投资评级 - 投资评级：优于大市（维持）[2][5][10] - 合理估值区间：116-121港元（前值为119-124港元）[5][10] - 估值对应2025年市盈率23-24倍[5][10] 核心观点 - 2025年第三季度安踏集团整体增长稳健，但安踏主品牌与FILA品牌增速较第二季度有所放缓[4][6] - 管理层下调安踏品牌全年流水指引至低单位数增长，但维持安踏经营利润率指引及FILA和其他品牌流水增长指引[4][6] - 中长期看好集团多品牌全球化运营下的成长潜力，预计其将持续好于行业[5][10] 2025年第三季度营运表现 - **安踏主品牌**：流水录得低单位数正增长[3][4][6] - **FILA品牌**：流水录得低单位数正增长[3][4][8] - **其他品牌**：流水录得45-50%正增长，延续高增长态势[3][4][9] 安踏品牌运营详情 - **分渠道流水**：三季度线上增长高单位数，线下增长低单位数[6] - **库销比**：季末库销比接近6个月，处于健康区间，主要受双十一备货影响[6] - **零售折扣**：线下折扣71折，同比基本稳定；线上折扣同比略有增加[6] - **渠道升级**：“灯塔店计划”持续推进，国庆期间新开41家，累计超100家，升级后同店增长显著[7] - **出海进展**：美国亚马逊平台销售进展良好，洛杉矶旗舰店预计年底开业；欧洲官网已覆盖英、法、德、意、西五国[7] FILA品牌运营详情 - **分渠道流水**：三季度线上增长高单位数，线下增长低单位数[8] - **零售折扣**：线下74折；线上折扣率约58折，环比二季度持平[8] - **门店升级**：加速新一代形象店建设，推出场景型体验门店以提升消费体验[8] 其他品牌运营详情 - **分品牌流水**：三季度迪桑特增长约30%，可隆强劲增长70%，MAIA增长约45%[9] - **狼爪品牌整合**：6月并表后，公司有3到5年的品牌复兴计划，聚焦中国市场复兴及全球发展[9] 财务预测调整 - **下调盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为132.4亿元/152.2亿元/171.6亿元（前值为134.8亿元/154.6亿元/173.6亿元）[5][10] - **可比口径利润增长**：2025-2027年分别为11.0%/15.0%/12.7%（2024年可比口径利润为119.3亿元）[5][10] - **营业收入预测**：2025-2027年预计分别为800.52亿元/901.52亿元/998.09亿元[12]

