大宗商品期货市场周度表现 - 12月22日至26日当周，国内大宗商品期货市场普遍上涨，沪银、沪铜、碳酸锂均创年内新高 [2] - 分板块看，贵金属板块中沪银周上涨19.14%，沪金上涨3.71%；基本金属板块中碳酸锂周上涨17.16%，沪铜上涨5.95%，沪镍上涨7.91%；能源化工板块中原油上涨3.56%，燃油上涨4.23%；农产品板块中棕榈油上涨3.33%，生猪上涨2.83%，鸡蛋下跌2.46%；黑色系板块中铁矿石上涨0.38%，焦煤下跌0.68%，焦炭下跌1.15% [2] 碳酸锂价格强势上涨 - 电池级碳酸锂现货价格报111900元/吨，环比大涨14.59%；期货主力合约价格突破13万元/吨，截至12月26日收盘，碳酸锂期货2605报123520元/吨 [2] - 年内碳酸锂涨幅达65.02%，最高价报131000元/吨，创2025年新高 [2] - 供给端持续偏紧，枧下窝项目复产或推迟至春节前后，采矿证获取存不确定性；11月中国碳酸锂进口量22055.19吨，环比减少7.64%，其中从智利进口量环比降26.84% [3] - 需求端结构性韧性凸显，2026年储能行业增速预期40%-50%，头部企业满产满销，但高价下部分磷酸铁锂厂商停产检修，下游以刚需采购为主 [3] - 广期所自12月26日起调整碳酸锂期货交易规则，优化最小开仓数量及单日开仓限额 [3] - 宁德时代与韩国Enchem签订5年35万吨电解液大单，带来需求预期增强 [3] - SMM周度库存109773吨，环比减少652吨，延续去化但节奏放缓；交易所仓单回升至1.7万吨以上，期现背离现象显现 [3] 沪铜价格突破关键点位 - 本周沪铜主力合约涨5.95%，收盘报98720元/吨，周五晚间历史性突破10万关口；伦铜上涨2.21%至12133美元/吨 [5] - 供给层面矿端紧张加剧，精矿供应缺口扩大，2026年长单TC加工费降至0美元/吨，创历史新低；印尼Grasberg、智利ElTeniente等矿山复产缓慢，CSPT小组计划2026年减产10%以上 [6] - 需求端电网投资成为核心支撑，2025年1-10月电网投资同比增长7.16%；新能源汽车产销同比增长超20%；限额以上家电零售额同比增长18.93% [6] - 宏观面美联储12月降息落地，全年累计降息75BP，美元走弱；中美贸易摩擦缓和，部分关税暂停期延长；国内政策鼓励铜冶炼骨干企业兼并重组 [6] 工业企业利润增速回落 - 2025年11月，规模以上工业企业利润同比下降至13.1%，较10月回落7.6个百分点；1-11月累计同比增长0.1%，较前10月回落1.8个百分点 [7] - 11月营业收入同比下降0.3%，降幅较上月收窄3个百分点，但生产放缓与价格拖累导致利润率承压 [7] - 结构上行业分化明显，1-11月高技术制造业利润同比增长10.0%，装备制造业增长7.7%；采矿业利润同比降21.2%，消费品制造业降37.4% [8] - 11月末产成品名义库存同比增长4.6%，实际库存增长6.8%，呈现营收下滑、库存上升的被动补库特征 [8] - 投资收益错位计入是11月利润回落的核心原因，11月其他损益同比转负至-519亿元，拖累利润6.7个百分点；若排除该影响，利润同比增速为-6.7%，较上月回升5.1个百分点 [8] - 有色金属采矿业受益铜价上涨利润增23.1%，煤炭开采业降30.6%；中游装备制造业利润增8.5%，汽车制造业在低基数下增长39.2% [8] 人民币汇率升值 - 离岸人民币对美元汇率盘中升破7.0关口，在岸人民币汇率距“破7”仅一步之遥；年内人民币对美元汇率累计升值4% [11] - 