展会产品趋势 - 家居及健康理疗类产品凭借创新设计与智能功能备受境外采购商青睐[1] - 多款融合健康与智能属性的产品成为焦点，如远红外理疗产品和集成瀑布、大喷嘴等五项功能的创新浴缸[1][3] - 全球消费者健康意识显著提升，健康类产品需求激增，企业加速推进智能化产品，例如加入智能控制系统实现提前预热等功能[3] 企业战略与市场拓展 - 中国企业通过"产品出海"、"海外建厂"等多元路径在全球市场中寻求新增长[1] - 歌纳卫浴正筹备在东南亚建设生产基地以提升产品在更多市场的竞争力[4] - 面对市场变化，企业持续在产品创新上发力，如采用夹胶、贴膜等多元表面处理工艺打破传统单一格局[3] 采购商需求变化 - 海外采购商需求发生变化，从以前一款产品能卖十几年转变为更追求新颖设计和对产品外观的个性化高要求[3] - 高端客户注重体验，例如美国酒店采购商指出客人需要能通过手机App远程预设SPA按摩程序和水温的智慧康养产品[5] - 产品需通过国际认证如欧盟CE认证以满足高端连锁店和追求品质生活的消费者需求[1] 行业专家观点与发展方向 - 企业需从三方面实现可持续增长：深度适配海外市场、深耕全渠道搭建线上线下融合的本地化网络、打造品牌价值挖掘文化内涵与技术优势[5] - 全球家具市场规模持续扩大，中国企业凭借生产与出口优势居全球龙头地位，传统欧美市场仍占重要份额但"一带一路"共建国家需求旺盛[6] - 家具出海存在"产品出海"、"海外建厂"、"品牌输出"三种模式并存的局面[6]

调研活动概述 - 江苏省海外人才创新创业联盟秘书长带领生物医药、新能源领域专家及专利、科技孵化机构负责人赴丹阳省级海智基地调研指导 [1] 企业调研与合作对接 - 专家团队调研欣理医疗科技有限公司、伯端智能装备(镇江)有限公司和奇瑞科技(江苏)有限公司，参观生产线并进行座谈 [3] - 调研围绕脑机接口、新能源电池装备技术合作、成果转化、海外人才引进及科技项目孵化进行深入交流对接 [3] - 专家对产学研合作、产业链整合、产品出海、专利保护提出意见和建议 [3] - 苏创联将发挥联系科技人才资源广泛的优势，结合地方主导产业发展及企业需求做好对接服务 [3] 后续工作方向 - 镇江市科协将发挥桥梁纽带作用，服务市委创新引领产业强市工作大局，实施"科创先锋"行动 [5] - 广泛搭建合作交流平台，推动科技与产业深度对接，促进科技与产业融合发展 [5]

投资评级与目标 - 报告对万孚生物的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 报告给出的目标价为29元 [2] 核心财务表现与预测 - 2025年中报业绩承压：营业收入12.46亿元，同比下降20.92%；归母净利润1.89亿元，同比下降46.82% [2] - 2025年第二季度单季业绩显著下滑：营业收入4.45亿元，同比下降37.64%；归母净利润仅6万元，同比下降99.95% [2] - 财务预测显示业绩将逐步恢复：预计2025年至2027年归母净利润分别为4.18亿元、4.91亿元、5.89亿元，对应同比增速分别为-25.5%、17.3%、20.1% [4] - 估值水平变化：基于预测，公司2025年至2027年市盈率分别为24倍、20倍、17倍 [4] 分业务板块表现 - 慢病管理检测业务：2025年上半年收入5.63亿元，同比下降26.06%；国内市场受医疗集采等行业政策影响承压，海外市场通过本地化模式实现稳定增长 [8] - 传染病检测业务：2025年上半年收入3.79亿元，同比下降21.14%；国内因呼吸道传染病流行强度低于去年同期导致需求回落，海外市场获得美国FDA 510(k)认证实现战略突破 [8] - 毒品检测业务：2025年上半年收入1.45亿元，同比增长4.26%；在北美市场竞争中表现稳健，电商渠道优势显著，产品在美国亚马逊平台销售排名第一 [8] - 优生优育检测业务：2025年上半年收入1.38亿元，同比下降11.67%；面对市场变化，公司聚焦核心产品创新与渠道精细化运营 [8] 投资建议与估值 - 投资建议基于DCF模型测算，给予公司整体估值135亿元，对应目标价约29元，维持“推荐”评级 [8] - 盈利预测调整：将公司2025年至2027年归母净利润预测从原6.5亿元、7.5亿元、8.6亿元下调至4.2亿元、4.9亿元、5.9亿元 [8]

