行业整体销售表现 - 2025年9月我国挖掘机（含出口）销量为19858台，同比增长25.4%，其中内销9249台，同比增长21.5% [1] - 2025年1-9月我国挖掘机（含出口）销量为174039台，同比增长18.1%，其中内销89877台，同比增长21.5% [1] - 2025年9月非挖品类工程机械内销呈现明显复苏趋势，装载机内销同比增长25.6%，平地机内销同比增长6.5%，汽车起重机内销同比增长40.7%，履带起重机内销同比增长66.7%，随车起重机内销同比增长29.8% [1] 出口市场表现 - 2025年9月挖掘机出口销量为10609台，同比增长29.0%，2025年1-9月挖掘机出口销量为84162台，同比增长14.6% [4] - 2025年9月我国工程机械出口额为52.7亿美元，同比增长29.6%，2025年1-9月工程机械出口额为438.6亿美元，同比增长13.3% [4] 电动化进程 - 2025年9月电动装载机销量为2586台，同比增长176.0%，电动化率达到24.6%，同比提升13.0个百分点 [5] - 2025年1-9月电动装载机销量为21407台，同比增长157.2%，电动化率达到22.8%，同比提升13.6个百分点 [5] 政策支持与需求驱动 - 2025年政府工作报告提出拟发行超长期特别国债1.3万亿元，比上年增加3000亿元，并安排地方政府专项债券4.4万亿元，同比增加5000亿元 [3] - 政府工作报告提出深入实施新型城镇化战略，持续推进城市更新和城镇老旧小区改造，加快健全城市防洪排涝体系及地下管廊等建设 [3] - 考虑到工程机械使用寿命通常为8-10年，测算国内工程机械在2025年及后续几年存在复合30%左右的替换量增长 [2] 重大工程项目拉动 - 雅鲁藏布江下游水电工程已于2025年7月开工，项目总投资约1.2万亿元，是全球规划中最大的水电站项目 [7] - 依据大型水电项目经验，工程机械设备总投资约占项目投资的10%至15%，即雅下水电工程设备需求量可达1200亿至1800亿元人民币 [7] 行业发展趋势 - 工程机械行业国际化、电动化进程不断推进，龙头企业有望量利齐升 [1] - 绿色化、电动化是工程机械行业未来的重点发展方向之一，国内厂商借电动化东风不断超车 [5][6] 相关受益标的 - 推荐主机厂商包括三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、山推股份、中国龙工等 [8] - 推荐零部件厂商如恒立液压，建议关注雅下水电工程相关受益标的如铁建重工、中铁工业、山河智能、广东宏大等 [8]

政策方案 - 六部门联合印发《机械行业稳增长工作方案（2025—2026年）》[1] - 方案目标为机械行业营业收入年均增速达到3.5%左右[1] - 目标在2025-2026年使机械行业营业收入突破10万亿元[1] 行业运行态势 - 2025—2026年机械行业运行将保持平稳向好态势[1] - 重点产业链供应链韧性和安全水平将持续提升[1] - 8月挖掘机和装载机内外销量延续增长趋势[1] 国内市场前景 - 在设备更新等政策推动下国内需求有望加速复苏[1] - 8月工程机械内销呈现"淡季不淡"的特点[1] - 非挖品类景气度显著复苏[1] - 两会政策对工程机械行业支持力度较大行业中期需求持续复苏有保障[1] 出口市场表现 - 8月工程机械出口销量表现亮眼[1] - 国产工程机械产品具备性价比优势国内主机厂在海外市场的竞争力持续提升[1] - 工程机械主机厂进行海外布局多年[1] 行业驱动因素 - 国内外需求共振情况下工程机械行业需求有望不断改善[1] - 工程机械更新换代的持续增长对工程机械销量有拉动作用[1] - 雅下水电工程开工有望进一步拉动工程机械需求提升[1] - 工程机械行业国际化、电动化进程不断推进工程机械龙头企业有望量利齐升[1]

