报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 中东局势升级、美元回升影响贵金属价格，黄金冲高回落，白银回吐涨幅，避险情绪难持续推高价格，宏观面支撑仍存但有风险点 [4][5][9] 根据相关目录分别进行总结 前日回顾 - 黄金方面，中东局势升级、美元回升，金价冲高回落，COMEX黄金期货涨1.68%报5335.90美元/盎司，美债收益率涨，美元指数涨，离岸人民币贬值 [4] - 白银方面，中东局势升级、美元回升，银价回吐涨幅，COMEX白银期货跌3.95%报89.61美元/盎司，美债收益率涨，美元指数涨，离岸人民币贬值 [5] 每日提示 - 黄金基差-3.42，现货贴水期货，期货仓单105060千克不变，20日均线向上，k线在20日均线上方，主力净持仓多且多增 [4] - 白银基差-640，现货贴水期货，沪银期货仓单309436千克增加2840千克，20日均线向下，k线在20日均线下方，主力净持仓多但多减 [5] 今日关注 - 时间待定日本央行行长植田和男讲话、英国预算责任办公室发布春季预测及财政大臣演讲、德国总理赴美会晤美国总统特朗普 - 07:30日本1月失业率 - 08:30韩国2月制造业PMI - 18:00欧元区2月CPI初值 - 22:55美国纽约联储主席威廉姆斯演讲 - 23:30欧洲央行管委Kocher讲话 - 23:40荷兰央行行长Olaf Sleijpen讲话 - 次日00:45美国明尼阿波利斯联储主席Kashkari讲话 [14] 基本面数据 - 黄金利多因素有中期选举来临宏观支撑仍存；利空因素有特朗普冲击、美国经济预期改善等；逻辑是中期选举带来动荡和宽松 [9][10] - 白银利多因素有全球动荡、美伊局势紧张、宽松预期升温等；利空因素有特朗普策略影响消退、美联储暂停降息等；逻辑是中期选举宏观支撑仍存，但监管和美股科技股影响银价情绪 [12][13] 持仓数据 - 沪金前二十持仓，3月2日多单量169468较3月1日增3206（1.93%），空单量42059较3月1日减931（-2.17%），净持仓127409较3月1日增4137（3.36%） [37] - 沪银前二十持仓，3月2日多单量283761较2月27日增7159（2.59%），空单量285652较2月27日增7291（2.62%），净持仓 -1891较2月27日减132（7.50%） [40] - SPDR黄金ETF持仓继续增加，白银ETF持仓小幅减少 [42][44] - COMEX金仓单继续减少且处高位，沪金仓单小幅增加；沪银仓单继续减少且处近6年最低，COMEX银仓单继续减少 [46][48]

人民币汇率走势与驱动因素 - 近十个月在岸人民币对美元累计上涨超过5600点，2026年2月连续突破6.85、6.83关口，创下2023年以来最强走势[3] - 此轮上涨期间美元指数在103-105区间平稳运行，打破了“美元跌、人民币涨”的传统规律[1][3] - 本轮人民币升值主要由市场结汇需求推动，并非央行干预或游资炒作[4] 结售汇市场与资金流向 - 2026年1月银行结汇2863亿美元，售汇2065亿美元，结售汇顺差达到798亿美元，企业结汇意愿创三年新高[4] - 主导行情的是从事服装、电子、五金、家具等行业的出口企业，其集中结汇行为构成了人民币的主要买盘[4][7] - 央行将远期售汇业务外汇风险准备金率从20%下调至0%，释放市场化信号，表明无隐形托市操作[4] 出口企业行为与动机 - 此前三年，出口企业普遍“囤美元”，导致境内企业外币存款一度突破1万亿美元[5] - 企业囤汇动机减弱源于国内经济回暖提升人民币资产吸引力，以及美元利率下行使得持有美元收益降低[6] - 春节后工厂复工产生发工资、付货款等大量人民币刚需，叠加前期囤汇的获利了结需求，共同引爆了“甩美元”式的结汇潮[6] 实体经济与汇率基础 - 中国货物贸易顺差持续保持高位，出口企业通过真实订单赚取外汇，其实业现金流为汇率提供了扎实、可持续的支撑[7] - 企业结汇行为与日常经营（如支付工资、原料款）紧密相关，体现了汇率变动背后的实体经济逻辑[7] - 实业结汇驱动的汇率上涨，使得普通消费者在海淘、跨境消费中受益，同时帮助外贸企业锁定了经营利润[1][7]

外汇市场动态 - 美元指数于2月27日纽约尾盘下跌0.15%，报97.64 [1] - 多数非美货币对美元上涨，其中欧元兑美元上涨0.15%至1.1815，澳元兑美元上涨0.10%至0.7113 [1] - 美元兑加元下跌0.26%至1.3646，美元兑瑞郎下跌0.61%至0.7693 [1] - 英镑兑美元汇率持平，报1.3484，美元兑日元微跌0.03%至156.0930 [1]

