NBA球星中国行规模与频率 - 今年夏天不到两个月时间内有8位NBA球星先后到访中国 包括莫兰特 库里 爱德华兹等 其频率与规模远超往年 [1] 球星中国行商业化模式升级 - NBA球星中国行正演变为融合品牌营销 城市推广与经销商战略的多方共赢体系 超越传统粉丝见面会或品牌卖货场模式 [4] - 形成四大成熟模式：品牌代言推广 商业机构合作 城市文旅绑定以及公益项目参与 [5] - 采用巨星+新星双线布局策略 在延续詹姆斯 库里等顶级球星的同时增加莫兰特 爱德华兹等新生代球员比重 [5] - 2023年8月哈登在抖音平台直播带货五秒内售出1万瓶葡萄酒 微博直播观看量达2.7亿次 [5] 具体活动案例与销售表现 - 库里重庆行采用训练营+潮流展形式 深度聚焦一地开展三天活动 [8] - 活动门票需购买品牌指定产品 早鸟票满999元 常规票满1299元或1699元 [8] - 常规活动期上线7500张门票 以最低1299元门槛计算 品牌销售额近1000万元 [8] - 爱德华兹中国见面会采用购满赠票方式 消费满888元任意指定商品可获赠门票 [11] 城市合作与经济效益 - 重庆市政府深度参与库里中国行 策划5000架无人机表演 两江游轮夜游及单轨列车主题涂装等创意内容 [10] - 活动超越一般商业活动范畴 升级为高度整合的城市品牌营销事件 有效拉动当地旅游 餐饮 住宿等消费增长 [10] 国际品牌市场背景与战略调整 - 国际品牌面临安踏 李宁等国产运动品牌崛起压力 [4] - 耐克2025财年全年营收同比下降10%至463亿美元 大中华区营收下跌13% [13] - 安德玛2026财年第一季度营收同比减少4%至11亿美元 净亏损由3.05亿美元收窄至300万美元 [13] - 耐克推出Win Now计划和Sport Offense战略 安德玛致力于通过高端产品与创新提升品牌溢价 [13] 经销商角色演变 - 滔搏作为耐克 阿迪达斯核心经销商 深度参与5场NBA球星中国行 角色从提供场地转变为全面主导店内环节设计 活动策划与落地执行 [15] - 耐克主要通过滔搏等经销商开设品牌门店 滔搏财报显示耐克和阿迪达斯贡献营收占比连续多年超过85% [17] - 耐克新CEO明确表态要修复与经销商关系 去年底到访中国与滔搏见面 [17] 姚明的桥梁作用 - 包括库里 戈登 爱德华兹等多位球星抵华后都与姚明进行公开或私下会面 [6] - 姚明凭借其独特身份与影响力成为连接NBA与中国篮球不可或缺的桥梁 深度参与中国篮球赛事组织与公益事业 [7]

财务表现 - 公司2025年上半年营收达人民币14.36亿元，盈利5779.6万元 [1] - 主营业务贴身衣物营收12.89亿元，较2024年下半年环比增长2.3% [1] - 主营业务毛利率提升至49.6%，较同期增长0.5个百分点 [1] - 主营业务分部业绩6965.2万元，同比增长15.6% [1] 电商业务 - 上半年集团电商GMV超16亿元，同比增长243% [1] - 电商业务持续深化，推进联营商合作模式 [1] 子品牌发展 - 旗下纯棉居物品牌业绩同比增长约46% [1] - 纯棉居物依托精准市场布局、差异化产品定位及优质服务体验实现快速扩张 [1] 品牌建设 - 2025年1月签约中国短道速滑选手刘少林、刘少昂为品牌形象大使 [1] - 2025年3月宣布演员娜扎成为品牌代言人 [1] - 上半年在全国约180个高铁站及50个北上广深核心商圈户外大屏投放广告 [1] - 通过大规模广告投放持续强化品牌记忆，提升品牌势能 [1]

