投资评级 - 买入-B评级(维持) [4][7] 核心观点 - 公司作为硅料行业第一梯队企业具有穿越周期能力 [7] - 财务表现稳健资金储备充裕达120.9亿元无有息负债 [5] - 积极落实减产策略缓解市场供给压力 [4][5] - 多晶硅能耗新标准加速落后产能出清约52万吨/年产能可能退出 [6] 财务表现 - 2025年上半年营收14.7亿元同比-67.9% 归母净利润-11.5亿元 [4] - Q2单季营收5.6亿元同比-64.9%环比-38.0% 归母净利润-5.9亿元同比+41.2%环比-5.5% [4] - 2025年Q2多晶硅产量2.6万吨同比-60.0%环比+4.8% 销量1.8万吨同比-57.9%环比-35.3% [5] - 上半年单位成本55.1元/kg同比+19.8% 单位现金成本37.7元/kg同比-6.6% [5] - 预计2025年Q3产量2.7-3.0万吨 全年产量11-13万吨 [5] - 截至2025年6月底持有货币资金16.6亿元 结构性存款29.9亿元 定期存款70.9亿元 [5] 市场数据 - 收盘价29.63元 年内最高38.44元/最低16.75元 [3] - 流通A股/总股本21.45亿股 总市值635.62亿元 [3] - 基本每股收益-0.53元 每股净资产18.19元 净资产收益率-2.94% [3] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS分别为-0.44/0.50/0.95元 [7] - 对应2025-2027年PE分别为-67.3/59.2/30.9倍 [7] - 预计2025-2027年营收4300/8378/10115百万元 [9] - 预计2025-2027年净利润-940/1069/2048百万元 [9] - 预计2025-2027年毛利率-12.4%/23.8%/29.1% [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 胶产业：临近假期资金避险情绪升温，商品宏观情绪转弱，预计短期胶价偏弱震荡，01合约区间参15000 - 16500，后续关注主产区旺产期原料产出情况及是否出现拉尼娜现象影响供应情况，若原料上量顺利则有进一步下行空间，若原料上量不畅预计胶价延续区间内运行[1] - 玻璃纯碱产业：纯碱供需大格局依然偏空，可择机反弹逢高入场短空；玻璃短线上情绪驱动带动阶段性现货市场转好，跟踪持续性，中线关注旺季需求实际情况，中长期需产能出清解决过剩困境[3] - 原木产业：当前处于“弱现实、强预期”格局，随着“金九银十”传统旺季临近，后续关注出货量有无明显好转，800元以下的价格具备较高的“接货价值”，策略建议择机逢低做多[4] - 工业硅产业：短期内工业硅继续向上驱动动力不足、硅价或再转向震荡，主要价格波动区间或将在8000 - 9500元/吨，关注硅料企业以及川滇工业硅企业四季度减产节奏[5] - 多晶硅产业：本周行业自律会议再度召开，部分头部企业后续有减产计划，下游价格上涨、会议召开以及部分企业库存偏低给予多晶硅企业上涨支撑，预计多晶硅短期延续震荡为主[6] 根据相关目录分别进行总结 胶产业 现货价格及基差 - 云南国营全乳胶（SCRWF）上海报价14700元/吨，较前一日跌100元/吨，跌幅0.68%；泰标混合胶报价14750元/吨，较前一日跌250元/吨，跌幅1.67%；杯胶国际市场FOB中间价51.05泰铢/公斤，较前一日跌0.60泰铢/公斤，跌幅1.16%；胶水国际市场FOB中间价56.30泰铢/公斤，较前一日涨0.10泰铢/公斤，涨幅0.18%[1] 月间价差 - 9 - 1价差15元/吨，较前一日跌15元/吨，跌幅50.00%；1 - 5价差5元/吨，较前一日跌10元/吨，跌幅66.67%；5 - 9价差 - 20元/吨，较前一日涨25元/吨，涨幅55.56%[1] 产量及开工率 - 7月泰国产量421.60千吨，较前值增6.70千吨，涨幅1.61%；7月印尼产量197.50千吨，较前值增21.30千吨，涨幅12.09%；7月印度产量45.00千吨，较前值降1.00千吨，跌幅2.17%；7月中国产量101.30千吨，较前值降1.30千吨[1] - 