报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜价短线或偏乐观，整体或呈高位震荡行情，需关注海外金融市场和国内库存表现 [1] - 铝市内外格局分化，电解铝多空交织，短期延续高位调整，铝合金跟随调整，关注价差收窄后多AD空间 [1][2] - 镍价受库存压力影响，或震荡运行，需关注库存情况 [2] 根据相关目录分别进行总结 研究观点 - 铜：隔夜内外铜价窄幅震荡，国内现货精炼铜进口维系亏损；美国ADP就业数据不佳提振美联储降息预期，市场偏谨慎；LME库存降25吨，Comex库存增3925吨，SHFE铜仓单降825吨，BC铜仓单维系10135吨；下游畏高制约采购；LME拟出新规则遏制市场操纵 [1] - 铝：隔夜氧化铝、沪铝、铝合金震荡偏强；现货氧化铝价格回落，铝锭现货贴水收窄；氧化铝厂利润压缩，偶发减产但未大规模减产，库存增压；关注北方采暖限产动态 [1][2] - 镍：隔夜LME镍跌0.5%，沪镍跌0.25%；LME库存减96吨，SHFE仓单减241吨；镍矿运行平稳，镍铁价格重心下移，不锈钢库存小抬升，新能源产业链原料端偏紧但11月三元前驱体环比下降 [2] 日度数据监测 - 铜：平水铜价格涨225元/吨，升贴水降5元/吨；废铜价格涨200元/吨，精废价差扩136元/吨；下游无氧铜杆、低氧铜杆价格分别涨200元/吨、100元/吨；粗炼TC持平；LME库存持平，上期所仓单降825吨，总库存降1105吨，COMEX库存增2663吨，社会库存增0.3万吨；LME0 - 3 premium降9.3美元/吨，活跃合约进口盈亏增370元/吨 [3] - 铅：平均价1铅降10元/吨，再生精铅持平；1铅锭升贴水持平；连1 - 连二降25元/吨；含税再生铅持平，还原铅降50元/吨；铅精矿到厂价持平；加工费持平；LME库存持平，上期所仓单增574吨，库存增2583吨；升贴水等数据持平 [3] - 铝：无锡、南海报价分别涨130元/吨、120元/吨，南海 - 无锡价差降10元/吨，现货升水涨10元/吨；山西低品铝土矿持平，高品降655元/吨，氧化铝FOB持平，山东氧化铝持平，氧化铝内外价差持平，预焙阳极持平；下游6063铝加工费降50元/吨，1A60铝杆持平，铝合金ADC12涨50元/吨；LME库存持平，上期所仓单持平，总库存降239吨，社会库存电解铝增0.5万吨，氧化铝增3.2万吨；升贴水等数据有变化 [4] - 镍：金川镍板状价格涨100元/吨，金川镍 - 无锡持平，1进口镍 - 无锡降100元/吨，低镍铁持平，印尼镍铁持平，镍矿部分价格有变动；不锈钢部分价格持平；新能源硫酸镍等价格下降；LME库存持平，上期所镍仓单降241吨，镍库存增436吨，不锈钢仓单降253吨，社会库存镍增1029吨，不锈钢降1吨；升贴水等数据有变化 [4] - 锌：主力结算价涨0.5%，LmeS3持平，沪伦比有变动，近 - 远月价差涨10元/吨，SMM0、1现货涨90元/吨，国内现货升贴水平均、进口锌升贴水平均持平，LME0 - 3 premium降1.75美元/吨，锌合金等价格涨90元/吨，氧化锌涨100元/吨；周度TC持平；上期所库存增793吨，LME库存持平，社会库存降0.01万吨；注册仓单有增加 [6] - 锡：主力结算价涨0.6%，LmeS3降2.1%，沪伦比有变动，近 - 远月价差涨70元/吨，SMM现货涨1900元/吨，锡精矿价格涨900元/吨，国内现货升贴水平均持平，LME0 - 3 premium涨3.33美元/吨；上期所库存增73吨，LME库存持平；注册仓单有减少；进口盈亏等数据有变化 [6] 图表分析 - 现货升贴水：展示铜、铝、镍、锌、铅、锡现货升贴水历史图表 [7][8][10][15] - SHFE近远月价差：展示铜、铝、镍、锌、铅、锡连一 - 连二价差历史图表 [16][19][23] - LME库存：展示LME铜、铝、镍、锌、铅、锡库存历史图表 [25][27][29] - SHFE库存：展示SHFE铜、铝、镍、锌、铅、锡库存历史图表 [32][34][36] - 社会库存：展示铜、铝、镍、锌、不锈钢、300系库存历史图表 [38][40][42] - 冶炼利润：展示铜精矿指数、粗铜加工费、铝冶炼利润、镍铁冶炼成本、锌冶炼利润、不锈钢304冶炼利润率历史图表 [44][46][48] 有色金属团队介绍 - 展大鹏：理科硕士，光大期货研究所有色研究总监等，有十多年商品研究经验，团队获多项荣誉 [51] - 王珩：澳大利亚阿德莱德大学金融学硕士，光大期货研究所有色研究员，研究铝硅 [51] - 朱希：英国华威大学理学硕士，光大期货研究所有色研究员，研究锂镍 [52]

