2026 年 04 月 09 日 公司点评 买入/维持 中国海外发展(00688) 目标价: 最新收盘:11.99 中国海外发展 2025 年报点评：权益销售规模稳居行业首位，土 储结构优质 走势比较 (10%) 0% 10% 20% 30% 40% 25/4/9 25/6/4 25/7/30 25/9/24 25/11/19 26/1/14 中国海外发展 恒生指数 股票数据 | 总股本/流通(亿股) | 109.45/0 | | --- | --- | | 总市值/流通(亿港元) | 1,434.87/0 | | 12 个月内最高/最低价 | 15.12/11.91 | | (港元) | | 相关研究报告 证券分析师：徐超 电话：18311057693 E-MAIL：xuchao@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190521050001 证券分析师：戴梓涵 电话：18217681683 E-MAIL：daizh@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190524110003 事件： 公司发布 2025 年年度报告，2025 年公司实现营业收入 1680.9 亿元， 同比下降 9.2%，归母净利润 ...

公司3月销售业绩 - 3月合约物业销售金额约285.78亿元，同比上升34.8% [1] - 3月相应销售面积约94.18万平方米，同比下降0.6% [1] 公司销售表现分析 - 销售金额实现显著同比增长，但销售面积出现小幅下滑 [1] - 销售均价因金额增长而面积下降，呈现结构性提升 [1]

投资评级与目标价调整 - 摩根士丹利维持对中国海外发展的投资评级为“与大市同步” [1] - 目标价由13.5港元下调至12.5港元 [1] 核心观点与预测调整 - 下调目标价主要由于纳入2025年业绩及引入2028年预测 [1] - 将2026年核心每股盈利预测下调13% [1] - 将2027年核心每股盈利预测下调2% [1] 盈利预测下调原因 - 更新了物业发展项目交付及完工时间表 [1] - 租金收入增长放缓 [1] - 物业发展毛利率复苏较弱 [1] - 销售及行政开支高于预期 [1]

2026年3月及第一季度销售业绩 - 2026年3月单月合约物业销售金额为人民币285.78亿元，按年大幅上升34.8% [1] - 2026年3月单月销售面积约为941,800平方米，按年微跌0.6% [1] - 2026年第一季度累计合约物业销售金额为人民币515.20亿元，按年上升11.0% [1] - 2026年第一季度累计销售面积约为1,817,100平方米，按年下跌17.1% [1] 已认购物业与未来销售转化 - 截至2026年3月31日，公司录得已认购物业销售约人民币124.44亿元 [1] - 该部分已认购物业预期将在未来数月内转化为合约物业销售 [1] 2026年3月及第一季度土地储备更新 - 2026年3月，公司在厦门新增一幅地块，权益建筑面积约58,509.00平方米，权益地价约人民币4.33亿元 [1] - 2026年第一季度，公司累计新增土地权益建筑面积约131,996.25平方米，累计权益地价约人民币21.3119亿元 [1] - 2026年3月，关联公司中海宏洋及/或其附属公司未收购任何地块 [1]

2026年3月及第一季度销售业绩 - 2026年3月单月合约物业销售金额约为人民币285.78亿元，按年大幅上升34.8% [1] - 2026年3月单月相应销售面积约为94.18万平方米，按年微跌0.6% [1] - 2026年第一季度累计合约物业销售金额约为人民币515.20亿元，按年上升11.0% [1] - 2026年第一季度累计销售面积约为181.71万平方米，按年下跌17.1% [1] 已认购物业与未来销售转化 - 截至2026年3月31日，公司已认购但未签约的物业销售金额约为人民币124.44亿元 [1] - 该部分已认购物业预期将在未来数月内转化为正式的合约物业销售 [1] 2026年3月及第一季度土地储备新增 - 2026年3月，公司（连同其附属公司）在厦门新增一幅地块，权益建筑面积约5.85万平方米，权益地价约人民币4.33亿元 [1] - 2026年第一季度，集团累计新增土地权益建筑面积约13.2万平方米，累计权益地价约人民币21.31亿元 [1] - 2026年3月，中海宏洋及/或其附属公司未收购任何地块 [1]

