交易概述 - 中环环保控股股东张伯中及其一致行动人通过协议转让方式，向北京鼎垣和嘉兴鼎康转让公司7054.14万股股份，占总股本的16.6171% [2] - 股份转让单价为8.48元/股，转让对价合计为5.98亿元 [7] - 交易完成后，公司控股股东将变更为北京鼎垣，实际控制人将变更为刘杨 [4][8] 控制权变更细节 - 张伯中承诺不可撤销地放弃其个人持有的1917.41万股公司股票的表决权，以确保交易后控制权稳定 [3][8] - 交易后，北京鼎垣持股4921.38万股，占比11.5931%；嘉兴鼎康持股2132.76万股，占比5.0240% [6][9] - 原实际控制人张伯中持股比例由15.4450%降至11.5837%，表决权比例降至7.0670% [9] 新实际控制人背景 - 新任实际控制人刘杨为国家级专精特新“小巨人”企业赛赋医药的创始人及董事长 [4][11] - 赛赋医药构建了“一站式创新药CRO服务平台”，为全球创新药客户提供整体解决方案 [11] 交易动机与未来展望 - 股权受让方基于对上市公司投资价值的长期看好及内在价值的认可，旨在取得上市公司控制权 [11] - 交易完成后，新控制人将利用其在生物医药创新领域的资源优势，优化整合公司管理及资源配置 [11] - 创新药上游CXO板块关注度提升，美联储降息有望降低生物科技企业融资成本，为CXO企业带来更多订单 [11][12]

医药板块市场表现 - 港股医药股普遍重挫，三叶草生物-B跌14.43%至2.49港元，荣昌生物跌11.54%至105.4港元，诺诚健华跌11.48%至16.65港元，歌礼制药-B跌9.16%至10.51港元，泰格医药跌7.08%至43.86港元 [1] - 9月板块延续震荡调整，因3月以来医药板块超额收益明显且短期内板块催化较少，创新药板块年初以来涨幅较大，资金有兑现收益需求 [1] - 创新药板块因缺少催化而借势消化筹码，已有企稳迹象 [2] 板块调整性质与基本面 - 阶段的震荡调整被认为是相对良性的，创新逻辑的基本面并未发生变化 [1] - 长周期来看医药板块仍处于估值底部，具备较强的安全边际和上升潜力 [1] 积极催化因素与细分领域表现 - 受益于海外降息预期和订单回暖，创新产业链CRO&CDMO及上游领域带动医疗服务板块取得较好表现 [1] - 辉瑞与特朗普达成协议部分解除了海外MNC的政策担忧，带动港股医药情绪修复，对CXO带来正面影响 [2] - CXO板块表现相对强势，受业绩期比较优势、降息预期及行业趋势拐点向上预期几点共振影响，中长期值得期待 [2] 市场展望 - 在海外MNC修复的背景下，中小市值创新药-B公司尤其是未进入通的公司表现弹性较大 [2] - 看好十一假期后，尤其是第四季度创新药板块的表现 [2]

医药股市场表现 - 港股医药股普遍大幅下跌，三叶草生物-B跌14.43%至2.49港元，荣昌生物跌11.54%至105.4港元，诺诚健华跌11.48%至16.65港元，歌礼制药-B跌9.16%至10.51港元，泰格医药跌7.08%至43.86港元 [1] 板块调整原因 - 医药板块自9月以来延续震荡调整，主要由于3月以来板块超额收益明显，短期内催化因素较少，缺乏持续上行动力 [1] - 创新药板块年初以来涨幅较大，资金存在兑现收益的需求 [1] 对调整性质的判断 - 阶段的震荡调整被视为相对良性，创新药的基本面逻辑未发生改变 [1] - 创新药板块近期因缺少催化因素而消化筹码，已有企稳迹象 [2] 积极催化因素 - 受益于海外降息预期、订单回暖等催化，创新产业链CRO&CDMO、上游等领域带动医疗服务板块取得较好表现 [1] - 节假日期间，辉瑞与特朗普达成协议，部分解除了市场对海外跨国药企的政策担忧，海外药企迎来修复，并带动港股医药情绪和CXO板块 [2] - CXO板块表现相对强势，受到业绩期比较优势、降息预期以及行业趋势拐点向上预期的多重共振 [2] 中小市值公司表现 - 在情绪修复背景下，中小市值创新药-B公司，尤其是未进入港股通的公司，表现出较大的弹性 [2] 中长期展望 - 长周期来看，医药板块仍处于估值底部，具备较强的安全边际和上升潜力 [1] - 中长期看好CXO和创新药板块，尤其看好第四季度创新药的表现 [2]