财务表现 - 营业收入204.91亿元 同比增长2.1% [1] - 归属于上市公司股东的净利润39.04亿元 同比增长7.21% [1] - 经营活动产生的现金流量净额47.99亿元 同比下降16% [2] - 总资产523.69亿元 较上年度末增长1.84% [2] 产品与销量 - 总销量473.2万千升 同比增长2.3% [1] - 中高端以上产品销量199.2万千升 同比增长5.1% [1][3] - 青岛啤酒主品牌销量271.3万千升 同比增长3.9% [3] - 经典系、白啤、高端生鲜1L铝瓶及超高端产品销量稳健增长 [3] 战略与创新 - 实施"青岛啤酒主品牌+崂山啤酒全国性第二品牌"品牌战略 [3] - 聚焦体育营销和音乐营销开展品牌推广 [3] - 研发上市轻干、樱花味白啤、浑浊IPA等多款特色产品 [3] - 线上渠道持续深化 即时零售业务连续5年交易额高速增长 [2] 行业背景 - 啤酒行业处于缩量调整期 全国规模以上企业产量1904.4万千升 同比下降0.3% [3] - 国内啤酒巨头普遍加码产品创新 [3]

行业与公司 * 行业涉及棉柔巾、卫生巾等消费品领域，公司为稳健医疗旗下全棉时代品牌[1][2] 核心观点与论据 * 全棉时代棉柔巾业务2024年收入同比增长31%，主要因行业成长性、消费人群拓宽、营销策略及优惠价格推动销量快速放量[3] * 行业竞争加剧且长尾现象明显，部分品牌通过极致价格竞争抢占市场[3] * 棉柔巾产品表面同质化但原材料差异显著：全棉时代采用100%纯棉，成本高于涤纶短纤和粘胶短纤，化纤产品可能含刺激性化学物质[2][5] * 公司自2021年起走卓越运营和产品领先道路，通过提升单价、减少折扣、收缩SKU等措施应对价格竞争，提升毛利率并优化库存周转天数及制造费用占比[2][6] * SKU数量从接近2.67万个大幅减少，实现规模效应控制成本，同时升级旧SKU并推出方向性新品[7][8] * 国家标准出台及地方监管抽查提高消费者认知度，全棉时代凭借100%纯天然原材料优势强化高品质定位[2][9] * 卫生巾业务2025年上半年延续亮眼增长，2024年实现突破性增长，占消费品业务收入比重稳中有升[14] * 线下门店布局侧重于300-500平方米小型门店，2024年底门店数量不足500家，但坪效提高且租金人工成本控制更具优势[13] * 电商平台表现显著，尤其在抖音等兴趣电商实现翻倍增长，公司增加对兴趣内容电商投入以支撑长期成长性[4][11][12] 其他重要内容 * 公司邀请奥运会冠军和流量明星代言，开展创意活动和公益活动提升品牌形象和流量[4][10] * 参考零售业态企业净利率进行敏感性分析，预计中枢水平可达10%-11%，以2024年单店收入319万元计算，每家门店净利润贡献约14万元[15] * 若线下门店扩展至4,000家，总体利润贡献有望达到14亿元[15]