人民币升值主要受美元指数走弱、中国股市走强、年底出口企业结汇需求上升、央行引导四股力量驱动 [11] - 截至12月19日，CFETS人民币汇率指数较年初下降3.5%，人民币对非美货币总体贬值 [11] - 有观点预测2026年人民币对美元汇率仍将保持较强势头，6.8或成下一个关键点位 [12] - 央行或通过多工具调控升值节奏，近期人民币中间价向贬值方向调整已体现出给升值降温的意图 [13] 其他商品后市展望 - 能源化工板块：原油供应过剩预期仍是核心压制因素，但未出现明显累库迹象，预计油价将延续震荡偏弱格局 [14] - 黑色系板块：焦煤现货成交情绪略有好转，国产煤供应继续下滑但元旦后预计增产，需求驱动偏弱，预计短期以震荡修复估值为主 [14] - 贵金属板块：2026年美元信用收缩叙事将继续主导金银牛市，白银上涨弹性有望释放 [14] - 农产品板块：鸡蛋当前在产存栏仍处高位，近月合约或宽幅震荡，远月在产能下滑预期下表现有望好于近月 [14]

文章核心观点 - 多家头部券商普遍认为，在流动性宽松、政策预期与汇率走强支撑下，市场仍以结构性机会为主，春季行情与跨年行情值得期待，2026年布局窗口已开启 [1] 市场整体判断与行情特征 - 市场处于结构性机会主导的震荡市，板块快速轮动，热度与持仓集中度较低但关注度提升且长期ROE有提升空间的板块是首选 [3] - 春季行情有利条件不变，包括股市流动性宽松、私募集中申购、保险开门红、人民币汇率升值，以及2月春节、3月两会、4月特朗普可能访华等支撑风险偏好的时间窗口 [4] - 当前A股市场估值分位数相对较高，反映市场有一定过热，但换手率位于历史中等水平，创新高股票数量占比处于历史相对低位 [8] - 牛市基础依然坚实，年度存在盈利改善和资金流入共振可能性，机构资金买入力量增强有望推升指数至年内高点附近 [12] - 市场更符合“底部夯实后、为春节前行情做准备”的阶段特征，资金采取“逢低布局、结构切换”方式，行情可能以震荡中逐步抬高重心、内部结构持续调整的方式演绎 [16] 流动性、汇率与资金面 - 人民币汇率“破7”后，企业结汇需求的滞后效应仍对岁末年初汇率走强有助力，汇率市场与资本市场的春季躁动行情有望共振 [5] - 本轮人民币主动升值的动力在于国内通缩压力和中国资产回报率下降两大压制逻辑已扭转并有望在2026年强化，将构成中长期支撑 [5] - 人民币升值可能带动万亿级别潜在资金回流中国资产，包括滞留在外的国内待结汇资金及此前阶段性撤离的境外资金 [5] - 人民币升值通过降低进口成本、驱动外币负债成本下降、提升国内居民购买力以及吸引外资回流四条逻辑影响行业配置 [6] - 美元指数趋弱与年末结汇需求推动人民币汇率升破7.0关口，人民币资产吸引力提升 [11] - 海外货币政策不确定性消退，国内春节与两会时间接近，节前政策预期支撑风险偏好，保险、年金等绝对收益资金年初配置窗口期增量资金入场意愿较强 [14] 行业与主题配置共识 - 科技制造、资源品及人民币升值受益方向是市场共识度最高的配置主线 [1] - 在360个行业/主题ETF中，有39个在12月创下新高，共识度高的老品种是通信和有色相关ETF，新品种是商业航天相关ETF [2] - 通信、有色、商业航天共同代表了中美在下一代跨国界基础设施建设上的竞争 [2] - 关注度开始提升并创年内新高的品种包括化工、工程机械，代表中国制造业全球竞争优势向定价权的转变 [2] - 与“反内卷”相关的品种如新能源、钢铁也在重新爬坡，相关催化可能在2026年一季度密集出现 [2] - 新产业题材如商业航天可能反复发酵，同时高度关注人民币升值趋势及相应机会，券商和保险是可攻可守的配置选择 [3] 各券商具体配置建议 - **中信证券**：首选热度低、持仓集中度低但关注度提升且长期ROE有提升空间的板块，如化工、工程机械、新能源 [3] - **申万宏源**：2026年春季科技和顺周期只有Alpha机会，主题活跃，对应小盘成长占优；二季度科技和先进制造有基本面Alpha的逻辑方向可能先于牛市启动；下半年全面牛市中科技和先进制造占优 [4] - **兴业证券**：概括人民币升值影响行业配置的四条逻辑，并指出在外资与主动公募审美共振下，围绕景气和产业趋势的市场风格有望进一步强化 [6] - **国金证券**：推荐AI投资与全球制造业复苏共振的工业资源品（铜、铝、锡、锂、原油及油运）；具备全球比较优势且周期底部确认的中国设备出口链（电网设备、储能、锂电、光伏、工程机械、商用车）；国内制造业底部反转品种（化工、晶圆制造）；入境修复与居民增收叠加的消费回升通道（航空、酒店、免税、食品饮料）；受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银（保险、券商） [9] - **中信建投**：中期行业配置重点关注有色金属和AI算力，市场热点以商业航天为主，次要热点包括海南自贸区、可控核聚变和人形机器人 [10] - **银河证券**：短期关注防御性板块，重视2026年政策红利与产业景气方向，如人工智能、具身智能、新能源、可控核聚变、量子科技、航空航天等“十五五”重点领域；同时关注反内卷政策下制造业、资源板块的盈利修复，以及扩大内需政策下的消费板块和出海趋势 [11] - **信达证券**：年底行情围绕政策和主题快速轮动，适度增配价值类板块，前期滞涨板块可能有结构性补涨；布局春季行情建议增加弹性资产配置，科技板块通常有超额收益，周期板块（如有色金属、储能）因供需格局好、价格上行也可能有较好表现；金融板块中非银弹性有望增加 [12][13] - **中泰证券**：当前可重点关注科技主题（机器人、商业航天与核电）、海外算力与半导体相关板块、非银金融板块、消费板块（体育消费、医疗器械、中药） [16]

文章核心观点 - 文章核心观点认为，从（后）凯恩斯主义的资产价格视角分析，人民币汇率并未被明显低估，近期贸易顺差扩大与汇率偏弱并存的现象，主要是中国金融周期下行阶段调整的结果，两者并无显著因果关系 [2][3][7] 两个视角看汇率 - 新古典主义汇率观主要从商品定价视角评估汇率，认为短期利率、中期经常账户、长期购买力平价是决定因素，其框架将资本流动视为对实体基本面的反应，但难以解释现实中贸易差额与汇率长期背离的现象 [4][5][6] - （后）凯恩斯主义汇率观认为，在现代金融体系下，资本流动和预期变化构成汇率波动的核心机制，更重视资产价格的影响，汇率未必有稳定的“均衡值”，该观点与现实更为吻合 [6][7] 金融周期导致经常账户与汇率背离 - 金融周期指房价与信贷互相加强形成的长周期，上行会压低经常项目但推升本币汇率，下行则推升经常项目并抑制本币汇率 [3] - 基于美国次贷危机前的数据研究显示，资产价格对美国经常账户的影响大于汇率：在四个季度维度，房价解释美国经常项目变化的16.4%，股价解释9.6%，实际汇率解释14.5%；在20个季度维度，资产价格（股票+房地产）能解释美国经常账户变动的30%，美元实际汇率仅能解释9% [9][11] - 美国数据显示，其金融周期与经常项目呈显著负相关，与实际汇率方向基本一致 [11][14] - 中国过去一段时间的贸易顺差上升和人民币偏弱是金融周期下行调整的结果：楼市调整促使社会资源从房地产流向效率更高的制造业，提升生产效率并支撑出口；同时，房价下行导致非贸易品价格下降，降低了贸易品的中间投入成本，也促进出口 [13] - 金融周期下行调整也抑制了汇率：房价与股价下行减弱了资金配置人民币资产的动机，抑制名义汇率；楼市调整抑制内需和物价，进而抑制实际汇率 [15] - 中国金融周期自2008年左右趋势上行，于2017-18年左右见顶，同期经常账户顺差与GDP之比波动下行，于2018年见底；金融周期下行阶段，经常账户顺差波动上行，金融周期与人民币实际有效汇率走势大致正相关 [15] - 对2014年至今数据的回归分析显示，房价同比增速和沪深300收益率上升会显著导致人民币兑美元汇率升值，而贸易顺差（净出口/GDP）的回归系数在统计上不显著 [19][21][23] 汇率走势仍与金融周期有关 - 房地产同时具有投资品和消费品属性，其属性的强弱变化有助于理解金融周期走势 [24] - 数据显示，近年来中国楼市的投资属性在减弱：2018年中到2022年底，中国30城二手房交易价格对交易量的回归系数为0.18，但2023年到今年三季度该系数下降到了0.02 [30][32] - 国际经验显示，经历过金融周期大幅调整的经济体，家庭资产配置会从楼市系统性转向股市：例如美国在2006年第一季度（房价调整开始时），家庭资产配置中房地产、高风险金融资产、低风险金融资产比例分别为45.0%、36.9%、18.1%；到2017年第三季度（房价恢复前高时），比例变为36.0%、44.4%、19.6% [32] - 在房地产消费品属性增强的背景下，判断楼市走势的关键指标转向房价收入比以及租金收益率与按揭利率之差 [38] - 全国一手房房价收入比已达到2005年以来的新低，50城一手房和二手房房价收入比也下降较多 [38] - 宏观上，居民收入增长与经济增长大致同步，若2026年名义GDP增速从4.2%反弹至4.9%，居民可支配收入增速或从4.8%反弹至5.5%左右 [40] - 文章总结认为，判断汇率走势不宜将经常项目当作最关键因素，资产价格走势非常重要，分析显示人民币汇率并未明显低估；近期中国股市表现亮眼、美元走弱以及出口企业结汇动机上升，共同推动了人民币汇率的阶段性温和回升 [41]

人民币汇率近期走势与市场观点 - 近期人民币对美元汇率连续升值，市场看涨情绪一度浓厚，但在岸和离岸即期价格在7.0关键点位附近“拉锯”，市场对后市是否会继续强势升值存在分歧 [1] - 市场普遍认为，汇率双向波动将是常态 [1] 汇率升值的时间线与幅度 - 本轮人民币汇率走强可追溯至今年10月中旬 [1] - 截至目前，人民币对美元汇率升值幅度接近1.7% [1] 驱动汇率走强的主要因素 - 近期人民币汇率走强主要受美联储降息带动美元指数走弱影响 [1] - 岁末结汇需求不断释放也是推动因素之一 [1] 对汇率趋势的研判 - 推动人民币阶段性升值的因素更多属于短期、季节性扰动因素 [1] - 不能简单线性推导认为人民币就此进入持续单边升值通道 [1] - 人民币汇率走势仍存在较大不确定性 [1]

近期人民币汇率走势的核心观点 - 短期利好人民币的因素占上风，包括美元走弱、中国万亿规模贸易顺差以及完成5%增长目标带来的信心提振 [1] - 后续走势存在不确定性，美元是否如预期在明年大幅贬值未知，且外部环境不稳定 [1] - 需谨慎看待市场关于“新周期”的讨论，不要轻易断言新周期到来 [1] - 长期看好中国，汇率短期是“吸收内外部冲击的减震器”，长期则是“强则货币强” [1][3] 对“汇率重估带动资产重估”观点的分析 - 外汇市场与其他资产市场的逻辑不同，不存在人民币升值股市就一定上涨的必然联系 [1] - 以日本和美国市场为例进行了说明 [1] 近期市场表现与讨论 - 近期人民币加速升值，离岸汇率一度升破7 [1] - 市场有关“重估之旅”等讨论随之升温 [1]

