文章核心观点 - 三大国际投行（高盛、瑞银、摩根大通）一致认为金价长期上涨逻辑未变，近期回调是健康的技术性调整，提供了买入机会 [3][8][14] - 金价在经历短期剧烈波动后，长期支撑因素强劲，包括央行持续购金、投资配置比例提升、地缘政治风险及美元走弱等 [7][13] - 投资者策略应以中长期配置为主，关注关键数据指标，并考虑在回调区间分批建仓 [6][14][16] 一、上周市场动态 - 上周五（1月31日）金价剧烈震荡，从周四的历史高点5600美元/盎司暴跌超9%至4900美元附近 [11] - 价格波动的直接导火索是特朗普提名凯文·沃什出任下届美联储主席后，美元反弹 [11] - 技术面上，金价在两周内加速上涨约21%，进入极度超买区域，本次回调幅度达26%，与去年10月冲高至4300美元后的回调幅度相当 [11] 二、三大投行观点与预测 高盛观点 - 核心判断：金价回调是健康的，中长期看涨逻辑依然成立，是买入良机 [3][12] - 关键理由：需求端异常强劲，2024年第四季度央行购金757吨，散户投资需求420吨，均创历史高位；投资者持金占全球资产比例已升至3.2%，目标为5%；地缘政治风险等结构性支撑持续 [12] - 价格预测：2026年第四季度及年底目标为6300美元/盎司，2027年底目标为6600美元/盎司 [12] 瑞银观点 - 核心判断：金价未到顶，但短期过热需要降温，短期整固后将继续上涨 [3][12] - 关键理由：基本面未变，包括投资组合多元化、央行购金及实物需求强劲；美元走弱支撑金价；美国和中国的黄金ETF持续净流入 [12] - 价格预测：2026年年均金价预测上调11%至5200美元/盎司，年底目标约在4500美元附近寻找支撑 [12] - 对白银更为谨慎，认为80美元以上存在过度修正风险，短期投机头寸过重可能引发深度回调 [12][13] 摩根大通观点 - 核心判断：进展比预期快，最为乐观，坚定看多并大幅上调目标价 [3][13] - 关键逻辑：需求超预期，原需4年实现的170亿美元季度需求增量仅用3.5个月达成；预计2026年央行将购入800吨黄金，高于2025年的750吨平均水平；投资者黄金配置比例从2021年的3%升至目前的3.2%，目标为5% [13] - 价格预测：2026年各季度目标分别为5100美元、5530美元、5900美元、6300美元（较此前5000美元大幅上调），2027年底目标为6600美元 [13] - 指出380吨的季度需求是维持涨势的“临界点” [13] 三、黄金后市关键驱动与风险 支撑因素共识 1. 央行持续购金：去美元化趋势下，各国央行（尤其新兴市场）持续增持 [7][13] 2. 投资配置提升：全球投资者黄金配置比例仍有翻倍空间（从当前3.2%向5%的目标） [7][13] 3. 地缘政治不确定性：包括美国政策、贸易关系、财政可持续性等担忧 [7][13] 4. 实物需求韧性：中国等地的珠宝和投资需求保持强劲 [7][13] 5. 美元走弱：特朗普政府政策可能持续施压美元 [7][13] 主要风险因素 1. 美国经济超预期增长叠加美联储转向鹰派（加息），是最大的下行风险 [7][13] 2. 短期技术性超买，动量指标显示需要整固 [7][13] 3. 股市暴跌引发流动性危机，可能导致投资者抛售黄金换取现金 [7][13] 4. 新兴市场央行可能抛售黄金以填补预算缺口 [7][13] 四、投资者策略建议 - 短期（1-3个月）：逢低配置为主，4500-4900美元区间可能是较好的买点；需警惕白银的过度投机风险，金银比可能回升至70-75 [6][14] - 中长期（1-2年）：三大投行一致认为金价长期上行趋势未变；将黄金配置比例提升至投资组合的3-5%是合理选择；应关注央行购金数据和ETF流入情况作为先行指标 [6][14] 五、与历史牛市的对比 - 当前走势与1970年代末的黄金牛市有相似之处：均经历了快速上涨后的剧烈回调（1980年回调30%，本次26%）；均由结构性因素驱动（当时是滞胀，现在是去美元化与财政担忧） [7][14] - 关键区别在于美联储政策空间：1980年代沃尔克可大幅加息抗通胀，如今美联储面临财政压力，难以重演当时政策 [8][14] - 此次回调被视为快速上涨后的技术性喘息，而非趋势反转 [8][14]

