先锋期货期权日报 2025-11-20 风险揭示 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告所载 的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用。过去的表现并不代表未来 的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。 在任何情况下，我们不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损 失负任何责任，投资者需自行承担风险。此报告中所指的投资及服务可能不适合 阁下，我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。 | 标 的 | 平值期权隐 | 排 名 | 标的30天历 | 排 名 | 标的当日 | 排 名 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 含波动率 | | 史波动率 | | 真实波幅 | | | lc2601 | 3.7% | 1 | 3.0% | 1 | 4.8% | 2 | | ps2601 | 2.8% | 2 | 2.3% | 2 | 6.0% | 1 | | si2601 | 2.5% | 3 | 1.8% | 7 | 4.0% | 4 | | ag2512 | 2.3% | 4 | 2.1% | 3 | 3.2% ...

先锋期货期权日报 2025-11-18 风险揭示 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本报告所载 的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用。过去的表现并不代表未来 的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。 在任何情况下，我们不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损 失负任何责任，投资者需自行承担风险。此报告中所指的投资及服务可能不适合 阁下，我们建议阁下如有任何疑问应咨询独立投资顾问。 | 标 的 | 平值期权隐 | 排 名 | 标的30天历 | 排 名 | 标的当日 | 排 名 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 含波动率 | | 史波动率 | | 真实波幅 | | | lc2601 | 3.4% | 1 | 2.9% | 1 | 4.4% | 1 | | ps2601 | 2.6% | 2 | 2.1% | 3 | 2.2% | 13 | | ag2512 | 2.3% | 3 | 2.2% | 2 | 2.8% | 2 | | 科创板50etf3月 | 2.2% | 4 | 1.8% | 5 | ...

现货市场表现 - PTA期货震荡上行 现货基差偏弱 主流现货基差在01合约贴水88 [1] - 市场商谈氛围一般 个别主流供应商出货 贸易商商谈为主 成交量尚可 [1] - 10月货在01贴水85至90附近成交 价格商谈区间在每吨4340至4400元附近 [1] - 11月上旬成交量增多 在01贴水80有成交 11月下旬在01贴水70有成交 [1] 行业利润水平 - PTA现货加工费为每吨95元附近 [2] - TA2512合约盘面加工费为每吨235元 TA2601合约盘面加工费为每吨257元 [2] 行业供需状况 - 截至10月17日 PTA行业负荷为76% 较前期增加0.6个百分点 [3] - 截至10月17日 聚酯行业负荷持稳于91.4% [3] - 涤丝价格重心涨跌互现 产销尾盘继续放量 高低分化 [3] - 原料价格上涨但丝价涨幅较低 部分下游跟进补货 [3] - POY产品有一定利润 FDY细旦产品维持亏损 [3] - 冷空气延续"银十"行情 冬装销售有所启动 [3] 市场前景展望 - 部分PTA装置负荷恢复叠加新装置投产在即 PTA现货基差继续走弱 [4] - 基差接近无风险套利水平 且有个别主流供应商装置降负 后续基差下行空间有限 [4] - 在油价反弹及原料PX供需预期好转下 短期PTA绝对价格或受到提振 [4]

USDe脱锚事件概述 - 全球第三大稳定币USDe于10月11日凌晨在币安交易所价格从1美元暴跌至0.65美元，脱锚持续近两小时后恢复，事件发生时其市值一度达140亿美元[2] - 此次脱锚被市场审视，其理念是打造不依赖银行体系和美元储备的去中心化“合成美元”[2] - 脱锚根源在于其高收益诱惑与内在机制缺陷，事件被描述为一场“市场微观结构危机”而非系统性信任崩塌[4][5][15] USDe的运作机制与风险 - USDe属于去中心化稳定币，通过加密资产抵押和衍生品对冲维持锚定，与占市场份额超90%的中心化稳定币（如USDT、USDC）不同[9] - 具体运作逻辑分为两部分：用户抵押ETH或stETH等链上资产，系统同时在衍生品市场开设永续空单进行对冲，以维持净资产价值稳定在1美元附近[10] - 其盈利模型依赖正资金费率进行无风险套利，但在市场风向突变时，该顺周期设计会积累隐患并可能成为系统导火索[10] 脱锚事件的直接诱因与影响 - 脱锚直接诱因是特朗普关于对中国进口商品加征100%关税的言论，引发全球风险资产抛售，比特币从12.2万美元暴跌至10.4万美元，跌幅超15%，加密市场短时间内蒸发市值近5000亿美元，并伴随约190亿美元杠杆强制平仓[11] - 市场恐慌和流动性骤减导致USDe稳定机制面临三重考验：抵押资产市值下滑、对冲空单在流动性恶化下易被爆仓、动态对冲机制遭受实质性冲击[12] - 价格跌破1美元引发投资者恐慌性抛售，形成“踩踏式挤兑”，使技术性风险演变为流动性危机和信任危机，而币安交易所因其杠杆密集、交易量大的特性使连锁反应被迅速放大[12][13] 稳定币的信任本质与历史对照 - 稳定币的概念并非新发明，其最早雏形是金本位，二战后布雷顿森林体系确立了美元与黄金挂钩（1盎司黄金=35美元）、他国货币与美元挂钩的全球“稳定”架构[17][18][19] - 1971年美元与黄金脱钩被视为人类历史上第一次“稳定币脱锚”，揭示了当锚定资产无法支撑兑付承诺时，“稳定”便不复存在[19] - 当前的稳定币，无论是USDT、USDC等储备型还是USDe等算法型，其内核均是“信任杠杆”，真正的锚点是人是否相信它能兑现，历史案例包括2022年TerraUSD（UST）崩盘（从1美元跌至不足1美分，蒸发逾400亿美元市值）及2023年USDC因硅谷银行破产短暂脱锚[20] 稳定币行业面临的核心拷问 - 储备可否信任：稳定币根基在于“1:1储备”承诺，但储备的真实性、构成和流动性常被质疑，例如Tether曾被发现大量持有商票和债券而非完全现金支撑[21] - 监管是否接纳：稳定币挑战主权货币体系，处在监管真空的“灰色地带”，美国和欧盟正推动《稳定币监管法案》以收编风险[22] - 是否会引发系统性危机：恐慌下的赎回潮可能迫使发行方抛售储备资产（如短期美债），从而扰动整个短债市场并触发连锁反应，2022年UST崩盘造成的DeFi生态连锁清算即是例证[23]