货币政策执行总结与取向 - 前三季度实施适度宽松的货币政策，金融总量较快增长，9月末社会融资规模存量、广义货币供应量（M2）同比分别增长8.7%和8.4% [1] - 社会融资成本处于低位，9月新发放企业贷款和个人住房贷款利率同比分别下降约40个和25个基点 [1] - 人民币对美元汇率较上年末升值1.2%，9月末中间价为7.1055元 [1] 金融总量指标分析 - 观察金融总量应更多关注社会融资规模和货币供应量指标，这些指标比银行贷款更为全面、合理 [2] - 随着基数变大，未来金融总量增速自然下降，这与经济从高速增长转向高质量发展阶段一致 [2] 经济金融形势评估 - 全球经济增长动能不足，通胀走势分化，主要经济体债务规模处于较高水平，全球经济增长和通胀存在不确定性 [2] - 国民经济稳中有进，实现全年预期目标有基础有支撑，全国统一大市场建设和提振消费政策对物价合理回升有积极影响 [2] 下一阶段政策思路 - 继续实施适度宽松的货币政策，保持社会融资条件相对宽松，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长及价格水平预期目标相匹配 [3] - 研究健全民营中小企业增信制度及助力融资发展政策，强化金融支持提振和扩大消费作用，扩大消费领域金融供给 [3] - 防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平基本稳定，探索拓展央行宏观审慎与金融稳定功能，坚决守住不发生系统性金融风险的底线 [3]

货币政策定调与工具 - 2025年下半年结构性货币政策工具加码可能性更大[1] - 货币政策整体定调为实施好适度宽松[2] - 未来将淡化对数量目标的关注，优化货币政策中间变量[2] 宏观形势判断与措辞调整 - 国内经济形势判断增加“国内经济回升向好基础仍需加力巩固”[2] - 国际形势判断从“世界经济增长动能减弱”调整为“世界经济增长动能不足”[2] - 政策目标从“稳就业、稳企业、稳市场、稳预期”调整为“稳增长、稳就业、稳预期”[2] 新增内容与重点领域 - 新增“保持社会融资条件相对宽松”的表述[2] - 重提“做好逆周期和跨周期调节”[2] - 房地产金融政策重点仍是构建新发展模式[2] - 货币政策重中之重是做好“五篇大文章”，推动经济高质量发展[2]

