中芯国际第三季度业绩与市场展望 - 公司第三季度收入和毛利率均超过市场预期 [1] - 公司对第四季度的展望趋于谨慎 可能抑制市场对终端需求和国产替代需求的热情 [1] - 公司近期的财务表现与股价存在脱钩现象 且该现象预计将持续 [1] - 中银国际维持对公司“买入”评级 并将目标价从56.7港元上调至83.6港元 [1] - 野村维持对公司“中性”评级 并将目标价上调至75港元 [2] 半导体行业动态与需求驱动因素 - 当前的存储器周期可能会挤占消费电子产品需求 促使业界对明年的生产采取更保守的计划 [1] - 市场动态整体仍然有利于公司 [1] - 持续的关税战及国内GPU研发 推动了市场对7纳米或5纳米等先进制程的需求不断增长 [1]

目标价与评级调整 - 杰富瑞将中芯国际的目标价从57.00港元大幅上调至87.00港元 [1] 上调理由与公司运营 - 中芯国际解决了此前部分产品线存在的问题，产品结构更趋优化 [1] - 公司发布的四季度业绩指引符合预期 [1] - 分析师认为，中芯国际在中国先进制程领域占据主导地位这一长期看涨逻辑依然成立 [1] 财务预期调整 - 杰富瑞基本维持对中芯国际的营收预期不变 [1] - 将2025年至2027年预测期的净利润预期小幅下调4% [1] - 净利润预期下调主要是考虑到非控制性权益占比上升的影响 [1]

行业趋势：智能手机SoC制程迁移 - 5/4/3/2nm先进制程将在2025年占据近50%的智能手机SoC出货量，并预计在2026年提升至60% [1][5] - 智能手机SoC正加速从成熟节点向先进节点迁移，覆盖从中低端到高端的各价位段机型 [1] - 先进制程迁移显著提升了性能与能效，并增强了设备端GenAI能力、游戏表现与散热管理 [1] 市场影响与财务表现 - 先进制程芯片营收预计在2025年占智能手机SoC总营收的80%以上 [1] - 半导体含量与平均售价因先进制程晶圆成本上升及良率偏低而持续走高 [1][5] - 向先进制程的迁移带来了更高的半导体内容需求，以增强CPU、GPU和NPU性能 [5] 主要SoC厂商竞争格局 - 高通预计在2025年将获得近40%的出货份额，并实现28%的同比增长，超越苹果登顶榜首 [4] - 高通的增长得益于中端5G SoC向5/4nm制程迁移以及旗舰级3nm SoC的加速量产 [4] - 联发科2025年先进制程出货量将同比增长69%，受益于其中端产品组合向5/4nm迁移 [4] - 联发科近半出货仍为4G产品，其主流5G SoC向5/4nm的迁移将成为下一阶段增长主要驱动力 [4] 半导体制造环节 - 台积电预计在2025年占据超过四分之三的先进制程智能手机SoC出货份额，其出货量同比增长27% [5] - 所有主要SoC厂商都将与台积电合作制造先进制程AP-SoC [5] - 2026年，台积电与三星代工厂将同步启动2nm节点量产，但台积电因三星良率挑战而主导地位将巩固 [5]

先进制程出货量趋势 - 2025年先进制程（5/4/3/2nm）在智能手机SoC总出货量中占比预计达到50%，较2024年的43%提升 [4] - 到2026年，先进制程在智能手机SoC总出货量中的占比预计将进一步提升至60% [8][10] - 先进制程的渗透主要得益于中端机型从成熟制程向5/4nm的加速迁移，以及2nm量产和3nm持续放量 [10] 先进制程市场营收 - 2025年先进制程芯片营收预计将占智能手机SoC总营收的80%以上 [5] - 在平均售价增长推动下，2025年先进制程整体营收预计同比增长15% [8] - 半导体含量与平均售价持续上升，尤其是在旗舰级AP-SoC中，推动先进制程营收增长 [5] 主要SoC厂商竞争格局 - 高通2025年先进制程出货量预计同比增长28%，市占率提升至39%，跃居榜首 [6][8] - 联发科2025年先进制程出货量预计同比增长69%，增长主要受益于中端产品组合向5/4nm迁移 [6] - 联发科近半出货仍为4G产品，使得LTE芯片迁移至5/4nm的商业可行性较低 [6] 技术迁移驱动因素 - 智能手机SoC从成熟节点加速向先进节点迁移，显著提升性能与能效，并增强设备端GenAI能力、游戏表现与散热管理 [5] - 先进制程让OEM厂商能够集成更强大的CPU、GPU和NPU，从而支持更丰富的AI体验 [5] - 向先进制程迁移带来更高半导体内容需求，叠加晶圆成本上升及良率偏低因素，推动整体平均售价持续走高 [9] 制造端格局与展望 - 台积电2025年预计占据超过四分之三的先进制程智能手机SoC出货份额，其出货量预计同比增长27% [9] - 2026年台积电与三星代工厂将同步启动2nm节点量产，主要厂商都将采用该工艺制造新一代旗舰SoC [8][9] - 由于三星在良率上仍面临挑战，台积电在先进制程AP制造领域的主导地位将在未来一段时间内进一步巩固 [9]

