美元霸权的运行逻辑 - 美元具有双面性，既是全球贸易结算货币和储备资产，又是收割全球财富的金融武器 [2] - 美元微笑曲线两端上扬代表美元最强势时刻：全球金融恐慌时资本避险流入，美国经济强劲增长时全球资本套利涌入 [2] - 美联储通过加息降息控制全球资本流动，加息导致他国资本外流、本币贬值、资产价格暴跌，降息时廉价美元抄底收购优质资产 [3] 日本经济危机的根源 - 日本经济问题本质是金融自由化和超宽松政策催生的资产泡沫，资金空转于股市和房地产而非实体经济 [5] - 《广场协议》后日元升值近一倍，出口制造业遭受毁灭性打击，中小企业大规模倒闭 [5] - 日本央行错误采用更激进宽松政策对冲升值冲击，进一步吹大泡沫后急刹车加息，导致资产价格崩盘和经济长期停滞 [5] 中国与日本的差异化应对 - 中国实行有管理的浮动汇率制度，央行掌握干预权以稳定市场预期，防止恐慌性资本外流 [7] - 中国拥有全球最完整工业体系（41个工业大类全覆盖），内循环能力有效对冲输入性通胀压力 [8] - 中国通过开放债券和股票市场吸引长期资本流入，为汇率提供支撑并补充经济建设资金 [8] 中美博弈的深层差异 - 中国拥有完全独立主权和战略纵深，中美关系是竞争与合作并存，不同于美日附庸关系 [8] - 美国过度依赖美元霸权导致反噬效应，美元武器化加速全球去美元化趋势，削弱其信用基础 [8] - 中国政策工具箱和宏观调控体系更成熟，产业基础坚实，具备应对复杂博弈的长期韧性 [8]

宏观经济趋势 - 美国5月非农就业人数增加13.9万，高于预期的13万，但前两个月数据合计下修9.5万[10] - 美国失业率稳定在4.2%，但劳动参与率下降0.2%至62.4%[10] - 美国平均时薪环比增长0.4%，高于预期的0.3%[10] - 美国ISM服务业和制造业PMI分别为49.9和48.5，均低于荣枯线[20] 美元与市场影响 - 美元处于"微笑曲线"中间阶段，经济温和放缓时表现疲弱[3] - 弱美元环境下，新兴市场股市具有较高配置价值[3] - 欧元区HICP通胀同比降至2.3%，核心HICP同比降至2.8%[21] 政策与风险 - 美联储市场定价显示年内可能还有2次降息[28] - 美国钢铁和铝关税从25%提高至50%，引发多国反对[9] - 特朗普法案第899条若通过，可能对跨境投资产生深远影响[9]

美国经济与就业数据 - 5月美国非农就业人数增加13.9万，高于预期的13万，失业率稳定在4.2%[10] - 前两个月非农就业人数下修合计9.5万（4月下修至14.7万，3月下修至12万）[10] - 劳动参与率下降0.2%至62.4%，平均时薪环比增长0.4%，高于预期的0.3%[10] - 主动离职者数量明显下降，初请失业金人数反映未来失业率可能反弹[10] 美元与市场趋势 - 美元处于"微笑曲线"中间阶段，经济温和放缓时表现疲弱[3] - 弱美元环境下，新兴市场股市具有较高配置价值[3] - 美国经济严重衰退或大幅走强可能引发美元升值风险[4][29] 政策与风险 - 美联储主席鲍威尔强调政策独立性，市场解读为中性偏鹰[24] - 芝加哥联储主席古尔斯比担忧关税政策可能推高通胀[26] - 市场预期年内还有2次降息，概率分布显示9月和12月可能性较高[28] 贸易与关税 - 美国将钢铁和铝关税从25%提高至50%，引发多国反对[9] - 特朗普"大而美丽"法案第899条若通过，可能对跨境投资产生深远影响[9]

美元走势分析 - 美元近期在利好情绪推动下大幅反弹，但市场对后续走势重回犹豫状态，担忧政策不确定性和债务可持续性动摇美元资产投资性 [1] - 多家机构警告市场低估了关税和通胀对经济的影响，美元"避险属性"逐步消失，在美国财政赤字扩大背景下正成为典型"风险资产" [1] 美元微笑曲线理论 - "美元微笑曲线"理论认为美元在两种情况下走强：美国经济显著优于其他地区或全球面临重大不确定性时 [2] - 1980年以来美国6次经济衰退中4次美元指数上涨（占比67%），但该理论成立条件已转变，美国关税政策和财政可持续性问题成为关键影响因素 [5] 美国财政状况 - 美国负债规模达36.21万亿美元，占GDP比重124%，2024财年债务利息支出首次突破1万亿美元，2025财年上半年达5825亿美元 [7] - 评级机构认为美国陷入赤字长期化、政治失能化的结构性困局，尽管政府强调将恢复财政秩序 [7] 经济前景与政策影响 - 摩根大通CEO指出当前关税水平极端，通胀上行风险超预期，制造业复苏需时日，企业盈利预期可能下降 [8] - 桥水基金创始人警告穆迪评级低估美国国债风险，若财政恶化可能通过"印钞"还债导致债券持有人损失 [8] - 4月美国CPI维持温和走弱趋势，但核心商品通胀率同比从持平上升至0.2% [8] 美联储政策动向 - 亚特兰大联储主席认为特朗普关税政策影响超预期，倾向于今年只降息一次 [9] - 美联储副主席和纽约联储主席均表示需等待观察政策发展，关税可能推高通胀和失业率，经济前景6-7月后或更明朗 [9]

