公司上市申请 - 江苏日御光伏新材料股份有限公司正式向港交所递交上市申请 [1] 业绩表现 - 2022年至2024年收入和净利润复合年增长率分别达141.3%及925.6% [1] - 2022年、2023年及2024年总收益分别为3.93亿元、15.94亿元及22.85亿元 [2] - 2022年、2023年及2024年年内溢利分别为900万元、5970万元及9220万元 [2] - 2024年按收入增长计在全球五大光伏银浆制造商中排名第一，按收益及销量计位列全球第四 [1][3] 产品结构 - 产品主要包括TOPCon银浆、xBC银浆和PERC银浆 [2] - xBC银浆包括HPBC银浆及TBC银浆 [2] - 2022年对HPBC银浆进行战略性研发投资，2023年实现量产 [2] - 2024年TOPCon银浆收入贡献达70.1%，xBC银浆收入贡献为22.6% [3] 市场地位 - 2024年全球前五大光伏银浆商市场占有率达73.1%，头部两家企业占据约54%市场份额 [3] - 销量仅占全球总销量的4.8%，与头部企业存在较大差距 [3] 研发与战略 - 加大在N型电池使用的下一代银浆技术研发投入 [2] - 计划优化原材料以减少银粉用量，并策略性收购或投资银粉供应商 [3] - 未来光伏电池将以N型的TOPCon、HJT以及平台型的xBC技术为主导 [3] - 银浆消耗量可能逐步减少，铜浆等贱金属化技术可能在2026年后规模化导入 [3] 客户集中度 - 2022年至2024年前五大客户收入占比分别为99.8%、96.7%及74.8% [4] - 客户A三年贡献年均57.6%营收，2022年、2023年及2024年占比分别为55.9%、70.0%及46.9% [5] - 客户A主要从事高效光伏电池、组件的研究、开发及制造 [5] - 公司与主要客户订立附带自动重续条款的框架协议，认为客户集中不影响业务前景 [6]

报告行业投资评级 - 维持光伏行业“推荐”评级 [1][4][52] 报告的核心观点 - 受产能过剩影响，光伏板块净利润为负，业绩处于底部区间，主产业链承压，逆变器2024年及2025年Q1净利润均维持正增长 [4] - 主产业链基本处于亏损状态且2025年Q1经营性现金流量净额环比转负，筹资规模增加，辅材环节内部分化，光伏设备环节盈利分化，逆变器环节受益于欧洲去库及新兴市场需求爆发，后续出货有望持续增长 [4] - 2025年上半年光伏行业装机节奏加快，下半年行业供给侧仍需加速出清，预计能耗管控、行业自律相关政策有望落地 [4] - 展望2025年H2，电新行业有望延续积极趋势，光伏供给侧过剩产能出清，电池技术升级有望带来新机会 [4][52] 各部分总结 电力设备及光伏板块业绩回顾 - 电力设备业绩整体承压，2024年营业收入33405亿元，同比-8.28%，归母净利润874亿元，同比-61.50%；2025年Q1营业收入7271亿元，同比-10.30%，归母净利润286亿元，同比-12.48%；2025年Q1净利率边际改善 [9][13] - 光伏板块净利润为负，业绩处于底部区间，2024年营业收入9271亿元，同比-22.81%，归母净利润-266亿元，同比-127.13%；2025年Q1营业收入1792亿元，同比-22.56%，归母净利润-45亿元，同比-205.49%；2025年Q1净利润边际改善 [16][18][20] 分环节：主产业链现金流承压，逆变器业绩高增 - 主产业链承压，各环节营业收入、归母净利润大多同比下滑，2025年Q1毛利率净利率均为负；辅材2024年营收增长但净利润同比下降，内部有所分化；光伏设备、逆变器毛利率维持高位，逆变器2024年及2025年Q1净利润均维持正增长 [26] - 主材净利润全线承压，2025年Q1筹资金额明显增加，现金及现金等价物余额环比提升，经营性现金流环比下降，投资活动放缓；2025年Q1经营性现金流量净额合计-53亿元，环比转负 [30][36] - 辅材环节2024年收入增长但净利润下降，光伏支架2024年业绩高增，银浆业绩边际改善 [39] - 光伏设备环节整体盈利分化，TOPCon产线持续升级，BC订单逐步放量，帝尔激光等布局半导体设备有望实现业绩共振 [43] - 逆变器2025年Q1整体业绩高增，受益于欧洲去库及新兴市场需求爆发，后续出货有望持续增长 [46] 投资建议 - 行业方面，维持光伏行业“推荐”评级 [1][4][52] - 个股方面，建议关注主产业链龙头通威股份、隆基绿能等，辅材支架环节中信博，浆料及粉材企业帝科股份等，光伏设备帝尔激光、捷佳伟创等，逆变器企业阳光电源、德业股份等 [4][52]