市场结构分析 - 现代市场运作存在结构性优势差异 大型金融机构与散户投资者遵循不同的规则 前者拥有信息 流动性和机制上的内在优势[3][22] - 市场结构设计导致优势分层叠加 当一家机构同时拥有授权参与者 清算会员 美联储流动性获取和实物资产托管等多重身份时 这些优势在市场压力时期会协同作用 系统性惠及该机构[23][27] - 信息传递速度不同 交易所规则变更等信息 清算会员和授权参与者通常比散户投资者更早获悉 形成时间差优势[24] 白银市场暴跌事件复盘 - 2026年1月 白银价格在三天内暴跌40% 市值蒸发1500亿美元 主流叙事将原因归结为美联储提名新主席 但实际下跌在公告前三小时就已开始[1][18] - 事件发生前 白银基本面看似强劲 2025年价格上涨132% 供应连续五年短缺 且受到数据中心 太阳能板和核电站等需求支撑[4] - 市场情绪高涨 摩根大通追踪数据显示 Reddit论坛上关于白银的讨论量达到正常水平的20倍[5] 金融机构的结构性优势 - **紧急流动性获取** 在暴跌前夕的12月31日 银行从美联储紧急贷款窗口借入创纪录的746亿美元 较此前500亿美元的纪录高出50% 这为合格机构提供了应对保证金要求的现金 而散户无法获得此类央行紧急资金[7][8][9] - **保证金机制应对** 12月26日和30日 CME交易所将白银保证金要求总计上调50% 导致交易者需立即追加现金 例如从2.2万美元增至3.25万美元 散户常因无法立即补足资金而被强制平仓 而机构可通过信贷额度或美联储工具获得缓冲[10][11][12] - **授权参与者特权** 作为最大白银基金SLV的实物托管人和授权参与者 大型金融机构可在基金份额与净值出现大幅折价时进行套利 1月30日 SLV份额价格64.50美元 但其代表的实物白银价值79.53美元 存在19%价差 当日约创建5100万份额 潜在套利利润约7.65亿美元[13][14][15][16] - **衍生品战略头寸** 摩根大通持有大量白银空头头寸 并在1月30日市场暴跌至78.29美元的低点时 接收了310万盎司的白银实物交割 CME记录显示其接受了633份合约 机构凭借其多重角色和准入资格 能够从同一市场事件中通过多种方式同时获益[17] 事件触发因素探讨 - 官方解释将暴跌归因于1月30日下午1:45（东部时间）美联储主席提名 但白银价格在当天上午10:30就已开始急剧下跌 早于公告三小时以上[18][19] - 另一种解释更侧重于机械性因素 保证金上调引发了强制平仓 进而形成自我强化的抛售潮 美联储消息可能加速了已在进行中的暴跌 但并非起始原因[21] 不同市场参与者的处境对比 - **散户投资者** 面临保证金追缴时会在几分钟内被自动平仓 无法接入美联储紧急贷款工具 无法创建或赎回ETF份额 除了公开公告外无法提前获知交易所规则变更 在市场压力时期交易能力有限[26] - **大型机构** 可通过信贷额度和美联储工具获得流动性缓冲 授权参与者身份支持ETF套利 清算会员身份使其能更早知晓交易所决策 拥有在市场压力时期持续交易的基础设施 拥有在恐慌时期增持头寸的资本储备[26]