货币政策总基调 - 中国人民银行在2025年第三季度实施适度宽松的货币政策，保持流动性充裕，为经济回升向好和金融市场稳定运行创造适宜环境 [1] - 下一阶段将继续实施好适度宽松的货币政策，保持社会融资条件相对宽松，使社会融资规模和货币供应量增长同经济增长及价格水平预期目标相匹配 [2] - 将平衡短期与长期、稳增长与防风险等关系，强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节 [1] 政策工具与传导机制 - 综合运用数量、价格、结构等多种货币政策工具，完善货币政策框架，强化政策执行和传导 [1][2] - 进一步完善利率调控框架，强化央行政策利率引导，降低银行负债成本，推动社会综合融资成本下降 [2] - 发挥货币政策工具总量和结构双重功能，落实好结构性工具，支持科技创新、提振消费、小微企业等重点方向 [2] 物价水平与供需改善 - 前三季度CPI同比下降0.1%，核心CPI自春节后持续回升，9月份涨幅回升至1%，前三季度同比上涨0.6% [3] - PPI环比连续两个月持平，三季度降幅比二季度收窄0.3个百分点，市场竞争秩序优化，供需结构改善 [3] - 促进物价合理回升被作为把握货币政策的重要考量，需要宏观政策协同发力推动实体经济供需良性循环 [2][3] 金融总量指标导向 - 观察金融总量要更多看社会融资规模和货币供应量指标，这些指标比银行贷款更为全面合理 [4] - 当前人民币贷款余额达270万亿元，社会融资规模存量达437万亿元，随着基数变大，未来金融总量增速自然下降 [4] - 将逐步淡化对数量目标的关注，提升存量资金使用效率，优化资金投向 [4][5] 汇率与金融稳定 - 坚持有管理的浮动汇率制度，保持汇率弹性，防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平基本稳定 [2] - 探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，维护金融市场稳定，守住不发生系统性金融风险的底线 [2]

货币政策总基调与目标 - 坚持稳中求进工作总基调 完整 准确 全面贯彻新发展理念 坚定不移走中国特色金融发展之路 [1] - 持续稳增长 稳就业 稳预期 平衡好短期与长期 稳增长与防风险 内部均衡与外部均衡的关系 [1] 金融体系改革与发展方向 - 进一步深化金融改革和高水平对外开放 加快建设金融强国 [1] - 完善中央银行制度 构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系 [1] 政策调控与执行机制 - 强化宏观政策取向一致性 做好逆周期和跨周期调节 提升宏观经济治理效能 [1] - 畅通货币政策传导机制 平衡支持实体经济与保持银行体系自身健康性的关系 [1]

货币政策总基调与目标 - 坚持稳中求进工作总基调，平衡短期与长期、稳增长与防风险、内部均衡与外部均衡等多重关系 [1] - 强化宏观政策取向一致性，做好逆周期和跨周期调节，以提升宏观经济治理效能 [1] - 政策目标持续聚焦于稳增长、稳就业、稳预期 [1] 金融体系改革与发展方向 - 坚定不移走中国特色金融发展之路，进一步深化金融改革和推进高水平对外开放 [1] - 加快建设金融强国，完善中央银行制度，构建科学稳健的货币政策体系 [1] - 构建覆盖全面的宏观审慎管理体系，并畅通货币政策传导机制 [1]