行业增长态势 - 中国血液透析医疗器械市场2019年至2023年市场规模复合年增长率达5.67%，预计2023至2027年复合年增长率将达21.52% [1] - 2019-2023年血液透析机、血液透析器、血液透析管路市场规模复合年增长率分别为1.56%、5.38%、8.97%，预计2023至2027年复合年增长率将分别达到22.23%、20.83%、28.94% [1] - 中国腹膜透析液市场预计2022-2026年复合年增长率达16.0% [1] 市场需求驱动因素 - 终末期肾病患者数量从2018年接受血液/腹膜透析的57.9万/9.5万人增加到2023年的91.7万/15.3万人，透析需求稳定增长 [1] - 居民医疗支付能力增强及医保体系覆盖推动透析治疗渗透率提升 [1] 行业供给特征 - 血液净化耗材行业布局公司持续增加，国产厂商居领先地位 [1] - 行业政策助力血液净化行业发展，带量采购进一步提升市场集中度 [1] - 国内血透公司呈现海外收入占比偏低、服务收入占比偏低等特征 [1] 国产厂商发展机遇 - 血透行业呈现国产替代加速、招投标恢复、出海潜力逐步释放等特征 [1] - 参考全球龙头费森尤斯医疗，其美国收入贡献约7成，拥有全球化生产基地和透析中心网络 [2] - 国内厂商如山外山、威高血净正加速海外市场布局，通过出口设备和耗材扩大国际销售范围 [2] 投资主线 - 投资主线一为关注出海潜力较高的公司，包括山外山、宝莱特、威高血净、三鑫医疗、天益医疗 [3] - 投资主线二为关注产品矩阵持续完善的公司，包括威高血净、山外山 [3] - 投资主线三为关注单品竞争力较强的公司，包括威高血净、山外山、健帆生物、三鑫医疗、天益医疗 [3]

行业趋势 - 出海已从企业选择题转变为必答题 企业正从粗放式增长转向精细化运营 [1] - 行业面临三大趋势影响 包括流量格局之变 出海本地化之痛和AI席卷之潮 [1] 公司战略 - 公司通过创意制胜 深耕本土 拥抱AI三大路径实现从技术赋能到生态共赢的跨越 [1] - 公司海外收入占比超过90% 实现从走出去到融进去的跨越 [1] 创意运营策略 - 公司在全球设立运营中心并大力招募创意人才 以创意为核心突破流量困局 [1] - 公司构建内容共创 活动联创和渠道融创的完整流量链路 涵盖赢流量 稳流量和存流量 [1] 本地化深耕 - 公司通过用户深度洞察 立体化品牌建设和产品矩阵协同等措施深耕本土市场 [1] AI技术应用 - 公司通过对内提效和对外赋能全面夯实出海竞争力 [1] - 公司于2025年推出万兴天幕音视频多媒体大模型2.0 Web端AI视频创作平台和移动端AIGC应用新品 [2] - 公司推出AI音视频创意智能体万兴超媒Agent双端产品 进一步降低创作门槛 [2] 生态合作 - 公司与各界伙伴深化协同共建AI开放生态 [2] - 公司旗下万兴喵影加入英特尔创意设计PC产业链及AIPC加速计划 携手落地AI应用场景 [2] - 公司旗下Wondershare Filmora借助微软Windows11 NPU+GPU能力提升跨硬件AI性能并实现AI能力本地化运行 [2]