大国关系 - 上半年中美关系大概率维持低水平稳定格局 美方4月访华是确定性较高事项 元首会晤前后双边关系可维持3-6个月低水平稳定 [5] 全球关税 - 美国对等关税被宣布违宪大概率取消 特朗普提出对全球普遍加征15%关税但官方通告仍标注为10% 后续方案待确认 [6] - 若按普提10%关税情景测算 美国对华关税相对全球其他经济体的关税差值将收窄 中国将明确受益 2025年全年实际关税税率 美国对华税率较全球平均水平高出22个百分点 若对等关税取消叠加普提10%关税落地 中国相对全球的关税差将降至15.6个百分点 较此前缩减6.5个百分点 [6] - 关税差收窄直接利好中国出口相对优势 原本在对等关税豁免清单内、仅受芬太尼相关关税约束的行业受益确定性最高 相对全球的关税差可直接缩减10个百分点 这些行业主要包括半导体和电子产品、汽车及零部件、钢铝和衍生品、铜、木材及衍生品、药品等 [7] 美元指数 - 美元指数强弱核心拆解为两大逻辑 短期看相对息差逻辑 中长期看美元债务问题能否得到本质缓解 [8] - 若美国经济超预期源于需求超预期 将倒逼美联储推迟降息 短期支撑美元走强 但中长期高利率加剧债务压力 对美元形成利空 [8] - 若美国经济超预期源于AI技术突破带来的无通胀增长 即供给端持续上行 将为美联储打开降息空间 短期对美元形成利空 但中长期将从根本上解决美国债务问题 重塑美元信用 推动美元走强 [8] - 真正能够提振美元信用、支撑美元中长期资产逻辑的核心变量是AI技术的落地与供给端的实质性改善 [9] 中国经济复苏验证 - 从年初到3月中下旬面临三层递进的经济复苏验证 [10] - 第一关1月CPI与PPI数据已释放积极信号 1月CPI并未转负 全年CPI月度同比大概率维持正增长 1月PPI数据超预期 2026年1-4季度PPI同比读数预计为-1.2%、-0.2%、0.4%、0.2% 最快二季度末个别月份PPI同比有望转正 三季度PPI同比为正概率较高 将2026年PPI同比中枢上修至-0.2%左右 [11] - 第二关1月金融数据读数较好但仍待强验证 1月居民存款搬家力度处于中等偏上水平 非银存款增长处于中等偏上水平 企业存款增长非常强劲 [14] - 第三关等待1-2月经济数据与2月金融数据 春节期间不含耐用品的消费数据表现向好 春节假期前四天全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长8.6% 显著高于去年国庆中秋双节期间2.7%的增速 [16] - 若3月三步验证全部落地且数据持续向好 市场将大概率逐步切换至对基本面景气度与企业盈利的关注 [17] 结构性景气判断 - 今年上半年最确定的景气方向仍在中游制造 景气度大概率将延续1-2年的周期 [18][19] - 核心支撑有三点 第一关税政策变化强化中国出口相对优势 第二中美关系半年维度内维持低水平稳定营造稳定外部环境 第三中游制造基本面供需缺口、海外业务毛利率相较内需相关板块更为清晰确定 景气度独立性更强 [19] 出口 - 出口高频数据表现亮眼 截至2月22日 今年1-2月港口吞吐量同比增速达13.2% 显著高于2025年全年的9.6%和2025年1月10%左右的增速 [22] - 三大逻辑支撑出口景气延续 第一全球货币政策宽松带动生产端上行 全球制造业PMI已连续6个月处于荣枯线以上 第二海外AI资本开支超预期带动中游制造出口需求 美国科技七巨头资本开支增速大概率在50%以上 超过去年底约30%的预期 第三中国企业主动出海的动能持续增强 中游制造行业海外毛利率显著高于国内 [23] 出行与服务消费 - 春节假期出行数据亮眼 出行高峰的10天全国总出行量同比增长8.7% 其中民航、铁路出行量同比分别增长6.8%、7.9% 高于去年国庆假期增速和2025年全年增速水平 [25] 经济结构分化 - 量的层面 以出口链、中游制造为代表的新经济表现向好 出行链相关消费持续修复 以地产、基建为代表的传统旧经济表现偏弱 [26] - 价格层面 看好中游制造的价格修复 1月PPI数据中 中游PPI环比上涨0.4% 是2021年下半年以来的单月最高涨幅 [27] - 当前仅靠出口与出行两大动能可能足以支撑经济实现弱复苏 [27]