公司概况 * 安踏体育用品有限公司（安踏集团）2025年第三季度业绩电话会议纪要 [1] 核心观点与论据 2025年第三季度整体经营表现 * 安踏主品牌实现低增长，表现优于多数竞争对手，总体表现稳健 [2] * 安踏主品牌线下渠道折扣率稳定在7折左右，线上折扣率约为5折，库销比略高于5个月，处于健康区间 [2][5] * 公司持续推出创新产品和技术，包括PT7系列跑鞋、新一代氮科技中底C家族专业跑鞋、无氟安踏膜风暴甲面料及新一代羽绒服，强化运动性能与科技创新定位，带动高端产品销售 [2][5] 各品牌具体表现 * FILA品牌零售流水实现低单位数增长，优于行业平均水平 [2][6] * 迪桑特品牌保持约30%的稳健增长，在全国顶级渠道亮相26家4.0形象店，流水规模接近100亿 [8][15] * 可隆品牌增长强劲，增幅达70%，新开多家新形象门店，并成为中国攀岩队官方合作伙伴 [2][8] * 玛雅品牌表现健康，实现45%增幅，新推出Kimi系列瑜伽生活方式产品 [2][8] * 南转品牌已制定品牌复兴战略，在中国和德国两大核心市场同步建设扩张 [2][8] * 狼爪品牌目前仍处于早期阶段，制定了3-5年的品牌复兴计划，目标在三年内恢复其作为头部户外品牌的市场地位 [15] 2025年全年业绩展望与调整原因 * 安踏集团全年流水预期下调至低个位数增长 [2] * 下调原因包括外部环境如市场表现连续两个季度低于预期、贸易摩擦不确定性、同行促销力度加大，以及内部调整如线下渠道优化、电商团队架构调整需要时间见效 [11][19] * 尽管收入预期下调，但经营利润率目标维持不变，预计在20%~25%区间的下半段，得益于严格控制非核心支出、优化运营效率及资源配置 [2][11] * FILA品牌全年预计实现中单位数增长 [13][14] 第四季度与关键销售期策略 * 对第四季度保持谨慎乐观态度，消费者信心理性，重视性价比，支出谨慎，本地零售受到境内外出游分流影响，上旬气温偏高抑制秋冬产品需求 [7] * 双十一期间，安踏整体折扣率与去年大致持平，库存维持健康水平 [2][9] * 高端品牌如迪桑特和可隆折扣力度较小，安踏品牌因电商团队重组，对备货量及折扣率采取更为严谨的把控 [2][9] * 斐乐品牌四季度面临去年高基数挑战，但公司对其前景保持乐观，通过网球系列等新产品和战略布局应对 [3][13] 线上线下业务发展 * 安踏线上业务重组后处于磨合阶段，双十一期间采取谨慎保守策略，新团队需要时间校准各平台货品策略 [3][12][19] * 安踏线下业务通过推广简化版"灯塔"标准店优化渠道，目前已有100家店铺加盟并取得提升效果，但门店改造进展按部就班，短期内难以迅速见效 [3][12] * 公司注重保持库存健康、控制零售折扣压力，通过提升B2C能力以自控库存 [3][12] * 安踏品牌在线下渠道实现低单位数增长，线上渠道实现高单位数增长 [23] * FILA品牌大货在线下实现低单位数增长，电商业务在第三季度表现为高单位数增长，但增速较第二季度有所放缓 [23] 海外市场拓展规划 * 安踏品牌海外发展采取不同市场策略，在东南亚市场计划三年内开设1,000家门店，目前已有200家门店且盈利表现良好 [3][24] * 预计五年内安踏品牌海外流水贡献将达到品牌总流水的15%，主要来自东南亚和中东非市场 [3][24] * 在美国和欧洲等战略性市场，公司将选择符合当地需求的产品以提高品牌曝光度 [24] * 东南亚线下门店因无秋冬季产品，单店销售额较低，但租金和人工成本较低，目前仍处于投资期，短期盈利贡献有限 [25][26] 产品品类表现与未来重点 * 从商品层面看，跑步鞋、冠军系列以及装备类产品（如网球拍、游泳衣）表现较好，篮球品类过去一两年压力较大，公司对篮球市场持谨慎态度 [13] * 公司对跑步和户外品类充满信心，安踏冠军系列在前三个季度达成率很高，第四季度是户外大季，预计趋势将延续到2026年 [13] * 超级安踏业态今年新开店铺表现不错，年底目标超过100家门店，模式仍在调试中，公司保持战略定力 [15][17] 其他重要内容 财务与运营指标 * 2025年上半年整体折扣水平提升了约两个百分点，第三季度折扣率有所增加，主要因电商淡季影响 [21] * FILA品牌目前折扣率大约为74%，与去年同期相当且保持稳定，预计第四季度因电商活动增加，折扣率可能进一步提高 [21] * FILA品牌在第三季度末的库销比约为6个月（为全年最高点，因准备促销活动），若促销活动顺利完成，年底库销比预计可回到5到6个月的健康区间 [22] * 安踏不同店型电效数据：Arena平均每家300万以上，Palace约80万，Champion超过50万，SV为30-35万左右，超级安踏电效约65万，目前开店标准为80万以上 [17] * 安踏冠军系列完成率超过100%，SV系列接近100%，表现出色 [17] 利润率与成本控制 * 公司通过控制购物中心门店费用、今年广告支出相对保守等措施实现成本管理，确保利润率稳定 [11] * 线上渠道因打折力度通常比线下更大，导致毛利率较低，但销售、管理和行政费用占比相对较低，通过合理定价和商品摆放策略，公司能维持行业领先的经营利润率（约25%） [28] * FILA线上业务利润率持续保持良好，是重要盈利来源之一 [27] 宏观与行业环境 * 2025年第三季度整体消费信心明显走弱，社会零售总额增长速度维持在中单位数区间，服装纺织类仅录得低单位数增长（7月增3.1%，8月放缓至1.8%，10月回升至4.7%） [3][4] * 消费者支出结构变化，更为理性和防御性，支出重心从非必需品转向防御性消费和体验型消费，服饰等可选消费购买意愿下降 [3] * 今年夏天全国平均气温创历史新高，高温显著推迟了秋冬装销售节奏，消费者更倾向于购买轻薄低单价服饰，但高端与功能性产品表现展现出韧性 [4] * 政策刺激主要集中在供给侧，对服饰等小件高频消费带动有限 [3] 公司信心与长期战略 * 公司对中国市场保持积极乐观态度，认为健康运动生活是长期趋势 [29] * 公司将继续通过单聚焦、多品牌、全球化战略，实现高质量、高增长的发展，提高整体市场份额，信心来自于DTC模式、消费者洞察、持续产品科技创新及零售运营升级 [29] * 资本配置战略未变，包括保障流动性、投资现有业务、探索收购机会及提升股东回报，目前回购计划暂时暂停，将观察市场情况在合适时机重启 [20]