开工率方面，汽车轮胎半钢胎（周）73.66%，较前值涨0.20%；汽车轮胎全钢胎（周）65.66%，较前值涨0.07%[1] 库存变化 - 保税区库存（保税 + 一般贸易库存）592275吨，较前值降10020吨，跌幅1.66%；天然橡胶厂库期货库存上期所（周）44553吨，较前值降1411吨，跌幅3.07%[1] 玻璃纯碱产业 玻璃相关价格及价差 - 华北报价1150元/吨，华东报价1230元/吨，华中报价1140元/吨，华南报价1240元/吨；玻璃2505合约1343元/吨，较前一日涨15元/吨，涨幅1.13%；玻璃2509合约1405元/吨，较前一日涨18元/吨，涨幅1.30%；05基差 - 193元/吨，较前一日降15元/吨，跌幅8.43%[3] 纯碱相关价格及价差 - 华北报价1300元/吨，华东报价1250元/吨，华中报价1250元/吨，西北报价1000元/吨；纯碱2505合约1407元/吨，较前一日涨7元/吨，涨幅0.50%；纯碱2509合约1454元/吨，较前一日涨12元/吨，涨幅0.86%；05基差 - 107元/吨，较前一日降7元/吨，跌幅7.00%[3] 供量 - 纯碱井工率85.53%，较9月12日降2.02%；纯碱周产量74.57万吨，较9月12日降1.5万吨，跌幅2.02%；浮法日熔量15.95万吨，较9月12日降0.1万吨，跌幅0.47%；光伏日熔量89290.00吨，较9月12日持平[3] 库存 - 玻璃厂库（万重量箱）6090.80，较9月12日降67.5万重量箱，跌幅1.10%；纯碱厂库175.56万吨，较9月12日降4.2万吨，跌幅2.33%；纯碱交割库61.49万吨，较9月12日增5.9万吨，涨幅10.69%；玻璃厂纯碱库存天数20.4天，较9月12日持平[3] 地产数据当月同比 - 新开工面积 - 0.09%，较前值增0.09%；施工面积0.05%，较前值降2.43%；竣工面积 - 0.22%，较前值降0.03%；销售面积 - 6.55%，较前值降6.50%[3] 原木产业 期货和现货价格 - 原木2511合约805元/立方米，较前一日涨3.5元/立方米，涨幅0.44%；原木2601合约818.5元/立方米，较前一日涨2元/立方米，涨幅0.24%；原木2603合约825元/立方米，较前一日涨1元/立方米，涨幅0.12%；原木2605合约828元/立方米，较前一日持平[4] 外盘报价及成本 - 进口理论成本796.96元/立方米，较前一日涨0.37元/立方米，涨幅0%[4] 库存及需求 - 截止9月12日，中国主要港口库存302万立方米，较9月5日增8万立方米，涨幅2.72%；原木日均出库量6.29万立方米，较9月5日增0.17万立方米，涨幅3%[4] 工业硅产业 现货价格及主力合约基差 - 华东通氧SI5530工业硅报价a350元/吨，较前一日持平；基差（通氧SI5530基准）45元/吨，较前一日降400元/吨，跌幅89.89%；华东SI4210工业硅报价9600元/吨，较前一日持平；基差（SI4210基准） - 202元/吨，较前一日降400元/吨，跌幅380.95%[5] 月间价差 - 2510 - 2511价差 - 50元/吨，较前一日降35元/吨，跌幅233.33%；2511 - 2512价差 - 390元/吨，较前一日降5元/吨，跌幅1.30%；2512 - 2601价差5元/吨，较前一日涨5元/吨，涨幅0.00%[5] 基本面数据（月度） - 全国工业硅产量38.57万吨，较前值增4.74万吨，涨幅14.01%；新疆工业硅产量16.97万吨，较前值增1.94万吨，涨幅12.91%；云南工业硅产量5.81万吨，较前值增1.70万吨，涨幅41.19%；四川工业硅产量5.37万吨，较前值增0.52万吨，涨幅10.72%[5] 库存变化 - 