雅鲁藏布江水电站项目 - 雅鲁藏布江下游水电站总投资约1.2万亿，装机容量70GW，年发电量3000亿千瓦时，相当于3个三峡电站（三峡装机22.5GW/年发电880亿度）[3] - 工程采取截弯取直、隧洞引水开发方式，在40公里河道内利用2000米天然落差建设5座梯级电站，电力以外送消纳为主，兼顾西藏本地需求[3] - 中国雅江集团成立（央企名录第22位），统筹协调工程实施，推进国家能源战略和地区发展规划[3][11] 水风光一体化开发 - 雅江水电站将带动周边太阳能、风能资源开发，建设水风光互补的清洁能源基地[6] - 西藏拥有丰富风能、太阳能资源，高原日照充足，为清洁能源开发提供先天优势[9] - 国家层面政策支持水风光流域一体化建设，2024年能源工作指导意见明确编制相关规划[8][12] 雅江集团战略定位 - 集团核心目的是推进国家能源结构转变，增加清洁能源供给，优化能源结构[11] - 协同带动西藏区域发展，通过基础设施升级、创造就业岗位促进经济繁荣[13] - 专业化运作整合资源，协调跨部门工作，保障项目高效实施[13] 西藏氢能产业进展 - 2025年1月西藏首个氢能应用示范产业园（雄韬山南项目）开工，填补产业空白[17] - 2025年5月西藏暖阳阳公司氢氧生产基地开工，采用1000标方碱性电解槽制氢（1000Nm3/h）[17] - 东方电气氢能重卡试车成功，实现西藏氢能交通装备零突破[17] - 那曲市50MW光伏电解水制氢制氧项目启动EPC招标[17] 高分子产业年会信息 - 2025年9月举办高分子产业年会，涵盖政策、市场、投融资、供应链等主题[19] - 设置七大论坛，包括新能源材料、航空航天、新能源汽车等细分领域[19] - 配套展览展示科研成果、企业产品及设备，举办投融资专场和科技成果路演[20]

工程规模与技术特征 - 规划装机容量达7000万千瓦，将创造人类水电开发新纪录[1] - 位于雅鲁藏布江大拐弯地区，50公里直线距离内形成2000米惊人落差，水能资源富集度无可比拟[3] - 技术可开发资源量相当于三个三峡电站总和，预计年发电量达3000亿千瓦时[3] 能源安全价值 - 工程每年提供3000亿千瓦时清洁电力，相当于1.5亿吨石油能量当量，可直接降低原油进口依赖约5个百分点[4] - 水电具备自主可控特性，可作为规避国际能源市场波动风险的“稳定器”，建成后预计将提升国家能源自主率3-5个百分点[6] - 中国2024年石油对外依存度为67.4%，天然气对外依存度为38.9%，工程将从根本上改变能源安全的被动局面[4] 碳中和贡献 - 年发电3000亿千瓦时可节约9000万吨标准煤，减少二氧化碳排放3亿吨，减排量相当于当前全国年排放量的3%左右[7] - 工程将作为核心枢纽，与周边风能、太阳能形成“水风光”一体化多能互补清洁能源基地，提高可再生能源整体利用效率并解决间歇性问题[7] - 首批机组计划2030年前投产，全部建成预计在2035年左右，时间上精准匹配国家碳排放达峰与碳中和关键期[9] 经济效益与区域发展 - 工程建设直接投资达1.2万亿元，将带动数万亿元经济规模，覆盖基建、装备制造、商贸服务等多个领域[10] - 预计创造数百万个就业岗位，显著提升西藏当地居民收入和生活质量，是“富民兴藏”标志性工程[10] - 将促进“西电东送”战略深化，作为重要能源接续基地缓解东部能源短缺，并通过跨区域电力交易实现资源优化配置[10] 战略定位与影响 - 工程战略意义超越单纯能源供给，是多维度战略支点，关乎国家能源安全、地缘政治格局和碳中和目标实现[1] - 年发电量可满足超过3亿人口的年度用电需求[3] - 标志着中国能源战略进入新阶段，将重塑全球清洁能源格局，为应对气候变化贡献中国方案[12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][12] 报告的核心观点 - 来水及风况偏弱限制电量增速，叠加电价同比回落，压制二季度公司清洁能源板块业绩表现；火电电量承压但成本优化主导业绩，预计二季度业绩平稳；公司坐拥雅砻江水风光基地，全电源推进内生发展，后续发展空间广阔 [2][12] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年4 - 6月，公司控股企业累计完成发电量380.67亿千瓦时，上网电量370.74亿千瓦时，与去年同期相比分别增加0.52%和0.59% [6] 水电情况 - 2025年上半年公司水电完成发电量477.82亿千瓦时，同比增长10.30%；二季度完成水电发电量225.11亿千瓦时，同比增加2.85%，其中雅砻江水电完成发电量197.63亿千瓦时，同比增长6.63%，但大朝山、小三峡水电站流域来水同比减少拖累整体表现 [12] - 二季度公司控股企业平均上网电价0.350元/千瓦时，同比降低约0.017元/千瓦时，水电电价降幅预计显著低于公司平均电价降幅 [12] 