投资评级与目标 - 报告对微电生理(688351)维持“优于大市”评级 [1][4] - 基于板块整体估值上移，将公司2025年目标PS从24倍上调至28倍，对应目标价为29.22元，较当前价格有约8%的上涨空间 [4] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度公司实现营业收入3.36亿元，归母净利润0.42亿元，扣非净利润0.24亿元 [4] - 2025年单三季度实现营业收入1.13亿元，归母净利润0.09亿元，扣非净利润0.03亿元 [4] - 财务预测显示，公司营业收入预计将从2024年的4.13亿元增长至2027年的8.01亿元，年均复合增长率显著 [3][4] - 归母净利润预计将从2024年的0.52亿元快速增长至2027年的1.72亿元，盈利能力持续增强 [3][4] - 2025年前三季度公司毛利率为59.09%，较去年同期提升0.30个百分点，保持稳定 [4] 研发进展与产品管线 - 公司参股公司商阳医疗的PFA（脉冲电场消融）产品已于2025年4月正式获批上市，截至2025年10月末全国挂网工作已基本完成，商业化手术正逐步落地推进且临床反馈良好 [4] - 公司自研的压力脉冲PFA产品已向国家药监局提交注册申请，预计将在2025年年内获批 [4] - 参股公司商阳医疗的二代纳秒脉冲产品已完成临床入组，处于随访阶段 [4] - 公司ICE（心腔内超声）产品已向国家药监局提交注册申请，且ICE和RDN（肾动脉去交感神经消融）产品均已被纳入国家绿色通道创新产品范畴 [4] 海外市场拓展 - 2025年前三季度，公司海外业务在欧洲、中东及非洲、拉美、亚太四大区域均保持快速增长，其中拉美、欧洲、中东及非洲区域增速较高 [4] - 在海外市场，标测和消融等产品形成合力共同推动增长，且压力导管在海外手术中的使用占比较高 [4] - 产品注册方面，冷冻全套产品已于2025年二季度获得CE认证，目前已在部分海外市场启动推广，并顺利完成首台商业化手术 [4] 费用与运营效率 - 2025年前三季度公司销售费用率为28.33%，同比上升0.61个百分点；管理费用率为9.31%，同比下降0.97个百分点，显示降本增效措施持续进行 [4] - 研发费用率为13.60%，同比下降5.84个百分点；财务费用率为-1.25%，同比下降0.67个百分点 [4] - 公司净利率为12.46%，同比有所下降（-1.88个百分点）[4]

行业投资评级 - 生物医药行业评级为“强于大市”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 诺华放射性核药Pluvicto在国内获批两项适应症，有望带动国内核医学行业发展，建议关注在核素和新靶点布局领先的企业 [3] - 百济神州因泽布替尼在全球市场表现强劲而上调2025年全年营收指引，显示其产品商业化能力持续提升 [3] - 创新药崛起具备持续性，建议从管线布局、单品潜力及前沿技术平台等多维度关注投资机会 [5] 行业动态与公司事件 - 诺华Pluvicto于11月5日获国家药监局批准两项适应症，用于治疗PSMA阳性mCRPC患者，该药2025年前三季度销售额达13.89亿美元（约99亿元人民币） [3] - 百济神州2025年前三季度营收达275.95亿元，同比增长44.2%，并超过2024年全年营收（272.1亿元）；归母净利润为11.39亿元 [3] - 辉瑞以100亿美元收购减肥药公司Metsera，布局千亿美元减肥药市场，收购价较目标公司此前收盘价溢价159% [12] - 百利天恒启动港股招股，拟全球发售863.43万股H股，预计最多集资33.6亿港元，并计划于11月17日上市 [13] - Evinova中国与和铂医药合作，应用AI和数字化技术提升创新生物疗法的开发效率 [15] - 百洋医药与CSL签订十年合作协议，获得人血白蛋白产品安博美在中国特定市场的独家推广权 [16] 市场表现回顾 - 上周医药板块下跌2.40%，同期沪深300指数上涨0.82%，医药行业在28个申万一级行业中排名第27位 [7][18] - 医药子行业中，化学制剂跌幅最大，为4.42% [22] - 截至2025年11月7日，医药板块估值为30.11倍（TTM），相对于全部A股（剔除金融）的估值溢价率为18.03% [22] - 上周A股医药生物板块涨幅前三的个股为：合富中国（+61.08%）、万泽股份（+30.27%）、富祥药业（+23.30%） [26][27] - 上周港股医药板块下跌2.62%，同期恒生综指上涨0.82%，在11个Wind一级行业中排名第11位；板块估值为29.62倍，对全部H股的估值溢价率为130.94% [29] 投资策略建议 - 创新药领域建议关注管线丰富的公司（如恒瑞医药、百济神州）、单品潜力大的企业（如一品红、凯因科技）及前沿技术平台公司（如东诚药业、科伦博泰） [5] - CXO领域因研发投入稳中有升，建议关注凯莱英、药明康德等 [5] - 上游领域优质企业海外布局进入收获期，建议关注奥浦迈、百普赛斯等 [5] - 器械领域招采推进、渠道库存消化，有望迎来改善拐点，建议关注迈瑞医疗、联影医疗等 [5]