中美关税政策影响 - 晶科能源认为中美关税政策缓和有利于稳定光伏和储能产品的海外贸易环境 公司在沙特建设的10GW高效电池和组件项目正按计划推进 将增强中东及全球市场供应能力 [3] - 阿特斯表示光伏产品主要从东南亚和美国本地出口 受中美对等关税影响较小 但东南亚可能面临"双反"关税影响 储能产品近期关税政策缓和 影响降低 公司已签订关税变化保护条款并优化全球产能布局 [3] - 天合光能在美国储备足够电池组件库存 成本不受加征关税影响 印尼1GW TOPCon工厂不受东南亚"双反"影响 具备竞争优势 [4] - 奥特维已布局马来西亚制造基地以应对美国关税政策影响 首台设备已出货并逐步提升产能规划 [5] 光伏行业发展趋势 - 晶科能源预计2025年全球光伏装机同比增长10%以上 增量主要来自中东非和亚太新兴市场 国内分布式抢装高峰已过 行业将经历从亏损到盈利的过程 [6] - 天合光能观察到2025年初产业链上游价格小幅上涨 是行业企稳信号 新兴市场将带来新机遇 全球装机仍将增长 [6] - 高测股份认为中国光伏市场全球领先 行业深度调整后将淘汰落后产能 回归良性发展 [6] - 阿特斯指出供过于求局面未根本改变 需平衡出货量与利润 技术进步使成本下降 消纳能力和收益模式成为关键 [7] - 奥特维预计行业产能出清仍需时间 部分企业已开始处理落后产能 [7] 技术路线与融资支持 - 晶科能源、阿特斯、天合光能主要出货TOPCon组件 认为TOPCon在未来3-5年仍是主流 BC技术或成分布式市场补充 [8] - 天合光能表示技术路线呈"TOPCon为主 BC和HJT为辅"格局 公司在TBC路线具备核心专利 [8] - 晶科能源融资渠道正常 一季度增加长期贷款 推进GDR项目 目标实现正向经营性现金流 [8] - 天合光能称2025年银行融资环境双宽松 金融机构通过"白名单"机制重点支持技术迭代快、ESG评级高的头部企业 [8][9]

