10月30日，发布2025年第三季度业绩报告。报告显示，第三季度公司营业收入129.04亿元，同比下降24.05%；归属于上市公司股东的净利润-9.73亿元，同比 下降349.58%；扣除非经常性损益的净利润-11.66亿元，同比下降619.16%； | | 本报告期 | 本报告期比上年同期 | 年初至报告期末 | 年初至报告期7 | | --- | --- | --- | --- | --- | | | | 增减 | | 年同期增7 | | 营业收入(元) | 12, 904, 469, 233. 41 | -24. 05% | 36,809,016,971.89 | i | | 归属于上市公司股东 | -972, 948, 042. 70 | -349.58% | -3,552,984,945.47 | -6: | | 的净利润(元) | | | | | | 归属于上市公司股东 的扣除非经常性损益 | -1, 165, 969, 971. 33 | -619. 16% | -3, 452, 563, 207. 78 | -4 | | 的净利润(元) | | | | | | 经营活动产生的现金 | | | ...

投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 公司为一体化龙头，存量PERC产能减值计提较为充分，在手现金充裕抗风险能力较强 [3] - 光伏“反内卷”推进下盈利有望逐步改善，股权激励彰显扭亏信心 [3] - 根据最新产业链价格预测，调整公司2025-2027年归母净利润预测至-44亿元、19亿元、36亿元 [3] 业绩简评 - 2025年前三季度实现营收368亿元，同比下滑32% [2] - 前三季度实现归母净利润-35.5亿元，亏损同比加深 [2] - 第三季度实现营收129亿元，同比下滑24%，环比下滑3% [2] - 第三季度实现归母净利润-9.73亿元，同比转亏，环比基本持平（第二季度为-9.42亿元） [2] 经营分析 - 前三季度公司电池组件出货量51.96GW（含自用139MW），其中组件海外出货量占比49.78% [2] - 测算第三季度电池组件出货18.2GW，环比基本持平 [2] - 第三季度产业链上游价格显著上涨，国内多晶硅/硅片/电池片/组件价格涨幅分别为56%/50%/36%/2%，电池组件环节经营承压 [2] - 公司凭借精益管理维持盈利平稳，第三季度实现销售毛利率-0.88%，环比略回升0.1个百分点，测算组件单位亏损环比持平 [2] 财务状况与资本运作 - 公司现金管理能力优秀，第三季度在亏损背景下实现经营活动现金净流入1.87亿元 [3] - 截至报告期末公司货币资金余额242亿元，在手现金充足 [3] - 公司已启动发行境外上市外资股（H股）股票并申请在香港联合交易所主板挂牌上市工作 [3] 未来发展展望 - 公司2025年股票期权激励计划行权条件要求，2025年净利润减亏不低于5%、2026年净利润回正 [3] - 6月底以来光伏行业反内卷推进，预计后续随着下游价格传导，产业链景气度有望修复，带动公司电池组件盈利持续改善 [3] 盈利预测与估值 - 预测2025年营业收入500亿元，同比下滑28.69% [7] - 预测2025年归母净利润-43.98亿元，2026年回升至18.73亿元，2027年达到36.42亿元 [7] - 预测2025年摊薄每股收益-1.329元，2026年回升至0.566元，2027年达到1.101元 [7] - 预测2025年净资产收益率（ROE）为-17.98%，2026年回升至7.17%，2027年达到12.38% [7]