美元指数走势特征 - 美元指数整体维持偏弱格局，呈现“短期承压、长期趋弱”的特征 [1] - 短期走势由政策不确定性主导，基本面韧性提供底部支撑，中长期面临结构性贬值压力 [1] 核心基本面因素 - 美国贸易政策反复，关税相关裁定与新政策信号叠加，加剧全球贸易不确定性，压制美元信用与市场风险偏好 [1] - 美国贸易逆差问题持续存在，进一步放大美元贬值压力 [1] - 美联储政策预期分歧明显，降息预期延后，官员表态偏向谨慎，政策摇摆增加市场观望情绪，削弱美元上行动力 [1] - 美国就业市场稳健、经济复苏具备韧性，是支撑美元避免大幅下跌的关键，但仅能限制下行空间，无法扭转短期弱势 [1] 技术面分析 - 美元指数中期下行趋势明确，短期空头主导走势 [1] - 均线呈空头排列，进一步强化弱势格局，虽处于超卖区域，但未出现明确止跌信号，反弹力度有限 [1] - 反弹过程中易受阻力压制，整体弱势格局难改，短期需关注关键支撑区域的防守情况，若失守将进一步打开下行空间 [1] 后市展望 - 美元指数短期仍以承压为主，反弹易遇阻 [2] - 后续方向取决于美国通胀数据、美联储政策动向及贸易政策落地情况 [2] - 中长期在财政赤字高企、去美元化趋势等因素影响下，结构性贬值趋势难以逆转 [2]

美元指数与核心汇率行情 - 美元指数最新报价为97.7876，较前值微幅下跌0.0014% [1] - 美元兑在岸人民币汇率为6.8547，美元兑离岸人民币汇率为6.8541，人民币整体保持强势升值和高位稳健态势 [1] 主要货币兑人民币实时汇率 - 欧元兑人民币汇率约为8.1190 [1] - 英镑兑人民币汇率约为9.2515 [1] - 港币兑人民币汇率约为0.8848 [1] - 日元兑人民币汇率约为0.042 [1] - 韩元兑人民币汇率约为0.0048 [1] 强势人民币背景下的受益人群与场景 - 海淘消费者购买进口商品成本降低，以100美元商品为例，可节省近10元人民币 [3] - 留学及旅游人士换汇更为划算，以5万美元学费为例，可节省近5000元人民币 [3] - 跨境投资者持有人民币资产，可享受汇率升值带来的额外收益 [3]

央行下调远期售汇业务外汇风险准备金率 - 中国人民银行决定自2026年3月2日起，将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0 [1] - 此举旨在促进外汇市场发展，支持企业管理汇率风险，并引导金融机构优化汇率避险服务 [1] - 分析师指出，该措施会直接降低银行办理远期售汇业务的成本，进而降低企业远期购汇成本，鼓励企业办理远期购汇以管理汇率风险 [1] 政策信号与市场影响 - 此次下调外汇风险准备金率释放了监管层避免人民币过快升值的政策信号，有助于稳定市场预期 [1] - 这表明针对近期人民币较快升值，监管层稳汇市工具已经出手，预计将缓和节后人民币偏快升值势头 [1] - 稳汇市政策工具的主要目标是控制人民币汇率波动幅度，而非改变汇率运行方向 [3] 近期人民币升值的原因分析 - 节后人民币对美元较快升值，延续了2025年12月以来的偏强走势 [2] - 升值背景包括2025年11月以来中美经贸关系回稳，中国整体外部环境改善 [2] - 近期美国司法部对美联储主席发起刑事调查，美联储独立性受冲击导致美元承压，美元偏弱带动非美货币普遍升值 [2] - 近期人民币持续升值后，此前出口高增累积的结汇需求加速释放，2025年12月和2026年1月银行代客结售汇顺差分别达到999.3亿美元和887.6亿美元，单月顺差规模分列历史第1和第3位 [2] - 以离岸人民币领涨为标志，汇市情绪偏高也是助推人民币走势偏强、连破重要关口的因素 [2] 短期汇率走势展望 - 考虑到外部环境回稳态势有望延续，一季度出口保持较快增长，以及当前汇市情绪偏高，短期内美元指数大幅反弹可能性较小 [2] - 分析师预计春节后一段时间人民币还会处在一个偏强运行状态 [2] - 近期美国关税政策出现波动，但对美元指数和人民币汇率走势影响都不大 [2] 潜在的其他政策工具 - 若后期人民币延续较快升值走势，其他稳汇市政策工具也可能出手，包括上调境内企业境外放款的宏观审慎调节系数、下调企业和金融机构的跨境融资宏观审慎调节参数、上调外汇存款准备金率等 [3] - 中间价调控力度也会相应加大 [3] - 历史表明，这些政策工具能够有效引导市场预期，防范汇率超调风险 [3]