公司战略调整 - 台积电正将资源重点转向毛利更高的先进制程和先进封装业务，逐步淡出低毛利成熟制程 [2] - 公司逐步将部分40-90纳米成熟制程订单外包给子公司世界先进，并将竹科6吋晶圆二厂停产、2年内退出氮化镓代工业务 [2] - 台积电将部分机器设备出售给世界先进与恩智浦在新加坡成立的合资公司VSMC [2] 财务表现与目标 - 台积电长期毛利率目标维持在53%，2024年第三季毛利率为59.5%，超越外界预测 [2][3] - 受海外晶圆厂量产影响，预计未来五年毛利率每年将被稀释2-3个百分点，未来几年可能扩大至3-4个百分点 [3] - 公司7纳米及以下先进制程营收占比从2024年第一季的65%提升至2025年第一季的73%，第三、四季微幅上升至74% [3] 先进制程发展与定价 - 台积电聚焦于3纳米及更先进节点和先进封装的产能扩张，以应对AI强劲需求 [3] - 预计自2026年1月起，台积电将上调5纳米以下制程价格，平均涨幅3-4%，最先进节点涨幅可能高达10% [6] - 2纳米制程节点价格将从2026年起连续四年上涨，到2030年累计涨幅可能达两位数 [6] 产能与效率优化 - 由于6吋厂晶圆二厂规模经济不足且产能利用率长期低于60%，预计2027年后台积电将逐渐退出该产线 [4] - 公司正通过人力与产能重分配，加速向先进制程与先进封装领域转移，以确保整体营运效率与获利结构最佳化 [3][5] - 若8吋产线产能利用率无法提升至80%以上，未来可能面临结构性整并与减产 [4] 对客户与行业的影响 - 台积电建议客户将部分成熟制程订单转移至子公司世界先进，通过技术授权和设备售出使世界先进能承接较低毛利订单 [5] - 成熟制程节点（如6纳米和7纳米）未来可能面临瓶颈，影响不需要最先进技术的客户 [7] - 英伟达和高通等公司可能将台积电涨价带来的制造成本上涨转嫁给消费者，提高消费产品价格 [7]

公司战略调整：聚焦高毛利业务 - 台积电正逐步将部分40-90纳米成熟制程订单外包给子公司世界先进 [2] - 公司已宣布竹科6吋晶圆二厂停产，并将在2年内逐步退出氮化镓代工业务 [2] - 公司将资源重点转向毛利更高的先进制程和先进封装业务 [2][3] - 台积电通过技术授权及出售12吋成熟制程设备给世界先进，以承接低毛利订单 [5] 先进制程发展及定价策略 - 台积电计划从2026年1月起上调5纳米以下制程价格，平均涨幅为3%至4%，最先进节点涨幅可能高达10% [7] - 2纳米制程节点的价格将从2026年起连续四年上涨，到2030年累计涨幅可能达两位数 [7] - 2024年第一季，7纳米及以下先进制程营收占比为65%，至2025年第一季已提升至73%，后续季度微幅上升至74% [3] - 价格上涨源于大型科技公司及AI初创企业对新型加速器的持续需求及供应短缺 [7] 海外扩张对盈利能力的影响 - 随着海外晶圆厂逐步量产，预计在未来五年内，每年将稀释毛利率约2至3个百分点，未来几年可能扩大至3至4个百分点 [3] - 尽管2024年第三季毛利率达59.5%，但海外设厂带来的成本压力迫使公司放弃低毛利业务 [3] - 公司正通过先进制程涨价来抵消海外设厂对毛利的负面影响 [2][7] 产能与效率优化 - 由于6吋厂晶圆二厂规模经济不足且产能利用率长期低于60%，预计2027年后台积电将逐渐退出该产线 [4] - 若8吋产线产能利用率无法提升至80%以上，可能面临结构性整并与减产 [4] - 公司正进行人力与产能重分配，加速向先进制程与先进封装领域转移，以优化整体营运效率 [3][4]