人民币对美元汇率走势分析 - 今年以来人民币对美元汇率中间价涨幅超过1500个基点，并于近日升至2024年9月以来最高[1] - 人民币对美元走势呈现稳中偏强态势[1] 汇率走势的核心驱动因素 - 中长期看，经济基本面是决定汇率的根本因素[1] - 短期影响因素多元，包括经济增长、货币政策、金融市场、地缘政治及风险事件等[1] - 本轮人民币升值的直接推动力来自美元环境的转变，伴随美联储开启降息，市场预期美元长期走势将受压制，为人民币提供了外部升值空间[1] 对未来走势的专家观点 - 专家认为需客观理性看待人民币是否会单边升值[1] - 美联储面临通胀和就业的艰难平衡，进一步降息面临不少约束，市场预期明年会降息2次，而非超预期大幅降息[1] - 近期美元指数跌幅较大，未来存在回调走升的可能[1] - 未来人民币汇率走势仍存在较大不确定性[2] 政策与市场建议 - 企业和金融机构应切忌盲目跟风、赌汇率走势，要坚持风险中性理念，做好汇率风险管理[2] - 中国人民银行货币政策委员会2025年第四季度例会强调，要增强外汇市场韧性，稳定市场预期，防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定[2] - 我国外汇市场监管部门在应对多轮外部冲击中积累了丰富经验，拥有充足的政策工具储备，有信心有能力维护外汇市场稳定运行[2]

人民币汇率近期走势与驱动因素 - 近期人民币对美元汇率走强，离岸人民币在12月25日一度升破7.0元关口，在岸人民币创下2024年10月以来新高后回调 [1] - 12月26日，在岸人民币对美元收盘价报7.0085元，当周累计上涨325个基点；离岸人民币收盘价报7.0042元，当周上涨294个基点 [2] - 人民币走强主要受美元指数走弱、年底企业结汇需求提升、人民币资产吸引力上升等因素支撑 [2] 外部因素：美元指数走弱 - 美联储12月降息25个基点，导致美元指数显著走弱，带动主要非美货币被动升值 [2] - 截至12月26日，12月以来美元指数累计下跌1.41% [2] - 专家分析，人民币对美元汇率上升幅度小于美元指数下跌幅度，表明美元贬值是人民币走强的主要原因 [3] 内部因素：结汇需求与资产吸引力 - 年底出口企业结汇需求季节性增加，且汇率走强进一步推高结汇意愿，形成相互促进 [2] - 中国资本市场表现亮眼吸引外资持续流入，国际投资者对中国国债持有规模扩大，增加了人民币买盘力量 [3] 未来汇率走势展望 - 专家普遍认为人民币汇率单边走势不可持续，双向波动将是常态 [1][4] - 美元指数未来存在走升可能，12月26日美元指数小幅上涨重新站上98，且美联储进一步降息面临约束，市场预期明年降息两次 [4] - 本外币利差明显倒挂230个基点，若人民币升值趋势缓和，美元资产的高利息将降低企业结汇意愿 [4] 对企业的建议与风险管理 - 在汇率双向波动的市场环境下，外贸企业不应押注单边走势，需控制汇率波动风险 [6] - 企业应坚持风险中性理念，避免投机，积极构建系统性汇率风险管理能力 [6] - 操作层面建议优化商业合同，争取在进出口贸易中使用人民币计价结算，或设置汇率挂钩的价格调整条款 [6] - 建议善用金融工具，如通过远期结售汇、外汇掉期等衍生品进行套期保值，对长期订单可探索“滚动对冲”等方式锁定汇率成本 [6]