公司业务与定位 - 公司是一家具备早期研发、临床开发、生产及商业化能力的综合医疗企业集团 [2] - 公司经营两项主要业务：创新生物药业务以及仿制药及中成药业务 [2] - 公司拥有全球首创且迄今唯一进入III期临床阶段开发的EGFR×HER3双特异性抗体ADC（iza-bren/BL-B01D1）[2] 首次公开发行（IPO）详情 - 招股价范围为347.5至389港元，每手100股，最低认购金额为39292.31港元 [2] - 发行数量为863.43万股，发行比例约为2.05% [2][4] - 公司市值范围为1464.74亿至1639.67亿港元 [2] - 本次发行属于港股IPO新规的机制B，公开发售初始份额为10%，不设回拨机制 [5] - 发行无绿鞋机制 [2] 财务表现 - 2022年至2024年营收分别为7.02亿、5.6亿、58.21亿人民币，2024年营收同比增长938.7% [3] - 2022年至2024年净利润分别为-2.82亿、-7.8亿、37.08亿人民币，2024年净利润同比增长575.02% [3] - 2024年毛利为55.30亿人民币，毛利率为95.0% [4] - 2025年上半年（截至6月30日）营收为1.70亿人民币，期内亏损为11.18亿人民币 [4] 保荐人与基石投资者 - 保荐人为高盛亚洲、摩根大通和中信证券 [2] - 基石投资者共5名，包括百时美施贵宝、奥博资本、GL Capital、Athos Capital、富国基金，合计认购约3200万美元，占总发行数的7.81% [2] 市场数据与申购情况 - H股招股价中位数（368.25港元）较A股当前股价（换算后约382.09港元）折价约3.62% [5] - 按发行价中位数计算，流通盘约为29.32亿港元 [4] - 目前申购倍数为6.54倍 [5]

宏观经济数据 - 中国10月CPI同比由降转涨，上升0.2%，摆脱连续两月通缩[2][5] - 中国10月PPI同比降幅收窄[2] - 美国10月CPI数据发布受政府停摆影响，市场聚焦其能否发布[2] 港股市场表现 - 恒生指数上日收报26,241.83点，下跌0.92%或244点，成交额2,096.4亿港元，按日跌10.7%[5][7] - 恒生科技指数上日下跌1.80%，年初至今累计上涨30.64%[5] - 香港科技探索10月HKTVmall订单总商品交易额6.88亿港元，按月上升6.01%，按年减少4.31%[7] 重点公司动态与选股 - 敏实集团拓展机器人及AI服务器液冷业务，获台湾AI服务器厂商订单，预计11-12月交付，目标价41港元[12][13][14] - 腾讯控股现价554港元，较6月2日推介日收市价上涨6.18%，已超过目标价550港元[10] - 海丰国际现价31.30港元，较建议价28.50港元上涨9.8%，已到达目标价30港元[17] 新股与商品市场 - 多只近期上市新股表现不佳，文远知行、滴普科技上日分别下跌13.4%和30.6%[7][20] - 纽约期金上日收报4,009.80美元，上涨0.47%，年初至今累计上涨52.28%[5] - 纽约期油上日收报每桶59.75美元，上涨0.54%[5][7]