涉及的行业与公司 * 公司为TCL中环，主营业务为光伏材料（硅片）与半导体材料 [1] * 行业主要涉及光伏产业链（包括硅料、硅片、电池、组件）及半导体材料行业 [1] 核心观点与论据：经营业绩与改善 * 2025年前三季度公司营收215.7亿元，同比下降4.5%，归母净利润为负57.8亿元，但同比改善4.7% [2][3] * 第三季度归母净利润为负15.3亿元，环比改善34%，经营性净现金流为2.4亿元 [2][3] * 盈利能力改善受益于行业自律和反内卷措施，硅料和硅片价格自2025年7月起逐步上升，盈利开始修复 [2][5] 核心观点与论据：光伏业务战略与措施 * 公司积极响应光伏行业反内卷工作，通过技术创新、降本增效和市场开拓提高竞争力 [2][5] * 优化运营策略，坚持工艺与技术创新，完善产品布局，构建多场景应用体系，提高高标准、高功率产品占比 [2][7] * 加速全球化营销能力建设，重点拓展海外市场，建立海内外双循环供应链体系 [7][9] * 在电池组件方面，坚持高质量发展，推进数字化和智能制造，执行适度一体化加全球化战略，关注行业整合机会 [4][9] * 目标恢复以BC（Back Contact）技术为主的输美供应链 [4][13] 核心观点与论据：半导体业务发展计划 * 半导体业务呈现健康有序发展态势，12英寸产品占比大幅提升 [2][6] * 公司推动精益制造和管理以改善盈利能力，并重点提升存储逻辑等产品的市场份额，实现战略客户突破 [2][6] * 预计2025年整个半导体业务将实现较好增长，并预计2026年半导体业务将实现较好增长 [2][6] 核心观点与论据：行业格局与政策影响 * 公司积极配合制定单晶能耗强制标准，预计2026年初推出，以淘汰落后产能，促进行业格局优化 [2][8] * 公司也在探讨硅料整合工作，推动技术创新、产品升级和资本整合 [2][8] * 预计2026年光伏行业前景向好，得益于行业自律、新技术、高功率、大尺寸产品的推进 [4][9] * 2025年稳态开工率约40%，预计2026年随着落后产能出清将恢复到60%-65% [18] 核心观点与论据：具体产能与市场规划 * 菲律宾工厂规划约3GW，以电池为主配套部分组件，2025年启动第一个电池厂，计划2026年一季度开始生产，二季度满产，目标市场主要是美国及欧洲高溢价市场 [10][11] * 公司计划在2026年推出新的BC组件产品 [13] * 预计到2025年底，公司将拥有三个组件基地，总产能约40GW，组件业务计划翻倍增长规模至14-16GW [13][20] * 目标在2026年达到20%左右的硅片市占率 [17] 核心观点与论据：成本控制与未来预期 * 公司通过降本控费和组织变革应对市场波动，前几个季度非硅成本下降了40% [3][16] * 硅材料成本占比约为55%-60%，降本核心是管控硅料成本，并通过技术创新实现降本 [18] * 预计四季度需求可能低于三季度，但通过维持价格、质量及极致降本措施有望改善盈利 [19] * 电池业务预计在2026年二三季度成为盈利点 [20] * 2025年下半年至2026年上半年，资本开支主要集中在海外产能建设（菲律宾、墨西哥、中东项目）及国内BC研发线 [14] 其他重要内容 * 2025年三季报资产减值主要集中在存货方面 [12] * 公司库存管理基于未来3-6个月滚动需求计划、生产安排及硅料市场行情，第三季度库存较第二季度有所增加 [15] * 在亏损状况下，组件需要做到每瓦至少七毛钱以上才能进入正常状态 [10]

财务业绩 - 2025年前三季度公司完成营业收入215.7亿元，同比下降4.5% [2] - 2025年前三季度归母净利润为-57.8亿元，但同比改善4.7% [2] - 第三季度归母净利润为-15.34亿元，环比改善8.02亿元，同比改善14.63亿元 [2] 行业环境与公司战略 - 光伏行业供需失衡持续，整体仍在底部徘徊 [2] - 公司积极践行反内卷要求，坚持适度一体化和全球化战略 [2] - 公司展望下半年将发挥头部示范作用，按需弹性生产，助力产业整合 [2] - 公司坚持"战略牵引，创新驱动，先进制造，全球经营"的发展方针 [2] 业务运营与规划 - 公司致力于巩固晶体晶片业务的竞争优势，并补强电池组件的短板 [2] - 菲律宾基地被定位为BC电池、组件等全球化产能基地，旨在覆盖海外高溢价市场 [4] - 电池组件业务的改善目标包括保证一定规模、研发新产品适配高效结构升级、以及布局海外全球化发展 [8] 成本与风险管理 - 公司内部工作聚焦于降本、成本管控、费用管控以及新产品研发加速 [3] - 原材料库存管理基于未来三到六个月滚动需求计划、公司产线生产安排与周期、以及硅料市场行情三者综合考虑 [6] - 公司每年聘请评估机构对长期资产和商誉进行公允价值评估，以决定是否需要计提减值 [5] 市场与价格展望 - 光伏行业价格自今年7月开始回升，硅料、硅片价格逐渐上涨得益于反内卷及企业回归合理商业逻辑 [8] - 中长期价格持续上涨有赖于行业高质量发展及落后产能出清 [8] - 公司认为短期供需会出现阶段性错配，但行业整体向好发展 [3]

