核心观点 - 本周美越贸易协议与对华芯片设计软件出口限制解除提振市场情绪，美股上涨，经济数据走强令美债利率大幅上行，6月超预期非农使市场降息预期延后至9月，特朗普《大美丽法案》落地或使“买预期、卖现实”交易进入后半程 [1][12] - 预计政府债融资多增推升6月社融增速，市场利率或延续低位震荡 [2] - 本周绿色债券一级市场发行规模增加，二级市场成交额减少；预计25年下半年中低评级和中低价转债标的或迎修复，博弈准临期标的促转股或有超额收益机会；预计央行仍将买入国债，10年期国债收益率维持在1.6%-1.7%区间震荡 [4][5][6] - 杭叉集团拟收购国自机器人完善智能叉车布局；安克创新3D纹理打印机众筹成绩优异但召回充电宝或影响短期利润；宇通客车6月产销高增，出口中亚成果显著；燕京啤酒U8势能延续，业绩持续高增 [8][26][28][29][30] 宏观策略 海外周报20250706 - 大类资产：美越贸易协议与出口限制解除使美股上涨，经济数据超预期令美债利率上行，全周10年期美债利率升6.89bps至4.346%，2年期升13.20bps至3.880%，美元指数降0.23%至97.18，标普500、纳斯达克指数分别收涨1.72%、1.62%，现货黄金价格收涨1.92%至3337美元/盎司 [12] - 海外经济：美国6月“软数据”超预期，ISM服务业PMI重回荣枯线之上，多位央行领导人发表利率观点，市场对6月非农解读乐观，降息预期大幅回调 [12] - 海外政治：特朗普《大美丽法案》落地，债务上限提高5万亿美元至41万亿美元，或使“买预期、卖现实”交易进入后半程，短期30年美债利率或10s30s期限利差上行或告一段落 [12][13] 宏观量化经济指数周报20250706 - ECI指数：截至7月6日，本周ECI供给指数为50.10%，较上周回落0.02个百分点，需求指数为49.93%，较上周回落0.01个百分点，预计6月贷款需求回暖、政府债融资推升社融增速 [14][15] - ELI指数：截至7月6日，本周ELI指数为 -0.90%，较上周回升0.15个百分点，预计6月社融增量和增速继续回升，市场利率或延续低位震荡 [15] 宏观深度报告20250704 - 消费率与消费比重：我国整体消费率偏低，服务和商品消费都有待提高，服务消费比重与同等发展水平国家相比不低 [2][16] - 服务消费结构：我国消费偏好注重基础服务消费，价格偏低，具体类别与其他国家消费结构差别不大，部分类别存在差异 [16][17][18] 固收金工 固收点评20250707 - 一级市场：本周新发行绿色债券12只，合计发行规模约349.61亿元，较上周增加35.31亿元 [4][19] - 二级市场：本周绿色债券周成交额合计562亿元，较上周减少173亿元，成交量前三为非金公司信用债、金融机构债和利率债 [4][19] - 估值偏离度：本周绿色债券周成交均价估值偏离幅度整体不大，折价成交幅度和比例均大于溢价成交 [19] 固收周报20250706 - 转债策略思考：中低评级标的或迎来估值修复，中低价风格标的或迎来业绩修复，博弈准临期标的促转股，三者结合或在25年下半年获取超额收益 [5][21] - 债市观点：预计央行仍将买入国债，10年期国债收益率维持在1.6%-1.7%区间震荡，美债仍有配置吸引力，建议适当缩短组合久期 [6][23] 固收点评20250706 - 一级市场：本周无新发行二级资本债，截至7月4日，存量余额达46,008.35亿元，较上周末减少516.0亿元 [7][25] - 二级市场：本周二级资本债周成交量合计约1916亿元，较上周减少74亿元，成交量前三为北京市、上海市和浙江省 [7][25] - 估值偏离度：本周二级资本债周成交均价估值偏离幅度整体不大，折价成交比例和幅度均大于溢价成交 [25] 行业 杭叉集团（603298） - 事件：杭叉智能拟增资扩股收购国自机器人99.23%股份，交易完成后公司仍为杭叉智能控股股东 [26] - 协同效应：国自机器人业务广泛，收购后将与叉车主业协同发展，提升仓储和搬运自动化、智能化水平 [26] - 行业情况：5月叉车行业内外销同比增速亮眼，下半年低基数下增速有望拐点向上 [26] - 盈利预测与投资评级：维持公司2025 - 2027年盈利预测为22/24/27亿元，对应PE为13/12/11X，维持“增持”评级 [8][26] 安克创新（300866） - 3D纹理打印机：众筹收官登顶历史第一，有望成为公司新增长曲线 [28] - 充电宝召回：在中美日等市场召回充电宝，或因电芯供应商问题，召回或影响短期利润，但利好长期价值 [28] - 盈利预测与投资评级：上调收入预期但下调短期利润预期，将2025 - 2027年归母净利润预期调整至24.6/33.5/42.2亿元，对应25/18/15x PE，维持“买入”评级 [8][28] 宇通客车（600066） - 产销情况：6月产销同环比高增，25H1销量同比提升，细分销量同环比均增，轻客销量占比同比提升 [29] - 出口情况：出口中亚万台车下线，斩获千台新订单，彰显国际化与新能源技术实力 [29][30] - 盈利预测与投资评级：维持公司2025 - 2027年营业收入预测为429/499/567亿元，归母净利润为46.3/55.2/66.8亿元，对应PE为13/11/9倍，维持“买入”评级 [9][10][30] 燕京啤酒（000729） - 业绩预告：25H1归母净利润10.62 - 11.37亿元，同比+40%至+50%，25Q2归母净利润8.96 - 9.72亿元，同比+36.70%至+48.26% [30] - 区域与渠道：区域、渠道协同发力，U8大单品势能延续，二季度业绩延续高增，改革成效持续兑现 [30] - 盈利预测与投资评级：更新2025 - 2027年归母净利润预测为15.05、18.45、22.04亿元，对应PE分别为24、20、16X，维持“买入”评级 [11][30]

2025 年 6 月 22 日 可转债策略半年度回顾以及展望 ---2025 年可转债策略半年度行情展望 瞿新荣 投资咨询从业资格号：Z0018524 quxinrong027631@gtjas.com 刘宇佩（联系人）从业资格号：F03126011 liuyupei027932@gtjas.com 报告导读： 目录 2025 年上半年可转债市场呈现 "BETA 稳健性凸显、优质标的稀缺性加剧、投资者结构分层、策略分化升级" 特征，为后续 布局锚定方向。 展望阶段需聚焦四大主线： 一是延续 "债性为盾、股性为矛" 的 BETA 逻辑，攻守平衡捕捉市场弹性与抗跌性； 二是锚定 "正股优、条款优、债底优" 稀缺标的，深挖供需错配下的 ALPHA 收益； 三是顺应结构变迁，推动套利、多头、中性策略向 "复合工具化" 迭代，量化与主观互补适配周期； 四是通过组合分散、动态调仓、衍生品对冲，管控信用、估值、流动性风险。在波动分化中锚定稀缺价值，实现收益风 险最优平衡。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 请务必阅读正文之后的免责条款部分 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 二 〇 二 三 年 度 | 1. 2025 | ...