文章核心观点 - 当前电力市场对套利行为的认识存在偏差，需正确区分利用规则缺陷的“无风险套利”和承担风险的正常市场策略“合规套利” [1] - 市场规则设计缺陷是产生无风险套利机会的主因，完善规则、消除漏洞是抑制无风险套利、维护市场公平效率的关键 [1][3] - 应避免对经营主体的正常策略行为进行过度干预，同时通过提升市场透明度和主体技术水平，推动价格发现和资源配置优化 [1][11] 套利行为的定义与分类 - 套利在金融经济学中特指确定性获得无风险利润的机会，即“无风险套利” [2] - 若市场长期存在无风险套利机会，多表明规则或制度存在缺陷或问题 [2] - 电力市场中将承担对等风险的合规市场操作行为定义为“合规套利”，此类行为利用自然价格差异，可促进市场有效性 [2] - 市场中寻求价差收益的行为可分为利用规则缺陷的“无风险套利”和合法成熟的“合规套利” [2] 电力现货市场特性与监管重点 - 电力现货市场具有高度动态性和复杂性，市场设计初期难以完全规避无风险套利可能，增加了监管难度 [3] - 规则制定应致力于避免市场成员利用机制不合理、权责不对等、信息不对称等获取不合理收益 [3] - 需构建机制合理、运转高效的市场，通过提升透明度和约束力来抑制无风险套利，保障公平竞争 [3] 经营主体正常策略行为分析 - 用户侧在日前市场调整申报电量以赚取日前实时价差收益属于正常策略行为（合规套利） [4][5] - 当多数用户基于预测调整日前申报量时，会抬升日前价格并放大策略风险，市场机制可约束主体行为并推动技术进步 [4][5] - 此类行为风险与收益对等，应在市场限价约束内予以鼓励，避免过度干预降低市场运行效率 [5] 无风险套利的产生途径与示例 - 部分市场存在日前可靠性机组组合未与日前市场分离的问题，导致用户侧申报不影响出清价格但参与结算，可能产生信息不对称下的无风险套利 [6][7] - 需求侧响应补偿标准与现货价格上限不衔接可导致无风险套利，例如某试点用户削峰价格最高为4.5元/千瓦时，是省级现货市场申报价格上限的3倍 [7][8] - 峰段电量在未足额支付电费的同时可通过削减用电获利，此不合理机制可能反向激励更高峰段负荷，放大套利规模 [8] - “中长期—现货”价差、市场信息不对称等价格机制不协同问题也可能造成无风险套利机会 [8][9] 消除无风险套利的根本手段与市场建设方向 - 根本手段在于加速市场化建设、提升技术创新热情、解决机制间不衔接问题 [10] - 价格机制设计应与电能量、容量、辅助服务、避险机制等有效统筹，按照“降低无风险套利空间”思路完善规则 [10] - 应逐步破除相关交易的优先级或边界，完善基于价差的跨省跨区输电优化机制，减少人为设定优先级 [10] - 需引入主体广泛参与省间交易，扩大市场化交易体量，配套推动输配机制改革，探索输电权交易 [10] - 市场成员应通过提升预测技术和交易水平推动价格发现，过于严格的长期价格管制易使主体产生“躺平思想” [11] - 建议市场中国企央企专注推动预测技术精度及交易水平提升，并同步加快电力市场法治建设 [11]