公司业绩表现 - 安踏体育2025年第三季度安踏品牌产品零售金额同比取得低单位数的正增长 [1] - 公司2025年第三季度FILA品牌产品零售金额同比取得低单位数的正增长 [1] - 公司2025年第三季度所有其他品牌产品零售金额同比取得45-50%的正增长 [1]

安踏体育2025年第三季度零售表现 - 安踏品牌产品零售金额同比实现低单位数正增长 [1] - FILA品牌产品零售金额同比实现低单位数正增长 [1] - 所有其他品牌产品零售金额同比取得45-50%的正增长 [1]

公司2025年第三季度零售表现 - 安踏品牌产品零售金额同比录得低单位数正增长 [1] - FILA品牌产品零售金额同比录得低单位数正增长 [1] - 所有其他品牌产品零售金额同比录得45-50%的正增长 [1]

公司核心运营表现 - 安踏品牌2025年第三季度零售金额实现低单位数正增长 [1] - FILA品牌2025年第三季度零售金额实现低单位数正增长 [1] - 所有其他品牌产品2025年第三季度零售金额实现45-50%正增长 [1]

业绩总结 - 2025年第三季度安踏品牌零售金额同比低单位数正增长[4] - 2025年第三季度FILA品牌零售金额同比低单位数正增长[5] - 2025年第三季度其他品牌零售金额同比增45 - 50%[6]

核心观点 - 黄金周消费趋势呈现分化格局 旅游需求强劲 奢侈品行业改善 但电影票房和运动服饰表现低迷 [1] 旅游出行 - 跨区域总出行量同比增长6.9% [1] 奢侈品行业 - 行业持续改善 受惠于更容易的比较基数 更针对性的客户开发及商场促销活动增加 [1] - 公司首选股包括总部位于法国巴黎的LVMH和瑞士奢侈品公司历峯(Richemont) [1] 黄金珠宝行业 - 销售受惠于金价上涨 但整体销量偏淡 [1] - 老铺黄金(06181)继续表现强劲 [1] - 黄金珠宝的折扣压力持续存在 但品牌已减轻向经销商推销库存的力度 导致销售压力减轻 [1] 其他消费领域 - 电影票房和运动服饰表现低迷 [1] - 公司首选股包括颖通控股(06883)和安踏体育(02020) [1]

公司分品牌业绩表现 - 安踏品牌2025年上半年实现营收170亿元，同比增长5.4%，占总收入比重约44%，毛利率为54.9%，同比下降1.7个百分点 [1] - FILA品牌2025年上半年实现营收142亿元，同比增长8.6%，占总收入比重约37%，毛利率为68%，同比下降2.2个百分点 [1] - 新兴品牌组合（包括DESCENTE、KOLON SPORT等）2025年上半年实现营收74亿元，同比增长61.1%，占总收入比重从约13%提升至约19%，毛利率为73.9%，同比提升1.2个百分点 [1] 公司分渠道运营情况 - DTC（直接面向消费者）渠道2025年上半年实现营收94亿元，同比增长5.3%，占总收入比重约56% [1] - 电子商务渠道2025年上半年实现营收61亿元，同比增长10.1%，占总收入比重约36% [2] - 传统批发及其他渠道2025年上半年实现营收14亿元，同比减少10.6%，占总收入比重约8% [2] 公司战略与未来展望 - 公司持续贯彻“单聚焦、多品牌、全球化”战略，通过双核心品牌驱动增长 [2] - 安踏品牌将深化转型并推动创新业态 FILA品牌聚焦高尔夫与网球领域 DESCENTE等新兴品牌保持高速增长 [2] - 公司全球化布局覆盖亚洲、欧美等市场 并推进数字化建设与AI战略布局 同时加快环保产品线拓展 [2] - 公司针对JACK WOLFSKIN品牌已制定3-5年复兴计划 未来期望通过数字化转型与技术创新实现高质量盈利增长 [2]

股本情况 - 截至2025年9月底法定/注册股本总额5亿港元，股份50亿股，面值0.1港元[1] - 截至2025年9月底已发行股份28.072131亿股，库存股份0[2] 债券情况 - 可换股债券已发行总额均为15亿欧元，可能发行股份1.20944823亿股，转换价101.13港元[4] 股份变动 - 2025年9月22 - 30日，1055.98万股普通股已回购未注销[5] - 本月已发行及库存股份总额变动为0[5]