涉及的公司与行业 * 公司：安踏体育 (Anta Sports Products, 2020 HK) [1] * 公司：彪马 (Puma) [1] * 公司：李宁 (Li Ning, 2331 HK) [1] * 公司：滔搏 (Topsports, 6110 HK) [1] * 行业：中国运动服饰行业 [2] 核心观点与论据 * **安踏收购彪马股份**：安踏宣布以15亿欧元总对价收购彪马29%的股份，每股35欧元，对应约0.7倍2025年预期市销率，交易完成后将成为彪马最大股东 [1] * **市场已消化负面消息**：由于1月初已有媒体报道，市场已基本将此次收购计入安踏股价，同时公司对2026年的审慎展望也已与市场充分沟通，因此负面消息可能已被充分定价 [1] * **维持买入评级**：对安踏维持买入评级，目标价107港元，基于20倍2026年预期市盈率，较耐克历史交易市盈率有30%折价，以反映安踏较低的盈利可见性 [1][3][5] * **行业偏好排序**：安踏 (买入) > 滔搏 (买入) > 李宁 (买入) [1] * **交易细节与影响**： * 交易将完全由内部资源提供资金，不会影响安踏的股息支付和股东现金回报，因其资产负债表强劲（截至2025年上半年净现金达315亿元人民币）且自由现金流强劲 [2] * 公司目前没有私有化彪马的计划，意味着不会进一步收购彪马股份 [1][2] * 鉴于收购规模小于预期，安踏进行股权融资的可能性较低 [2] * 彪马很可能作为安踏持股29%的联营公司入账（类似亚玛芬体育案例），其财务影响远小于完全合并报表的情景 [2] * 收购估值考虑了彪马的长期品牌价值以及未来安踏深度参与后可能带来的运营改善 [2] * **协同效应与执行信心**：安踏管理层预见在改善彪马业务（尤其在中国市场）方面有显著上行空间，包括品牌、供应链、分销/渠道和物流基础设施等多方面的协同效应，安踏在收购后对斐乐和亚玛芬体育的强劲执行和运营赋能也增强了市场对其未来振兴彪马业务的信心 [2] 其他重要内容 * **目标价与回报预期**：安踏目标价107港元，预期股价回报40.1%，预期股息率3.9%，预期总回报44.1% [3] * **风险提示 (安踏)**： * 下行风险：竞争超预期加剧；斐乐业务弱于预期；现金流弱于预期（因收入增长放缓） [6] * 上行风险：斐乐业务复苏快于预期；亚玛芬体育（持股46%的联营公司）增长强于预期；行业增长快于预期 [6] * **李宁估值与风险**： * 目标价22港元，基于17倍2026年预期市盈率，较耐克历史交易市盈率有40%折价 [7] * 上行风险：中国消费者信心显著改善；行业折扣低于预期 [8] * 下行风险：中国运动服饰行业销售和盈利增长较预期更波动；在高端市场与外国品牌及大众市场与国内同行竞争；大众市场执行风险；成本结构中经营杠杆较高，任何弱于预期的收入增长都可能导致利润令市场失望 [8] * **滔搏估值与风险**： * 目标价3.80港元，基于16倍2026年预期市盈率，较耐克历史交易市盈率有45%折价 [9] * 下行风险：中国运动服饰行业销售和盈利增长较模型更波动；在高端市场与其他外国品牌及大众市场与国内同行的竞争加剧；渠道库存管理；未能与主要品牌合作伙伴维持良好关系或续签零售协议 [10] * 上行风险：耐克销售复苏快于预期；行业折扣低于预期；中国消费者信心显著改善 [10] * **监管与批准**：此次彪马交易需经监管审查并获得股东批准 [2] * **利益冲突披露**：花旗环球市场有限公司或其关联公司在过去12个月内曾为安踏体育提供投资银行服务并因此获得报酬 [19]

