核心观点 - 市场定价逻辑正被叙事经济学重塑，业绩兑现仅是对旧预期的确认，新叙事和新预期才能驱动股价继续上涨 [4][36] - 当前A股市场的两条核心叙事主线是“技术创新”和“地缘冲突” [5][39] - 股市不仅是经济的晴雨表，更是政治经济的晴雨表，中国崛起正在被市场重新定价 [75][80] 市场环境与定价逻辑变迁 - 自2010年后，A股上市公司ROE进入长达15年的下行趋势，2021年后下行斜率更陡峭，叠加PPI走低，导致许多传统投资方法论失效 [4][11][13] - 在ROE下行周期中，市场机会稀缺，投资需适应环境变化，过去海外成功的投资方法论在中国市场可能出现不适应 [14] - 2000-2020年，A股市场主脉络由代表消费升级的白酒、代表经济增长支柱的房地产、代表制造业崛起的家电构成 [17][18] - 2021年后，市场代表性公司转变为：代表新能源产业的电池龙头、代表战略资源重估的矿业龙头、以及代表高成长的国产算力公司 [20][21][22] - 过去5年，能做出较好业绩的方法论有限，主要包括深度价值（机会稀缺）、行业景气框架，以及基于叙事经济学把握机会 [23][25] 叙事经济学与投资框架 - 叙事经济学强调流行叙事的传染性传播是驱动经济波动与重大事件的深层力量，突破了“理性人”假设 [28] - 在A股市场，叙事（曾被称为“小作文”）对股价波动的影响需要被理解并纳入投资框架 [28][31] - 从DCF模型第一性原理推导，决定公司股价最核心的变量是业绩天花板和贴现率，而非简单的当期业绩增长 [31] - 中国上市公司普遍面临业绩天花板不高的问题，市场会提前将预期打满（price in） [35] - 投资意义在于：若市场对叙事形成一致预期，就能推动估值提升，这才是真正的Beta；缺乏新叙事的板块只能赚EPS增长的钱，难以获得估值抬升 [2][40] - 上市公司业绩兑现只是对原有叙事的确认，只有出现新的叙事和预期（即“第二增长曲线”），股价才可能迎来新一轮上涨 [4][36][37] 当前核心叙事主线一：技术创新 - 技术创新是当前市场核心主线之一，涵盖人工智能、半导体及先进制造、商业航天及太空算力、可控核聚变等方向 [39][42] - 这些方向具备“拔估值”的空间，例如光芯片行业公司利润仅1亿元，TTM估值可达100倍 [42] - 延伸方向包括：人形机器人与具身智能、生物科技与生命科学、6G/太赫兹通信、新能源与储能、脑机接口等 [42] 当前核心叙事主线二：地缘冲突 - 地缘冲突是另一条核心主线，主要包括中美科技对抗和战略资源重估 [39][44] - 中美科技对抗背后是“自主可控”和“国产替代”的长期叙事 [45] - 战略资源重估源于其稀缺性，需求端变化除周期性和新增需求外，地缘冲突增加了“安全库存”需求，极大改变供需平衡表，成为中长期主线 [46] - 其他相关方向包括国防军工、能源与粮食安全 [44] 宏观事件分析：美以伊冲突与高油价 - 冲突主要风险在于霍尔木兹海峡长时间封闭或石油设施被毁，导致高油价持续，可能引发全球经济从滞胀走向衰退 [47] - 高油价会抬高美国数据中心运营成本，中长期若导致美国经济衰退，可能影响AI基础设施投资，冲击A股人工智能产业链 [48] - 若经济走向衰退，将压制全球总需求，终结大宗商品行情；同时导致市场风险偏好下降，首先影响成长股 [48] - 真正需要警惕的是经济衰退，而非高油价本身；货币政策应对失误叠加长时间高油价才是步入滞胀或衰退的必要条件 [52][54] - 中国能源结构对石油依赖度约18%，低于美、日、韩等国，高油价对中国整体影响接近中性，甚至可能提升中国产品出口竞争力 [55] - 冲突若削弱“石油美元”体系，从长期看有利于A股和中国资产重估 [57] 大宗商品与黄金走势 - 只要黄金价格能稳住，这一轮大宗商品行情就不能轻言结束 [59] - 黄金分析框架分三层：短期受流动性、避险情绪和美元指数影响；中期与美元实际利率负相关；长期与货币体系变迁相关 [61][62][63] - 本轮黄金调整的上层逻辑是美元信用弱化，美以伊冲突强化了这一长期逻辑 [64] 宏观经济亮点与拐点 - PPI已转正，这是市场化出清的结果，是ROE上行的重要先行指标，若确认有效拐点，有望迎来ROE触底回升 [67] - 中国经济去房地产化转型基本完成，新开工和销售面积约为高峰期的30%，但GDP仍维持在5%左右，新兴产业占比持续上升 [68][69][70] - 出口持续超预期，出海成为优秀公司持续成长最重要战场 [72] - 中国制造业前30家龙头公司的境外业务收入占比从20年前的7%提升至接近45% [73] - 当前A股高境外敞口企业贡献了全A非金融公司39%的利润占比和35%的市值占比，其海外增长足以撬动A股基本面 [73] 市场展望与新周期 - 2024年“9·24”政策转向扭转市场预期，2025年在ROE未明显拐头向上时市场继续上涨 [75] - 若2025年宽基指数（如沪深300）全年上涨5%-10%（“小阳线”至“中阳线”），可能意味着A股正进入新周期 [76][77] - 若连续三年收阳，本轮行情顶层逻辑可能在于“中国崛起”，大国竞争重新分配全球资源和定价权 [79][80][81] - 中国在更多领域与美国形成平起平坐的趋势，将最终体现在资本市场定价中 [81][82] - 2025年市场风险偏好持续回升的底层逻辑，是对“制度自信”与“国家治理自信”理解和认同的投资者逐渐增多的体现 [83]

煤炭行业电话会议纪要关键要点 一、 涉及的行业与公司 * **行业**：煤炭行业，重点关注动力煤、焦煤及煤化工子板块 [1] * **公司**： * **动力煤/煤化工**：兖煤澳大利亚(3668.HK)、中煤能源、兖矿能源、陕西煤业、中国神华、广汇能源、力量发展、晋控煤业、山煤国际 [2][20][21][22][23] * **焦煤**：蒙古焦煤(0975.HK) [24] 二、 市场核心观点与驱动因素 1. 价格走势：海外强势与国内淡季分化 * **海外煤价强劲上涨**：受油气大涨及印尼配额扰动驱动，纽卡斯尔及欧洲ARA港6,000大卡周涨幅达14%，印尼3,800大卡涨近9%至58.3美元/吨，进口煤与国内价格已出现明显倒挂 [1][5] * **国内动力煤淡季震荡**：港口端价格持稳略回调，坑口折算到港口约780~800元/吨，对比港口约750元/吨仍存在倒挂；电厂日耗下行、库存不低导致采购观望、招标流标，对短期价格形成约束 [1][4][8] * **焦煤现货平稳略降**：京唐港山西主焦周跌5%，约从1,700元/吨回落至1,610元/吨，核心约束在于需求端压制 [12] 2. 核心驱动：多因素共振而非单一事件 * **地缘政治与能源品联动**：俄乌、伊朗冲突推升原油、天然气价格，带动能源品整体情绪，煤炭作为替代能源受益 [3][6] * **供给侧收缩预期强化**： * **印尼扰动**：1月产量与出口已确定性下降，2-3月配额不确定性持续，市场担忧二季度供应，印尼3,800大卡供给收缩是涨价链条之一 [1][5][19] * **国内政策约束**：2025年产量基本无正增长，2026年预期负增长；安监压力（如陕西）影响复产节奏 [1][7][17] * **需求端存在支撑**：“全球缺电”大逻辑下，高耗电产业回流支撑中长期需求；欧洲在油气大涨后转向燃煤发电，推升高卡煤需求 [1][5][19] 3. 