事件概述 - 2026年1月，白银价格在三天内暴跌40%，市值蒸发1500亿美元，大量散户投资者蒙受损失，而主要银行则通过结构性优势获利 [1] - 事件揭示了现代市场运作中，机构与散户之间存在结构性差异，导致后者在危机中系统性处于不利地位 [2] 市场结构与参与者差异 - 机构交易者与散户投资者在白银市场中的地位类似于赌场中的专业发牌员与普通玩家，双方遵循不同的规则 [3] - 在暴跌前，白银基本面看似强劲：2025年价格已上涨132%，供应连续五年短缺，且受到央行、AI数据中心、太阳能板和核电站的需求支撑 [4] - 市场情绪高涨，Reddit论坛关于白银的讨论量达到正常水平的20倍 [5] 机构的四大结构性优势 - 一家银行（文中提及摩根大通）在市场暴跌当日，通过四种结构性优势获利，这些优势均合法且内嵌于市场运作机制中 [6] - **优势一：获取紧急流动性**：在2025年12月31日（暴跌前夕），银行从美联储紧急贷款窗口借入了创纪录的746亿美元，较此前500亿美元的纪录高出50%，这为持有衍生品头寸的机构提供了应对保证金上调所需的即时现金，而散户无法获得此类央行融资 [7][8][9] - **优势二：应对保证金机制**：2025年12月26日和30日，芝加哥商品交易所（CME）将白银交易保证金要求总计上调了50%，导致原本需缴纳22,000美元保证金的交易者需要立即追加10,500美元现金至32,500美元，许多散户因无法及时补足资金而被经纪商强制平仓 [10][11] - 机构则可通过信贷额度、紧急贷款或快速调动资金获得更多选择和灵活性，从而更战略性地管理头寸 [12] - **优势三：授权参与人特权**：部分大型金融机构同时担任最大白银基金（SLV）的实物白银托管人和“授权参与人”，后者有权大规模创设或赎回基金份额 [13] - 2026年1月30日恐慌期间，SLV基金份额交易价格出现19%的罕见折价（份额价格64.50美元，对应白银价值79.53美元），授权参与人可通过买入份额并兑换为实物白银进行套利，当日约创设5100万份额，潜在套利利润约7.65亿美元 [14][15] - 此套利机制有助于使ETF价格与底层资产保持一致，但仅限于拥有相应资本、基础设施和监管批准的机构，散户无法参与 [16] - **优势四：衍生品市场的战略布局**：该银行持有大量白银空头头寸，在1月30日白银跌至78.29美元的低点时，接收了310万盎司的白银实物交割（CME记录为633份合约），使其能够在市场低点以有利价格了结或调整头寸 [17] 暴跌触发时机分析 - 市场普遍将暴跌归因于美联储于1月30日下午1:45（东部时间）提名新任主席的消息，担心其更鹰派的立场会打压无息资产价格 [18][19] - 但白银价格在当天上午10:30就已开始大幅下跌，早于该消息宣布超过三小时，这表明保证金上调引发的强制平仓潮可能是暴跌的初始和根本原因，而美联储消息可能只是加剧了已在进行中的抛售 [20][21] 结构性差异的具体表现 - **散户投资者的处境**：面临保证金追缴时会在几分钟内被自动平仓；无法获得美联储紧急贷款；无法创设或赎回ETF份额；除公开公告外无法提前获知交易所规则变更；在市场压力下交易能力有限 [22][26] - **大型机构的优势**：可通过信贷额度和美联储工具获得流动性缓冲；授权参与人身份支持ETF套利；清算会员身份使其能更早知悉交易所决策；拥有在市场压力下持续交易的基础设施；拥有在恐慌期间增持头寸的资本储备 [22][26] 现代市场结构特征 - **优势叠加**：当一家机构同时拥有授权参与人身份、清算会员身份、美联储融资渠道以及实物资产托管权时，这些优势在市场压力时期会协同作用，系统性惠及该机构 [23] - **信息流速差异**：交易所规则变更信息到达不同市场参与者的时间不同，清算会员和授权参与人通常比散户更早获悉，形成时间优势 [24] - **选择性支持**：央行在市场压力时期向“合格机构”提供紧急流动性，仅稳定了部分市场，无意中放大了无法获得此类支持的参与者的劣势 [25] - **无需明确协调**：市场结构本身创造了激励协同，机构在波动时期无需协调即可因规则而自然获益 [27]