风电和光伏情况 - 截至2025年二季度末，公司风电和光伏装机分别为398.83万千瓦、584.94万千瓦，同比分别增长22.49%、39.60% [12] - 二季度公司风电完成发电量17.99亿千瓦时，仅同比增长0.67%；光伏完成发电量17.86亿千瓦时，同比增长52.39% [12] 火电情况 - 二季度公司火电完成发电量119.71亿千瓦时，同比减少8.10%，降幅较一季度显著收窄 [12] - 部分区域火电中长期交易价格调整，火电电价有一定下降；2025年二季度秦皇岛Q5500动力末煤平仓价均价为631.61元/吨，同比降低216.84元/吨，成本显著优化主导火电业绩表现 [12] 项目建设情况 - 雅砻江流域水风光一体化基地在建项目有序推进，流域可开发水电装机容量约3000万千瓦，截止2024年已投产水电装机1920万千瓦，核准及在建水电装机372万千瓦 [12] - 国投钦州二电2号机组按期投产后，钦州3号、4号机组已全面开工，印尼巴塘水电站、华夏电力5号机组等项目建设积极推进 [12] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为0.90元、0.99元和1.05元，对应PE分别为16.57倍、15.04倍和14.15倍 [12] 财务预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|57819|53320|57323|59160| |净利润（百万元）|12025|12804|13852|14668| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|6643|7170|7896|8397| |EPS（元）|0.87|0.90|0.99|1.05| |经营活动现金流净额（百万元）|24657|21540|27178|30937|[16]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 云南省自然资源充沛，水风光发展条件优越，光伏装机增速亮眼，时空互补保障消纳，西电东送和跨境输送能力增强，有望构建国际清洁能源枢纽 [2][3][4] - 水电龙头稳步增长，风光业务远期成长可期，且云南省低碳和丰水季电价优势明显，光伏产业集群有望穿越周期 [5][6] 各目录要点总结 资源赋能水电发展，产业协同风光跃迁 - 云南水电资源丰富，水资源总量多年平均值2141亿立方米居全国第3，可开发装机容量0.9亿千瓦居全国第2，2024年末累计水电装机量达83.6GW且稳步提升，但水电受径流不确定性影响，季节性波动明显 [12][16] - 云南风光等清洁能源开发条件优越，太阳能资源仅次于西藏、青海、内蒙古等，2024年末累计光伏装机容量达39.158GW，近两年新增装机量亮眼，但光伏发电间歇性与波动明显，午间出力高峰与用电需求错配 [19][22] - 云南绿电优势明显，碳足迹低，产业链延伸打造光伏产业集群，且夏季电价优势强化了区域产能竞争力 [25] 时空互补保障消纳，建设清洁能源枢纽 - 云南推进抽蓄及新型储能发展，新型储能实施方案提出多元化发展应用，已核准4座抽水蓄能电站，总计装机容量约5.9GW，能增强电力系统调峰填谷能力 [27][28] - 多能互补体系整合水电、风电、光伏、储能等能源，利用时空互补性与智能调控技术，支撑新能源消纳，如华能澜沧江一体化基地规划总规模可达90GW [31] - 云南是西电东送重要省份，2024年西电东送送出合计1600亿千瓦时以上，创历史新高，同比增速约19% [36] - 云南初步形成内联外接的电力系统，建成14条跨境电力联网通道，2025年中老500千伏联网工程国内段开工，有望促进中老电力双向互济 [39] 水电龙头风光无限，低碳制造全球领先 - 华能水电水电装机稳步增长，光伏装机快速增长，2022 - 2024年水电装机量分别约为22.95、25.60、27.31GW，2023 - 2025年水电发电、光伏发电、风电发电有不同幅度变化 [43] - 2024年末华能TB水电站全容量投产发电，2025年上半年发电量和上网电量同比增加，澜沧江水风光一体化基地新能源配套可开发资源达55GW，总规模可达90GW，助力远期成长 [46] - 预计华能水电2025 - 2027年营业收入分别为264.98亿元、272.72亿元、282.27亿元，归母净利润分别为88.96亿元、92.73亿元、98.23亿元 [49] - 云南光伏全产业链打通，形成闭环发展，光伏产品碳足迹优势明显，丰水季电价优势明显，利于高能耗企业 [52] - 宇泽新能源专注硅片，产能规划75GW，产品与品质位居前列，行业有望筑底回暖，云南硅片企业有望受益 [53]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 存量水电资产收入中枢稳定成本逐渐下行，水电商业价值凸显 [11][21] - 电量方面装机成长贡献长期增量，来水转丰支撑短期业绩 [11][26] - 电价上电力市场化改革加速推进，水电入市比例逐渐提升 [11][93] - 投资价值上低利率环境下水电作为盈利稳定、低波动率品种具备配置价值 [6][7] 各目录总结 存量水电资产：收入中枢稳定，成本逐渐下行 - 水力发电站利用水流落差发电，发电量与来水情况相关，水电商业价值体现为收入中枢稳定、成本逐渐下降 [11][19][21] 电量：装机成长贡献长期增量，来水转丰支撑短期业绩 - 装机上部分流域水电装机仍有增量，水风光储基地扩展增长空间，水电企业可通过水风光一体化基地建设打造第二成长曲线 [11][26][42] - 2025 年一季度来水偏丰，全年或呈 ENSO 中性，水电利用小时数与地表水资源量关联性强 [11][53][64] - 梯级联合调度助力提质增效，大型水电企业具备优势，可减少弃水、提升水库平均运行水头 [11][78][81] 电价：电力市场化改革加速推进，水电入市比例逐渐提升 - 落地倒推定价中锦官送苏市场化电价波动由送/受端共担，锦官送苏参与市场化交易后雅砻江水电公司年归母净利润增加超 10 亿元 [11][103][105] - 市场化定价需关注水电大省四川、云南省内市场化电价变化，两省电力需求有上升预期，市场化电价具备向上支撑 [11][106][112] 投资价值：低利率环境下稳定盈利品种具备配置价值 - 业绩上水电企业经营稳健，现金流充裕 [6] - 分红上现金分红持续稳定增长，股息率超 10 年期国债到期收益率 [6] - 行情复盘显示水电板块穿越周期，强化公用事业属性 [6] 投资建议：低利率环境下重视水电作为盈利稳定、低波动率品种的配置价值 - 重点配置优质大型水电，关注区域水电机会，受益标的包括长江电力、华能水电等企业 [7]

西博会甘孜州参展概况 - 甘孜藏族自治州借力第二十届中国西部国际博览会全方位展示经济社会发展新成就，重点推介文旅、能源、有机等优势产业资源 [1] - 展区采用"1+3+N"创新模式，其中"1"聚焦"十四五"发展成就，"3"突出文旅、能源、有机三大核心产业，"N"涵盖美食、天文、非遗等多元文化 [2] - 主题展馆细分为成就展、高原生态特色农产品展、非遗展三个展厅，以革命红、生态绿、天空蓝三色串联能源、有机、文旅发展图谱 [2] 能源产业发展 - 甘孜州能源可开发量达2.5亿千瓦，其中光伏可开发量1.5亿千瓦居四川省第一 [3] - "十四五"期间建成清洁能源装机2058万千瓦，在建2269万千瓦，水电规模全省第二、光伏规模全省第一 [3] - 全球最大水光互补柯拉光伏电站为标志性成果 [3] 高原特色农业 - 建成97.76万亩"三江六带"现代高原特色农牧业基地，创建50个省州现代农业园区 [3] - 361个农产品获"三品一标"认证，设立有机专柜展示酒肉茶菌果药水蔬粮油十大类优质农特产品 [3] - 47家企业参展农特产品展区，涵盖牦牛、藏香猪、青稞等七大种类 [6] 文旅产业成果 - 拥有115家A级景区，累计接待游客1.52亿人次，实现综合收入1671.85亿元 [4] - 非遗展重点展示德格印经院、"蜀山之王·千面贡嘎"景观及"十一环十骨干"精品游线 [4] - 配套开展非遗歌舞、原生态表演等民族文化展演活动 [7] 投资合作与推广 - 《飞夺泸定桥》主题元宇宙项目将在西部投资说明会签约 [5] - 举办成都-甘孜、浙江-甘孜农商对接会及炉霍县农产品专场推介，多个项目计划现场签约 [5] - 组织20名网络名人组成"甘孜体验团"打卡展馆，电商团队通过直播带货推广松茸、藏红花等农产品 [5]

财务业绩 - 2024年公司实现营业收入248.82亿元，同比增长6.05%，归母净利润82.97亿元，同比增长8.63% [2] - 2025年一季度营业收入53.85亿元，同比增长21.84%，归母净利润15.08亿元，同比增长41.56% [2] - 2024年度拟10派2元（含税），现金分红金额36亿元，增幅11.11%，上市以来累计分红金额突破200亿元 [2] 水电业务发展 - 截至2024年底在运水电站总装机容量达2730.58万千瓦，2024年水电发电量1079.30亿千瓦时，同比增长2.53% [3] - TB水电站提前15个月投产，硬梁包4号、5号机组投入商业运行，新增水电装机容量170.6万千瓦 [3] - 完成59台（套）水电核心控制系统改造，建成首个控制系统全国产化示范电站 [3] - 智能梯级调度系统累计增加发电量31.28亿千瓦时 [3] 新能源布局 - 2024年新能源核准（备案）容量达969万千瓦，新能源装机容量和发电量分别同比增长92.04%和127.04% [5][6] - 华能纳古光伏电站一期项目总装机容量10万千瓦，位于海拔4800米至5300米，发电量提升约2.2%，预计年平均发电量1.58亿千瓦时 [6] 