行业整体表现 - 今年1至8月份工程机械行业多类别产品销量同比增长超过10% [1] - 挖掘机销量达154,181台，同比增长17.2% [1] - 各类装载机销量达83,209台，同比增长12.9% [1] - 叉车销量达976,026台，同比增长12.9% [1] 短期与中期驱动因素 - 8月工程机械内销呈现"淡季不淡"特征，非挖品类景气度显著复苏 [1] - 出口销量表现亮眼 [1] - 两会政策对工程机械行业支持力度较大，为行业中期需求持续复苏提供保障 [1] - 雅下水电工程开工有望进一步拉动工程机械需求提升 [1] 长期发展趋势 - 更新换代的持续增长将继续拉动工程机械销量 [1] - 工程机械行业国际化、电动化进程不断推进 [1] - 工程机械龙头企业有望实现量利齐升 [1]

行业投资评级 - 机械行业买入评级维持 [1] 核心观点 - 2025年8月国内工程机械呈现"淡季不淡"特征 内销景气度显著复苏 [3][4] - 两会政策支持力度较大 工程机械中期需求持续复苏有保障 [5] - 工程机械出口持续增长 电动化进程加速 雅下水电工程开工进一步拉动需求 [6][7][8][9] 行业销售数据表现 - 2025年8月挖掘机总销量16523台 同比增长12.8% 其中内销7685台增长14.8% 出口8838台增长11.1% [3] - 2025年1-8月挖掘机总销量154181台 同比增长17.2% 其中内销80628台增长21.5% 出口73553台增长12.8% [3] - 非挖品类内销显著复苏：8月装载机内销增长18.3% 平地机内销增长16.1% 汽车起重机内销增长28.2% 履带起重机内销增长51.7% 随车起重机内销增长24.2% [3] - 电动装载机销量大幅提升：8月销量2477台 同比增长159.4% 电动化率达26.2% 同比提升14.8个百分点 [7] 政策支持与需求驱动 - 2025年拟发行超长期特别国债1.3万亿元 比上年增加3000亿元 [5] - 拟安排地方政府专项债券4.4万亿元 同比增加5000亿元 [5] - 深入实施新型城镇化战略 持续推进城市更新和城镇老旧小区改造 [5] - 工程机械使用寿命8-10年 测算2025年及后续几年存在复合30%左右的替换量增长 [4] 重大项目与新兴机遇 - 雅鲁藏布江下游水电工程总投资约1.2万亿元 是全球规划中最大水电站项目 [9] - 依据大型水电项目经验 工程机械设备总投资约占项目投资的10%~15% 设备需求量达1200亿~1800亿元人民币 [9] - 高原施工环境及环保要求下 新能源和无人装备需求或将更高 [9] 重点公司推荐 - 推荐主机厂商：三一重工 中联重科(A/H) 徐工机械 柳工 山推股份 中国龙工(H) [10] - 推荐零部件厂商：恒立液压 [10] - 建议关注雅下水电工程相关受益标的：铁建重工 中铁工业 山河智能 广东宏大 [10]

投资评级 - 首次覆盖给予徐工机械"买入"评级 [2][12] 核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入548.08亿元，同比增长8.04% [7] - 归母净利润43.58亿元，同比增长16.63% [7] - 扣非归母净利润44.67亿元，同比增长35.57% [7] - 毛利率22.03%，同比下降0.86个百分点 [8] - 净利率8.06%，同比上升0.54个百分点 [8] - 扣非净利率8.15%，同比上升1.51个百分点 [8] 业务板块分析 - 土方机械收入170.19亿元，同比增长22.37%，占比31.05% [10] - 起重机械收入104.74亿元，同比增长3.74%，占比19.11% [10] - 其他工程机械及备件收入153.95亿元，同比增长2.87%，占比28.09% [10] - 矿业机械收入47.33亿元，同比增长6.32% [10] - 高空作业机械收入45.72亿元，同比增长1% [10] - 桩工机械收入26.15亿元，同比下降6.02% [10] 区域市场表现 - 