公司动态 - 获英伟达支持的NScale公司已聘请高盛和摩根大通负责其首次公开募股 [1] 行业动态 - 投资银行高盛和摩根大通将负责NScale公司的IPO承销工作 [1]

文章核心观点 - 摩根大通首席执行官杰米·戴蒙将因一项特殊的期权授予获得近2.5亿美元的巨额收益 该期权旨在激励其继续领导这家美国最大的银行 [1] 期权授予细节 - 授予的期权类型为悬崖式归属期权 通常作为对高管的留任激励 [1] - 该特殊期权授予于2021年 并将于今年7月归属 [1] - 戴蒙本人表示计划继续担任摩根大通首席执行官 [1]

摩根大通美国国债客户持仓调查结果 - 截至2月2日当周 多头占比下降4个百分点 空头占比上升1个百分点 中性占比上升3个百分点 [1] - 所有客户的净多头占比为自2023年10月7日以来的最低水平 [1]

交易事件 - 摩根大通于1月28日增持信达生物19.8871万股[1] - 增持每股作价为83.829港元，总金额约为1667.12万港元[1] - 增持后摩根大通最新持股数目约为8678.41万股，最新持股比例达到5%[1]

摩根大通对凯莱英的持股变动 - 摩根大通于1月28日减持凯莱英股份0.78万股，每股作价80.8366港元，总金额约为63.05万港元 [1] - 此次减持后，摩根大通最新持股数目约为166.27万股，持股比例由减持前的未知水平降至5.97% [1]

摩根大通对金力永磁的持股变动 - 摩根大通于1月28日增持金力永磁股份126.4396万股，每股作价22.5441港元，总金额约为2850.47万港元 [1] - 此次增持后，摩根大通的最新持股数目增至约1471.3万股，最新持股比例达到6.26% [1] 金力永磁的股东结构 - 摩根大通增持后，其持股比例已超过5%，成为公司的重要股东之一 [1]

行业动态与潜在变革 - 美国经纪商和托管机构可能向交易所交易基金的管理公司收取分销费用 这标志着该国13.5万亿美元ETF市场可能出现关键转变 [1] - 过去十年 美国市场涌现出提供免佣金交易的新型金融科技公司 颠覆了华尔街的传统商业模式 [1] - 为应对竞争格局变化 富达和嘉信理财等传统券商已将ETF交易佣金降至零以争夺客户 [2] 商业模式与财务影响 - 随着投资者大规模从共同基金转向ETF 佣金折扣开始对券商收入造成压力 [3] - 这可能促使经纪商收取分销费 以弥补因零佣金交易和共同基金资金外流而损失的收入 [3] - 摩根大通估计美国ETF管理费池规模为210亿美元 经纪商的目标是获取总费用比率中10%至20%的部分 这意味着每年将新增20亿至40亿美元的分销成本 [3] 驱动因素与紧迫性 - 对于金融中介机构而言 这是一项重要举措 因为在过去十年转向零交易佣金后 共同基金资产向ETF的迁移是一次成本高昂的转型 [4] - 托管机构和经纪商的紧迫感更强 因为美国证券交易委员会潜在的规则变更可能加速从基金到ETF的免税转换 [4] 对ETF管理公司的影响 - 包括贝莱德、景顺、富兰克林和骏利在内的最大上市ETF管理公司都可能面临更高的分销费 但影响可能不均 [4] - 贝莱德和先锋集团等大型公司可能在费用谈判中处于更有利地位 而景顺等中型管理公司可能面临更大压力 [5]