库存与供需边际变化 * **港口与电厂库存背离**：北方港库存周环比上升约6%，而内陆17省电厂库存下降5%，沿海八省下降1%以上 [7] * **港口累库原因**：产地复产推进；在海外强势预期下，贸易商发运积极性提升 [7] * **电厂去库原因**：淡季主动去库；因煤价偏高，补库必要性不强 [7] * **潜在风险**：若电厂持续因高价不采购，淡季去库加速可能激化后续旺季供需矛盾 [11] 三、 影响机制与后市展望 1. 海外对国内市场的传导 * 海外能源供应偏紧与煤价上行可能显著“熨平”国内淡季调整，甚至带动国内价格再度走强 [6] * 油气价格上涨及运输问题造成的供应紧张正在向国内传导；部分化工企业负荷下降会边际提升煤炭需求 [6] 2. 地缘冲突的潜在“长尾”影响 * 伊朗冲突若导致运输长时间停滞，可能引发油田被动闭井或减产，复产周期长，对能源供给的破坏影响持续时间可能更长 [9] * “快速出清”概率下降，对能源价格应给予更高关注度与估值权重 [10][16] 3. 板块比较与配置逻辑 * **煤炭 vs. 油气**：煤炭基本面更扎实，具备多因素（地缘、国内供给、印尼扰动）共振支撑，即使冲突缓和，其供需与估值支撑也更强，行情持续性与幅度相对更具确定性，呈现“攻守兼备”特征 [18] * **动力煤 vs. 焦煤**：当前上涨驱动更集中在动力煤端；焦煤虽缺乏独立向上驱动，但在动力煤强势背景下下行空间受限，期货端已对海外能源价格上涨作出向上反应 [13][14] * **复盘启示**：俄乌冲突后，煤炭价格与股票表现强于油气，因其叠加了国内基本面共振；当前阶段存在相似性 [17] 四、 投资策略与选股思路 1. 整体策略 * 优先考虑**动力煤**及具备**油气概念共振的煤化工**标的 [2][20] * 当前板块更偏**贝塔行情**，但动力煤的上涨趋势更确定、阿尔法逻辑更清晰 [14] 2. 重点公司推荐逻辑 * **兖煤澳大利亚(3668.HK)**：首推，直接受益于澳洲高卡煤价上涨（周涨近15%），且指数调整扰动有限 [2][20] * **兖矿能源**：作为兖煤澳大利亚母公司，攻守兼备；具备煤化工业务（利润占比约10%出头） [20][21] * **中煤能源、陕西煤业、中国神华**：兼具红利属性与煤化工/资源弹性，适合防御型配置 [2][21][23] * **蒙古焦煤(0975.HK)**：核心看点为“煤炭与黄金共振”下的长期估值修复机会 [24] 3. 其他关注标的 * **弹性标的**：力量发展（南非矿投产，现货销售）、晋控煤业、山煤国际 [22] * **煤化工标的**：广汇能源 [21] 五、 其他重要信息 * **估值重估逻辑**： 1. 战争背景下能源品战略属性强化，煤炭作为中国支柱能源价值面临重估 [19] 2. “全球缺电”使高耗电需求回流中国，对“双碳”约束形成边际松动预期，支撑估值 [19] * **进口风险**：印尼因素可能导致二季度沿海电厂长协资源获取难度加大，存在长协资源阶段性缺失风险 [1][19]

欧洲央行财务状况与货币政策 - 欧洲央行2025年亏损13亿欧元，较2024年创纪录的79亿欧元亏损大幅收窄 [2] - 亏损主要源于量化宽松时期购买的低利率债券收益，无法对冲为抑制通胀而加息后抬升的利息支出 [2] - 预计2026年或2027年恢复盈利，具体取决于未来关键利率、汇率及资产负债表规模 [2] - 自2024年中开始降息减轻利息负担，且前期低利率债券逐渐到期，为配置更高利率资产提供空间，未来大概率重回盈利 [3] 中国手机行业成本与价格趋势 - 2026年3月起，中国手机行业将迎来全面涨价潮，新品最低涨幅不低于1000元，中高端旗舰机型涨幅可能达2000至3000元 [4] - 