿元 [2] - 金风科技获得主力资金净流入1.83亿元，主力净占比为4.82%，但游资和散户资金分别净流出6088.15万元和1.22亿元 [3] - 飞沃科技主力净流入3963.62万元，主力净占比高达11.82% [3] - 运达股份和天能重工分别获得主力净流入3251.76万元和3135.18万元 [3]

3Q25业绩表现 - 3Q25收入为75.92亿元，同比增长43.22%，环比增长10.28% [1] - 3Q25归母净利润为1.08亿元，同比下降9.64%，环比增长27.12% [1] - 净利润同比下降主要因3Q24有电站出售拉高了利润基数，风机制造业务盈利实际同比和环比均提升 [1] - 3Q25综合毛利率达到9.27%，测算风机毛利率在8%以上，高于1H25的7.27% [1] - 截至3Q25末，公司在手订单为46.87GW，持续保持提升 [1] 业务发展趋势 - 在饱满在手订单支撑下，预计2026年风机销量有望继续保持增长 [2] - 随着国内陆风风机中标价格上涨，2026年公司有望受益于风机交付价格提升带来的毛利率增长 [2] - 2026年风机制造业务在2025年低净利率基数下有望呈现较大盈利弹性 [2] - 电站业务在运和在建规模持续扩张，预计发电和电站转让将持续贡献业绩增长 [2] 盈利预测与估值调整 - 因电站出售节奏慢于预期，下调2025年盈利预测8.2%至6.51亿元 [3] - 对行业和公司陆风产品盈利弹性更乐观，上调2026年盈利预测17.8%至11.46亿元 [3] - 当前股价对应2025年市盈率21.8倍，对应2026年市盈率12.4倍 [3] - 上调目标价7.7%至23.29元，对应2026年16.0倍市盈率，较当前股价有28.9%上行空间 [3]

投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司为国内整机行业头部企业，风机制造业务收入占比较高，有望受益于风机价格提升实现较为明显的业绩弹性 [5] - 结合公司三季报及行业最新判断，预测2025-2027年归母净利润分别为5.5、13.2、18.5亿元，对应PE为26、11、8倍 [5] 业绩简评 - 2025年前三季度实现营收185亿元，同比增长32.7%，实现归母净利润2.51亿元，同比下降5.8% [2] - 2025年第三季度实现收入75.9亿元，同比增长43.2%，环比增长10.3%，实现归母净利润1.08亿元，同比下降9.6%，环比增长27.1% [2] 经营分析 - 第三季度销售毛利率为9.27%，同比下降2.37个百分点，但环比第二季度提升1.19个百分点，预计风机制造端毛利率环比有一定幅度进一步改善 [3] - 随着2024年第四季度以来的陆风机组涨价订单在交付项目中占比逐步提升，看好公司制造端毛利率改善带动业绩弹性明显释放 [3] - 2025年1-9月，公司新增订单约18.1GW，同比下降约3.1%，截至报告期末，公司在手订单规模约46.9GW，同比提升30.7%，环比提升2.2% [3] - 结合历史数据，公司每年风机销售规模约等于前一年年底在手订单规模的50%，鉴于第三季度在手订单规模同比增长超30%，看好2026年风机销售保持较好增速 [3] 费用与资产 - 前三季度销售、管理、研发费用率分别为3.92%、0.73%、2.62%，分别同比下降0.26、0.02、0.17个百分点，预计全年期间费用率将保持改善趋势 [4] - 截至报告期末公司存货规模达97.5亿元，同比增长54.3%，环比增长24.4%，预计主要受第四季度备货原材料采购增加影响，随着后续风机交付加速，存货规模有望逐步恢复正常 [4] 盈利预测与估值 - 预测2025年营业收入为301.49亿元，同比增长35.82%，归母净利润为5.50亿元，同比增长18.29% [9] - 预测2026年营业收入为367.34亿元，同比增长21.84%，归母净利润为13.23亿元，同比增长140.64% [9] - 预测2027年营业收入为447.88亿元，同比增长21.93%，归母净利润为18.54亿元，同比增长40.12% [9] - 预测2025-2027年摊薄每股收益分别为0.699元、1.682元、2.356元，对应市盈率分别为25.86倍、10.75倍、7.67倍 [9] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为8.20%、17.64%、21.52% [9]

信用减值准备 - 2025年1 - 9月计提信用减值准备及资产减值准备总金额17751.46万元[3] - 信用减值准备年初账面余额57186.50万元，本期计提14326.94万元，期末71513.44万元[4] 各项资产账面余额及计提情况 - 应收账款年初56508.60万元，本期计提14420.05万元，期末70928.65万元[4] - 一年内到期非流动资产年初107.66万元，本期计提 - 91.94万元，期末15.72万元[4] - 长期应收款年初144.95万元，本期计提 - 15.39万元，期末129.56万元[5] - 其他应收款年初425.29万元，本期计提14.22万元，期末439.51万元[5] 资产减值准备 - 资产减值准备年初账面余额29714.33万元，本期计提3424.52万元，减少6294.67万元，期末26844.18万元[5] 期末资产账面及可收回金额与计提 - 应收账款等期末账面余额1990340.17万元，可收回1904135.33万元，本期计提16505.46万元[6] - 其他应收款期末账面30705.32万元，可收回30265.81万元，本期计提14.22万元[6] - 存货期末账面986464.95万元，可收回974751.69万元，本期计提1231.78万元[8]