根据提供的量化研报内容，以下是详细的模型与因子总结： 量化模型与构建方式 1. **CCBA定价模型** - 构建思路：用于衡量转债市场估值水平，通过计算定价偏离度评估配置价值[6] - 构建过程： $$定价偏离度 = \frac{转债价格}{CCBA模型定价} - 1$$ 统计不同偏离度区间下未来N日中证转债的平均收益率与胜率[6][7] - 评价：有效识别转债市场估值合理区间，历史数据显示当前偏离度0.35%处于62.1%分位数（2018年以来）[6] 2. **CCB_out定价模型** - 构建思路：在CCB模型基础上加入退市风险调整，用于低估值策略选券[24] - 构建过程： $$定价偏离度 = \frac{转债价格}{CCB\_out模型定价} - 1$$ 分域（偏债/平衡/偏股）选取偏离度最低的15只转债，结合分域择时配置[24] 3. **收益分解模型** - 构建思路：拆解转债收益来源为债底收益、股票拉动收益、转债估值收益[17][20] - 构建过程：通过CCB模型计算各成分贡献，例如近1个月中证转债收益中正股拉动0.38%、估值贡献0.17%[17][21] 量化因子与构建方式 1. **定价偏离度因子** - 构建过程：基于CCB_out模型计算，用于筛选低估转债池[24][32] - 评价：稳定性强，2018年以来年化超额收益12.2%[27] 2. **正股动量因子** - 构建过程：等权合成正股过去1/3/6个月动量得分，用于低估值+强动量策略[27][31] - 评价：增强策略弹性，2018年组合年化收益达24.5%[31] 3. **高换手因子** - 构建过程：结合5日/21日转债换手率及转债-股票换手比率，筛选低估池中成交活跃券[32][35] - 评价：2023年实现9.6%超额收益，抗回撤能力突出[35] 4. **信用替代因子** - 构建过程：筛选转债YTM+1%>3年期AA信用债YTM的个券，叠加正股动量排名[39][43] - 评价：绝对收益策略波动率<3%，适合低风险配置[43] 模型与因子的回测效果 | 名称 | 年化收益 | 年化波动 | 最大回撤 | IR | 测试区间 | |---------------------|----------|----------|----------|-------|----------------| | 低估值策略 | 21.8% | 13.6% | 15.6% | 2.10 | 2018-2025[27] | | 低估值+强动量策略 | 24.5% | 14.3% | 11.9% | 2.39 | 2018-2025[31] | | 低估值+高换手策略 | 23.4% | 15.4% | 15.9% | 2.15 | 2018-2025[35] | | 平衡偏债增强策略 | 22.9% | 12.3% | 13.4% | - | 2018-2025[39] | | 信用债替代策略 | 7.3% | 2.1% | 2.8% | - | 2018-2025[43] | | 波动率控制策略 | 10.0% | 4.4% | 4.2% | - | 2018-2025[45] | 注：所有策略均基于余额>3亿且评级≥AA-的转债池[24][27][32]

关税预期与债市核心矛盾 - 债券利率与内需正相关（相关系数0.51），与外需负相关（相关系数-0.28），核心矛盾仍在内需主线 [3][14] - 2009年外需偏弱但债券熊市，2024年外需走强但债券大牛市，印证内外需对债市影响的差异性 [14] - 关税变化可能短期冲击风险偏好，但需关注5-7月PMI及政治局会议对内需政策的定调 [17] 流动性及降准降息影响 - 资金利率中枢下台阶：5月>4月>3月>2月，波动区间1.4%-1.6%，负Carry逐步消失 [4][18][19] - 10年国债下行需存单利率推动，当前信用偏强、利率偏弱，长端利率下行需等待央行恢复国债买入等契机 [20][21] - 降准降息后资金收紧至"对等关税"前水平的概率较低，因政策对冲外部风险及稳定资产价格 [18] 信用债市场动态 - 5月存款利率下降或触发理财加大信用债配置，信用抢筹可能持续，利差保护空间在2-3年期较足 [7][29] - 当前性价比排序：城投>二永>产业，超长信用债需谨慎因流动性差且定价分歧 [30] - 科创债供给需求双改善，但需甄别民营主体信用风险，结合风险分散机制挖掘机会 [32] 银行行为与债市风险 - 6月银行可能继续卖债兑现利润，但配置价值较高，因信贷需求弱且Q1欠配需回补 [26] - 债市上行风险关注关税谈判超预期及银行卖债行为，中期需警惕"宏观审慎"管理影响 [27] 转债市场策略 - 临期转债（剩余2年内）受关注，参与时点需权衡离到期赎回价距离及基本面兑付能力 [34] - 当前转债估值受供需支撑但向上空间有限，机构情绪偏谨慎，等待评级结果后的交易机会 [33] 宏观审慎政策影响 - 未来监管或关注投资者结构、券种交易结构及税收制度，以管理利率下行中的金融风险 [25] - 当前MPA考核侧重信用扩张，对利率和久期风险约束不足，需防范负债成本与资产回报倒挂 [25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周转债市场跟随权益上涨，各经典策略收益率均为正，一级市场有 8 家上市公司公告转债发行进度 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 本周二级市场行情表现 本周转债/股市指数整体表现 - 中证转债、上证转债、深证转债指数周涨跌幅分别为 1.32%、1.31%、1.32%；上证指数、深证成指、创业板指周涨跌幅分别为 1.92%、2.29%、3.27% [13] - 豪美转债、华翔转债、欧通转债涨幅居前，福新转债、声迅转债、润达转债跌幅居前 [13] 本周转债/股市各行业行情表现 - 转债市场国防军工、家用电器等行业涨幅居前，仅传媒板块下跌；股票市场各版块均上涨，国防军工、通信等行业涨幅靠前 [1][26] - 本周转债绝对价格中位数为 120.6，百元平价转股溢价率回落至 23.86% [1][29] 经典转债策略行情表现 - 偏股型、偏债型、平衡型、低价、双低策略收益率分别为 2.72%、1.06%、1.32%、1.31%、1.94% [2][33] 本周转债标的动态池表现情况 - 展示中特转债、山路转债等多只转债周度表现、正股周度表现等数据 [38] 本周进入特殊时期的转债 - 和邦转债、保隆转债进入转股与赎回期 [39] - 无转债公告赎回/不赎回 [41] - 风语转债、万顺转 2、首华转债公告正式下修 [42] - 瑞丰转债等 10 只转债公告不下修 [44] 本周转债一级市场情况 本周公告发行转债情况 - 本周无转债公告发行 [45] 本周公告转债发行预案进度 - 8 家上市公司公告转债发行进度，拟发行规模 73.72 亿元，7 家为组合发行方式，1 家为定向；2 家通过董事会预案，5 家通过股东大会，1 家同意注册 [3][46]

国收研究报告 业绩为底、超跌标的与条款机会为矛 5 月转债策略展望 核心观点 分析师 刘雅坤 ☎: 17887940037 网: liuyakun_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130523100001 研究助理: 郝禹 ☎：19801890018 网: haoyu_yj@chinastock.com.cn 风险提示 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2025年5月7日 4 月权益市场下跌 3.2%,转债市场跟跌 1.3%。4 月权益市场受月初美国 ● 对等关税冲击先快速下行、随后小幅回升后横盘,转债与正股趋势同步收跌, 抗跌属性下跌幅较窄。当月万得全 A 指数收于 4956.1 点（环比-3.2%）; 中 证转债指数收于 421.9 点（环比-1.3%）。4 月初特朗普政府实施对等关税政 策,引发全球资本市场剧烈波动。转债跟随全 A 指数快速下行至 7 日低点。 中央汇金增持 A 股 ETF 后市场放量回升,资金在关税博弈中转向内需及自主 可控主线,推动行业轮动与高低切换行情展开。随 22日特朗普 ...

证 券 研 究 报 告 布局临期转债机会 ——2025年5月可转债市场展望 证券分析师：黄伟平 A0230524110002 张杰 A0230524050002 徐亚 A0230524060002 2025.05.05 主要内容 www.swsresearch.com 证券研究报告 2 风险提示：权益市场波动风险，转债信用风险等； ◼ （1）小盘风格活跃+供需矛盾突出，转债估值先抑后扬、表现依旧偏强。今年4月"日历效应"并不明显，大盘 较小盘风格无明显优势，小盘风格依旧活跃。小盘风格活跃+供需矛盾突出，转债估值先抑后扬、表现依旧偏强。 转债估值在高低评级、大小盘层面分化明显，平衡型和偏股型估值表现坚挺，偏债型转债估值回落较为明显。 ◼ （2）2024年业绩亏损转债数目增多，电力设备行业开始大面积亏损，连续亏损、首次亏损金额较大的转债后续 下调评级的概率较大。2024年亏损转债主要集中于电力设备、电子、基础化工、医药生物等行业，连续两年亏 损的转债也多集中于上述行业。从边际上看，电力设备行业恶化明显，2024年开始大面积亏损。连续亏损转债 下调概率更高，首次亏损幅度较大转债也易下调评级。 ◼ （3）目前收到关注 ...