行业与公司 - 行业：债券市场（国债、地方债、金融债、信用债）[1][2][3][4][5] 核心观点与论据 利率债市场展望 - 长端利率债（10年国债）短期或超跌反弹，但突破前低需降准降息催化，预计未来1-2个月运行区间为1.65%-1.80%[2] - 10年国债1.6%为底部位置，1.8%-1.9%为阶段性极限位置，短期触及1.8%难度较大[2] - 三四季度交际为风险窗口，政府债供给回落叠加反内卷效果验证期，基本面指标或扰动债市[2] - 债市高波动状态或延续，受政策预期、政府债供给、赎回因素及地缘政治等扰动[2] 增值税新规影响 - 新老券双轨定价：8月8日前发行的老券免征增值税，机构或加速囤积老券推动利率下行；新券票面利率或按1.05-1.06倍定价（银行实际税率5.6%）[3][5] - 新老利差或分三阶段演绎：阶段性收窄→走阔→趋势性收窄（因老券流动性下降及税收优惠到期）[5] - 信用债性价比提升（税收不变），信用利差或收窄[5] - 政策意图或为抑制债市过热，中期可能调整其他税收政策[3] 政策与流动性 - 8-9月政府债供给高峰，央行或配合流动性，若调整加剧可能重启买债[2] - 下半年政策重心或从财政转向货币政策，降息或抹平增值税影响并带动利率下行[2] - 央行买债及增值税调整或带来阶段性行情，但趋势性突破需等待催化剂（如央行买国债）[5] 市场情绪与策略 - 债市进入"hard模式"，10年国债或小幅上台阶至1.65-1.75%区间，建议逢情绪好转换券止盈[3] - 修复行情或持续，10年和30年国债短期可能回到1.65%和1.85%前期水平[5] - 慢跌急涨成新常态，10年国债1.75%顶部接近探明，需耐心等待下行催化剂[5] 其他重要内容 - 公募基金节税优势明显，债券ETF或获资金流入支撑[3] - 权益市场对债市压制或阶段性结束，但需关注股债跷板效应[3][5] - 反内卷政策效果验证期或加剧基本面扰动[2][5]

债市行情 - 国债期货收盘多数上涨，30年期主力合约涨0.07%报120.160，10年期主力合约涨0.01%报108.995，5年期主力合约涨0.01%报106.135，2年期主力合约持平于102.442 [2] - 银行间主要利率债表现稍有分化，10年期国开债"25国开10"收益率上行0.2BP至1.702%，10年期国债"25附息国债11"收益率下行0.2BP至1.654%，30年期国债"25超长特别国债02"收益率下行0.75BP至1.861% [2] - 中证转债指数收盘下跌0.28%，报434.44点，成交金额741.00亿元，新致转债、集智转债、天路转债等跌幅居前，塞力转债、金陵转债等涨幅居前 [2] 海外债市 - 美债收益率全线走低，2年期美债收益率跌4.15BPs报3.993%，10年期美债收益率跌3.18BPs报4.474%，30年期美债收益率跌2.99BPs报4.939% [3] - 日债收益率多数上行，10年期日债收益率走高0.4BP至1.477%，3年期和5年期日债收益率分别上行0.7BP和0.1BP [3] - 欧元区市场方面，10年期法债收益率跌0.5BP报3.238%，10年期德债收益率跌0.9BP报2.562%，10年期意债收益率跌1.3BP报3.485% [3] 一级市场 - 国开行2年、5年、10年期金融债中标收益率分别为1.4772%、1.5210%、1.6601%，全场倍数分别为5.52、3.54、2.78，边际倍数分别为1.2、17.21、1.85 [4] 资金面 - 央行单日净回笼2559亿元，当日开展1986亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，投标量1986亿元，中标量1986亿元 [5] - Shibor短端品种多数下行，隔夜品种下行1.6BP报1.362%，创2024年12月以来新低，7天期下行0.1BP报1.496%，14天期下行1.2BP报1.544% [5] 机构观点 - 