市场研究机构预计，3月后中国市场新品手机均价将较2025年同档位机型上涨15%至25% [4] - 涨价主因包括AI芯片需求飙升带动存储芯片价格上涨，以及手机处理器、屏幕、电池等核心元件成本持续走高 [4] - 成本压力下，部分成本分摊能力弱的厂商已选择暂时退出市场，头部厂商在居民换机热情不高的背景下也面临提价抑制销量的挑战 [5] 魅族公司战略转型 - 魅族宣布暂停国内手机新产品自研硬件项目，转向以AI驱动软件产品为主导的发展方向，并打造Flyme开放生态系统 [6] - 战略调整原因包括被吉利收购后重心转向软件生态，以及手机芯片全面涨价后，小批量厂商承受的成本压力更为显著 [6] - 魅族软件业务表现突出，为吉利开发的车机系统获得良好用户体验，公司选择集中资源发展优势领域 [7] 流媒体行业并购动态 - 奈飞宣布放弃收购华纳兄弟探索的影视制作及流媒体资产，结束了与派拉蒙的收购争夺 [8] - 奈飞最初收购估值约为827亿美元，而派拉蒙后续发起的敌意收购全现金报价高达1110亿美元 [8] - 投资者对奈飞退出反应积极，担心收购会使其丢失轻资产运营优势并背上债务包袱 [8] - 华纳兄弟探索2025年第四季度营收同比下降5.6%至94.6亿美元，经调整EBITDA同比下降20%至22.2亿美元，但流媒体订阅用户环比增加350万至1.316亿 [8] Stellantis集团业绩与转型 - Stellantis集团2025年净亏损223亿欧元，主要源于下半年业务重组产生的254亿欧元非常规费用 [10] - 2025年净营收1535亿欧元，同比微降2%，受外汇因素及上半年新车价格下降影响 [10] - 亏损主因是此前激进的纯电化转型战略遇阻，以及为调整业务及供应链计提的大规模资产减值 [10] - 2025年下半年经营出现改善，净营收达792.47亿欧元同比增长10%，全球出货量282万辆同比增长11% [10] - 在中国市场面临本土科技公司激烈竞争，旗下豪车品牌玛莎拉蒂经历多轮降价 [11] 瑞幸咖啡财务表现与市场策略 - 瑞幸咖啡2025财年总净收入达492.88亿元人民币，同比增长43%；非美国通用会计准则营业利润56.46亿元，同比增长43.5% [12] - 全年净新增门店8708家，截至2025年末全球门店总数达31048家，同比增长39% [12] - 第四季度单季呈现“增收不增利”，净收入同比增长32.9%至127.77亿元，但美国通用会计准则净利润同比大幅下滑至5.18亿元 [12] - 利润下滑主因“外卖大战”带来营收提升的同时，配送费和平台抽成抬升了成本，侵蚀利润空间 [12] - 公司通过减少优惠、推出增值选项（如超大杯）来提升单杯利润 [12] 韩国股市表现与驱动因素 - 韩国基准股指KOSPI综合指数年内累计上涨48.17%，过去12个月涨幅达130% [13] - 三星电子和SK海力士股价年内分别攀升约70%和60%，两家公司市值占韩国股市总市值35%以上 [13] - 股市上涨驱动力包括AI引领的全球芯片产业热潮，以及韩国政府推进股市交易制度改革、提升企业治理与股东回报 [13] - 野村证券预计韩国综合指数2026年上半年达8000点，摩根大通预测2026年达7500点 [13] - 市场风险包括已积累可观杠杆资金，且全球投资者对AI芯片巨头业绩审视趋严可能引发情绪反转 [14] A股市场近期走势与热点 - 2月27日沪指涨0.39%报4162.88点，深成指跌0.06%，创指跌1.04% [15] - 市场热点转向“涨价”概念，有色金属与资源品板块（如锑、钨、锡、稀土永磁）大涨，“战略资源重估”成为核心驱动力 [15] - 英伟达财报后股价回落拖累A股高位硬件股早盘表现，但午后大金融板块因政策预期异动拉升 [15] - 2月沪指震荡上行，市场关注点从概念炒作逐渐转向成长板块业绩增长的可持续性及产品涨价带来的业绩确定性 [16]