今年1月至9月，隆基绿能累计归属于母公司的净利润同比减亏约48%。 此前，钟宝申对记者表示，BC产品在欧洲市场具有溢价优势，后续计划进一步提升BC产品在欧洲市场 的销售比例。 "业绩变动主要受到光伏行业低价内卷式竞争的环境影响。"据公司财报表述，今年第三季度，公司未实 现盈利，1月至9月，累计归属于母公司的净利润同比减亏约48%。通过多举措管理创新、降本增效，实 现了主要产品单位制造成本、期间费用、资产减值损失的较快下降。 今年9月的半年度业绩说明会上，隆基绿能董事长钟宝申对包括第一财经记者在内的参会者表示，预计 今年第四季度将实现盈亏平衡，公司对这个目标充满信心。"公司将提升BC产品和场景化产品的收入占 比。如果这两项产品收入占比提升，公司经营局面就能改观，这是目前的总体策略。" 公司管理层同期对投资者表示："目前费用虽已进入到平稳阶段，但公司会努力降低，预计降幅有限。 另外随着BC产能的持续增加，每季度BC产品的销售占比预计提升，有助于推动公司平均毛利率水平改 善。" 据公司管理层介绍，公司每月BC产出约为2.5GW，未来预计逐月提升。预计到2025年末，公司 HPBC2.0电池产能占比将超过60%。 1 ...

投资评级 - 报告对通威股份维持“推荐”评级 [3][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩大幅减亏，多晶硅业务盈利改善显著，主要受益于“反内卷”政策推动价格上涨及丰水期成本下降 [1][2] - 电池组件环节盈利仍承压，但随政策持续推进有望迎来修复 [3] - 公司经营性现金流在第三季度环比大幅转正，经营质量改善明显 [3] - 预测公司将在2026年实现扭亏为盈，归母净利润达到30.50亿元，2027年进一步增长至60.25亿元 [3] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度营业收入646.00亿元，同比下降5.38% [1] - 2025年前三季度归母净亏损52.70亿元，同比亏损扩大 [1] - 2025年第三季度营业收入240.91亿元，同比下降1.57%，环比下降1.97% [1] - 2025年第三季度归母净亏损3.15亿元，同环比均大幅减亏 [1] - 2025年第三季度扣非净亏损4.42亿元，同环比均大幅减亏 [1] - 2025年第三季度经营活动产生的现金流量净额47.76亿元，环比大幅转正 [3] 多晶硅业务分析 - 多晶硅价格自2025年7月初起显著上涨，N型复投料均价从6月底的3.44万元/吨上涨至9月底的5.32万元/吨，涨幅达55% [2] - 颗粒硅均价从6月底的3.35万元/吨上涨至9月底的5.05万元/吨，涨幅达51% [2] - 价格上涨主要受“反内卷”政策推动，企业为符合“不低于成本销售”要求而提价 [2] - 第三季度四川、云南处于丰水期，电价较低，公司多晶硅生产成本得到改善 [2] 电池组件业务分析 - 2025年9月底，182*210mm TOPCon电池均价为0.29元/W，较6月底上涨12% [3] - 2025年9月底，TOPCon组件均价为0.693元/W，较6月底上涨2% [3] - 第三季度电池组件价格和盈利依然承压 [3] - 国家政策持续强调治理无序竞争，电池和组件环节有望迎来价格修复和盈利改善 [3] 盈利预测与财务指标 - 预测2025年营业收入908.33亿元，2026年1074.77亿元，2027年1201.88亿元 [3] - 预测2025年归母净利润-57.91亿元，2026年30.50亿元，2027年60.25亿元 [3] - 以2025年10月27日收盘价计算，对应2026年市盈率34倍，2027年市盈率17倍 [3] - 预测毛利率将从2025年的5.28%提升至2026年的13.45%和2027年的16.13% [10] - 预测净利润率将从2025年的-6.37%转为2026年的2.84%和2027年的5.01% [10] - 预测净资产收益率将从2025年的-13.57%转为2026年的7.02%和2027年的12.88% [10]