（於香港註冊成立之有限公司） （股份代號：688） 截至二零二六年三月三十一日止三個月 物業銷售和新增土地更新 中國海外發展有限公司（「本公司」）欣然宣佈本公司連同其附屬公司、合營公司及聯 營公司（統稱「中國海外系列公司」）截至二零二六年三月三十一日止三個月的若干經 營數據（「物業銷售和新增土地更新」）。本公告亦可於本公司網站（www.coli.com.hk） 閱覽。 一、物業銷售更新 香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內容概不負責，對其準確性或完整性 亦不發表任何聲明，並明確表示，概不對因本公告全部或任何部份內容而產生或因倚賴該等內容而引致 的任何損失承擔任何責任。 本集團新增土地的詳情如下列表 2 所示。 表 2：本集團於二零二六年三月新增土地的詳情 於二零二六年三月，中國海外系列公司的合約物業銷售金額約人民幣285.78億元，按年 上升34.8%；而相應的銷售面積約為941,800平方米，按年下跌0.6%。合約物業銷售金額 和相應的銷售面積的詳情如下列表1所示。 二零二六年一月至三月，中國海外系列公司累計合約物業銷售金額約人民幣515.20億元， 按年上升11.0%；而相應的累計 ...

核心财务业绩 - 2025年公司实现营业收入1680.9亿元，同比下降9.2% [1] - 2025年公司实现归母净利润126.9亿元，同比下降18.9% [1] - 公司整体毛利率降至15.5%，是业绩承压的主要原因 [1] - 公司宣布派发末期股息每股港币25仙，全年合共派发股息每股港币50仙 [1] 销售与市场地位 - 2025年公司实现合约销售金额2512.3亿元，同比下降19% [1] - 2025年公司实现销售面积1056万平方米，同比下降8% [1] - 公司权益销售额继续稳居行业第一 [1] - 公司在15个城市的销售额位居当地市场第一 [1] - 重点城市销售回款强劲，北京超300亿元，上海和深圳分别超200亿元 [1] - 公司在香港的销售额首次上升至当地市场第五名 [1] 土地投资与储备 - 2025年公司新增土地投资35宗，权益购地金额924.2亿元 [1] - 投资布局聚焦，香港及北上广深五个城市权益购地金额占比约73.9% [1] - 截至2025年末，系列公司土地储备总建筑面积3727万平方米 [1] - 其中中国海外发展（不含中海宏洋）权益面积2286万平方米 [1] 经营性业务发展 - 2025年公司商业物业收入72亿元，其中写字楼收入34.7亿元，购物中心收入23.9亿元 [2] - 成熟期购物中心项目出租率保持在95%以上，经营利润率达56.8% [2] - 成熟期写字楼项目出租率78.3%，经营利润率达59.7% [2] - 长租公寓及酒店收入亦带来稳步贡献 [2] - 年内中海商业REIT在深交所成功上市，标志着公司实现了商业资产“收购-改造-提升-退出”闭环 [2] 财务安全与评级 - 公司是唯一获标普全球、穆迪、惠誉三大国际评级机构中两家给予A-评级的内房上市公司 [2] - 截至2025年末，公司资产负债率为54.1% [2] - 截至2025年末，公司净借贷比率低至34.2% [2] - 公司持有银行存款及现金人民币1036.3亿元 [2] - 公司平均融资成本进一步下降至2.8% [2]

核心观点 - 摩根士丹利更新对中国海外发展(00688)的风险回报评估 将目标价从13.5港元下调至12.5港元 并维持“与大市同步”评级[1] 评级与目标价调整 - 目标价由13.5港元下调至12.5港元[1] - 维持“与大市同步”评级[1] 盈利预测调整 - 将2026年核心每股盈利预测下调13%[1] - 将2027年核心每股盈利预测下调2%[1] - 下调预测的原因包括纳入了2025年业绩并引入了2028年预测[1] 业绩预测调整原因 - 更新了物业发展项目交付及完工时间表[1] - 租金收入增长放缓[1] - 物业发展毛利率复苏较弱[1] - 销售及行政开支高于预期[1]