未来发展规划 - 澜沧江上游水风光一体化基地项目列入国家首批4个大型水风光示范基地，水电规划环评获生态环境部批复，规划调整进入审批阶段 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][11] 报告的核心观点 - 2024年税费增长限制利润表现，2025年开年降本促成业绩增长 [1][6] 根据相关目录分别进行总结 经营业绩 - 2024年公司已投产装机达4463.47万千瓦，同比增368.71万千瓦，清洁能源装机占比超70%，同比增1.11个百分点，水电占比47.73%，新能源含储能占比22.69%；全年发电量1720.72亿千瓦时，同比增6.24%；综合平均电价0.359元/千瓦时，同比降4.01%；“量增价减”下营收增1.95%；营业总成本同比降0.75%，财务费用降14.17%；投资收益增3.89亿元；所得税36.81亿元，同比增16.26亿元，业绩同比基本持平；年度现金分红比例55% [11] - 2025年一季度公司发电量389.92亿千瓦时，同比减1.55%；水电发电量252.71亿千瓦时，同比增17.90%，雅砻江水电电量增18.38%；火电发电量同比减32.35%；风电、光伏发电量分别同比增5.13%和30.56%；控股企业平均上网电价0.355元/千瓦时，同比减8.25%；营业总成本同比降11.79%，财务费用降27.17%；缴纳所得税6.15亿元，归母业绩同比增2.1% [2][11] 发展前景 - 雅砻江流域水风光一体化基地在建项目有序推进，流域可开发水电装机约3000万千瓦，截至2024年已投产1920万千瓦，核准及在建372万千瓦；国投钦州二电2号机组投产后，3号、4号机组已开工，还有印尼巴塘水电站、华夏电力5号机组等项目建设推进，后续发展空间广阔 [11] 投资建议 - 预计公司2024 - 2026年EPS分别为0.92元、1.04元和1.11元，对应PE分别为16.45倍、14.64倍和13.67倍，维持“买入”评级 [11] 财务报表及预测指标 - 给出2024A - 2027E利润表、资产负债表、现金流量表相关数据，包括营业总收入、营业成本、毛利等项目及对应占比，还有基本指标如每股收益、每股经营现金流、市盈率等数据 [15]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报及2025年一季报，2024年营收同比增长1.95%、归母净利润同比下滑0.92%，2025年一季度营收同比下滑6.99%、归母净利润同比增长2.01%，拟派发2024年度现金分红 [7] - 水电2024年全年电量提升、1Q25两河口梯级调节效应显现，整体保持量增价稳趋势 [7] - 火电2024全年及1Q25发电受冲击，短期仍有压力 [7] - 新能源电价回落全年增收不增利，装机有广阔发展空间 [7] - 降息背景下财务费用持续下降增厚公司整体业绩 [7] - 下调2025 - 2026年归母净利润，新增2027年归母净利润预测，当前股价对应PE分别为17、16和15倍，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年5月6日收盘价14.91元，一年内最高/最低19.21/13.72元，市净率1.8，息率3.32，流通A股市值111,142百万元，上证指数/深证成指3,316.11/10,082.34 [2] 基础数据 - 2025年3月31日每股净资产8.17元，资产负债率61.26%，总股本/流通A股8,004/7,454百万，流通B股/H股无 [2] 财务数据 |项目|2024|2025Q1|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|57,819|13,122|55,182|59,686|61,882| |同比增长率（%）|2.0|-7.0|-4.6|8.2|3.7| |归母净利润（百万元）|6,643|2,078|7,201|7,642|8,200| |同比增长率（%）|-0.9|2.1|8.4|6.1|7.3| |每股收益（元/股）|0.87|0.27|0.90|0.95|1.02| |毛利率（%）|37.5|43.6|37.8|37.5|37.4| |ROE（%）|10.7|2.9|9.9|10.0|10.2| |市盈率|18|/|17|16|15| [6] 财务摘要 |百万元，百万股|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|56,712|57,819|55,182|59,686|61,882| |减：营业成本|36,250|36,150|34,333|37,314|38,766| |减：税金及附加|939|1,068|1,020|1,103|1,144| |主营业务利润|19,523|20,601|19,829|21,269|21,972| |减：销售费用|46|60|57|62|64| |减：管理费用|1,769|1,895|1,809|1,956|2,028| |减：研发费用|101|170|162|175|182| |减：财务费用|3,975|3,412|2,956|2,844|2,368| |经营性利润|13,632|15,064|14,845|16,232|17,330| |加：信用减值损失（损失以“ - ”填列）|-148|-182|-150|-150|-150| |加：资产减值损失（损失以“ - ”填列）|-250|-238|-250|-250|-250| |加：投资收益及其他|811|1,185|1,199|1,249|1,299| |营业利润|14,048|15,824|15,644|17,081|18,230| |加：营业外净收入|167|-118|300|20|120| |利润总额|14,215|15,706|15,944|17,101|18,350| |减：所得税|2,055|3,681|3,043|3,382|3,601| |净利润|12,160|12,025|12,901|13,719|14,748| |少数股东损益|5,455|5,382|5,700|6,078|6,548| |归属于母公司所有者的净利润|6,705|6,643|7,201|7,642|8,200| [9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 11.48 元 [4][7] 报告的核心观点 - 2024 年量价齐升，1Q25 利润亮眼，看好公司水风光一体化发展带来长期价值提升 [1] - 考虑电价压力，下调公司 25 - 26 年上网电价和归母净利，但预计 27 年归母净利润增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024 年营收 248.82 亿元，同比 +6.05%；归母净利润 82.97 亿元，同比 +8.63%；4Q24 归母净利润同比 +14.68%至 10.71 亿元 [1] - 1Q25 营收同比 +21.84%至 53.85 亿元，归母净利润同比 +41.56%至 15.08 亿元 [1] - 2024 年 DPS 为 0.2 元/股（含税），分红比例为 43.39%，同比提升 0.97pp [1] 发电业务 - 2024 年上网电量同比 +4.51%至 1110.24 亿千瓦时，上网电价（不含税）为 0.222 元/千瓦时，同比增长 2 厘/千瓦时 [2] - 1Q25 综合上网电价（不含税）同比 -2 分/千瓦时至 0.255 元/千瓦时 [3] 盈利预测 - 下调公司 25 - 26 年上网电价（不含税）5.1%/6.5%，下调 25 - 26 年归母净利 2.9%/5.0%至 86.1/93.4 亿元，预计 27 年归母净利润为 96.7 亿元 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|23,461|24,882|27,477|28,926|29,114| |+/-%|10.97|6.05|10.43|5.27|0.65| |归属母公司净利润 (人民币百万)|7,638|8,297|8,608|9,342|9,673| |+/-%|12.30|8.63|3.75|8.53|3.54| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.42|0.46|0.48|0.52|0.54| |ROE (%)|11.31|11.77|11.31|11.52|11.23| |PE (倍)|21.89|20.15|19.43|17.90|17.29| |P/B (倍)|2.48|2.27|2.13|2.00|1.89| |EV/EBITDA (倍)|15.48|14.94|14.84|14.37|14.87|[6] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|股价（元/股）|市值(mn)|市盈率(x)|市净率(x)|ROE(%)| |----|----|----|----|----|----|----| |长江电力|600900 CH|29.46|720,834|20.6/19.7|3.2/3.0|15%/15%| |川投能源|600674 CH|16.77|81,747|15.7/14.8|1.8/1.7|12%/11%| |桂冠电力|600236 CH|6.37|50,211|18.2/16.9|2.4/2.3|14%/14%| |平均值||| |17.7/16.6|2.6/2.4|15%/15%| |华能水电|600025 CH|9.29|167,220|19.4/17.9|2.1/2.0|11%/12%|[18]