盈利预测与估值 硅料业务：Q3 盈利显著修复，关注反内卷进展价格端，反内卷驱动硅料价格持续修复，根据硅业分会 统计，25 年9 月底N 型致密料均价为4.97 万元/吨，较6 月底上涨56%，有助于支撑前期存货跌价损失冲 回。成本端，丰水期云南、四川等地电价下降，叠加公司生产工艺优化，生产成本有望持续下降。综 上，我们认为公司Q3 硅料业务盈利能力已显著修复。 我们维持公司25-27 年归母净利润为-61.82/35.71/51.32 亿元，对应EPS为-1.37、0.79、1.14 元。我们看 好硅料作为供给侧改革重要抓手，能耗管控与产能收储或同步推进，驱动落后产能出清，公司硅料+电 池双龙头地位稳固，或充分受益于反内卷进展。考虑到可比公司26 年一致预期均值40.08xPE，我们给 予公司26 年40.08xPE，对应目标价31.66 元（前值25.39元，对应26 年32.13xPE）。 行业层面，我们认为硅料作为光伏"反内卷"核心抓手，有望通过能耗管控与产能收储实现落后产能出 清。9 月16 日，国家标准委《硅多晶和锗单位产品能源消耗限额》（征求意见稿）发布，收紧硅料等环 节能耗标准；10月10 日， ...

投资评级与目标价 - 报告对通威股份维持“买入”投资评级 [6] - 目标价为人民币31.66元，较前值25.39元有所上调 [4][6] 第三季度业绩表现 - 3Q25实现收入240.9亿元，同比小幅下降1.6%，环比下降2.0% [1] - 3Q25归母净亏损为3.1亿元，但同比和环比分别减亏5.3亿元和20.5亿元 [1] - 3Q25经营活动现金净流量为47.8亿元，环比大幅回正，经营质量显著改善 [1] - 截至25Q3末，货币资金与交易性金融资产共计347.7亿元，环比增长4.6% [1] 硅料业务分析 - 硅料价格显著修复，25年9月底N型致密料均价为4.97万元/吨，较6月底上涨56% [2] - 价格上涨驱动了前期存货跌价损失的冲回，叠加丰水期电价下降和生产工艺优化，成本有望持续下降，Q3硅料业务盈利能力已显著修复 [1][2] - 行业层面，硅料是光伏“反内卷”核心抓手，能耗管控与产能收储有望推动落后产能出清，相关政策的发布和推进验证了此趋势 [2] 电池组件业务分析 - 3Q25国内光伏新增装机28.06GW，同比下降52%，主要因抢装后需求疲软，公司电池、组件出货量或环比下降 [3] - 受上游成本大幅上涨影响，而下游电站收益率下降限制价格涨幅，电池组件业务盈利持续承压 [3] - 中长期看好风光大基地、光伏治沙、绿电直连等需求支撑，驱动组件价格修复 [3] 盈利预测与估值 - 维持公司25-27年归母净利润预测为-61.82亿元、35.71亿元、51.32亿元，对应EPS为-1.37元、0.79元、1.14元 [4][10] - 基于可比公司26年一致预期PE均值40.08倍，给予公司26年40.08倍PE，得出目标价31.66元 [4][12] - 预测公司26年营业收入将同比增长25.51%至116,160百万元 [10]