财务表现 - 2025H1营业总收入69.51亿元，同比下降4.8%，归母净利润22.29亿元，同比下降9.5%，扣非归母净利润22.24亿元，同比下降9.1% [1] - 25Q2营业总收入18.52亿元，同比下降29.7%，归母净利润5.85亿元，同比下降37.1%，扣非归母净利润5.85亿元，同比下降36.5% [1] - 25Q2归母净利润率为31.6%，同比下降3.69个百分点 [3] 产品结构 - 25Q2特A+类产品营收11.42亿元，同比下降32.1%，特A类产品营收5.83亿元，同比下降28.1%，A类/B类/C、D类产品分别下降39.8%/12.8%/42.0% [1] - 百元以上中高端产品（特A+类&特A类）在25Q2营收占比提升0.22个百分点至95.7% [1] - 公司主动控制发货节奏缓解渠道库存，维护核心产品价盘稳定 [1] 区域市场 - 25Q2省内营收16.11亿元，同比下降32.2%，省外营收1.91亿元，同比下降17.8% [2] - 省内淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入同比变动-30.0%/-33.7%/-38.7%/-19.5%/-39.4%/-44.9% [2] - 截至25H1省内经销商646家（环比净增10家），省外经销商653家（环比净增22家），其中盐城、苏南大区分别净增4家、7家 [2] 运营与战略 - 合同负债余额6.00亿元，环比25Q1增加0.61亿元，反映渠道信心韧性 [2] - 省内深化乡镇市场精耕，推进渠道下沉与终端精细化运作，省外聚焦"国缘"品牌导入并构建"四级市场"发展体系 [2] - 清雅酱香新车间投产后总产能达8万吨，陶坛贮能提升至20万吨，应用全流程智能化制曲技术提升生产效率与品质稳定性 [4] 品牌与营销 - 25Q2销售费用逆势增加9.4%，销售费用率同比提升6.8个百分点至19.0%，主要因行业调整期坚持市场培育和消费者触达投入 [3] - 国缘V3签约"苏超"赛事官方战略合作伙伴，今世缘推出"城市小酒"系列产品强化氛围营造 [3] - 国缘系列借势IP强化高端占位，今世缘品牌聚焦喜宴场景，高沟品牌推进非遗文旅融合与复兴 [4] 盈利预测 - 预计2025年营业收入104.46亿元（同比下降9.5%），2026年114.90亿元（同比上升10.0%） [4] - 预计2025年归母净利润30.73亿元（同比下降9.9%），2026年33.58亿元（同比上升9.3%） [4]

核心观点 - 蜜雪冰城通过雪王IP人格化运营和快速响应网络热梗的社交媒体策略 成功构建了强大的品牌影响力和用户情感联结 有效转化了潜在的食品安全舆情危机 强化了其"接地气""会玩梗"的公众形象 [10][14][20] - 公司凭借极致性价比策略获得用户宽容 但频繁的食品安全事件和保守的应对方式正逐渐消耗消费者信任 低价标签可能从"物美价廉"转向"便宜没好货"的认知风险 [22][27][38] - 面对超4.6万家门店的监管挑战 公司已开始通过放缓扩张和优化门店布局来提升标准化执行 但食品安全管理仍存在系统性压力 [29][35][37] 品牌营销与IP运营 - 雪王IP自2018年成为品牌核心文化符号 在招股书中被明确为超级IP和终身代言人 所有社媒内容视觉高度统一 [12][14] - 小红书平台"雪王"相关笔记平均互动量超1000 最高接近18万 大幅超越品牌词本身热度 [14] - 分账号运营策略清晰：官方账号侧重品牌形象建设 雪王账号则以"网感青年"定位快速接梗造梗 使用"小发雷霆""蜜否"等网络热语强化亲和力 [14][15] - 借"东方明珠激光梗"推广苹果奶绿新品 立秋单日销量突破7500万杯 实现野生营销的高效转化 [17] 用户互动策略 - 极致践行"听劝"原则：根据网友建议快速启动24小时门店试点 将唱主题曲段子转化为"唱茉莉花立减1元"的社死营销 [20] - 非计划信息转化策略节省策划成本 通过与用户玩梗互动实现低成本高收益的传播效果 [20] 食品安全舆情 - 黑猫投诉平台投诉量达14577条 显著高于霸王茶姬(4905条)、茶百道(4231条)等同行 [22] - 2025年公开报道超5起重大食安事件：包括奶茶中出现苍蝇/蟑螂/蛆虫 员工用脚关水桶 香港门店大肠杆菌超标等 [22] - 官方应对方式保守：回应缓慢或未公开回应 统一采用"反馈核实"话术 赔偿协商多未达成一致 [22] 用户心理与品牌定位 - 低价策略形成用户防御心理："我都喝蜜雪了"的自我合理化降低对品控问题的期待值 [26] - 3·15事件焦点被模糊：湖北经视曝光门店存在"苍蝇飞虫肆虐"等严重问题 但公众注意力被"隔夜柠檬"话题转移 [26] - 高端子品牌M+、极拉图尝试失灵 印证消费者认知核心始终锚定"蜜雪冰城=低价" [38] 门店管理与战略调整 - 截至2024年底全球门店总数达46479家 年增8914家 成为全球门店数量最多的现制饮品企业 [29] - 99%加盟店模式导致总部监管困难 每月900家门店抽查相对于4.6万家总量覆盖不足 [29] - 2025年6月宣布优化新开门店布局 放缓扩张速度 取消原有"相距200米外可设新店"的加盟政策 [35] - 战略重点转向门店经营提质和标准化执行强化 以应对食品安全系统性风险 [37] 行业竞争与挑战 - 竞品持续聚焦产品升级：喜茶/茶百道推羽衣甘蓝等冷门水果 Blueglass/茉酸奶主打健康养生概念 [38] - 蜜雪冰城产品创新仍服务于营销导向 最新爆品糯香柠檬茶因"脚臭味"玩梗出圈 [38] - 消费者心态可能转向"多花钱买更安全饮品" 若食安问题持续可能导致品牌价值从性价比转向劣质标签 [39]

