财政收支总体情况 - 2025年1 - 6月全国一般公共预算收入11.6万亿元，同比下降0.3%；支出14.1万亿元，同比增长3.4%[5] 广义财政收支 - 1 - 6月广义财政支出累计增速回升至8.9%，接近9.3%的预算值，6月当月同比增速17.5%；收入累计增速为 - 0.6%，支出主要由赤字贡献[6] 第一本账收入 - 税收当月同比连续3个月为正，4 - 6月增值税、消费税、个人所得税、房产税分别增长2.8%、1.7%、8%、12%；出口退税1.27万亿，比去年同期多退1322亿；进口增值消费税等是主要拖累项[6] - 非税收入中罚没收入上半年下降4.3%，行政事业性收费收入增长1%，国有资源有偿使用收入增长4.8%[6] 第一本账支出 - 1 - 6月全国一般公共财政支出同比增速回落至3.4%，6月当月同比增速回落至0.3%，主要因Q2普通国债净融资减速和6月收入下滑[6] - 社保就业、科技等重点领域1 - 6月支出增速在9%以上，基建领域支出增速为负；债务付息支出累计增速从年初近20%降至6.1%，1 - 6月债务付息/第一本账支出为5%左右[6] 政府性基金收支 - 6月全国政府性基金收入同比增速转正至20.3%，卖地收入同比增速转正至21.6%；支出同比增加79.1%，中央政府性基金支出大幅高增[6] 下半年财政形势 - 上半年政府债净融资接近8万亿，同比多4.3万亿，预计下半年同比少1.4万亿，或影响地方政府现金流等指标[6] - 下半年财政收入基数抬升，增速或有下行压力，应对策略或沿加速存量、调整存量、储备增量展开[6] 风险提示 - 地产修复速度不及预期、实际执行与年初预算存在差异、预算执行数与决算数存在差异、关税政策最终落地情况存在不确定性[5][6][37]

核心观点 - 二季度GDP同比5.2%与预期持平，但6月工业增加值6.8%和出口5.8%超预期，背离主因建筑业走弱和物价扰动[2][9] - 上半年建筑业总产值同比0.2%显著低于一季度的2.5%，第二产业增速4.8%较一季度5.9%明显下滑[3][9] - 二季度出口价格同比回升（5月-1.3% vs 3月-4%），但净出口对实际GDP贡献下降0.9个百分点至1.2%[3][9] - 6月社零同比4.8%低于预期5.6%，主因电商促销错位和外卖补贴[3][20] - 电商促销提前至5月导致6月限额以上商品零售环比增速10.5%低于历史同期均值17.3%，家电/通讯器材增速分别下滑20.6/19.1pct[3][20] - 餐饮收入同比回落5pct至0.9%，因外卖平台补贴导致"券后支付"核算失真[3][20] 投资分析 - 6月固定资产投资当月同比降至0%，创3年最低[4][23] - 剔除价格因素后实际增速回落1.8pct至2%，建安投资下滑3.5pct至-2.8%，设备购置投资逆势上升2.5pct至17.3%[23] - 基建投资下滑4.6pct至5.2%，制造业和服务业投资分别回落3.1/3.4pct[23] - 地产融资改善但投资仍弱，6月房企信用融资回升6.8pct至-2.3%，但投资增速下滑0.9pct至-12.9%[4][30] - 早期新开工下滑导致在建项目减少，建安投资持续弱于融资增速[30] - 商品房销售面积/金额同比分别回落2.2/4.8pct至-5.5%/-10.8%[30] 生产动态 - 6月工业增加值同比上升1pct至6.8%，主因工作日增加和"抢出口"[5][41] - 纺织/化学原料行业生产分别回升1.9/1.6pct至2.5%/7.5%，汽车生产回落0.2pct至11.4%[41] - 采矿业增速上升0.4pct至6.1%，公用事业回落0.4pct至1.8%[54] 经济周期展望 - "需求前置"与"财政前置"或致下半年GDP增速回落至4.6%，全年仍有望实现5%目标[46] - 地产投资增速或于2025年底筑底，类似2015年调整周期[46] - 服务业"新三驾马车"（服务消费/投资/出口）成为长期增长点[46]

深度专题 - 美国法院裁定特朗普关税违法，分析其对贸易政策的影响 [3] - 众议院通过减税法案导致市场出现"股债汇"三杀现象 [6][16][17] - 详细解读《1974年贸易法》第201条、《1962年贸易扩张法》第232条和《1974年贸易法》第301条的内容及意图 [7] 热点思考 - 美债可能出现异常波动，减税法案预计将扩大赤字规模至31000亿美元并影响利率 [9][10] - 2024年城镇就业人员工资数据揭示不同领域的薪资变化趋势及就业新趋势 [11] - 财政前置后需关注增量政策对经济恢复态势的平滑作用 [13][14] 高频跟踪 - 4月工业企业利润回升主要因成本短期好转，但需警惕三季度关税扰动下的下行压力 [14] - 国内工业生产平稳，基建开工走弱，汽车销售持续走强 [15][16] - 政策高频关注制造业作为国民经济支柱的地位 [18] 电话会议 - "周见"系列第32期讨论"股债汇三杀"现象及其影响 [23][24] - "洞见"系列第63期探讨中国制造的"难替代性" [26][27] Top Charts - 消费困局的"盲点"分析，指出服务消费修复症结可能与闲暇时间减少有关 [18][19]