国际业务收入254.46亿元，同比增长16.64%，占比46.61% [7] - 国内业务收入292.63亿元，同比增长1.5% [7] - 国际业务毛利率24.02%，高于国内业务3.73个百分点 [8] - 国内业务毛利率20.29%，同比上升0.16个百分点 [8] - 国际业务毛利率同比上升1.11个百分点 [8] 费用控制与盈利能力 - 销售费用率下降1.54个百分点 [8] - 财务费用率下降3.87个百分点 [8] - 土方机械毛利率25.66%，同比提升0.39个百分点 [8] - 起重机械毛利率21.18%，同比上升0.6个百分点 [8] - 其他工程机械毛利率17.07%，同比上升0.09个百分点 [8] 行业前景与公司定位 - 工程机械行业2024年开始复苏，2025年全面回暖 [11] - 徐工机械是国内工程机械龙头企业，16类主机产品位居国内行业第一 [11] - 国际化战略持续推进，海外市场成为重要增长点 [11] - 工程机械设备更新周期持续，龙头企业盈利仍有增长空间 [11] 财务预测与估值 - 预测2025-2027年营业收入分别为1016.54亿/1158.62亿/1314.71亿元 [12] - 预测2025-2027年归母净利润分别为80.89亿/100.55亿/116.99亿元 [12] - 对应PE分别为14.34X/11.54X/9.92X [12] - 当前市净率1.92倍，流通市值916.84亿元 [2] - 每股净资产5.14元，每股经营现金流0.32元 [3] - 净资产收益率7.21%，资产负债率64.92% [3]

公司股价表现 - 中国龙工股价上涨5.17%至3.05港元 成交额达9533.78万港元 [1] 行业销售数据 - 2025年8月挖掘机总销量16523台 同比增长12.8% [1] - 国内挖掘机销量7685台 同比增长14.8% [1] - 出口挖掘机销量8838台 同比增长11.1% [1] 公司财务表现 - 上半年实现收益55.96亿元人民币 同比增长69.67% [1] - 股东应占溢利6.32亿元人民币 同比增长37.83% [1] 机构观点 - 国内工程机械龙头企业具备较强竞争优势 行业维持稳步增长态势 [1] - 公司业绩符合预期 受益于行业复苏及国际化、电动化趋势 [1]

策略观点 - 短期流动性仍是市场最重要的支撑 中期关注盈利情况 中报业绩或为全年低点 三四季度或对市场形成进一步支撑 [3] - 9月市场或在成长及均衡风格间轮动 适合在主题成长及独立景气风格投资的行业主要涉及TMT及周期 [3] - 建议关注TMT 电新 军工 汽车 有色金属 机械设备 非银金融等行业 [3] 东方盛虹（石化） - 下调2025-2026年盈利预测 新增2027年盈利预测 预计2025-2027年归母净利润分别为9.65亿元（下调63%）/14.04亿元（下调66%）/20.62亿元 对应EPS为0.15/0.21/0.31元 [4] - 新材料项目稳步推进 成长空间广阔 维持买入评级 [4] 凯盛科技（建材） - 下调2025-2027年归母净利润预测为1.62/2.08/2.51亿元（较上次-38%/-35%/-31%） [5] - 维持增持评级 [5] 中国铁建（建材） - 2025H1实现营业收入4892.0亿元（同比-5.2%） 归母净利润107.0亿元（同比-10.1%） 扣非归母净利润98.8亿元（同比-11.4%） [6] - Q2新签合同同比正增 境外新签合同强劲增长 境外营收增长较快 [6] - 毛利率小幅下滑 经营性现金流同比略有改善 维持买入评级 [6] 景津装备（高端制造） - 2025H1实现营收28.3亿元（同比下降9.6%） 归母净利润3.3亿元（同比下降28.5%） [7] - 压滤机市场需求走弱 公司销量与利润率承压 积极开拓配套装备市场 [7] - 预测2025-2027年归母净利润分别为7.3/8.6/9.4亿元 对应PE估值分别为12/10/10倍 