投资评级与目标价 - 报告对拓荆科技的投资评级为“强推”，并予以维持 [1] - 报告给出的目标价为377.12元，当前股价为304.79元，存在上行空间 [2] 核心观点与投资建议 - 公司2025年三季度业绩实现高速增长，营收22.66亿元（YoY+124.15%，QoQ+81.94%），归母净利润4.62亿元（YoY+225.07%, QoQ+91.60%）[1] - 业绩驱动主要来自先进制程设备进入规模化量产阶段并成功实现收入转化 [6] - 公司在手订单饱满，截至25Q3末合同负债达48.94亿元（YoY+94.84%），夯实长期增长基础 [6] - 公司是国内集成电路领域硬掩模工艺覆盖最全面和国产ALD设备薄膜工艺覆盖率第一的设备厂商 [6] - 投资建议基于公司新品密集验收、中长期业绩贡献潜力以及先进封装领域的第二增长曲线预期，调整25-27年归母净利润预测至10.35/16.31/23.64亿元，给予26年65倍PE得出目标价 [6] 财务表现与预测 - 2025年第三季度毛利率为34.42%（YoY-4.85pct, QoQ-4.40pct），净利率为20.00%（YoY+6.39pct，QoQ+1.21pct），盈利能力优化 [6] - 规模效应显现，期间费用率下降，25Q3研发费用1.84亿元（YoY+10.87%, QoQ+19.09%），研发费用率8.13% [6] - 财务预测显示营收持续增长，2025E/2026E/2027E营收分别为65.31/82.80/100.50亿元，同比增速59.2%/26.8%/21.4% [1] - 预测归母净利润2025E/2026E/2027E分别为10.35/16.31/23.64亿元，同比增速50.4%/57.6%/44.9% [1] - 估值方面，预测市盈率2025E/2026E/2027E分别为83/53/36倍 [1] 技术与市场地位 - 公司通过高强度研发投入保持薄膜沉积设备和三维集成设备两大产品主线的技术领先优势 [6] - 在薄膜沉积设备方面，公司PECVD、ALD、SACVD、HDPCVD以及Flowable CVD工艺覆盖面不断扩大，多款先进工艺设备通过客户验收且量产规模扩大 [6] - 在三维集成领域，公司晶圆对晶圆混合键合设备获得重复订单，新一代高速高精度产品已出货验证，覆盖先进存储、逻辑、图像传感器等客户 [6] - 公司积极把握半导体设备国产替代战略机遇，为客户提供定制化产品及高质量售后服务 [6]

投资评级 - 报告对精测电子（300567.SZ）维持“买入”投资评级 [6] 核心财务表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入8.90亿元，同比增长25.37%；归母净利润为0.72亿元，同比增长123.44%；扣非净利润为0.76亿元，同比增长1963.53%；毛利率为48.55%，同比增长4.58个百分点 [2][4] - 2025年前三季度公司累计实现营业收入22.71亿元，同比增长24.04%；归母净利润为1.00亿元，同比增长21.70%；扣非净利润为0.51亿元，同比增长7542.53%；毛利率为45.81%，同比增长2.38个百分点 [2][4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.96亿元、3.21亿元、5.96亿元，对应市盈率（PE）分别为107倍、65倍、35倍 [10] 业务分项表现 - 2025年第三季度，半导体业务、平板显示业务、新能源业务分别实现营收2.67亿元、5.65亿元、0.33亿元，同比增速分别为+48.67%、+14.67%、+14.49% [10] - 半导体业务实现归母净利润2,103万元，已成为公司经营业绩的重要支撑 [10] 订单与业务进展 - 截至2025年第三季度报告披露日，公司取得在手订单金额总计约34.46亿元，其中半导体领域在手订单约17.91亿元、显示领域在手订单约12.41亿元、新能源领域在手订单约4.14亿元 [10] - 在半导体前道量测领域，公司的膜厚系列产品、OCD设备、电子束设备等部分主力产品已完成7nm先进制程的交付及验收，更先进制程产品正在验证中 [10] - 明场光学缺陷检测设备已累计取得多台正式订单，包括与头部核心客户签订的14nm先进制程工艺节点正式订单（已于2024年10月交付），以及客户端28nm制程工艺节点的设备已完成验收 [10] - 先进制程产品占公司整体营收和订单的比例不断增加，预计后续会成为公司业绩的核心驱动力 [10] 业务前景与战略 - 平板显示检测业务随下游市场温和回暖而逐步修复改善 [10] - 半导体检测和新能源检测业务是公司第二增长曲线，已基本形成前道、后道全领域布局，部分产品取得批量订单，具备深厚发展潜力 [10]