文章核心观点 - 市场正从“风险偏好驱动”向“业绩验证”过渡，回归理性投资框架，“固收+”策略因能兼顾科技产业成长潜力与平滑短期波动而关注度提升 [1] - 鹏华基金王石千管理的“固收+”产品总规模超450亿元，其产品线为布局新质生产力提供了分层清晰的投资工具 [1][5] - 当前市场由人工智能全球产业浪潮和逆全球化下的战略资源重估双轮驱动，与“十五五”国家战略高度契合 [1][2] 市场环境与投资框架 - 年初人工智能等科技成长板块在流动性充裕与产业政策预期下领涨，近期经历回调但长期配置价值未动摇 [1] - 市场正从“风险偏好驱动”向更扎实的“业绩验证”过渡，回归更为理性的投资框架 [1] - “固收+”策略关注度显著提升，成为参与科技产业长期发展、平滑短期波动的有效工具 [1] 权益投资主线 - **人工智能**：被视为“工业革命级别”的创新，远超上一轮新能源汽车产业趋势 [2] - 海外算力是业绩确定性最高的方向 [2] - 2026年重点关注有望出现利润兑现或重大突破的**国产算力**与**AI应用** [2] - **“逆全球化”下的资源品**：地缘格局演变驱动各国寻求资产安全，推动黄金等战略资源走强，并增强人民币资产吸引力 [2] - 有色金属板块仍在趋势之中 [3] - 军工板块作为保障自身安全的需求值得关注 [3] - **国产半导体**（人工智能与逆全球化趋势的交集）从芯片设计到设备都可能迎来投资机遇 [3] - **内需板块（关键变量）**：若供给侧进行“反内卷”且需求侧边际推动，扭转价格不利走势，则基本面预期将改善，可能驱动市场全面上涨 [3] - 当前阶段在低位寻找亮点，如负债端表现突出的**保险行业**以及周期见底的**CXO医药板块** [3] 大类资产配置建议 - **可转债**：市场整体估值处于高位，但在权益市场有预期空间下仍具上行可能，性价比与赚钱效应较去年减弱 [4] - 重点关注正股价格相对低位、转债价格不高的板块，如**电力设备、基础化工及农业**领域内部分个券 [4] - 受股票市场阶段性调整影响，行情波动可能加剧，投资策略需更为灵活主动 [4] - **债券市场**：开年小幅调整，短期或延续震荡格局，宏观政策稳健，货币政策边际宽松可能性较小 [4] - 建议在震荡中以**中短久期配置**为主 [4] - 若未来出现如PPI超预期等变量引发债市调整，或成为拉长久期、布局中长期品种的契机 [4] “固收+”产品工具箱（分层布局） - **低波动产品（鹏华丰利 A类160622）**：适合追求稳健、对回撤敏感的投资者，2025年转债仓位24.73%，基金净值增长率6.12%，年度最大回撤-1.48% [5] - **中波动产品（鹏华双债加利 A类000143）**：适合希望适度参与股市、追求更高收益弹性的投资者，作为二级债基，2025年股票仓位18.32%、转债仓位29.28%，基金净值增长率18.05%，年度最大回撤-4.08% [5] - **高波动产品（鹏华可转债 A类000297）**：适合愿意承受更高风险以博取超额回报的投资者，2025年转债仓位81.72%，股票仓位18.57%，净值增长率33.11%，最大回撤-12.18% [5]