维持买入评级 [7] 柳工（高端制造） - 2025H1实现归母净利润12.3亿元（同比增长25.1%） [9] - 小幅下调2025-2027年归母净利润预测7.4%/3.6%/2.1%至18.6/24.6/30.8亿元 对应EPS分别为0.92/1.22/1.52元 [9] - 受益于工程机械国际化 电动化趋势 维持买入评级 [9] 东威科技（高端制造） - 2025年上半年收入稳步增长 利润短期承压 但25Q2归母净利润环比25Q1改善明显 [10] - 维持2025-2027年归母净利润预测为1.7/2.3/2.8亿元 对应EPS分别为0.56/0.78/0.94元 [10] - 在手订单充足 看好PCB设备成长性 维持增持评级 [10] 拓普集团（汽车） - 2Q25业绩符合预期 热管理能力全面提升 开辟液冷全新增长曲线 [11] - 维持2025-2027年归母净利润预测为33.1亿元/45.6亿元/53.9亿元 [11] - 看好一体化研发整合能力及智能化业务布局 维持买入评级 [11] 伯特利（汽车） - 2Q25业绩短期承压 智能电控产品高增 线控制动加速放量 [12] - 下调2025-2027年归母净利润预测至14.0亿元/19.5亿元/26.4亿元 [12] - 看好一体化底盘战略布局 维持买入评级 [12] 三一重能（电新） - 2025H1营收85.94亿元（同比+62.75%） 归母净利润2.10亿元（同比-51.54%） [13] - 风机出货实现高增 海上风机订单突破 海外订单快速增长 [13] - 预计2025-2027年归母净利润15.02/25.14/29.15亿元 对应PE为24/14/12倍 维持买入评级 [13] 日月股份（电新） - 2025H1营收32.26亿元（同比+80.41%） 归母净利润2.84亿元（同比-32.74%） [14] - 铸件收入实现高增 降本成效显现 费用率下降 [14] - 预计2025-2027年归母净利润7.02/8.21/9.10亿元 对应PE分别为19/16/14倍 维持买入评级 [14] 海力风电（电新） - 2025H1营收20.30亿元（同比+461.08%） 归母净利润2.05亿元（同比+90.61%） [15] - 经营情况明显改善 海风建设进入旺季 盈利能力有望提升 [15] - 预计2025-2027年归母净利润7.06/10.77/13.46亿元 对应PE为23/15/12倍 维持买入评级 [15] 四方股份（电新） - 2025H1营收40.20亿元（同比+15.62%） 归母净利润4.76亿元（同比+12.41%） [16] - 网内网外同步发力 主营业务稳健增长 突破AIDC市场 [16] - 预计2025-2027年归母净利润8.69/10.02/11.30亿元 对应PE分别为16/14/13倍 维持买入评级 [16] 公牛集团（家电） - 下调2025-2026年归母净利润预测至42/45亿元（较前次下调11%/15%） 新增2027年预测49亿元 [17] - 现价对应PE分别为20/19/18倍 维持增持评级 [17] 伊利股份（食饮） - 2025H1营收619.33亿元（同比+3.37%） 归母净利润72.00亿元（同比-4.39%） [18] - 25Q2营收289.15亿元（同比+5.77%） 归母净利润23.26亿元（同比+44.65%） [18] - 预计2025-2027年EPS为1.80/1.94/2.10元 对应PE分别为16/15/13倍 维持买入评级 [18] 甘源食品（食饮） - 2025H1营收9.45亿元（同比-9.34%） 归母净利润0.75亿元（同比-55.20%） [19] - 25Q2营收4.41亿元（同比-3.37%） 归母净利润0.22亿元（同比-70.96%） [19] - 预计2025-2027年EPS为2.67/3.68/4.20元 对应PE分别为22/16/14倍 维持买入评级 [19] 劲仔食品（食饮） - 