港股医疗板块市场表现 - 港股医疗板块午后继续走高，药明康德股价上涨超过8% [1] - 药师帮、晶泰控股、再鼎医药、微创机器人等公司股价集体大涨 [1] - 聚焦AI医疗和CXO的港股通医疗ETF（520510）涨幅接近3% [1] - 聚焦创新药的恒生医药ETF（159892）涨幅超过2% [1] 中国创新药企发展态势 - 越来越多的中国药企正在逐步建立源头创新能力，并构建起成熟的研发技术平台 [1] - 中国创新药企正在瞄准未满足的临床需求，持续推进新靶点和新机制的探索 [1] - 一批具有国际竞争力的FIC或BIC潜力的创新药正不断涌现 [1]

行业投资评级 - 医药行业评级为"领先" [1] 核心观点 - 医保和商保目录调整加速推进 双轨制创新药保障模式逐步成形 未来落地有望缓解企业进院难和报销支付难等问题 [4] - 政策端持续释放利好信号 行业格局优化趋势明确 [4] - 建议在板块回调时逐步布局低估优质标的 重点关注ESMO大会有重磅数据读出的公司（如康方生物、科伦博泰、荣昌生物） [4] 行情表现 - 本周（2025/9/16-9/23）恒生指数下跌1.1% 恒生医疗保健指数下跌1.4% 在12个指数行业中排名第5位 [4][6] - 子行业表现：互联网医药（+0.9%）、CXO（-0.2%）、中药（-1.8%）、流通（-1.9%）、处方药（-1.9%）、生物药（-2.1%）、器械（-5.2%）、医院（-8.2%） [4][6] - 个股涨幅前三：三叶草生物-B（+19.2%）、晶泰控股（+18.3%）、药明合联（+7.6%） [6] - 个股跌幅前三：佰泽医疗（-34.0%）、脑动极光-B（-28.7%）、映恩生物-B（-23.7%） [6] 板块估值水平 - 港股医疗保健行业市盈率TTM细分：处方药板块31.0倍、中药板块10.7倍、生物药板块14.1倍、流通板块7.3倍、互联网医药板块51.6倍、器械板块18.2倍、CXO板块28.8倍、医院板块9.1倍 [15] 机构持仓动向 - 内资通过港股通持股比例保持稳定（截至9月23日为22.2%） 配置比例提升0.2个百分点至6.7% [34] - 外资持股比例较8月末降低0.5个百分点至38.7% 配置比例小幅提升0.1个百分点至5.3% [34] - 内资重点加仓龙头药企及创新药企（占50%份额） 外资加仓创新药标的和CXO企业 [38] - 本周港股通增持前列：同源康医药（持股比例+6.7ppts至23.8%）、昭衍新药（+4.6ppts至47.3%）、脑动极光（+3.7ppts至5.4%） [39] - 外资增持前列：映恩生物（持股比例+17.3ppts至35.1%）、来凯医药（+2.9ppts至42.9%）、荣昌生物（+1.4ppts至26.4%） [40] 政策动态 - 2025年国家基本医保目录及商保创新药目录调整完成审评 通过比例不足申报总数一半（不到30个） [5] - 5款CAR-T药物通过此次专家评审 但罕见病药物评审态度审慎 [5] - 商保创新药目录或成基本医保"预备通道" 创新药可先进入商保目录运行再考虑纳入医保 [5] - 第十一批国家集采正式文件发布 纳入55种药品 10月21日开标 规则优化体现"反内卷、防围标、稳临床、保质量"原则 [5] 重点公司评级与估值 - 覆盖28家公司 其中21家"买入"评级 5家"中性"评级 1家"沽出"评级 [3][45] - 潜在涨幅较高标的：传奇生物（目标价74.00美元 潜在涨幅124.7%）、金斯瑞生物（目标价28.75港元 潜在涨幅79.0%）、通化东宝（目标价14.00元 潜在涨幅68.1%） [45] - 创新药企业估值差异显著：百济神州（FY26E市盈率40.7倍）、信达生物（FY26E市盈率66.9倍）、康方生物（FY26E市盈率162.5倍） [3]

行业整体趋势 - 创新药价值得到市场认可，上游CXO板块关注度显著提升 [1] - 美联储于9月17日宣布年内首次降息，降低生物科技企业融资成本，鼓励其加大研发投入，推动新药研发管线，为CXO企业带来更多订单 [1] CDMO细分领域 - CDMO已印证全球需求高景气 [1] - 商业化项目驱动国内龙头公司新签订单高增 [1] - 部分龙头公司订单在2024年已看到改善趋势 [1] - 随着项目陆续交付，2025年CDMO公司在业绩端持续复苏 [1] CRO细分领域 - 临床前及临床CRO主要以国内业务为主，此前国内外需求均阶段性承压 [1] - CRO端亦将迎来复苏，部分公司订单25Q2已初现拐点 [1] 投资机会 - 具备全球竞争力、获取订单能力强的头部CXO企业或具备投资机会 [1] - 港股通医疗ETF（520510）聚焦CXO、AI医疗等概念，持仓股覆盖药明生物、药明康德、药明合联、京东健康、阿里健康等，有望受益于CXO商业订单变现及AI技术革命 [1]