人民币汇率近期表现与驱动因素 - 今年以来人民币对美元汇率中间价涨幅超过1500个基点，并于近日升至2024年9月以来最高[1] - 本轮人民币升值的直接推动力来自美元环境的转变，伴随美联储开启降息，市场预期美元长期走势将受压制，为人民币提供了外部升值空间[1] 影响汇率走势的核心因素 - 中长期看，经济是汇率的基本盘，汇率走势根本上取决于经济基本面[1] - 短期影响因素则比较多元，包括经济增长、货币政策、金融市场、地缘政治、风险事件等[1] 对人民币未来走势的专家观点 - 专家认为需客观理性看待人民币汇率是否会呈现单边升值态势[1] - 美联储面临通胀和就业的艰难平衡，进一步降息约束不少，目前市场预期明年会降息2次，而非部分媒体所说的超预期大幅降息[1] - 近期美元指数跌幅较大，未来存在回调走升的可能[1] - 未来人民币汇率走势仍存在较大不确定性[2] 政策导向与市场建议 - 中国人民银行货币政策委员会2025年第四季度例会强调，要增强外汇市场韧性，稳定市场预期，防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定[2] - 企业和金融机构切忌盲目跟风、赌汇率走势，应坚持风险中性理念，做好汇率风险管理[2] 外汇市场的监管与应对能力 - 我国外汇市场监管部门在应对多轮外部冲击过程中积累了丰富经验，并有充足的政策工具储备[2] - 监管部门有经验、有能力、有信心应对各种冲击和挑战，维护外汇市场的稳定运行[2]

人民币汇率近期走势 - 离岸人民币对美元汇率收复7.0整数关口，为2024年9月以来首次 [1] - 在岸人民币对美元汇率升破7.01关口，距离“破7”一步之遥 [1] 驱动人民币走强的因素 - 美联储降息落地，美元走势趋弱，带动人民币对美元汇率被动走强 [1] - 年末季节性结汇需求增加，供需关系对人民币构成支撑 [1] 市场观点与展望 - 市场热议人民币走势并积极展望后续点位 [1] - 有较多分析称人民币仍将继续走强 [1] 对市场参与者的建议 - 企业和金融机构切忌盲目跟风、赌汇率走势 [1] - 应坚持风险中性理念，做好汇率风险管理 [1]

人民币汇率近期走势 - 离岸人民币对美元汇率收复7.0整数关口，为2024年9月以来首次 [1] - 在岸人民币对美元汇率升破7.01关口，距离“破7”一步之遥 [1] 驱动人民币走强的主要因素 - 美联储12月降息落地，美元走势趋弱，带动人民币对美元汇率被动走强 [1] - 年末季节性结汇需求增加，供需关系对人民币构成支撑 [1] 市场对后续走势的展望与分歧 - 有较多分析称人民币仍将继续走强 [1] - 多位业内人士提醒人民币后续走势依然面临多重不确定性 [1] - 处于“7.0”关口的人民币面临着更大的市场分歧 [1] - 中信证券首席经济学家明明预计美元指数难以进一步大幅下行 [2] - 国家金融与发展实验室特聘高级研究员庞溟表示人民币出现单边快速升值的概率较低 [2] 政策层面的信号与工具 - 中国人民银行货币政策委员会2025年第四季度例会明确提出“防范汇率超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定” [2] - 国联民生证券研究所宏观分析师邵翔认为官方拥有丰富的政策工具，不会放任人民币汇率大幅升值 [2] - 明明表示央行稳汇率工具的目标或在于引导市场预期，防止汇率市场形成单边一致性预期并自我强化 [2] 对市场参与者的建议 - 金融管理部门引导市场理性预期，强调汇率是测不准的 [1] - 专家提示企业和金融机构切忌盲目跟风、赌汇率走势，应坚持风险中性理念，做好汇率风险管理 [1] - 东方金诚首席宏观分析师王青建议外贸企业不要押注人民币汇率单边走势，应利用期权、期货等外汇衍生品工具控制汇率波动风险 [2] - 庞溟建议实体企业积极构建系统性的汇率风险管理能力，将汇率波动纳入日常经营决策 [2]