投资评级 - 维持"优于大市"评级，合理估值上调至21.1-22.3港元，对应2026年市盈率18-19倍 [3][5][50] 核心财务表现 - 2025年上半年收入148.2亿元，同比增长3.3%，归母净利润17.4亿元，同比下降11.0% [1][6] - 毛利率微降0.4个百分点至50.0%，主要受渠道结构调整及折扣加深影响 [1][6] - 经营利润率微降0.2个百分点至16.5%，净利率下降1.9个百分点至11.7%，主要受所得税率提升和非经常性减值影响 [1][7] - 经营性现金净流入24.1亿元，净现金增至191.9亿元，现金充沛 [1][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为25.1/28.3/30.4亿元，同比变动-16.6%/12.5%/7.7% [3][50] 分品类及渠道表现 - 鞋/服/配件收入分别同比增长4.9%/-3.4%/23.7%，鞋类占比提升至56% [2][24] - 跑步/篮球/综训/运动时尚流水增速分别为15%/-20%/15%/-7%，跑步和综训品类引领增长 [2][24] - 专业跑鞋总销量突破1400万双，超轻/赤兔/飞电三大系列销量达526万双，助力运动员获44项冠军 [2][24] - 电商流水实现高单位数增长，收入占比上升1个百分点至30%，线下流水同比微增小于1% [19][46] - 直营收入占比下降2个百分点至23%，批发收入占比上升1个百分点至46% [19] 运营效率与库存管理 - 全渠道库存吊牌金额下降低单位数，库销比为4个月，存货周转天数同比减少1天至61天 [2][31] - 应收账款周转天数同比减少1天至14天，营运资金周转高效 [2][31] - 渠道库存中新品占比82%，7-12个月库存占比12%，超过12个月库存占比6%，库龄结构健康 [31] 门店与渠道策略 - 门店总数7534家，较去年底净减少51家，其中直营店减少217家至1278家，加盟店净增1家至4821家 [2][44] - 李宁大货店铺平均面积242平方米，平均月店效30万元，高层级市场流水贡献接近60% [40] - 九代店数量超1300家，平均月店效约32万元，大店保有率1527家，平均面积409平方米 [40] - 持续优化渠道结构，关闭低效店铺，整改门店151家，拓展奥莱和快闪等融合渠道 [40] 未来展望与指引 - 管理层维持2025年收入增长持平指引，净利率目标为高单位数 [2][49] - 下半年中国奥委会合作营销费用投入将增加，但预计逐步转化为销售驱动力 [3][50] - 公司以稳健经营为基调，加大营销、研发和人才投入，为长期增长蓄力 [2][49]