华泰固收认为下半年利率或延续震荡市格局，信用债中短端需求好于长端，供给方面以央国企产业、国股行二永债为主，关注科创债扩容、城投转型等机会 [6] - 中金公司预计下半年GDP同比增速或略低于上半年，GDP环比二季度可能较一季度减弱、但下半年大致偏稳 [7] - 国盛固收认为利率有望再创新低，新一波下行或从6月中下旬开始，季末资金冲击过后市场供需结构将改善 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 利率择时模型总信号维持看利率震荡，波动信号自2025年4月21日起看利率上行，趋势信号自2025年4月24日起看利率下行 [2][6] - 4月28日至4月30日，公募基金久期中位值上升0.01至2.95年，处于过去三年77%分位，久期分歧度指数上升至0.58，处于过去三年84%分位 [3][4][18] 各部分总结 利率择时模型 - 最新信号总信号方向为利率震荡，起始时间2025/4/24，趋势看利率下行起始时间2025/4/24，波动看利率上行起始时间2025/4/21 [6] - 2025年年初至2月24日总信号延续去年12月看多，2月25日波动指标转空，3月11日趋势指标转空，4月11日波动指标转多，4月21日恢复看空，4月24日趋势指标看多，当前总信号看利率震荡 [7] - 2024年年初至4月3日总信号延续去年12月看多，4月7日波动指标首次转空，5月31日趋势指标首次转空，6月27日恢复看多，7月15日再度转空，7月23日重新看多，10月28日趋势指标看空，11月1日波动指标看多，11月8日趋势指标看多、波动指标看空，12月2日波动指标恢复看多，年末总信号看利率下行 [7] - 2023年年初趋势指标延续去年11月11日看空，波动指标1月5日转多，2月9日转空，2月15日转多，2月21日转空，3月2日转多，3月6日趋势指标转多，4月3日趋势指标转空，4月10日趋势指标看多，7月11日波动指标看空，9月6日趋势指标看空，11月8日趋势指标看多，11月13日恢复看空，11月20日波动指标转多，12月1日恢复看空，12月14日、22日趋势和波动信号分别翻多 [8] - 2022年3月25日波动指标首次看空，4月18日趋势指标看空，5月18日趋势指标看多，5月27日波动指标看多，6月24日趋势指标转空，7月5日波动指标转空，7月14日趋势指标转多，8月16日波动指标看多，9月15日波动指标看空，10月20日波动指标看多，11月10日波动信号转空，11月11日趋势信号转空，此后维持看空 [9] - 2021年1月15日趋势信号翻多，2月26日翻空，波动信号20年8月28日翻多，11月13日翻空，12月11日看多，21年2月22日翻空，3月10日翻多，4月8日转空，4月16日恢复看多，5月19日趋势指标翻多，7月1日波动信号短暂转空，7月6日恢复看多，8月27日波动指标看空，10月11日趋势信号看空，11月24日趋势信号看多，12月3日波动信号看多，此后维持看多 [10] - 2020年5月5日前维持19年12月26日全面翻多，5月6日波动信号翻空，6月2日趋势信号翻空，此后趋势信号始终看空，趋势项属长周期分析适用于配置策略，波动项属短周期分析适用于交易策略 [11] 机构久期跟踪 - 4月28日至4月30日，公募基金久期中位值上升0.01至2.95年，处于过去三年77%分位 [3][18] - 4月28日至4月30日，久期分歧度指数上升至0.58，处于过去三年84%分位 [4][18]