宏观经济与政策 - 美国参议院计划就结束已持续40天的政府停摆进行试探性投票，停摆每周造成约150亿美元经济损失，并使实际GDP年化季度增长率下降1.5个百分点[8][12] - 中国10月居民消费价格指数同比意外上涨0.2%，但节日提振效应料难持久，通缩压力依然顽固[8][12] - 中国商务部确认已恢复安世半导体的民用芯片出口，并敦促荷兰尽快撤销相关限制措施[8][12] - 美国11月密歇根大学消费者信心指数初值降至50.3，为2022年6月以来最低水平，政府停摆加剧经济担忧[12][16] 全球主要股指表现 - 香港恒生指数收盘跌0.92%至26,241.83点，恒生科技指数跌1.80%，大市成交额缩至2,096.44亿港元[1][5] - 上证指数跌0.25%至3,997.56点，深证成指跌0.36%，创业板指跌0.51%[1][5] - 道琼斯工业平均指数涨0.16%至46,987.10点，标普500指数涨0.13%，纳斯达克指数跌0.21%[1][5] - 欧洲三大股指收盘全线下跌[1] 行业与板块动态 - 锂电池概念股再度走强，化工、煤炭及化肥行业涨幅居前；医药生物板块跌幅居前[1] - 英伟达CEO黄仁勋表示AI需求强劲，已要求台积电增加芯片供应，三家AI存储芯片供应商已提升巨大产能[12] - 惠誉旗下BMI预计，中国在稀土加工领域的主导地位在未来六七年内仍将稳固，份额预计从逾90%降至70%[12] 新股发行与公司行动 - Tesla电池原料供应商中伟新材在港招股，集资额最高达39.4亿港元，引入11家基石投资者合共认购约2.14亿美元[10] - 生物医药公司百利天恒在港招股，集资额最高达33.59亿港元，引入包括百时美施贵宝在内的5家基石投资者[10] - 摩根大通减持友邦保险535万股，涉资约4.23亿港元；平安资产管理增持中国中车917万股H股，涉资约5,625万港元[13]

公司资本运作 - 公司在2025年秋季进行密集资本运作，节奏加速，两个月内连续完成近38亿元人民币A股定向增发和约33亿港币H股IPO [1] - A股定增资金主要用于国内创新研发，H股IPO则旨在构建全球资本平台，为公司全球化运营提供支持，战略协同性极强 [1][8] - H股全球发售863.43万股，发售价区间为每股347.5港元至389港元，集资净额区间为30.01亿至33.59亿港元，公司有望在上市当日即纳入港股通 [1][4] 核心产品Iza-bren - 核心产品iza-bren是与BMS达成的总额84亿美元战略合作项目，首付款8亿美元，该交易刷新了当时全球ADC领域单药对外授权的总价纪录 [9][12] - Iza-bren是公司自主研发的全球首创EGFR×HER3双特异性抗体ADC，在肺癌领域一线治疗EGFR突变型NSCLC实现100%的客观缓解率，在鼻咽癌III期试验中达到主要终点 [10][11] - 公司保留了iza-bren在美国市场的共同开发和共同商业化权益，旨在深度参与核心市场运营，截至2025年9月30日已触发第一笔2.5亿美元的里程碑付款 [9][12] 技术平台与研发管线 - 公司技术平台价值通过iza-bren和T-Bren两款产品得到验证，iza-bren证明平台创新高度，T-Bren证明平台工程化能力和产出稳定性 [13][15] - 公司构建三层技术平台矩阵：ADC平台为当前现金牛，有10种候选药物进入临床；多抗平台为未来增长引擎，有4款全球首创分子进入临床；核药平台为首款新药已于2025年9月获IND批准 [16] - 公司采用“中美双引擎”研发布局，美国团队负责源头创新，中国团队负责规模化开发，以实现更优成本结构和更快管线推进 [16] 战略合作与投资者信心 - 基石投资者BMS从合作伙伴转变为公司股东，释放了强烈的看多信号，表明其对iza-bren合作高度确信，并看好公司技术平台持续产出创新药的能力 [6][7] - H股IPO由高盛、摩根大通、中信证券担任联席保荐人，进入港股市场有助于引入更多海外投资者，为全球临床试验和商业化铺路 [5][8] - 公司创始人朱义博士明确目标，计划在5年内将公司发展为全球跨国药企，管理层在谈判、研发和资本运作中展现出卓越执行力 [1][18]