习近平经济思想体系 - 习近平经济思想是新时代我国经济工作的科学行动指南，概括提出一系列新理念新思想新战略，指导经济发展取得历史性成就 [1] - 该思想是科学、开放的理论体系，蕴含对我国新时代经济发展实践经验的总结，并随实践发展不断深化丰富 [2] - 这些规律性认识体现了理论逻辑、历史逻辑的辩证统一，具有科学性和真理性、人民性和实践性、开放性和时代性 [10] 党的领导与经济工作 - 坚持加强党对经济工作的集中统一领导是习近平经济思想的一个原创性贡献，保证我国经济沿着正确方向发展 [3] - 党中央集中统一领导是做好经济工作的根本保证，党中央的判断力、决策力、行动力在重大考验面前具有决定性作用 [3] 高质量发展 - 推动高质量发展是当前和今后一个时期确定发展思路、制定经济政策、实施宏观调控的根本要求 [4] - 高质量发展是全面建设社会主义现代化国家的首要任务，是体现新发展理念的发展，也是以发展新质生产力为内在要求的发展 [4] - 必须统筹好培育新动能和更新旧动能的关系，因地制宜发展新质生产力 [4][14] - 必须统筹好提升质量和做大总量的关系，把质的有效提升和量的合理增长统一于高质量发展全过程 [4][14][15] 经济工作出发点和依靠力量 - 坚持以人民为中心的发展思想，发展为了人民是马克思主义政治经济学的根本立场 [5] - 充分调动各方面积极性，形成全局工作强大合力，依靠人民战胜一切艰难险阻 [5] 宏观经济治理 - 创造性提出供给侧结构性改革，超越局限于需求管理和短期调控的西方经济学宏观调控理论 [6] - 必须坚持深化供给侧结构性改革和着力扩大有效需求协同发力，发挥超大规模市场和强大生产能力的优势 [6] - 必须统筹好总供给和总需求的关系，畅通国民经济循环，形成需求牵引供给、供给创造需求的更高水平动态平衡 [6][14] 改革开放增强发展动力 - 改革是解放和发展社会生产力的关键，必须善于通过改革破除发展面临的体制机制障碍，激活发展潜能 [7] - 坚持推进高水平对外开放，稳步扩大规则、规制、管理、标准等制度型开放 [7] - 必须统筹好有效市场和有为政府的关系，形成既"放得活"又"管得住"的经济秩序 [7][14] 统筹发展和安全 - 必须强化风险意识，牢牢守住不发生系统性风险的底线 [8] - 科技自立自强是促进发展大局的根本支撑，必须坚持高质量发展和高水平安全良性互动 [8] 经济工作方法论 - 坚持稳中求进工作总基调，保持战略定力、坚持底线思维，调整政策和推动改革要把握好时度效 [9] - 必须加强统筹协调，坚持系统观念，把实践作为检验各项政策和工作成效的标准 [9] - 2024年中央经济工作会议提出"稳中求进、以进促稳，守正创新、先立后破，系统集成、协同配合"的方法论 [9] 历史传承与实践创新 - 这些规律性认识是对不同历史时期推进中国式现代化特别是经济建设经验的继承与创新 [12] - 规律性认识来源于新时代的经济实践，是适应发展阶段、环境和条件变化取得的创新成果 [13] - 从新发展理念、高质量发展到构建新发展格局，逻辑主线是适应和把握我国社会主要矛盾变化及外部环境深刻变化 [13]

宏观经济表现 - “十四五”前四年中国经济年均增长5.5%，对世界经济增长贡献率保持在30%左右 [1] - 经济体量预计连续跨越110万亿、120万亿、130万亿、140万亿四个台阶 [1] - 人均GDP从“十三五”末的7.3万元提升至2024年的9.6万元，预计2025年突破10万元大关 [1] 科技创新与产业升级 - 高技术制造业增加值较“十三五”末增长42% [2] - 人工智能大模型等新兴技术强势崛起，产业向中高端加速转型 [2] - 多个领域加快从量变到质变、从中低端到中高端、从追赶者到领跑者转变 [2] 绿色发展成效 - 建成全球最大清洁发电体系，当前每3度电中就有1度来自绿电 [2] - 单位GDP能耗四年累计降低11.6%，位居全球能耗强度下降最快国家之列 [2] - 新能源汽车保有量从“十三五”末的不足500万辆增长5倍多 [2] 民生福祉与社会保障 - 建成全球规模最大的教育、社保、医疗卫生体系 [2] - 人均预期寿命达到79岁，预计“十五五”期间再提高1岁 [2] - 粮食、能源、产业、国防等安全基础进一步夯实 [2] 宏观调控政策 - 2025年提出实施更加积极的财政政策，赤字率提高到4% [3] - 货币政策适度宽松，保持流动性合理充裕 [3] - 创造性发行使用超长期特别国债，用于“两重”“两新”，支持全方位扩大内需 [3] 政策协调与治理效能 - 宏观经济政策注重短期调控与中长期目标、需求管理与供给管理、跨周期与逆周期调节相结合 [3] - 特别注重政策组合与相互间的协调配合，增强宏观政策取向一致性 [3] - 2024年9月中央政治局会议部署一揽子增量政策，有效应对经济下行压力 [3] 经济发展优势 - 拥有中国特色社会主义制度优势、超大规模市场优势、完整产业体系优势、丰富人才资源优势四大优势 [4] - 经济基础稳、优势多、韧性强、潜能大 [4]