行业投资评级 - 标配（维持）[1] 核心观点 - 工程机械行业复苏态势延续 2025年8月挖掘机内销同比增长14.80% 环比增长5.19% 装载机内销同比增长18.29% 环比增长4.95% 呈现淡季不淡趋势[3][4][5] - 国内需求受基建投资稳定 更新替换政策发力 专项债加速落地（2025年1-8月新增专项债发行同比增长26.60%）及8-10年强制报废周期推动 海外市场非洲需求旺盛 东南亚南美表现较好 欧洲需求改善[5] - 主机厂商2025H1业绩表现亮眼 申万工程机械板块营收同比增长8.70% 归母净利润同比增长22.85% 重点公司三一重工 徐工机械 中联重科 柳工归母净利润分别增长46.00% 16.63% 20.84% 25.05%[6] - 电动化进程加速 2025年8月电动装载机渗透率达22.62% 同比提升12.60个百分点[4] - 投资建议持续关注行业龙头 包括三一重工 徐工机械 中联重科 柳工 恒立液压[6] 销量数据总结 - 挖掘机2025年8月总销量16523台 同比增长12.81% 其中国内7685台（同比增长14.80% 占比46.51%）出口8838台（同比增长11.13% 占比53.49%）1-8月累计销量154181台 同比增长17.20%[3] - 装载机2025年8月总销量9440台 同比增长13.34% 其中国内4774台（同比增长18.29%）出口4666台（同比增长8.69%）1-8月累计销量83209台 同比增长12.86%[4] - 电动产品细分：电动挖掘机8月销量31台 电动装载机8月销量2477台 以5吨级（1529台）和6吨级（720台）为主[3][4] 行业驱动因素 - 资金支持：2025年1-8月新增一般债券和专项债券发行共计约38872亿元 分别同比增长20.94%和26.60%[5] - 海外布局：国内主机厂商凭借高性价比和优质售后提升全球渗透率 产品出海逻辑持续强化[5] - 长期需求：国家重大工程开工支撑国内增量 海外区域需求分化但整体向好[5]

公司产品动态 - 公司活性生物骨产品具备出海潜力 [1] - 公司将按照监管要求履行信息披露义务 [1]

25H1业绩表现 - 公司25H1实现营业收入10.9亿元 同比增长48% [1] - 归母净利润亏损4.5亿元 同比减亏3.3亿元 减亏幅度达42.4% [1] - 2Q25环比减亏23.2% 业绩符合预期 [1] 盈利能力改善 - 1H25综合毛利率达到84.0% 较2024年同期提升5.8个百分点 [1] - 销售费用率为47.9% 同比下降4.6个百分点 [1] - 有效的成本和费用管控推动盈利能力持续改善 [1] 核心产品进展 - 泰它西普gMG已获批上市 pSS和IgAN适应症有望于2H25递交上市申请 [1] - 维迪西妥单抗治疗二线HER2阳性伴肝转移乳腺癌已获批 [1] - 二线HER2低表达乳腺癌和一线尿路上皮癌适应症已申报上市 [1] 研发管线国际化 - PD-1/VEGF在一线/二线非小细胞肺癌等适应症开展多项全球临床研究 [2] - 积累联合多个ADC治疗多瘤肿的I/II期临床试验数据 [2] - 2025年初分别就泰它西普与Vor Bio 就RC28-E与参天制药达成授权合作 [2] 泰它西普临床突破 - 治疗IgA肾病中国III期临床A阶段达到主要终点 [2] - 研究纳入318例患者 每周1次皮下注射240mg泰它西普 [2] - 治疗39周时24小时UPCR降低55% P＜0.0001 安全性耐受性良好 [2] 盈利预测调整 - 上调2025年盈利预测从亏损9.15亿元至亏损3.45亿元 [3] - 上调2026年盈利预测从亏损3.33亿元至盈利0.34亿元 [3] - 基于DCF估值上调目标价10.6%至105.44港元 较当前股价有20%上行空间 [3]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 预计2025-2027年归母净利润分别为7.51亿元/8.67亿元/9.43亿元 对应PE为15倍/13倍/12倍 [9][11] 核心观点 - 公司作为中国工业自动控制系统装置制造业领军企业 通过品类拓展和国产替代持续提升市场份额 同时出海业务有望成为新增长极 [2][6] - 央企国机集团控股后将在研发、产品和渠道方面形成多元协同 助力公司成长为世界一流仪表企业 目标成为中国的艾默生 [2][9] 公司概况与市场地位 - 公司是国家重点布局的全国三大仪器仪表基地之一 产品覆盖温度、压力、物位、流量四大物理参数测量 形成智能调节阀、智能执行机构等七大类产品体系 [6][17] - 2024年营业收入达75.92亿元 同比增长2.4% 2016-2024年复合增速11.1% 2020-2024年复合增速15.6% [17] - 归母净利润2016-2024年CAGR达25.2% 2020-2024年CAGR达19.5% 盈利增速快于营收 [17] - 工业自动化仪表及控制装置业务占营业收入80%以上 智能变送器销售量占比最高 [19][22] 财务表现与运营能力 - 毛利率稳定在33%-35%区间 期间费用率从2019年27.8%降至2024年23.9% [25] - 研发费用率稳定在7.1%左右 累计建成46条智能生产线、7个数字化车间和3个智能工厂 [23][25] - 持有横河川仪40%股权 该联营企业贡献公司合营联营企业投资收益的90%以上 [29][35] 市场空间与竞争格局 - 2024年中国仪器仪表制造业营业收入突破万亿元 其中自动化仪表占比超40% [7][42] - 控制阀行业2024年前50名销售总额391亿元 国产化率不足50% [49][52] - 压力变送器2024年中国市场规模60.8亿元 公司2019年市占率5.6% [56][59] - 全球变送器市场空间超100亿美元 流量计全球市场规模持续增长 [54][63] 发展战略与产品布局 - 对标全球龙头艾默生 持续拓展产品品类 2024年在高性能涡街流量计、核电调节阀等产品取得技术突破 [7][70] - 具备系统集成及总包服务能力 提供仪器仪表+自动化控制系统综合解决方案 [71][74] - 下游应用覆盖石油化工、冶金、电力等领域 前五大客户销售占比16.05% 客户分散度高 [75][78] 行业机遇与增长动力 - 石油化工、核电、煤化工等行业保持较高景气度 2025年乙烯项目进入投产高峰 [87][88] - 2019-2025年累计核准56台核电机组 核电投资保持高位 [92][93] - 中东市场资本开支扩大 沙特阿美2025年资本开支指引520-580亿美元 [94][99] 央企协同与出海战略 - 国机集团控股后合计获得29.91%表决权 旗下拥有350多个驻外机构和70余国工程交付能力 [9][114][125] - 国机仪器仪表集团短期聚焦工业自动化仪表 中长期向科学仪器领域延伸 [9][117] - 借助国机集团旗下中工国际等工程公司 加速拓展"一带一路"沿线市场 [9][126]