文章核心观点 - 2025年12月市场风险偏好回升，呈现防御向进攻切换的迹象，权益市场回暖，债券市场弱势震荡 [1][2][6] - 中央经济工作会议定调“稳中求进、提质增效”，政策重心转向调结构、强动能，聚焦扩内需、反内卷和科技创新，特别是“人工智能+”行动进入深化落实阶段 [2][12] - 在美日欧货币政策错位、美元走弱、人民币升值背景下，资金面、政策环境与资产重估逻辑对市场形成支撑 [2][12][13] - 投资弹性方向聚焦于“故事+业绩”双驱动的AI产业链与商业航天、战略资源重估逻辑下的资源品、以及业绩驱动的传统行业如化工与工程机械 [2][13][14][15] - 对于固收类基金，债市短期或反弹但整体维持震荡判断，配置上强调久期中性与波段操作灵活性 [3][20] 近期公募基金业绩表现回顾 - **权益市场表现**：2025年12月主要指数均收涨，周期与成长板块表现亮眼，价值板块落后 [1][6] - 行业层面：国防军工、有色金属、通信涨幅靠前，分别为21.24%、13.03%、12.82% [6] - 行业层面：房地产、食品饮料、医药跌幅较深，分别为-4.47%、-4.34%、-4.09% [6] - 基金指数表现：万得主动股基、偏股混合型基金指数、普通股票型基金指数分别上涨2.01%、3.06%、2.45% [1][6] - **债券市场表现**：12月债市弱势震荡，长端与超长端表现较差，利率曲线陡峭化 [1][7] - 纯债基金指数震荡走平：万得中长期纯债型、债券指数型、短期纯债型基金指数分别上涨0.06%、0.09%、0.12% [1][7] - 含权益债基指数随权益市场走强：一级债基、二级债基和可转债基金指数分别上涨0.26%、0.61%、3.10% [1][7][8] - **基金风格与主题表现**：成长与小盘风格占优，成长、均衡、价值基金指数分别录得4.40%、2.52%、0.51%，小盘、大盘基金指数分别录得4.82%、1.75% [8] - 行业主题基金：商业航天主题带动军工板块表现第一，高端制造、新能源、科技、可选消费表现较好，医药、主要消费等防御主题阶段性落后 [9] 主动权益基金优选指数配置思路 - **市场环境与逻辑**：市场风险偏好回升，受人民币升值、海外流动性预期改善及中央经济工作会议积极定调驱动 [2][11][12] - 政策聚焦扩内需、反内卷和科技创新，“人工智能+”行动进入深化落实阶段 [2][12] - 美日欧货币政策错位驱动美元走弱，人民币升值动力释放，修正此前市场对中国长期发展的错误预期 [12] - **核心配置方向**： - **弹性方向（故事+业绩）**：AI产业链（核心）、商业航天、可控核聚变等，但需关注美联储降息预期等外围扰动 [2][13] - **战略资源重估**：全球地缘博弈范式转变，推动有色金属、关键小金属、能源金属等从周期品向战略资产转型，获得“安全溢价” [2][14] - **业绩驱动方向**：关注估值合理偏低、供需格局逆转、ROE有提升空间的板块，如化工、工程机械 [2][14][15] - **指数构建与调整**：每期入选15只基金等权配置，按价值、均衡、成长风格配平，核心依据业绩竞争力与风格稳定性，本期轮动仓位关注受外资影响小、盈利预期稳定的方向 [16] - **历史业绩**：自2023年5月11日构建至2026年1月7日，累计净值1.4934，相对中证偏股基金指数超额收益20.21%；自2025年12月10日以来，收益率6.61%，超额收益1.32% [17] 固收类基金优选指数配置思路 - **纯债基金优选指数**： - **1月市场展望**：债市短期或有反弹但仍以震荡思维看待，跨年后扰动减弱、基金销售新规落地好于预期构成支撑，但降息概率不高、长端供给压力及股市春季躁动可能压制回暖 [3][20] - **配置思路**：延续上期观点，保证久期中性的情况下，调入波段操作灵活的标的 [3][20] - **指数构建**：短期债基优选指数（5只）以绝对回报为导向，灵活调整久期；中长期债基优选指数（5只）均衡配置票息策略与波段操作标的 [19] - **历史业绩**： - 