美元指数表现 - 自特朗普1月20日重返白宫至4月28日亚洲交易时段，美元指数累计下跌近9%，可能创下1973年以来美国总统任期前百天内最差纪录 [1] - 截至发稿，美元指数报99.68点，上周一度跌破98关口，创三年新低 [2] - 1973年至2021年美国总统任期头100天内，美元指数期货平均回报率接近0.9%，但此次出现显著背离 [2] 高盛对美元的结构性看空 - 高盛执行董事Rikin Shah指出美元将进入长期结构性贬值，弱美元是调整关税、不确定性和衰退风险的最自然手段 [3] - 高盛首席经济学家Jan Hatzius警告非美国投资者持有22万亿美元美国资产，若减少敞口将导致美元大幅贬值 [2][9] - 美元实际价值比浮动汇率时代平均水平高出近两个标准差，历史相似时期为上世纪80年代中期和本世纪初，为贬值25%-30%奠定基础 [9] 美元走弱的驱动因素 - 美国例外主义受资产回报率高企推动的资本流入模式可能逆转，杠杆投资者未对冲外汇的多头头寸存在调整空间 [5] - 华泰证券认为关税政策弱化美元循环，双赤字收敛及美联储独立性动摇削弱美元信用基石 [15] - 微笑曲线左侧失效显示美元避险属性弱化，政策不确定性与经济前景不明朗加剧市场担忧 [12] 短期经济与政策风险 - 高盛预计美国经济负面冲击可能在5月中旬或6月初显现，当前政策不确定性高且消费者信心低迷 [1][16] - 高盛模型显示未来12个月美国经济衰退概率为45%，劳动力市场疲软或触发美联储行动 [16] - 历史数据显示美国每次衰退均伴随失业率显著上升，如2020年疫情导致失业率超14%并引发零利率政策 [17] 市场动态与潜在转折点 - 短期关税进展可能引发美元波动，但长期贬值趋势难改 [3] - 非美国投资者对美国资产的边际需求变化可能持续数年，过度配置的消化需要时间 [5] - 消费者提前囤货或短暂提振3-4月支出，但招聘疲软比裁员更可能成为就业市场摇摆因素 [16]

避险资产概述 - 当市场避险情绪上升时，股市整体下跌，无关公司业绩的股票也会被抛售，投资者需要避险资产来保护投资组合 [2] - 常见的避险资产包括国债、黄金和美元，它们在不同市场环境下提供保护功能 [6] 国债作为避险资产 - 高信用评级的发达国家国债（如美国、英国、德国）是机构青睐的避险资产，因其违约风险极低 [3] - 经济下行时央行降息会推高国债价格，市场恐慌时自我实现的购买预期进一步强化其避险功能 [3] - 美国10年期国债收益率当前为4.3%，提供稳定利息回报，但高通胀时期快速加息会导致价格大跌（如2021-22年美联储加息400基点） [3] 黄金作为避险资产 - 黄金因稀缺性和抗通胀特性成为危机时的避险选择，过去一年价格上涨50% [4] - 黄金价格波动剧烈，危机初期冲高后可能快速回落（如2008年从1000美元/盎司跌至700美元） [5] 美元作为避险资产 - 美元通过"微笑曲线"理论体现避险属性：全球风险上升或美国经济强劲时均会升值 [6] - 美元避险逻辑基于其全球储备货币地位，但"美国例外"理论若失效可能动摇这一地位 [6] 投资策略建议 - 多元分散配置不同国家资产可减少回撤波动，长期持有优于短期择时 [6]

避险资产概述 - 当市场避险情绪上升时，股市整体下跌，无关公司业绩的股票也会被抛售，投资者需要避险资产保护投资组合 [1] - 常见的避险资产包括国债、黄金和美元，它们在不同市场环境下提供保护功能 [7] 国债作为避险资产 - 高信用评级发达国家国债（如美国、英国、德国）是机构青睐的避险资产，因其违约风险低 [2] - 经济下行时央行降息推高国债价格，市场恐慌时自我实现预期进一步推高价格 [2] - 2021-22年美联储快速加息400基点导致国债价格大跌，当前美国10年期国债收益率约4.3% [3] - 国债弱点在于高通胀时期央行加息会导致价格下跌，但仍是降低组合波动的有效工具 [3] 黄金作为避险资产 - 黄金被视为抗通胀工具，过去一年价格上涨50% [4][5] - 危机初期黄金受追捧但价格易冲高回落，如2008年金融危机中金价从1000美元跌至700美元 [5] - 黄金波动性高，投资者需承担择时风险 [5] 美元作为避险资产 - 美元微笑曲线理论解释其在经济衰退（避险需求）和经济强劲（资本回流）时均走强 [6] - 美元避险逻辑基于其全球储备货币地位及美国经济霸权，但"美国例外"理论面临挑战 [7] - 潜在风险包括特朗普政策可能动摇美元储备货币地位 [7] 投资策略建议 - 没有万能避险资产，多元分散组合不同国家资产可减少回撤波动 [8] - 长期持有优于短期择时，频繁应对市场噪音难以获得稳定回报 [9]