宏观经济治理体系优化 - 宏观经济治理体系将更加系统协同、更具前瞻精准、更重预期引导，以支撑内需主导、消费拉动、内生增长的经济发展模式[1] - 强化国家发展规划的战略导向作用，将财政、货币、产业、环保、区域等政策统一纳入高质量发展目标框架，打破部门壁垒以形成政策合力[1] - 宏观政策取向将逆周期与跨周期调节并重，既着力当前稳增长、稳就业、稳预期，更兼顾中长期结构优化与风险防范，避免短期刺激透支未来潜力[2] 财政政策与税制改革 - 实施积极的财政政策，重点体现在支出效能与财政可持续性上，通过深化零基预算改革确保财政资源精准投向国家战略目标和公共价值领域[2] - 财政资源将重点保障科技创新、绿色发展、民生保障等关键环节，为培育新质生产力构建财力保障体系[2] - 税制改革以结构优化为核心，通过培育地方主体税种、健全资本所得和财产所得税收征管机制，为地方政府构建可持续财力基础[2] - 加快构建同高质量发展相适应的政府债务管理长效机制，建立覆盖举债融资、预算约束、风险预警和应急处置的全生命周期管理体系[3] 金融强国建设与资本市场发展 - 金融政策迈向功能引领与系统稳定并重的新阶段，通过发展科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融和数字金融推进金融供给侧结构性改革[3] - 金融体系需主动引领和塑造未来产业，通过创新差异化的金融产品、信贷标准和风险定价机制，驱动产业升级和绿色转型[3] - 推动资本市场从融资为主导向投融资协调发展转型，通过提升上市公司质量、强化股东回报机制、完善市场基础制度增强对中长期资金的吸引力[4] - 健康而有活力的资本市场能高效满足新经济企业多元化融资需求，并为居民拓宽财产性收入渠道，助力内需主导型增长模式形成[4] 政策协同与经济发展模式 - 通过加强财政、货币政策协同，发挥好产业、价格、就业、消费、投资、贸易、区域、环保、监管等政策作用[4] - 政策协同将促进形成更多由内需主导、消费拉动、内生增长的经济发展模式[4]

宏观经济治理体系优化 - 完善宏观经济治理体系并提升其效能 标志着宏观经济管理将更加系统协同 更具前瞻精准 更重预期引导 [1] - 强化国家发展规划的战略导向作用 将财政 货币 产业 环保 区域等政策统一纳入高质量发展目标框架 打破部门壁垒形成政策合力 [1] - 宏观政策取向将逆周期与跨周期调节并重 既着力当前稳增长 稳就业 稳预期 更兼顾中长期结构优化与风险防范 [2] 财政政策与税制改革 - 实施积极的财政政策 重点体现在支出效能与财政可持续性上 深化零基预算改革确保财政资源精准投向国家战略目标和公共价值领域 [2] - 财政资金重点保障科技创新 绿色发展 民生保障等关键环节 为培育新质生产力构建财力保障体系 [2] - 税制改革以结构优化为核心 着力培育地方主体税种 健全资本所得和财产所得税收征管机制 为地方政府构建可持续财力基础 [2] - 加快构建政府债务管理长效机制 建立覆盖举债融资 预算约束 风险预警和应急处置的全生命周期管理体系 遏制隐性债务扩张 [3] 金融政策与资本市场 - 加快建设金融强国 金融政策迈向功能引领与系统稳定并重 大力发展科技金融 绿色金融 普惠金融 养老金融和数字金融 [3] - 推动资本市场从融资为主导向投融资协调发展转型 提升上市公司质量 强化股东回报机制 完善市场基础制度 [4] - 健康而有活力的资本市场能高效满足新经济企业多元化融资需求 为居民拓宽财产性收入渠道 助力内需主导型增长模式 [4] 政策协同与经济发展模式 - 加强财政 货币政策协同 发挥产业 价格 就业 消费 投资 贸易 区域 环保 监管等政策作用 [4] - 促进形成更多由内需主导 消费拉动 内生增长的经济发展模式 [4]