财务表现 - 2025年上半年实现营收61.49亿元，同比增长3.26% [1] - 归母净利润3.25亿元，同比下降41.17%，基本每股收益0.12元 [1] - 毛利率46.70%，同比提升0.59个百分点，净利率5.19%，同比下降4.06个百分点 [2] - 销售期间费用率36.32%，同比上升5.69个百分点，主要因销售费用率提升3.63个百分点和管理费用率提升0.27个百分点 [2] - 第二季度营收30.70亿元，同比增长9.04%，较第一季度同比下降1.93%显著改善 [2] - 拟每10股派发现金红利1.50元（含税） [1] 渠道运营 - 线下门店总数8,236家，同比增加96家，其中直营门店净增160家 [3] - 直营渠道营收9.48亿元，同比增长34.78%，加盟渠道营收23.34亿元，联营渠道营收0.64亿元 [3] - 直营门店单店收入94.88万元，同比增长13.19%，半年度平效4,377.90元/平米，同比增长5.27% [3] - 线上营收26.92亿元，同比基本持平（微降0.11%） [3] 品牌与产品策略 - 森马品牌焕新升级后全域曝光超16亿，推动当月线下零售增长12% [4] - 森马八大心智产品收入占比提升27个百分点，防晒服、森柔棉、舒服裤系列销售额同比增长超50% [4] - 巴拉巴拉品牌完成产品线迭代，构建三大核心场景，第八代旗舰店单店零售显著提升 [4] - 巴拉巴拉"中国小朋友"营销活动总曝光超10亿 [4] 海外业务 - 海外市场收入5,208.25万元，同比增长79.19% [3] - 多个品牌进驻吉尔吉斯斯坦等新兴市场，并覆盖速卖通、Lazada、Shopee等电商平台 [3] 盈利预测 - 预测2025-2027年EPS为0.41/0.42/0.45元，2025年PE估值14.05倍，低于可比公司均值 [5]

业绩总结 - 2025年上半年，李宁公司的收入为148.17亿人民币，同比增长3.3%[14] - 净利润为17.37亿人民币，净利润率为11.7%[14] - 毛利率为50.0%，同比下降0.4个百分点[14] - 经营利润率为16.5%，较2024年下降0.2个百分点[116] - 基本每股收益为67.4人民币分，同比下降11.0%[114] 用户数据 - 2025年上半年，电商渠道的销售占比为31%[20] - 线下渠道新产品的销售占比为84%，保持在健康水平[14] - 李宁品牌的零售销售同比增长为低个位数[27] - 专业产品占集团收入的超过60%[103] - 2025年上半年专业跑鞋总销售量超过1400万双[103] 现金流与库存 - 净经营现金流为24.11亿人民币，同比下降11.7%[14] - 现金及现金等价物为11,798百万人民币，同比增长57.3%[114] - 现金转换周期为31天，与去年持平[14] - 2025年上半年公司库存周转天数为61天，较2024年改善1天[116] - 库存周转和老化结构保持在健康水平[14] 研发与未来展望 - 2025年上半年研发费用占收入的2.3%[116] - 整体渠道零售销售额同比增长为低个位数[14]

财务业绩 - 2025年中期收入同比增长3.3%至148.17亿元 毛利同比增长2.48%至74.15亿元 [1] - EBITDA同比增长2%至35.13亿元 净利润达17.37亿元 每股基本收益67.43分 [1] - 中期股息每股33.59分 [1] 渠道表现 - 电商渠道收入同比增长7.4% 通过优化平台运营和深化线上营销实现增长 [1] - 特许经销商收入同比增长4.4% 占比提升至46.5% 持续发挥核心支柱作用 [1] - 零售渠道收入同比下降3.4% 受直营店铺调整和消费场景转移影响 [1] 产品战略 - 坚持"单品牌、多品类、多渠道"战略 加大研发投入与科技革新力度 [2] - 与国家航天局新闻宣传中心合作推动航天科技赋能运动创新 [2] - 巩固六大核心品类竞争优势 包括跑步、篮球、综训、羽毛球、乒乓球和运动休闲 [2] 品牌建设 - 与中国奥林匹克委员会合作权益落地 推广官方合作伙伴身份认知 [2] - 利用奥委会平台资源强化品牌专业运动属性 [2] - 与故宫博物院合作将传统文化元素融入专业运动及运动休闲产品 [2] 渠道优化 - 构建全渠道矩阵 推进线上线下协同发展 [3] - 线上强化治理与管控提升渠道效率 探索新零售业务模式 [3] - 线下优化单店店效和服务质量 推进AI数智赋能与终端体验提升 [3]