新疆厂库库存（周度）12.04万吨，较前值降0.13万吨，跌幅1.07%；云南厂库库存（周度）3.10万吨，较前值增0.16万吨，涨幅5.45%；四川厂库库存（周度）2.29万吨，较前值增0.01万吨，涨幅0.44%；社会库存（周度）54.30万吨，较前值增0.40万吨，涨幅0.74%[5] 多晶硅产业 现货价格与基差 - N型复投料 - 平均价52650.00元/吨，较前一日涨50.00元/吨，涨幅0.10%；N型颗粒硅 - 平均价49500.00元/吨，较前一日持平；N型料基差（平均价） - 50.00元/吨，较前一日涨555.00元/吨，涨幅91.74%[6] 期货价格与月间价差 - 主力合约52700元/吨，较前一日降505元/吨，跌幅0.95%；当月 - 连一价差120元/吨，较前一日涨130元/吨，涨幅1300.00%；连一 - 连二价差 - 2590元/吨，较前一日降50元/吨，跌幅1.97%[6] 基本面数据 - 周度数据：硅片产量13.92GW，较前值增0.04GW，涨幅0.29%；多晶硅产量3.10千吨，较前值降0.02千吨，跌幅0.64%[6] - 月度数据：多晶硅产量13.17万吨，较前值增2.49万吨，涨幅23.31%；多晶硅进口量0.11万吨，较前值增0.03万吨，涨幅40.30%；多晶硅出口量0.22万吨，较前值增0.01万吨，涨幅5.96%[6] 库存变化 - 多晶硅库存20.40千吨，较前值降1.50千吨，跌幅6.85%；硅片库存16.87GW，较前值增0.32GW，涨幅1.93%；多晶硅仓单7900.00手，较前值增20.00手，涨幅0.25%[6]

多晶硅价格趋势 - 供给端出现明显挺价和控产信号 行业库存高达40万吨 但行业反内卷会议和政策导向推动供给收缩预期 [4] - 下游实际成交量极少 拉晶环节库存普遍较高 部分厂甚至有2-3个月库存 缺乏采购动力 [5] - 硅料报价达55元/公斤 周涨幅4.17%-4.44% 在减产预期和配额销售政策下后续仍有上涨空间 [2][4][6] 硅片市场状况 - 硅片库存维持在16GW左右 个别头部企业计划大幅减产 但多数厂商仍维持高开工率 [8] - 需求呈现结构性分化 N型183单晶硅片涨3.85%至1.35元/片 N型210涨1.82%至1.68元/片 210R需求较弱价格持稳 [2][9] - 价格已接近下游接受极限 短期内难以继续上涨 [7][10] 电池片供需动态 - 电池片库存水平健康 专业化电池厂库存普遍维持在5天左右 [10] - N型电池片需求强劲 受节前备货情绪推动 M10L单晶TOPCon电池片涨3.33%至0.31元/W [2][11] - 价格达到组件厂接受极限 节后可能面临回调风险 需关注10月份组件排产计划 [12] 组件市场表现 - 组件价格维持稳定 182mm TOPCon双面双玻组件均价0.68元/W 分布式项目TOPCon组件均价0.70元/W [2][13] - 头部组件企业因订单不足出现减产 行业整体需求环比8月小幅提升 [14] - 四季度将实施更严格的限产限销政策 建立监督机制严惩超配额产销行为 [15] 辅材价格情况 - 光伏玻璃价格保持稳定 2.0mm双层镀膜均价13元/平方米 3.2mm双层镀膜均价20元/平方米 [3] - 非中国区多晶硅价格维持在17.5美元/KG 周涨幅为0 [2]

事件概述与市场传闻 - 网络流传深圳水贝多家黄金料商跑路消息，称有十余家料商失联，卷走260公斤黄金原料，涉及下游超百家批发商户，金额超过2亿元 [1] - 传闻引发业内与消费者恐慌，并有“跳楼”等说法出现，原因指向资金被骗或“炒金”爆仓 [1] 行业协会回应与事实核查 - 深圳市黄金珠宝首饰行业协会回应称网络传言存在夸大与不实之处，实地走访发现网传名单中约60%—70%的料商经营正常 [3] - 协会指出仅约30%的小型料商出现问题，公安部门已依法介入，具体涉事企业名称未公布 [3] 深圳水贝市场概况与行业地位 - 深圳水贝是全国最大的黄金珠宝批发市场，在两平方公里范围内聚集上万家档口，占据全国珠宝加工产业70%的份额 [5] - 水贝市场年营收达1200亿元，超越99%的县城GDP，是黄金市场的“晴雨表” [5] 市场投机模式与风险机制 - 