2025核心观点 - 中国创新药行业技术水平逐渐赶超欧美 部分靶点和技术路径成为世界第一 出海授权数量和金额持续增加 世界级创新带来世界级定价和非线性投资弹性 [2] - 国内市场需求强劲 国产新药销售总额持续高增长 一批创新药企实现扭亏为盈 进入稳健成长阶段 [2] 创新药 - 出海授权新药数量/金额持续增加 世界级创新带来世界级定价和非线性投资弹性 [2] - 国内市场国产新药销售总额持续高增长 创新药企实现扭亏为盈 [2] 医疗器械 - 高值耗材领域骨科续标降价温和 国产替代持续 海外业务加速推进 神经外科/神经介入集采后增长稳定 新品放量带来增量 [2] - 医疗设备领域县域设备更新中标价格内卷缓解 招投标数据同比高速增长 企业去库存进入后期 下半年业绩同比增速有望好转 [2] - 低值耗材领域产品升级推进 海外客户拓展加速 丁腈手套行业价格企稳反弹 [2] - 体外诊断领域国内发光短期政策承压但进口替代空间巨大 出海表现不错 [2] 制剂 - 集采优化趋势明确 制剂公司存量业务风险出清 [2] - 创新业务迎来收获 新品放量与出海授权同步推进 业绩与估值戴维斯双击 [2] 血制品 - 供给端行业份额向央国企集中 竞争格局出清 国药和华润系掌握话语权 [3] - 需求端新品迭代推动需求升级 行业景气度提升 [3] 原料药 - 行业资本开支高峰期结束 三大成长逻辑推动产业向上拐点 [3] - 高端市场新品放量 一体化整合及出海 成本领先型CDMO [3] - 头部公司业绩持续爆发 收入和利润或超前高 [3] CXO - CDMO板块小分子等存量业务盈利稳定 多肽/小核酸/ADC等新兴领域需求快速增长 拉动产能利用率爬坡 提升盈利能力 [3] - A+H融资活力复苏 多笔重磅BD强化市场信心 [3] - CRO头部企业供给端格局优化 份额持续提升 [3] 中药及药品零售 - 中药院内板块复苏 新药定价友好 观望集采进展 院外板块消化高基数及库存 业绩端有望于3Q25修复 [3] - 线下药品零售供给侧出清节奏和业态升级进展是关键变量 2H25关店速度边际提升 [3] - 一心堂推行门店升级 单店数据较好 关注头部连锁门店调改进展及对单店盈利模型影响 [3] 科研服务 - 国内创新药BD火热 推动下游需求回暖 工业端收入弹性较大 [4] - 国产企业技术/产品/服务完善 品牌效应树立 中美关税战加速上游国产替代 [4] - 海外市场广阔 国产凭借性价比和服务优势实现持续高增长 [4] - 企业端供需改善和周期上行带来财务指标改善 利润弹性大于营收 [4] 研究系列概览 - 自去年10月1日以来发布研报260篇 其中医药策略系列报告8篇 深度报告33篇（含22篇公司深度和11篇行业深度） 投资观点&研究专题周周谈49篇 创新药系列研究报告43篇 [5] 会议系列概览 - 自去年10月1日以来举办13场线下策略会 57期专家谈 121次专家线下交流 路演5028场 [15] - 线下策略会包括上海/深圳/长沙/北京等地会议 参会医药上市公司数量47-96家 投资者参会人次200-2000+ [16] - 专家谈系列涵盖DRG/医疗设备/AI/血制品/集采/干细胞等57个专题 [17][26]

股价表现与交易数据 - 海吉亚医疗股价逆势走高，午后一度飙涨11.92%至15.4港元，市值达95亿港元[1] - 公司创始人朱义文于9月18日以每股均价13.8284港元增持166.48万股，涉资约2302.15万港元[1] - 增持后持股比例由46.01%上升至46.28%，为上市以来第22次增持[1] 行业环境与机构观点 - 中泰国际指出2025年上半年创新药板块龙头企业多数业绩表现靓丽，CXO板块龙头企业订单增加[1] - 肿瘤、代谢、自免等领域的创新药需求将稳健增加[1] - 商保创新药目录推出有利于高价创新药销售，创新药研发需求增加利好CXO板块经营环境回暖[1]