公司资本运作 - 2025年9月18日完成近38亿元人民币A股定向增发，资金主要用于国内创新研发 [2][5] - 2025年11月7日在香港启动全球公开发售，发行863.43万股H股，发售价区间为每股347.5港元至389港元，集资净额区间在30.01亿至33.59亿港元，并于11月17日正式上市 [2][7] - A+H联动是高效的资本运作，A股定增巩固国内研发，H股IPO剑指海外，两次大规模融资间隔不足两月，战略协同性强 [3][5][14] 核心产品iza-bren (BL-B01D1) 的全球价值 - 2023年底与BMS达成总额84亿美元的战略合作，首付款8亿美元，刷新当时全球ADC领域单药对外授权总价纪录 [15][16] - 公司保留iza-bren在美国的共同开发和共同商业化权益，旨在深度参与全球最核心市场运营 [18][19][20] - iza-bren是全球首创、新概念且唯一进入III期临床的EGFR×HER3双特异性抗体ADC，在2025年WCLC上公布的数据显示其联合奥希替尼一线治疗EGFR突变型NSCLC实现100%的客观缓解率 [21] - 在鼻咽癌领域，iza-bren的III期试验期中分析已于2025年7月达到主要终点，该适应症于同年9月获中国CDE纳入优先审评 [22] - 2025年ESMO大会公布的海外泛实体瘤研究结果显示，cORR为55%，mPFS达5.4个月 [22] - 截至2025年9月30日，公司已收到BMS支付的8亿美元首付款，并因启动关键注册临床试验触发了第一笔2.5亿美元的里程碑付款 [24] 技术平台验证与产品管线 - T-Bren (BL-M07D1) 是一款新型HER2 ADC，目标是在红海靶点中挑战"同类最佳"，2025年10月其用于治疗HER2阳性晚期胃癌获CDE"突破性治疗药物"认定 [27][28] - iza-bren的成功证明公司平台的创新高度，T-Bren的成功则证明其HIRE-ADC平台的工程化能力和产出稳定性 [29][30] - 公司构建三层技术平台矩阵：以HIRE-ADC平台为核心的第一梯队，已有10种ADC候选药物进入临床；以GNC平台为代表的第二梯队多抗平台，已有4款FIC分子进入临床；以HIRE-ARC平台为代表的第三梯队核药平台，首款新药BL-ARC001已于2025年9月获IND批准 [35][36][37] 全球化战略与合作伙伴 - 公司采用"中美双引擎"研发布局，美国SystImmune负责源头创新，中国成都负责规模化开发 [32][33][34] - H股IPO的基石投资者名单中包含BMS，BMS从合作伙伴转变为股东，向资本市场释放了强烈的看多信号 [9][11] - 创始人朱义博士目标明确，计划5年内使公司成为入门级全球跨国药企 [4][41] - H股上市有望于上市当日即纳入港股通，为公司全球化临床试验和商业化铺路，构建全球资本平台 [2][14][44]

智通财经APP获悉，2025年11月10日，港股上市公司投资日志如下： | 类别 | 百利天恒 | 公司 | | --- | --- | --- | | | 中伟新材 | | | | (招股中) | | | 新股活动 | (招股中) | | | | 乐舒适 | | | | (上市日) | | | | 正大企业国际 | | | | 日清食品 | | | 业绩公布日 | 俊盟国际 | | | | 贝壳-W | | | | 大唐新能源 | | | | 首惠产业金融 | | | | 万城控股 | | | | 天津发展 | | | | 正乾金融控股 | | | 股东大会召开日 | 讯飞医疗科技 | | | | 中国金石 | | | | 圣马丁国际 | | | | 康基医疗 | | | | 中原银行 | | | | 新鸿基地产 | | | | （除净日） | | | | 数码通电讯 | | | | （除净日） | | | | 海螺创业 | | | 分红派息 | （派息日） | | | | 维信金科 | | | | （派息日） | | | | 力量发展 | | | | （派息日） | | ...