财务表现 - 上半年营业收入13.73亿元 同比增长85.60% 净利润2.18亿元同比扭亏为盈 扣非净利润2.21亿元 [1] - 第二季度单季营收7.22亿元 环比增长10.82% 连续两个季度保持加速增长态势 [1] - 盈利中枢持续上移 验证经营策略有效性 进入新一轮增长周期 [1] 胰岛素业务 - 胰岛素类似物销量同比增长超200% 其中门冬系列胰岛素销量激增超360% [1] - 胰岛素类似物收入占比超40% 与人胰岛素并肩成为核心收入来源 [1][2] - 集采续标总签约量约4500万支 较首次集采2600万支增长近2000万支 覆盖周期至2027年底 [1] 医院准入与产品结构 - 甘精胰岛素新增约1400家医院 门冬胰岛素新增3000家 预混型门冬胰岛素新增5000家医院 [2] - 产品结构持续优化 打破以二代胰岛素为主的刻板印象 [2] - 胰岛素类似物及利拉鲁肽医院准入数量持续增长 带动业绩修复与结构升级 [1][2] 研发进展 - 上半年研发支出3.41亿元 同比增长近60% [3] - 司美格鲁肽完成末次给药访视 XO/URAT1双靶点抑制剂IIa期达主要终点 德谷胰岛素利拉鲁肽完成III期首例给药 [3] - GLP-1/GIP双靶点受体激动剂获降糖减重Ib期积极结果 减重II期完成首例给药 [4] - 痛风药物依托考昔片获上市许可 [3] 创新药竞争力 - THDBH120在给药频次与依从性具差异化竞争力 减重效果数据优异 [4] - 双靶点药物有望与礼来替尔泊肽竞争 覆盖相同适应症且疗效显著 [4] - 研发管线涵盖超速效胰岛素、小分子GLP-1受体激动剂等多个品种 [3] 国际化进展 - 海外收入达1.10亿元 超去年全年规模 [5] - 与健友股份合作推进门冬、甘精、赖脯胰岛素进军美国市场 [5] - 胰岛素产品在巴西、俄罗斯、波兰销售 精蛋白胰岛素在尼加拉瓜和乌兹别克斯坦获批 [5] - 利拉鲁肽获哥伦比亚GMP证书 正开拓海外17个新兴市场 [5] 战略布局 - 完善从胰岛素原料药到GLP-1制剂的海外糖尿病市场布局 [6] - 产品出海战略全面提速 收入来源多元化 [5][6] - 从胰岛素龙头向内分泌领域创新研发引领者转型 [6]