人民币汇率近期走势 - 2026年春节假期后人民币对美元汇率迎来“三连涨”，2月26日在岸、离岸人民币均升破6.84，创2023年4月14日以来新高 [1] - 自2025年12月底升破7.0关口以来，截至2026年2月，人民币中间价累计升值近300个基点，在岸、离岸人民币升值幅度均超过1% [1] 近期升值的主要驱动因素 - 美元指数自1月中旬以来冲高回落，延续了2025年开启的弱势调整，今年以来累计下跌0.6% [2][3] - 市场对美国关税政策调整的预期缓解了对外部摩擦升级的担忧，强化了对中国出口韧性的预期 [2] - 前期国内企业持有较多美元多头，近期人民币升值带动美元头寸回撤，结汇盘增加，形成自循环推动力 [2][3] - 企业结汇需求集中释放，2025年12月和2026年1月银行代客结售汇顺差分别达999.3亿美元、887.6亿美元，位列历史单月顺差第1位和第3位 [2] 对汇率走势的展望与分析 - 人民币对美元汇率延续了自2025年4月中旬以来的“补涨”行情 [3] - 全球“去美元化”进程推进、美联储降息预期与政策路径变化、美国财政赤字与债务问题发酵，可能削弱美元吸引力，为非美货币提供支撑 [3] - 未来人民币汇率多空因素交织，若美联储继续降息、美元信用裂痕扩大、中美经贸关系趋稳、中国经济持续回升向好，将对人民币形成支撑 [4] - 同时，美元未必持续偏弱、美联储政策存变数、中国外经贸环境不确定性上升等因素亦可能阶段性压制人民币，预计汇率将呈现有涨有跌的双向波动 [4][5] - 央行在货币政策执行报告中指出，坚持有管理的浮动汇率制度，保持汇率弹性，发挥其自动稳定器功能，引导预期，防范超调风险，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 [5]

美元指数市场表现 - 美元指数周四呈现区间震荡 亚洲及太平洋时段疲软 纽约时段反弹后遇阻回落 最终收于97.66附近 日内变动幅度有限[1] - 美元指数盘中一度逼近98整数关口关键技术阻力位 随后在该位置遭遇卖压[1] 美债市场与货币政策预期 - 基准10年期美债收益率收报4.056% 2年期美债收益率维持在3.475% 收益率曲线形态显示市场对未来利率路径预期相对稳定[3] - 市场普遍预期美联储将维持利率水平至少至年中 基于对劳动力市场与通胀的综合判断[3] - 劳动力市场显现降温迹象但失业率仍处历史相对低位 通胀水平较峰值回落但核心通胀粘性使政策制定者倾向于保持观望[3] 市场关联性与货币对走势 - 美元指数波动与风险资产价格走势呈一定负相关性 风险偏好回升时美元承压 避险情绪升温时美元获支撑[3] - 周四美股科技股回调在一定程度上支撑了美元反弹[3] - 欧元兑美元汇率在1.08附近波动 英镑兑美元维持在1.30关口上方 美元兑日元交投于154水平 反映市场对各经济体前景及政策差异的定价[3] 未来展望与驱动因素 - 美元指数未来走向取决于多重因素交织影响 包括美联储官员政策表态 美国经济数据实际表现 以及全球地缘政治局势演变[4] - 市场正密切关注即将公布的非农就业数据和制造业活动指标 这些数据将为判断经济动能提供重要线索[4] - 在缺乏明确催化剂的情况下 美元指数或继续维持区间整理格局[4]

期货市场表现 - 2月26日，洲际交易所棉花期货下跌超过1%，交投最活跃的5月合约下跌0.81美分或1.2%，结算价报65.36美分/磅 [1] - 价格下跌主要受美元走强拖累，美元指数上涨使得以美元计价的商品对海外买家更昂贵 [1] - 分析师指出价格在近期上涨后遇到阻力，无法直线上升或下降，预计将进行盘整和来回波动 [1] 期货价格预期 - 分析师预计随着生长季节推进，棉花价格会有所上涨 [2] - 分析师认为上行势头比下行风险的可能性更高，若价格突破67美分/磅，则可能升向68美分/磅甚至更高 [3] 美国棉花出口销售数据 - 美国农业部数据显示，截至2月19日当周，美国棉花出口销售合计净增28.29万包 [3] - 其中，当前年度棉花出口销售净增25.32万包，较前一周减少46%，较前四周均值减少12% [3] - 下一年度棉花出口销售净增2.97万包 [3] 相关金融市场表现 - 汇市方面，美元指数上涨 [4] - 股市方面，纽约股市三大股指上涨 [4] - 油市方面，国际油价涨跌不一 [4] 现货市场价格 - 2月26日，Cotlook A指数为76.45美分/磅，上涨60点 [5]