核心观点 - 周期主题基金中，有色金属、公用事业、交通运输估值处于低位，建议关注稀土、有色金属和细分化工等指数基金 [2][6][7] - TCL中环受硅片价格压制导致业绩亏损，但半导体业务快速增长，预计2025-2027年归母净利润将显著改善 [3][11][12] - 北交所市场表现强劲，北证50指数上涨2.03%，科技成长板块如半导体和机器人成为核心驱动力 [4][14][16] 周期主题基金研究 - 复盘历史行情显示有色金属占优行情较多，截至2025年08月26日有色金属、公用事业、交通运输估值处于相对低位 [7] - 周期类指数基金共160只，规模647.97亿元，其中成立满1年且规模不小于1亿元的产品82只，规模605.51亿元 [8] - 建议关注跟踪稀土产业、有色金属、细分化工等指数的基金，具体包括嘉实中证稀土产业ETF、国泰中证有色金属ETF、南方中证申万有色金属ETF、鹏华中证细分化工产业主题ETF和华宝化工ETF [2][6][9] TCL中环公司分析 - 2025H1公司实现营收133.98亿元，同比下降17.36%，归母净利润-42.42亿元，同比下降38.48% [11] - 业绩亏损主要因光伏硅片价格下跌导致毛利率为-23.74%，但成本控制能力突出，单瓦工费同比下降40% [11] - 半导体业务逆势增长，2025H1营收约27.4亿元，同比增长38.2%，主要得益于12英寸产品出货提升和产品结构高端化 [11][12] - 预计2025-2027年归母净利润分别为-53.09亿元、5.14亿元和24.59亿元，同比增长率分别为45.9%、109.7%和378.9% [3][12] 北交所市场动态 - 2025年09月24日北证50指数收盘价为1578.92，上涨2.03%，PE_TTM为74.04倍，北证专精特新指数上涨2.66% [14] - 当日北交所276家公司中236家上涨，成交金额达206.9亿元，较上一交易日减少37.2亿元 [14] - 科技成长板块如半导体和机器人表现突出，半导体产业链受国产替代逻辑和涨价预期驱动，机器人板块受政策和技术突破推动 [4][16] - 短期建议关注成交量能否持续放大，半导体板块需跟踪台积电涨价落地情况及国内设备招标进度，机器人板块关注特斯拉人形机器人量产时间表 [4][16] 行业与市场数据 - 2025年09月26日国内市场指数中，创业板指上涨1.58%至3235.76，深证成指上涨0.67%至13445.90，上证指数微跌0.01%至3853.30 [5] - 海外市场指数中，道琼斯指数下跌0.38%至45947.32，标普500下跌0.50%至6604.72，纳斯达克下跌0.50%至22384.70 [5] - 硅料价格方面，2025年09月22日N型硅料均价为5.08万元/吨，周环比上涨3.79%，同比上涨26.96%；N型颗粒硅均价为4.95万元/吨，周环比上涨2.06%，同比上涨33.78% [11]

公司业务布局 - 公司聚焦科技创新 构建单晶硅片 电池组件 分布式光伏解决方案 地面光伏解决方案 氢能装备等业务板块 形成绿电加绿氢产品和解决方案[1] - 公司在中国 越南 马来西亚布局生产基地 在美国 日本 印度 澳大利亚 阿联酋 泰国等国家设立销售机构 业务遍布全球160余个国家和地区[1] 能源与碳排放管理 - 公司制定能源管理手册 能源管理制度 能源数据管理办法等制度文件 成立由董事长任组长的集团能源管理工作领导小组 确保能源管理全流程规范[2] - 公司每年开展全集团碳核查认证 每年更新温室气体排放清单 连续五年获得第三方认证 以内部运营及供应链碳排放管理为重点[2] - 公司按照ISO 14064标准实现EMS系统运营范围全覆盖 搭建碳排放数据在线管理系统 持续完善碳排放内部数据核查[2] - 公司2024年开展477个节电类技改项目 预计每年节约电量约4.26亿度 从而减少温室气体排放[2] 生产基地与能效提升 - 嘉兴基地2024年以ISO 14068为标准成功打造公司首家零碳工厂 作为灯塔工厂部署数智化能源管理系统[3] - 嘉兴基地引入全球领先智能化生产设备 涵盖全自动串焊机 自动化流水线 AI串追溯等先进智能设备及先进工艺[3] - 嘉兴隆基乐叶2024年单位产品能耗同比下降24.6% 开展变压器能效升级 电化学储能项目 高效冷机房智控系统 EMS系统迭代等[3] - 嘉兴基地2024年开展节电类项目26项 年节电量约1300万度 相当于减碳7600吨[3] - 嘉兴基地屋顶建设17.03MW光伏电站 2024年消纳电量约1600万度 占总用电量的10.2% 相当于减碳9558吨[3] 水资源管理 - 公司关注产品水足迹 分产品类型制定水足迹衡量管理计划 监测单位产品水耗强度 探索建设用水零排放工厂[3] - 公司2024年通过分析所有生产环节节水潜力 采用中水回收 浓水回收 雨水回收等优化措施[4] - 公司2024年单晶 切片和电池单位产品耗水强度较2023年有大幅度下降 其中电池环节实际水单耗下降达到44.5%[4] 可再生能源利用 - 公司2024年使用可再生电力47.46亿度 减碳超254万吨[4] - 嘉兴基地成为光伏行业首个灯塔加零碳工厂[4]