重大事项 - 乐舒适香港公开发售获得1813.77倍认购 预计于11月10日上市 [1] - 中伟新材于11月7日至11月12日进行招股 预计11月17日上市 [1] - 百利天恒于11月7日至11月12日进行招股 预计11月17日上市 [1] - 昊海生物科技拟以7400万元收购深圳市新产业眼科新技术有限公司余下20%股权 [1] - 维立志博-B获纳入MSCI全球小型股指数 [1] - 恒瑞医药的HRS-2430注射液和SHR-4610注射液获得药物临床试验批准通知书 [1] 财报数据 - 富智康集团预期年度营业收入同比增长约15% 财务业绩将大幅改善 [1] - 博雅互动预期前9个月公司拥有人应占利润同比增长约105%至115% [1] - 龙湖集团前10个月累计总合同销售金额为557.5亿元 [1] - 龙源电力前10个月累计完成发电量6215.19万兆瓦时 同比下降0.94% [1]

行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为“增持”，且维持该评级 [1] 核心观点 - 特色原料药行业出现触底积极变化，重点推荐奥锐特、普洛药业等公司 [1] - 原料药企业2025年第三季度业绩阶段性承压，但成本端出现积极信号，建议关注受益于关键中间体6-APA价格下滑的企业 [6][19][23] - 对子行业的看好排序为：创新药 > 科研服务 > CXO > 中药 > 医疗器械 > 药店等 [3][12] 行情回顾与市场表现 - 本周A股医药指数涨幅为-2.4%，年初至今涨幅为18.2%；相对沪深300的超额收益分别为-3.5%和-1.1% [6][11] - 本周恒生生物科技指数涨跌幅为-3.0%，年初至今涨跌幅为76.6%；相对于恒生科技指数的超额收益分别为-1.8%和45.9% [6][11] - 本周医药商业（+1.0%）和中药（+0.8%）子板块涨幅居前，生物制品（-2.4%）、化学制药（-3.9%）、医疗服务（-4.0%）等跌幅居前 [6][11] - 医药指数市盈率为38.12倍，较历史均值低0.32 [8] 原料药行业深度分析 - 选取的50家原料药样本上市公司，2025年前三季度收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为-4.7%、5.65%、1.61% [19] - 2025年第三季度单季，收入、归母净利润、扣非归母净利润总额同比增速分别为-8.2%、-26.2%、-25.96% [19] - 关键中间体6-APA价格从2023年1月高位下滑，至2025年10月仅为180元/千克，下滑幅度达51% [6][23] - 下游主要产品阿莫西林价格从2023年1月的320元/千克下滑至2025年10月的190元/千克，下滑幅度41% [6][23] - 成本端显现积极因素：粮食价格下行利好发酵类原料药，石化价格维持低位 [19][20] - 建议关注受益于6-APA降价的企业，如富祥药业、鲁抗医药等 [6][23] 具体配置建议与关注标的 - **原料药角度**：重点推荐奥锐特、千红制药等 [3][15] - **中药角度**：重点推荐佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等 [3][15] - **医疗器械角度**：重点关注联影医疗、鱼跃医疗等 [3][15] - **AI制药角度**：建议关注晶泰控股等 [3][15] - **GLP1角度**：建议关注联邦制药、博瑞医药、众生药业及信达生物等 [3][15] - **PD1/VEGF双抗角度**：建议关注三生制药、康方生物、荣昌生物等 [3][15] - **创新药角度**：重点关注信达生物、百济神州、恒瑞医药、泽璟制药、百利天恒、科伦博泰、迪哲医药、海思科等 [3][15] - **CXO及上游科研服务角度**：建议关注药明康德、奥浦迈、金斯瑞生物等 [3][13] 研发进展与企业动态 - 诺华公司放射配体疗法药物派威妥®（镥[177Lu]特昔维匹肽注射液）双适应症于11月6日同时获NMPA批准 [2][32] - Sonoma Biotherapeutics公布了其工程调节性T细胞疗法SBT-77-7101的I期临床试验中期数据 [2] - 赛诺菲创新药物可倍力®（注射用卡拉西珠单抗）于11月5日获NMPA批准 [32] - 复星医药芦沃美替尼新适应症拟纳入优先审评 [32]