中美关税政策影响 - 晶科能源认为中美关税政策缓和有利于稳定海外贸易环境 公司在沙特建设的10GW高效电池和组件项目正按计划推进 将增强中东及全球市场供应能力 [3] - 阿特斯表示光伏产品主要从东南亚和美国本地出口 受中美对等关税影响较小 但东南亚涉及"双反"关税影响 储能产品关税已有所缓和 公司通过合同保护条款和客户协商控制影响 [3] - 天合光能在美国储备足够电池组件库存 成本不受加征关税影响 印尼1GW TOPCon工厂不受东南亚"双反"影响 具备竞争优势 [4] - 奥特维表示光伏装备制造主要集中在中国大陆 对美出口受关税影响 已在马来西亚建立制造基地并完成首台设备出货 逐步提升产能应对海外需求 [6] 光伏行业发展趋势 - 晶科能源预计2025年全球光伏装机同比增长10%以上 增量主要来自中东非和亚太新兴市场 国内分布式抢装高峰已过 市场趋于理性 行业将经历从亏损到盈利的过程 [6] - 天合光能观察到2025年初产业链上游价格小幅上涨 是行业企稳迹象 预计新兴市场将带来新机遇 全球装机保持增长 [7] - 高测股份认为中国已形成全球最大光伏市场 行业虽处调整期但新增装机将持续增长 落后产能出清后行业将回归良性发展 [7] - 阿特斯认为供过于求局面未根本改变 2025年将平衡出货量和利润 优先保证高价市场订单 技术进步使成本下降 消纳能力和收益模式成为关键 [7] 技术路线选择 - 晶科能源认为TOPCon已成为主流技术 在未来三到五年保持优势 BC技术可能成为分布式市场补充 [8] - 天合光能表示技术路线呈现"TOPCon为主 BC和HJT为辅"格局 公司在TBC路线具备核心专利和产业化能力 [8] - 参与说明会的组件企业主要出货TOPCon技术 与BC路线的隆基绿能和爱旭股份形成对比 [7] 企业融资情况 - 晶科能源融资渠道正常 一季度增加长期贷款 保持合理现金储备 推进GDR项目 目标实现正向经营性现金流 [8] - 天合光能表示2025年银行环境双宽松 金融机构通过"白名单"机制重点支持技术迭代快 ESG评级高 市场份额大的头部企业 [8][9] - 政策性银行在行业调整期加大逆周期支持 重点合作对象为行业领军企业 [9]

科创板风险提示：本次发行股票拟在科创板上市，科创板公司具有研发 投入大、经营风险高、业绩不稳定、退市风险高等特点，投资者面临较大的 市场风险。投资者应充分了解科创板的投资风险及本公司所披露的风险因素， 审慎作出投资决定。 常州时创能源股份有限公司 Changzhou Shichuang Energy Co.,Ltd. （溧阳市溧城镇吴潭渡路 8 号） 首次公开发行股票并在科创板上市 招股说明书 保荐人（主承销商） （深圳市前海深港合作区南山街道桂湾五路 128 号前海深港基金小镇 B7 栋 401） 常州时创能源股份有限公司 招股说明书 发行人声明 中国证监会、交易所对本次发行所作的任何决定或意见，均不表明其对发行 人注册申请文件及所披露信息的真实性、准确性、完整性作出保证，也不表明其 对发行人的盈利能力、投资价值或者对投资者的收益作出实质性判断或保证。任 何与之相反的声明均属虚假不实陈述。 根据《证券法》的规定，股票依法发行后，发行人经营与收益的变化，由发 行人自行负责；投资者自主判断发行人的投资价值，自主作出投资决策，自行承 担股票依法发行后因发行人经营与收益变化或者股票价格变动引致的投资风险。 1-1- ...

科创板风险提示：本次发行股票拟在科创板上市，科创板公司具有研发 投入大、经营风险高、业绩不稳定、退市风险高等特点，投资者面临较大的 市场风险。投资者应充分了解科创板的投资风险及本公司所披露的风险因素， 审慎作出投资决定。 常州时创能源股份有限公司 Changzhou Shichuang Energy Co.,Ltd. （溧阳市溧城镇吴潭渡路 8 号） 首次公开发行股票并在科创板上市 招股意向书 保荐人（主承销商） （深圳市前海深港合作区南山街道桂湾五路 128 号前海深港基金小镇 B7 栋 401） 常州时创能源股份有限公司 招股意向书 发行人声明 中国证监会、交易所对本次发行所作的任何决定或意见，均不表明其对发行 人注册申请文件及所披露信息的真实性、准确性、完整性作出保证，也不表明其 对发行人的盈利能力、投资价值或者对投资者的收益作出实质性判断或保证。任 何与之相反的声明均属虚假不实陈述。 根据《证券法》的规定，股票依法发行后，发行人经营与收益的变化，由发 行人自行负责；投资者自主判断发行人的投资价值，自主作出投资决策，自行承 担股票依法发行后因发行人经营与收益变化或者股票价格变动引致的投资风险。 1-1- ...