水贝市场存在多种投机手段，包括做空金价、低买高卖、收旧料、借料赚息、板料高卖低买等 [5] - 料商采用预售模式，用少量资金撬动大量黄金，例如以780元/克接单后延迟交付，押注金价下跌，若金价反涨至830元/克则每公斤亏损5万元 [5] - 客户将黄金寄存在料行可获得每月每公斤3—7千元利息，但真正赚钱的是炒金价和期货，加工销售黄金只是小生意 [5] 投资者行为与市场异化 - 黄金价格持续飙升催生大批投资者，投资行为异化为“赌大小”游戏，投资者押上身家甚至抵押房产、借贷炒金 [7] - 黄金从“避险资产”转变为“心跳赌局”，投资者最终可能血本无归 [7] 历史风险事件案例 - 水贝市场此前多次传出“熔金跑路”传闻，有企业主参与高杠杆黄金期货交易，两周内亏损超1.2亿元，最终资金链断裂 [8] - 该老板通过民间借贷和供应链赊销筹集资金，以10倍杠杆押注黄金价格上涨，因美联储加息预期转变导致被迫平仓 [8] - 相关话题在微博累计阅读量突破3.2亿次，成为贵金属投机风险的典型警示案例 [8] 行业治理与发展建议 - 建议从监管强化、行业自律、投资者教育、技术创新四个方面构建治理体系 [10] - 监管层面应完善法律法规，填补监管空白，加强对场外黄金衍生品交易的监管，建立中央清算机制 [10] - 行业自律方面需制定行业规范，引导企业诚信经营，合理控制杠杆比例，建立行业信用体系 [10] - 投资者教育需提高投资者风险意识，引导理性投资，避免盲目跟风和投机行为 [10] - 技术创新可运用大数据、人工智能、区块链等技术加强市场监测和风险预警，提供更安全高效的交易服务 [11] - 未来需通过“严监管 + 强服务”双轮驱动，探索兼具活力与韧性的发展道路 [11]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价2.22港元 [9] 战略融资 - 与无极资本达成战略融资协议 通过定向增发配售约47.36亿股 每股1.15港元 [4] - 募集资金54.46亿港元（约7亿美元） 相当于扩大股份后总股本的14.26% [4] - 无极资本具有中东主权基金背景 双总部设于香港和阿布扎比 [4] 资金用途 - 强化收储资金储备 推进多晶硅产能结构性调整 [5] - 强化硅烷气第二曲线 以全球第一产能实现海外替代 应用于半导体/光伏/锂电领域 [5] - 优化资本结构 补充营运资金及偿还现有贷款 [5] 行业前景 - 硅料是光伏反内卷核心环节 Q4供给侧优化可期 [6] - 能耗标准收严 国家标准委发布《硅多晶和锗单位产品能源消耗限额》强制性标准征求意见稿 [6] - 产能收储稳步推进 协鑫科技强化供给侧改革资金储备 [6] - Q4进入枯水期 各企业下调开工率 硅料价格仍有向上空间 [6] 财务预测 - 维持2025-2027年归母净利润预测为-23.04/12.76/21.40亿元 [7] - 预计2026年营业收入191.43亿元（+34.12%） 2027年212.63亿元（+11.08%） [12] - 给予2026年45倍PE估值 基于港元:人民币1:0.91汇率 [7] - 颗粒硅成本+能耗优势显著 市占率或稳步提升 [7] 增长动力 - 半导体/钙钛矿IPO逐步启动 或贡献投资收益 [7] - 硅烷气业务打造新增长点 实现海外替代 [5] - 行业自律效果良好+供给侧政策陆续落地 盈利修复空间较大 [3]

行业治理新举措 - 中国汽车工业协会发布《汽车整车企业供应商账款支付规范倡议》 聚焦60天账期承诺落地痛点 构建全流程规范指引[1] - 规范涵盖订单确认 交付验收 支付结算 合同期限等关键环节 为车企落实账期承诺划定硬标尺[1] - 东风 上汽 奇瑞 赛力斯 理想 长安 广汽 比亚迪等17家车企表态积极落实该规范[1] 政策衔接与行业自律 - 规范倡议上承《保障中小企业款项支付条例》政策精神 下接产业链上下游企业现实诉求[1] - 将宏观政策转化为可操作可落地的行业准则 打通政策执行最后一公里[1] - 行业自律被证明是可落地可见效的治理手段 非纸上谈兵[2] 行业协会职能拓展 - 行业协会作为政府企业与市场纽带 熟悉行业运行毛细血管[1] - 既是产业秩序维护者 也是企业发展服务者和政策落地执行者[1] - 光伏 水泥 钢铁 半导体等行业协会近期密集发声 呼吁抵制低价竞争维护市场秩序[2] 产业发展新动向 - 汽车产业处于向高质量发展的关键阶段 行业治理精准度与执行力关系产业链稳定与活力[1] - 行业协会将在维护供应链稳定 搭建技术创新平台 守护市场秩序等方面有更广阔作为空间[2] - 金融行业治理实践显示 中国银行业协会自2010年起通过建标准治乱象护民生为主线 为行业健康发展筑牢制度屏障[1]

行业治理倡议 - 中国汽车工业协会发布《汽车整车企业供应商账款支付规范倡议》，聚焦60天账期承诺落地痛点，构建全流程规范指引 [1] - 倡议规范订单确认、交付验收、支付结算、合同期限等关键环节 [1] - 东风、上汽、奇瑞、赛力斯、理想、长安、广汽、比亚迪等17家车企表态将积极落实 [1] 政策影响与意义 - 规范倡议上承《保障中小企业款项支付条例》政策精神，下接产业链上下游企业现实诉求，将宏观政策转化为可操作的行业准则 [1] - 倡议为车企落实账期承诺划定硬标尺，并释放加强行业自律的强信号 [1] - 行业自律被证明是可落地、可见效的治理手段，蕴藏产业治理理念的深刻变革 [2] 行业协会角色 - 行业协会是连接政府、企业与市场的纽带，熟悉行业运行毛细血管，扮演产业秩序维护者、企业发展服务者和政策落地执行者角色 [2] - 近期光伏、水泥、钢铁、半导体等行业协会也密集发声，呼吁抵制低价竞争、维护市场秩序，显示行业自律向好信号 [2] - 在有关部门指引下，行业协会在维护供应链稳定、搭建技术创新平台、守护市场秩序等方面有更广阔作为空间 [2]

行业治理新举措 - 中国汽车工业协会发布《汽车整车企业供应商账款支付规范倡议》，聚焦60天账期承诺落地痛点，并构建涵盖订单确认、交付验收、支付结算等关键环节的全流程规范指引 [1] - 东风、上汽、奇瑞、赛力斯、理想、长安、广汽、比亚迪等17家车企表态将积极落实该规范倡议 [1] - 该规范倡议为车企落实账期承诺划定了“硬标尺”，旨在将宏观政策转化为可操作、可落地的行业准则，打通政策执行的“最后一公里” [1] 行业协会的角色与影响 - 行业协会作为连接政府、企业与市场的纽带，熟悉行业运行的“毛细血管”，是产业秩序的维护者、企业发展的服务者以及政策落地的执行者 [1] - 此次倡议证明行业自律是可落地、可见效的治理手段，标志着产业治理理念的深刻变革 [2] - 近期光伏、水泥、钢铁、半导体等行业协会也密集发声，呼吁抵制低价竞争、维护市场秩序，显示出行业自律向好的积极信号 [2]

行业治理新举措 - 中国汽车工业协会发布《汽车整车企业供应商账款支付规范倡议》聚焦60天账期承诺落地痛点并构建全流程规范指引 [1] - 规范涵盖订单确认、交付验收、支付结算及合同期限等关键环节 [1] - 东风、上汽、奇瑞、赛力斯、理想、长安、广汽、比亚迪等17家车企表态积极落实 [1] 政策衔接与行业自律 - 倡议承接《保障中小企业款项支付条例》政策精神并转化为可操作行业准则 [1] - 规范既设定车企账期落实硬标尺又释放加强行业自律强信号 [1][2] - 光伏、水泥、钢铁、半导体等行业协会近期同步发声抵制低价竞争维护市场秩序 [2] 行业协会职能深化 - 行业协会作为政府与企业纽带熟悉行业毛细血管是产业秩序维护者与发展服务者 [1] - 银行业协会2010年起通过建标准治乱象为金融业筑牢制度屏障 [1] - 行业协会将在供应链稳定、技术创新平台搭建及市场秩序守护领域拓展作为空间 [2]

行业价格变化 - 煤炭加工、黑色金属冶炼和压延加工业、煤炭开采和洗选业出厂价格环比降幅收窄3.2-10.3个百分点 [1] - 光伏设备及元器件制造价格同比降幅收窄2.8个百分点 [1] - 新能源车整车制造价格同比降幅收窄0.6个百分点 [1] 政策效果影响 - 行业自律和抵制无序竞争政策推动重点行业产能治理效果显现 [1] - 上述5个行业对PPI同比的下拉影响较上月减少约0.5个百分点 [1]