报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][4][6][16] 报告核心观点 - 公司业绩短期承压，但销售与拿地保持稳健，财务安全垫充足，经营性业务稳步发展，维持“优于大市”评级 [1][2][3][4][16] 财务业绩与预测 - **2025年业绩下滑**：2025年实现营业收入1680.9亿元，同比下降9.2%；实现归母净利润126.9亿元，同比下降18.9% [1][9] - **盈利能力承压**：2025年公司整体毛利率降至15.5% [1] - **盈利预测下调**：预计2026/2027年收入分别为1650/1626亿元，归母净利润分别为120/119亿元 [4][16] - **每股收益与估值**：预计2026/2027年EPS均为1.09元，对应市盈率(PE)均为8.9倍 [4] - **股息派发**：2025年派发末期股息每股港币25仙，全年合计每股港币50仙 [1][9] 销售表现与市场地位 - **销售规模行业领先**：2025年实现合约销售金额2512.3亿元，同比下降19%；销售面积1056万平方米，同比下降8%；权益销售额稳居行业第一 [2][12] - **城市市场地位稳固**：在15个城市的销售额位居当地市场第一 [2] - **重点城市回款强劲**：北京销售回款超300亿元，上海和深圳分别超200亿元 [2][12] - **香港市场突破**：在香港市场的销售额首次上升至当地第五名 [2][12] 土地投资与储备 - **投资聚焦核心城市**：2025年新增土地投资35宗，权益购地金额924.2亿元，其中香港及北上广深五个城市权益购地金额占比约73.9% [2][12] - **土储结构优质**：截至2025年末，系列公司土地储备总建筑面积3727万平方米，其中中国海外发展（不含中海宏洋）权益面积2286万平方米 [2][12] 经营性业务发展 - **商业物业收入稳定**：2025年商业物业收入72亿元，其中写字楼收入34.7亿元，购物中心收入23.9亿元 [3][13] - **运营效率高**：成熟期购物中心出租率保持在95%以上，经营利润率56.8%；成熟期写字楼出租率78.3%，经营利润率59.7% [3] - **实现资产闭环**：年内中海商业REIT在深交所成功上市，标志着公司实现了商业资产“收购-改造-提升-退出”闭环 [3][16] 财务安全与信用评级 - **信用评级行业领先**：是唯一获标普全球、穆迪、惠誉三大国际评级机构中两家给予A-评级的内房上市公司 [3][16] - **财务结构稳健**：截至2025年末，资产负债率为54.1%，净借贷比率低至34.2% [3][16] - **现金充裕**：持有银行存款及现金1036.3亿元 [3][16] - **融资成本低廉**：平均融资成本进一步下降至2.8% [3][16]

投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 核心观点 - 报告认为，公司聚焦核心城市核心区位的优质土储将保障其销售表现显著领先行业 [4] - 作为财务稳健的央企，其常年处于行业最低区间的销管费用率和融资成本，将使其净利润率优势在本轮竞争周期中最终受益 [4] 财务业绩与预测 - **2025年业绩回顾**：2025年实现主营业务收入1680.9亿元，同比下降9.2%；归母净利润126.9亿元，同比下降18.8%；核心归母净利润130.1亿元，同比下降17.2% [1] - **业绩下滑原因**：主要受房地产行业调整影响，结转收入规模及毛利率降低，2025年整体毛利率为15.5%，同比下降2.2个百分点 [1] - **未来业绩预测**：预计2026/2027/2028年营收分别为1564.1亿元、1503.3亿元、1504.4亿元；归母净利润分别为113.4亿元、109.3亿元、108.9亿元 [4] - **每股收益预测**：对应2026/2027/2028年EPS分别为1.04元、1.00元、1.00元 [4] - **估值水平**：基于2026年4月2日收盘价，对应2026/2027/2028年预测市盈率（P/E）分别为9.9倍、10.3倍、10.3倍 [4][6] 财务稳健性 - **融资成本**：2025年加权平均融资成本降至2.8%，处于行业最低区间 [2] - **利息覆盖**：2025年总利息支出为71.5亿元，同比减少20.4亿元，商业运营收入已完全覆盖利息支出 [2] - **负债结构**：截至期末，有息负债规模为2473.8亿元，同比增长2.4%；其中一年内到期借贷423.2亿元，占比17.1% [2] - **财务指标**：剔除预收款后资产负债率为46.9%，净负债率为34.2%，现金短债比为2.1倍，持续保持稳健 [2] 销售与土地储备 - **销售表现**：2025年实现全口径合同销售金额2512.3亿元，同比下降19.1%；权益销售额连续两年位居行业第一 [3] - **销售结构**：一线城市（含香港）销售占比达到57.3%；其中北京销售额超500亿元，连续8年市占率第一；香港销售额首次突破200亿元 [3] - **土地投资**：2025年新增35幅地块，总拿地金额1186.9亿元，权益地价924.2亿元，权益投资规模位列行业第一 [3] - **投资布局**：新增土储中，一线城市及强二线城市拿地金额占比达89.8% [3] - **土地储备**：剔除中海宏洋后，总土地储备建筑面积为2528万平方米，权益面积为2286万平方米 [3] - **已售未结资源**：期末已售未结转金额（不含中海宏洋）为1805亿元 [1] 运营与成本优势 - **费用管控**：公司销管费用率常年处于行业最低区间 [4] - **成本控制**：公司成本费用管控能力出众 [1]