财政融资前置特征 - 2025年1-4月广义财政支出进度达28.4%，高于过去五年均值28.2%，显示财政对经济的强力支撑 [2][72] - 2025年一季度广义财政支出增速5.6%，超过名义GDP增速，为2023年以来一季度最佳表现 [2][72] - 2025年4月广义财政支出同比提升至12.9%，预计二季度支出增速将保持高位 [2][72] - 1-4月政府债净融资4.8万亿元，同比多增3.6万亿元，是财政支出的核心支撑 [3][21][73] - 截至2025年5月24日，国债发行规模达预算目标的42.7%，远超2020-2024年均值16.9% [3][73] 财政收入状况 - 1-4月广义财政收入累计同比-1.3%，较预算目标低1.5个百分点 [2][72] - 1-4月税收收入累计同比-2.1%，低于预算目标5.8个百分点 [2][72] - 非税收入增速7.7%，显著高于预算目标-14.2%，成为稳定一般公共预算收入的主力 [14][72] - 土地出让收入累计同比-11.4%，同比减少1196亿元 [2][72] 后续财政政策展望 - 2025年全年政府债净融资规模安排13.86万亿元，较2024年多增2.9万亿元 [4][32][73] - 截至5月底已净融资6.3万亿元，剩余7.5万亿元待发行 [4][32][73] - 二季度政府债净融资同比或达2.3万亿元，三季度维持在3.8万亿元历史高位 [4][35][74] - 若经济恢复不及预期，可能推出增量政策平滑财政支出 [5][37][74] - 政策性金融工具可能成为短期平滑经济波动的有效手段，2022年两批各3000亿元资金快速落地 [6][39][40][74] 增量政策方向 - 服务消费、生育政策、基建投资将成为财政稳增长核心发力点 [7][50][75] - 服务消费仅恢复至历史趋势的87.7%，存在较大修复空间 [50][51][75] - 基建投资将"新""老"协同发力，AI技术催生电力基础设施新需求 [62][75] - 专项债"自审自发"试点推进，地方政府投资积极性回升 [62][75] - 促消费需改善收入分配机制，强化社会保障和生育补贴 [50][75]

深度专题 - 美国法院裁定特朗普关税违法，分析其对关税政策的影响 [3][7] - 美国众议院通过减税法案，导致市场出现"股债汇三杀"现象 [6][16][17] - 详细解读美国《1974年贸易法》第201条、第232条和第301条法案的内容及意图 [7] 热点思考 - 美债异常波动，减税法案可能扩大赤字规模至3.1万亿美元并影响利率 [9][10] - 2024年城镇就业人员工资数据揭示不同领域的薪资变化及就业新趋势 [11] - 财政前置后需关注增量政策对经济恢复的平滑作用 [13][14] 高频跟踪 - 4月工业企业利润回升主要因成本短期好转，但三季度可能面临下行压力 [14] - 国内汽车销量持续走强，工业生产平稳但基建开工走弱 [15][16] - 制造业被强调为国民经济的重要支柱 [18] 电话会议 - "周见"系列会议讨论"股债汇三杀"现象及其影响 [23][24] - "洞见"系列会议探讨中国制造的"难替代性"问题 [26][27] Top Charts - 分析消费困局的"盲点"，指出闲暇时间减少可能是服务消费修复的主要障碍 [18][19]

2025年财政特征 - 1 - 4月广义财政支出进度28.4%，高于过去五年均值，一季度支出增速5.6%超名义GDP增速，4月同比提至12.9%[3][13] - 1 - 4月广义财政收入累计同比 - 1.3%，较预算低1.5个百分点，税收和土地出让收入下滑，土地出让收入同比减1196亿元[3][16] - 1 - 4月政府债净融资4.8万亿元，同比多增3.6万亿元，截至5月24日国债发行达预算42.7%，远超2020 - 2024年均值[4][22] 后续财政走势 - 全年安排政府债净融资13.86万亿元，截至5月底已净融资6.3万亿元，尚余7.5万亿元待发行，较2024年多增2.9万亿元[5][28] - 预计至9月底政府债净融资维持高位，二季度同比多增或达2.3万亿，三季度约3.8万亿[5][32] - 若下半年经济恢复有不确定性，增量政策或加力提效平滑财政支出[6][35] 财政熨平波动政策 - 政策性金融工具可短期平滑经济波动，2022年两批3000亿资金分别在两个月和一个月内落地[7][37] - 赤字扩容和追加特别国债等预算内工具政策力度强，但推进慢，静态测算广义财政收入距目标差五到六千亿[7][43] 增量资金投向 - 促消费为居民“减负”“增收”，服务消费修复空间大，或延长居民休假时间[8][45][46] - 稳投资新老基建协同发力，新基建成经济增长点，传统基建加快开工[8][50] 政策跟踪 - 总书记强调制造业是支柱，推进中国式现代化需保持合理比重，加强技术攻关[53] - 商务部加快实施提振消费行动，完善商贸流通体系，推进内外贸一体化[55] - 八部门印发措施支持小微企业融资，向重点领域倾斜，降低成本，加强支持[58] - 中国与东盟完成自贸区3.0版谈判，含9个新增章节，推动区域经济一体化[61] - 四部门推动构建科技金融体制，降低成本，支持股权投资和科技贷款[64] - 发改委落实《民营经济促进法》，6月底前出台稳就业稳经济政策，稳定外资信心[67]