投资评级与目标价 - 报告给予安踏体育(02020.HK)“买进”评级 [5] - 目标价为89港元，基于2026年1月26日收盘价76.35港元，潜在上涨空间约为16.6% [1] 核心观点总结 - 公司拟以15亿欧元（约122.8亿元人民币）收购PUMA SE 29.06%股权，交易完成后将成为其最大股东，此举将扩大品牌版图，补足欧美市场及足球领域短板，提升全球竞争力 [9] - 2025年第四季度主品牌安踏零售流水录得低单位数负增长，略低于预期，主要受消费大盘承压及春节较晚等因素拖累 [9] - FILA品牌在2025年第四季度及全年均录得中单位数正增长，显示改善趋势延续 [9] - 其他品牌（主要为户外品牌）在2025年第四季度及全年分别录得35%-40%和45%-50%的正增长，尽管增速因基数抬升而有所放缓，但仍保持良好增长态势 [9] - 展望2026年，主品牌安踏通过改进电商品规划、门店优化和产品力提升，有望恢复正增长；FILA改善趋势不变；户外品牌增速或放缓，但DESCENT、KOLON等盈利预计保持稳定，对公司业绩影响将逐步加强 [9] - 公司近期外延并购活跃，包括收购狼爪、参股MUSINSA及计划收购PUMA，为长期发展提供扩容可能性 [9] - 报告维持盈利预测，预计2025-2027年净利润分别为132.5亿、149.6亿和169.2亿元人民币，同比增速分别为-15%（剔除2024年Amer Sports上市收益影响后同比增约12%）、+13%和+13% [9] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为4.72元、5.33元和6.02元人民币，当前股价对应市盈率（PE）分别为14倍、13倍和11倍，认为股价调整已较为充分，长期配置价值显现 [9] 公司基本资讯与产品结构 - 公司属于纺织服饰行业，H股总市值为2,158.46亿港元，每股净值为22.72元人民币，股价/账面净值为3.36倍 [1] - 产品组合中，鞋类占比42.5%，服装占比54.2%，配饰占比3.3% [2] 财务预测数据摘要 - 预计2025-2027年营业总收入分别为793.64亿、888.96亿和997.61亿元人民币 [13] - 预计2025-2027年归属普通股东净利润分别为132.48亿、149.62亿和169.18亿元人民币 [11][13] - 预计2025-2027年每股股利（DPS）分别为2.11、2.38和2.69港元，对应股息率分别为2.76%、3.12%和3.52% [11]

收购交易核心信息 - 安踏体育拟以现金支付方式收购Puma SE的29.06%股权，交易价格超过15亿欧元（约合人民币122.78亿元）[1][8] - 交易完成后，安踏体育将成为彪马公司的最大股东[1][8] - 该交易预计有望于2026年底前完成，需获相关监管部门批准，收购资金全部来源于安踏集团内部自有现金储备[6][13] 市场反应与传闻背景 - 公告发布同日，安踏体育股价一度上涨超过3%，截至发稿涨幅为2.75%，报78.45港元/股，市值为2194亿港元[1][8] - 2025年11月市场传闻安踏体育考虑竞购彪马，其他潜在竞购者包括李宁公司、日本亚瑟士等[3][11] - 彪马主要股东皮诺家族正在评估包括出售在内的战略选项，并已接触安踏体育、李宁、美国同行及中东主权财富基金等潜在买家[3][11] 标的公司（彪马）概况 - 彪马公司创立于1948年，总部位于德国，是世界知名体育用品品牌，产品涵盖鞋类、服装及配饰[5][13] - 近年业绩呈现下滑态势：2023年净利润3.6亿欧元，2024年净利润降至3.42亿欧元，2025年上半年净亏损2.47亿欧元，2025年第三季度净亏损6230万欧元[5][13] - 为应对高运营成本，计划到2026年底前在全球精简约900个白领岗位，此前已在2025年3月宣布的成本削减计划中全球裁员500人[5][13] 收购战略动机与公司背景 - 安踏体育表示，通过此次收购成为彪马最大股东，有望提升集团在全球体育用品市场的地位、品牌知名度及整体国际竞争力[6][13] - 安踏体育近年多次收购国外品牌，例如2025年4月全资收购德国户外品牌狼爪，基础对价现金2.9亿美元（约合人民币21亿元），并于一个多月后完成交割[6][14] - 安踏体育是亚玛芬体育的最大股东，旗下品牌包括安踏、FILA、DESCENTE、KOLON SPORT、狼爪、MAIA ACTIVE等[6][7][14] 安踏体育近期财务表现 - 2025年上半年营收同比增长14.3%至385.4亿元，创历史新高，经调整股东应占溢利增加7.1%至65.97亿元[7][15] - 2025年上半年分品牌收入：安踏品牌收入169.5亿元（同比增长5.4%），FILA品牌收入141.8亿元（同比增长8.6%），其他品牌收入74.1亿元（同比增长61.1%）[7][14] - 2025年全年零售金额增长指引：安踏品牌录得低单位数正增长，FILA品牌录得中单位数正增长，所有其他品牌产品录得45%-50%的正增长[7][15]