台积电先进制程定价策略 - 台积电计划自2026年1月起对5纳米以下先进制程执行连续四年涨价，平均涨幅约3%-5% [1] - 此次涨价策略罕见且长期，针对2纳米、3纳米、4纳米与5纳米四大技术节点，将逐年调升 [1] - 3纳米制程报价可望上涨个位数百分比，长期总涨幅或达两位数 [1] 全球晶圆代工产能格局 - 2023至2027年全球晶圆代工成熟制程（28nm及以上）与先进制程（16nm及以下）产能比重大约维持在7:3 [1] - 中国大陆成熟制程产能占比预计从2023年的31%提升到2027年的47% [1] - 中国台湾作为全球晶圆代工生产基地，其市场份额或因竞争加剧而受到蚕食，但将持续保持主导地位 [2] 半导体设备市场需求 - 先进制程发展将拉动对刻蚀、薄膜沉积、键合、涂胶显影设备的需求 [2] - 在晶圆厂产能扩张与先进制程迭代推动下，半导体设备市场需求旺盛 [2] - 中国大陆对28nm及以上半导体设备的需求增长值得关注 [2] 相关公司动态 - 中芯国际是中国大陆少有的具备先进制程量产能力的晶圆代工厂，量产覆盖350-7nm工艺节点，等效5nm已有突破，未来将重点聚焦7/5/3nm等先进制程 [3] - 中微公司在刻蚀设备方面持续领先，产品覆盖65nm至5nm及更先进制程，并计划在未来5-10年内实现在高端半导体设备市场中占比50%-60% [3]

行业与公司 * 纪要涉及的行业为半导体设备零部件行业[2] * 纪要涉及的公司为富创精密[1] 核心观点与论据 **财务表现与短期挑战** * 公司2025年第三季度单季度收入首次突破10亿元，同比增长24%[3] 2025年1月至9月累计收入同比增长18%[3] * 短期毛利率有所下降，主要原因为深圳客户订单量猛增但其毛利相对较低，以及产品结构变化导致气体业务占比从去年28%上升到今年44%[3] 而气体业务中气柜占比高达80%，其毛利相对较低[2][3] * 若将单个客户对气体业务毛利影响加回，三季度比去年同期成本优化了三个百分点[7] **战略重心与增长驱动** * 公司战略重心转向先进制程，与国内重点客户合作开发，从OEM模式向参与客户研发转变[4][5] 旨在保证营收份额的同时维持毛利率[5] * 核心零部件业务如引擎盘、加热盘等订单和量产进展迅速，推动整体业务发展[8] * 存储技术向3D NAND演进对零部件提出更高要求，如更耐腐蚀的镀膜，带来了显著市场增量[11] * 公司采取大客户战略，提供一站式服务，成立了云气盘、阀、加热盘和静电卡盘等产品专线[4][8] 云气盘专线和涂层专线已开始产生营收[8] **未来盈利展望与成本优化** * 预计2026年利润会有所改善，但真正的利润拐点可能会在2030年实现，受益于国家大型先进制程项目推动规模增长[6] * 公司期间费用呈下降趋势，包括一次性咨询费3000万和存货跌价9000多万等因素将在明年改善[6] 高科技项目明年的亏损情况也会大幅改善[6] * 公司固定资产折旧预计在2025年底达到峰值（约4亿元），从2026年开始折旧率将逐步下降[15][16] **投资与业务协同** * 公司投资康帕（占股26%）尚未并表，但业务协同已显现[2][7] 康帕作为气体传输系统供应商，其标准件优化了气柜成本，三季度成本优化中至少80%的影响来自于此协同效应[7] **产能布局与运营** * 公司在北京、南通及国外多个地点进行产能前置布局[12] * 北京工厂2025年产能利用率约为30%，南通工厂达到50%，以每家工厂20亿元的理论产能计算[13] 国外的新加坡工厂2025年刚投产，收入规模为千万级人民币[13] * 新加坡工厂已突破两个海外大客户，但目前处于高成本运营状态，预计2026年实现盈亏平衡[14] 其他重要内容 * 公司在国内主要服务设备厂商，订单能见度仅提前一个季度，订单增速与收入增速相当[11] 在国外市场拓展FAB业务，韩国和台湾的多个项目正在验厂[11] * 公司认为半导体零部件行业实现规模化难度高，其管理模型若能支撑从30亿增长到50亿将证明有效性[17] 未来并购会确保标的企业净利润需在5000万元以上[17]