2025H1营收11.30亿元（同比-0.50%） 归母净利润1.12亿元（同比-21.86%） [20] - 25Q2营收5.29亿元（同比-10.37%） 归母净利润0.44亿元（同比-36.27%） [20] - 预计2025-2027年EPS为0.56/0.67/0.80元 对应PE分别为22/19/16倍 维持买入评级 [20] 洽洽食品（食饮） - 2025H1营收27.52亿元（同比-5.05%） 归母净利润0.89亿元（同比-73.68%） [21] - 25Q2营收11.81亿元（同比+9.69%） 归母净利润0.11亿元（同比-88.17%） [21] - 预计2025-2027年EPS为0.85/1.32/1.53元 对应PE分别为27/18/15倍 维持买入评级 [21] 蒙牛乳业（食饮） - 2025H1营收415.67亿元（同比-6.95%） 归母净利润20.46亿元（同比-16.37%） [22] - 液态奶业务持续调整 其他品类增势良好 [22] - 预计2025-2027年EPS为1.04/1.36/1.43元 对应PE分别为14/10/10倍 维持买入评级 [22] 新乳业（食饮） - 2025H1营收55.26亿元（同比+3.01%） 归母净利润3.97亿元（同比+33.76%） [23] - 25Q2营收29.01亿元（同比+5.46%） 归母净利润2.63亿元（同比+27.37%） [23] - 预计2025-2027年EPS为0.83/0.99/1.14元 对应PE分别为24/20/17倍 维持买入评级 [23] 佩蒂股份（食饮） - 2025H1营收7.28亿元（同比-13.94%） 归母净利润0.79亿元（同比-19.23%） [24] - 25Q2营收3.99亿元（同比-13.56%） 归母净利润0.57亿元（同比+1.15%） [24] - 预计2025-2027年EPS为0.75/0.89/1.00元 对应PE分别为24/21/18倍 维持增持评级 [24] 三只松鼠（食饮） - 2025H1营收54.78亿元（同比+7.94%） 归母净利润1.38亿元（同比-52.22%） [25] - 25Q2营收17.54亿元（同比+22.77%） 归母净利润亏损1亿元（去年同期亏损0.19亿元） [25] - 预计2025-2027年EPS为0.82/1.20/1.44元 对应PE分别为33/22/19倍 维持增持评级 [25]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心观点 - 公司业绩稳健增长 2025H1实现营业收入181.8亿元(同比增长13.2%) 归母净利润12.3亿元(同比增长25.1%) [1] - 毛利率22.3%(同比上升0.2个百分点) 净利率6.3%(同比基本持平) [1] - 公司设定2030年战略目标：实现营业收入600亿元 其中国际收入占比超过60% 净利率不低于8% [1] - 工程机械国际化、电动化趋势将支撑公司未来成长 [1][4] 财务表现 - 2025H1土石方机械实现营业收入116.5亿元(同比增长17.3%) 其中装载机业务国内外销售收入均实现超过20%同比增长 [2] - 挖掘机销售收入同比增长25% 净利润同比增长超过90% [2] - 海外营收85.2亿元(同比增长10.5%) 海外销量增速优于行业水平19个百分点 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为18.6/24.6/30.8亿元 对应EPS分别为0.92/1.22/1.52元 [5] 业务亮点 - 土方机械海外市场份额提升1个百分点 [3] - 新兴板块矿山机械、高空机械、起重机、叉车等均实现超过40%的销量增长 [3] - 南亚、中东中亚、印尼及非洲等重点区域增速最高达80%以上 [3] - 电动装载机全球销量同比增长193.0% 国内市场渗透率高于行业水平 [4] - 电动装载机出口量占行业电装出口总量50%以上 在欧洲、印度等市场取得先发优势 [4] - 无人驾驶电动装载机已获取意向订单超过20单 [4] 行业趋势 - 电动装载机销量1.4万台(同比增长172.8%) 电动化率达到21.5%(同比提升13.7个百分点) [4] - 工程机械更新换代、两会政策支持、雅下水电工程开工将拉动需求提升 [2] - 公司作为我国工程机械龙头企业有望深度受益于行业复苏 [2] 估值指标 - 当前PE为12倍(2025E) 预计将逐步下降至7倍(2027E) [6][14] - PB为1.2倍(2025E) 预计将下降至1.0倍(2027E) [6][14] - ROE(摊薄)从2023年5.2%提升至2027年13.6% [6][13] - 股息率从2023年1.8%提升至2027年5.7% [14]

钢铁行业 - 5月国内氧化铝产能利用率降至2023年以来新低 [4] - 工信部修订《钢铁行业规范条件》，实施"规范企业"和"引领型规范企业"两级评价，钢铁板块盈利有望修复至历史均值水平 [4] 基础化工行业 - 山东暂停高密仁和化工产业园资格，氯虫苯甲酰胺原药及中间体供应受影响 [5] - 近期化工园区安全事故多发，看好行业龙头长期价值，建议关注细分子行业龙头 [5] 工程机械行业 - 5月挖掘机内销短期承压，但国际化趋势支撑整体销量持续增长 [6] - 两会政策支持力度大，行业中期需求复苏有保障，电动化进程推进有望带动龙头企业量利齐升 [6] - 5月向北美地区出口同比降温明显，电动工具、草坪割草机累计金额分别同比-3%、-1% [8] - 1-5月工程机械出口保持高景气度，挖掘机、拖拉机、矿山机械累计增速分别达22%、30%、23% [8] 元力股份 - 2025年度员工持股计划完成，以14.83元/股价格受让262.17万股公司股票 [9] 阿科力 - 发布限制性股票激励计划，COC/COP产品有望2025年内实现批量化销售并快速放量 [10] 芯海科技 - 下游需求回暖，出货量逐步提升，公司专注于高精度ADC、高性能MCU等全信号链芯片设计 [11] - 2019年起向汽车电子、计算机与通信、手机等高端领域转型，核心产品为高性能SOC类产品 [11]

行业销量表现 - 2025年1-5月挖掘机总销量101716台同比增长17.4%其中内销57501台同比增长25.7%出口44215台同比增长8.2% [1] - 2025年5月单月挖掘机销量18202台同比增长2.1%其中内销8392台同比下降1.5%出口9810台同比增长5.4% [1] - 2025年5月工程机械月平均工作时长84.5小时同比下降3.9%环比下降6.3%开工率59.5%同比下降5.0个百分点环比下降2.5个百分点 [1] 短期承压原因 - 内销下滑主因下游开工低迷叠加年初销量高增透支后续需求2025年1-5月内销同比增长25.7%但5月单月同比下降1.5% [1][2] - 行业上一轮周期2015-2021年设备使用寿命8-10年测算2025年起存在复合30%左右的替换量增长潜力 [2] - 二手机出口降低国内保有量客观上支撑新机销量 [2] 政策支持与中期需求 - 2025年拟发行特别国债1.3万亿元同比增加3000亿元专项债4.4万亿元同比增加5000亿元重点投向基建/化债/存量房消化 [3] - 新型城镇化战略推动城市更新老旧小区改造地下管廊/防洪排涝/市政设施建设持续释放工程机械需求 [3] 国际化发展 - 2025年1-5月挖掘机出口同比增长8.2%东南亚/非洲/中东基建矿山需求增长叠加欧美高端市场渗透率提升 [4] - 行业龙头加速海外布局俄乌形势变化与中美关税不确定性为潜在挑战 [4] 电动化趋势 - 2025年1-5月电动装载机销量10904台同比激增207.7%电动化率20.7%同比提升14.5个百分点5月单月电动化率达26.2% [5] - 政策推动绿色转型电动化成为行业重点发展方向主机厂有望通过技术升级实现量利齐升 [5]