公司股价与交易表现 - 安踏体育股价上涨2.95%，报78.6港元，成交额达3.33亿港元 [1] 核心收购交易 - 安踏体育向Artémis收购PUMA SE的4301.48万股，占PUMA SE总股本的29.06% [1] - 收购对价为每股普通股35欧元，总交易金额为15.06亿欧元，约合122.78亿元人民币 [1] - 通过此次收购，安踏体育成为PUMA SE的最大股东 [1] 收购战略意义 - 收购被视为具有重大战略意义的少数股权投资 [1] - 公司旨在通过此举提升其在全球体育用品市场的地位及品牌知名度 [1] - 此举旨在增强公司的整体国际竞争力 [1] 目标公司业务概况 - PUMA SE主要从事各类体育及运动生活产品的开发与销售 [1] - 其产品涵盖PUMA品牌的鞋类、服装及配饰 [1] 目标公司上市情况 - PUMA SE股份在法兰克福证券交易所受规管市场及其主要标准板上市交易 [1] - 其股份同时在德国其他多个受规管市场及公开市场进行交易，包括柏林、杜塞尔多夫、汉堡、汉诺威、慕尼黑及斯图加特的证券交易所 [1]

公司股价与交易表现 - 安踏体育股价上涨2.95%，报78.6港元，成交额达3.33亿港元 [1] 核心收购交易 - 安踏体育以每股35欧元的价格，收购PUMA SE共4301.48万股，占其29.06%股权 [1] - 收购总对价为15.06亿欧元，约合122.78亿元人民币 [1] - 通过此次收购，安踏体育成为PUMA SE的最大股东 [1] 收购战略意义 - 收购被视为具有重大战略意义的少数股权投资 [1] - 公司旨在提升其在全球体育用品市场的地位及品牌知名度 [1] - 此举有望增强公司的整体国际竞争力 [1] 被收购方业务概况 - PUMA SE主要从事各类体育及运动生活产品的开发与销售 [1] - 其产品涵盖PUMA品牌的鞋类、服装及配饰 [1] - PUMA SE的股份在法兰克福证券交易所及其主要标准板上市交易，同时在德国其他多个交易所进行交易 [1]

交易概述 - 安踏体育与Pinault家族的投资公司Groupe Artémis达成购股协议 收购全球运动品牌彪马所属公司PUMA SE 29.06%的股权 [1] - 现金对价为15亿欧元 [1] 战略意义 - 此举是安踏集团推进全球化战略的重要一步 [1] - 将提升安踏在全球体育用品市场的影响力 知名度以及竞争力 [1]

公司股价与交易公告 - 安踏体育(02020.HK)股价开盘上涨1.51% [1] - 公司公告以15亿欧元收购彪马公司(PUMA SE) 29.06%的股份 [1] 收购交易核心信息 - 交易金额为15亿欧元 [1] - 收购目标为德国运动品牌彪马(PUMA SE) [1] - 收购完成后将持有彪马公司29.06%的股份 [1]

公司收购交易 - 安踏体育宣布收购国际运动品牌PUMA SE的29.06%股权 [2] - 收购对价为每股普通股35欧元，交易总额为1,505,516,600欧元（不含税） [2] - 交易总额按公告汇率换算，约合人民币12,277,638,425元 [2]

交易概述 - 安踏体育与卖方订立购股协议，拟有条件同意购买合共4301.48万股PUMA SE普通股 [1] - 收购股份占PUMA SE全部已发行股本约29.06% [1] - 对价为每股35欧元，总交易对价合共15.06亿欧元（不含税） [1] - 总交易对价相当于约人民币122.78亿元 [1] 交易细节 - 收购股份数量为4301.48万股 [1] - 每股收购价格为35欧元 [1] - 交易总金额为15.06亿欧元 [1] - 按汇率换算，交易总金额约为122.78亿元人民币 [1]

收购交易概述 - 安踏体育收购PUMA SE的29.06%股权 [1] - 收购对价为每股普通股35欧元 [1] - 交易总金额为1,505,516,600欧元（不含税），约合人民币12,277,638,425元 [1]