医药板块市场表现 - 9月19日午后医药板块震荡回调 创新药ETF天弘（517380）下跌2.39% 成交额超5400万元 换手率超4% 盘中溢折率0.33% [1] - 生物医药ETF（159859）下跌1.77% 成交额午后突破1亿元 [1] - 成分股中仅新和成、科兴制药、华熙生物小幅上涨 信达生物、荣昌生物、爱美客、特宝生物等个股领跌 [1] 资金流动与产品规模 - 创新药ETF天弘（517380）近9个交易日（9月8日-18日）连续获资金净流入 累计吸金2.7亿元 [1] - 截至9月18日 该ETF年内新增份额率超258% 最新流通规模与流通份额均创历史新高 [1] - 该产品为全市场规模最大的横跨沪深港三地创新药ETF 唯一跟踪恒生沪深港创新药精选50指数 覆盖A股+港股及创新药+CXO领域 [1] 行业动态与市场结构 - 生物医药ETF（159859）跟踪国证生物医药指数 选取市值规模与流动性综合排名前30的A股生物医药公司作为样本 [2] - 2025年以来已有13家内地生物科技公司登陆港股 数量超去年全年总和 9月港股IPO市场迎来生物医药企业上市热潮 [2] 机构观点与投资方向 - 交银国际认为创新药板块普涨后择时与择股重要性提升 建议在回调时逐步布局 [2] - 重点关注细分方向包括创新药及CXO领域 尤其是受益于下游高景气度和融资边际回暖的细分赛道龙头 [2]

核心观点 - 港股市场呈现分化态势 AI及生物医药板块表现强势 但经济数据疲软及信贷脉冲指数下降可能带来下行压力 [1] - 8月中国经济数据全面走弱 消费复苏放缓至3.4% 固定资产投资增速仅0.5% 房地产投资跌幅扩大至12.9% [2][3] - 医药行业持续领涨 创新药与CXO板块龙头业绩亮眼 上半年多家企业净利润实现双位数增长 [6][7][10] - 绿色动力环保展现稳健增长 上半年净利润同比上升24.5% 自由现金流增长40.7% 并承诺提高分红比率 [12][13][14] 市场表现 - 恒生指数9月15日微升0.2%至26,446点 恒生科指上升0.9% 大市成交金额缩减至2,902亿港元 [1] - 港股通净流入144.7亿港元 重点个股表现分化：宁德时代大涨7.4% 阿里巴巴升2.3% 泡泡玛特跌6.4% [1] - 汽车板块集体反弹 比亚迪涨3.4% 蔚来因新车交付预期升3.5% 理想汽车反弹4.5% [4] - 新能源及公用事业板块普遍下跌 龙源电力及大唐新能源跌幅达4.6%-4.8% [5] 宏观经济动态 - 8月社零同比增速降至3.4% 创去年11月以来新低 商品零售增速回落至2.6% [2] - 1-8月固定资产投资增速仅0.5% 制造业投资放缓至5.1% 基建投资降至2.0% [2] - 房地产投资跌幅扩大至12.9% 新开工面积同比降19.8% 销售面积同比降11.0% [2][3] - 30大中城市新房成交量同比跌6.3% 一线城市同比升12.8% 三线城市同比跌38.8% [2] 医药行业分析 - 恒生医疗保健指数8月上涨2.11% 连续第八个月上涨 跑赢恒指0.9个百分点 [6] - 创新药与CXO板块引领上涨 生物科技、化药龙头及互联网医疗企业中报表现优异 [6] - 中国生物制药上半年收入同比增10.7%至175.7亿元 净利润增12.3%至33.9亿元 [10] - 翰森制药创新药收入增14.3%至74.3亿元 肿瘤核心产品阿美乐新增三项适应症 [10] - 药明康德上半年收入增20.6%至208亿元 净利润大增95.5%至82.9亿元 在手订单增15.5% [11] 环保与公用事业 - 绿色动力环保上半年净利润同比上升24.5%至3.8亿元 毛利率提升4.9个百分点至49.5% [12] - 公司运营项目垃圾处理能力达40,310吨/日 自由现金流同比上涨40.7%至4.8亿元 [13] - 分红政策持续强化 FY25-26分红比率分别提升至45%及50% FY24股息率达6.4% [14] - H股市净率0.83倍 低于行业平均 AH股溢价54.5% 高于市场平均的20.2% [15] 行业政策与事件 - 国务院审议通过《生物医学新技术临床研究和临床转化应用管理条例》 推动生物医药产业升级 [4] - 特朗普政府拟加强审查中国创新药授权交易 但预计短期对港股药企影响有限 [9] - 商保创新药目录推出有望促进高价创新药销售 医保即时结算落地改善医疗机构经营环境 [7][8]