短期债基优选指数：自2023年12月12日构建至2026年1月7日，累计净值1.4637，相对基准超额收益0.5434%；自2025年12月9日以来，收益率0.1155%，超额收益0.0006% [22] - 中长期债基优选指数：同期累计净值1.0675，相对中长期纯债基金指数超额收益0.4023%；自2025年12月9日以来，收益率0.1297%，超额收益0.0518% [25] - **固收+基金优选指数**： - **配置思路**：根据权益仓位中枢划分为低波（权益中枢10%）、中波（20%）、高波（30%）三类分别构建优选指数 [27][28] - **低波组合（10只）**：权益仓位15%以内，本期调入价值风格、风控能力强、长期绝对收益能力优秀的品种以提高长期胜率，保持组合均衡 [27] - **中波组合（5只）与高波组合（5只）**：本期维持组合配置不变，高波组合保持对科技成长风格的适度偏好 [28] - **历史业绩**（截至2026年1月7日）： - 低波固收+优选指数：累计净值1.0502，相对基准超额收益3.4654%；自2025年12月9日以来，收益率0.8245%，超额收益0.5548% [30] - 中波固收+优选指数：累计净值1.0713，相对基准超额收益3.6215%；自2025年12月9日以来，收益率1.2287%，超额收益0.3685% [32] - 高波固收+优选指数：累计净值1.0931，相对基准超额收益3.8576%；自2025年12月9日以来，收益率1.7284%，超额收益0.2759% [34]

文章核心观点 - 2026年资本市场在政策托底、企业盈利修复与资金活水多重支撑下，结构性机遇正在酝酿 [4] - 投资者可锚定产业趋势与核心逻辑，以长期视角捕捉2026年的结构性行情 [10] 全球流动性环境 - 2026年海外宏观环境有望释放积极信号，美国财政与货币政策或同步趋向宽松 [5] - 美国《大美丽法案》若推动减税长期化，未来十年或累计增加联邦赤字约3.4万亿美元，债务上限有望提升5万亿美元（增幅12%） [5] - 低利率环境为全球流动性“松绑”，缓解新兴市场资金外流压力，为A股营造相对稳定的外部环境 [5] 国内经济与市场 - 国内政策定调坚持“稳中求进、提质增效”，微观信号同步释放暖意 [6] - 工业企业处于库存周期底部区域，PPI降幅收窄预示补库周期渐近 [6] - 2025年三季度全A扣非净利润累计同比增长3.2%，资产周转率触底企稳，企业效率进入恢复通道 [6] - “反内卷”政策持续发力，价格转暖将驱动企业盈利进入正向循环 [6] - 保险资金、银行理财等机构投资者在2026年有望成为重要的边际增量资金来源，夯实市场流动性基础 [6] 2026年重点投资领域 - **AI超级周期**：国内外算力链条景气延续，关注新技术迭代及通胀环节；应用端关注游戏行业确定性成长，智能终端和AI应用行情或将逐步展开 [7] - **高端制造出海**：关注储能-锂电、AI缺电相关高景气板块；可持续关注重卡、乘用车、工程机械等国内向上且出海提供成长弹性的板块 [8] - **战略资源重估**：长期关注贵金属、工业金属等稀缺资源持续重估；重点关注能源和碳酸锂的底部企稳特征；化工板块资源品和具备显著底部反转特征的白马品种也值得布局 [8] - **前沿科技突破**：持续关注机器人、固态电池、可控核聚变、航空航天、量子计算等远期空间较大的产业趋势 [9] - **新消费与创新药**：关注情绪消费、服务消费、科技消费、出海基本面扎实的个股；创新药领域长期趋势仍在，回落后性价比提升；关注底部反转的创新器械 [9] 2025年市场回顾 - 2025年有色金属、TMT、电力设备成为市场亮点，而红利板块与地产链则阶段性承压 [4]