政策预期与市场波动 - 政策意图或方向上的预期差是债市波动的根本推动力 而非个人感觉 政策边际变化对市场影响更大 [1] - 中国考虑豁免部分对美关税的消息叠加政治局会议未超预期 导致长债收益率微幅上行 [3] - 10Y国债利率连续3日收于1.6575% 显示市场以确定性应对不确定性 [6] 资金面与利率动态 - 央行净回笼910亿元 资金面均衡偏松 DR001下行2BP至1.58% DR007下行8BP至1.64% [3] - R001成交量20155亿元 占比32.57% R007成交量36093亿元 占比58.32% 显示短期资金需求分化 [4] - 10Y国债利率日内窄幅震荡 受关税豁免消息影响短暂上至1.66% 政治局会议后回落至1.6575% [5] 市场数据与资产表现 - 上证指数3日收盘价3296->3297->3295 呈现高度控盘特征 [6] - 2025年一季度结婚登记数同比下降8% 延续历史低位水平 [6] - 国债期货品种中 250004收盘持平 250205上涨0.20BP 2400006上涨0.35BP [6] 海外因素传导 - 特朗普称美中贸易谈判持续 叠加美联储降息预期升温 推动海外风险资产普涨 [5] - 关税豁免消息对国内市场形成短期扰动 但未改变利率中枢 [5][6]

市场情绪与投资心理 - 投资者在收益下行时容易产生后悔情绪，期待收益率回升至前期高点再出手，但市场走势往往与预期不符，导致决策犹豫不决 [1] 资金面与公开市场操作 - 央行公开市场净回笼1029亿元（1645亿元逆回购操作 vs 1674亿元逆回购和1000亿元MLF到期）[3] - 资金面均衡宽松，DR001与DR007利率均维持在1.7%附近 [3] - 银行间回购市场成交量64515.08亿元，较前日增加1295.84亿元 [4] - R001成交量占比84.59%（54574.36亿元），R007占比13.91%（8973.95亿元）[4] 债券市场表现 - 10年期国债利率在1.65%-1.66%区间窄幅震荡，开盘1.655% [5] - 国债各期限收益率：1年期1.42%（+0.43bp）、10年期1.655%（+6.85bp）、超长债1.855%（+9.61bp）[6] - 国开债10年期收益率1.706%（+26.57bp），农发债10年期1.823%（+8.5bp）[6] - 利率债市场波动较小，1BP振幅被形容为"佛系躺平"行情 [6] 股票市场表现 - A股实现六连阳，市场情绪乐观 [3][6] - 股市由跌转涨对债市形成压力 [5] 宏观经济与政策 - 美国财政部长表示优先谈判国家将获得更优惠协议，引发市场关注 [6] - 市场等待3月经济数据公布，预期数据偏强 [6]

核心观点 - 债券利率上行导致固收产品净值下跌，投资收益回落 [2][3] - 同业存单指基和现金管理类产品表现优于其他固收产品 [3] - 债市展望：利率短期高位震荡，中期或转为下行 [28][29] - 固收产品配置策略需根据投资者风险偏好调整 [34][35] 固收产品收益回顾 - 近一个月收益率排序：同业存单指基0.12% > 现金管理类0.11% > 含权债基-0.02% > 短债基金-0.14% > 中长期债基-0.65% [3] - 中短债指数下跌0.99%，长债指数下跌5.39% [9] - 权益资产表现优于债券资产，万得全A上涨3.54% [9] 债市回顾 - 同业存单利率震荡上行，1年期AAA同业存单利率上行18bp至1.98% [10] - 利率债明显上行：1年期国债上行17bp至1.59%，10年期国债上行20bp至1.9% [12] - 信用债方面：3年期AAA中票利率上行8bp至2.2%，信用利差压缩7bp [16][17] - 金融债表现差于利率债，10年期商业银行二级资本债利率上行38bp至3.29% [21] 底层资产展望 - 同业存单利率预计震荡在1.8-2.0%，二季度或有10-20bp下行空间 [28] - 10年期国债利率预计在1.8-2.0%区间震荡 [30] - 信用债收益率震荡为主，信用利差或继续压缩 [31] - A股消费板块有望产生超额收益，科技成长板块热度下降 [32] 固收产品策略 - 流动性需求投资者：保持现金类产品配置，增加稳健低波理财或短债基金 [35] - 稳健型投资者：10年期国债2.0%以上可考虑增加纯债仓位 [35] - 稳健进阶投资者：可增配固收+产品，但需减少偏股转债配置 [35] - 债券久期策略：目前建议中短久期，不建议拉长久期 [34]