险资投资规模 - 截至2025年三季度末，保险公司资金运用余额达37.46万亿元，较二季度末的36.23万亿元增长3.39% [1] - 人身险公司资金运用余额为33.73万亿元，财产险公司为2.39万亿元 [4] 资产配置结构变化 - 权益投资占比显著上升，截至三季度末，股票和证券投资基金余额总计5.593万亿元，占资金运用总余额的14.93%，较二季度末的13.05%增长1.88个百分点 [3] - 人身险公司权益投资余额约5.19万亿元，占比15.38%，较二季度末的13.34%上升2.04个百分点，且占比从2024年二季度至2025年二季度末的12.4%-13.4%区间跃升至15.38% [4] - 财险公司权益投资余额为4050亿元，占比16.97%，较二季度末增加0.81个百分点 [6] - 债券投资余额为18.18万亿元，占比48.52%，较二季度末的49.31%小幅下降 [3] - 人身险公司银行存款占比从二季度末的8.02%降至三季度末的7.37%，财产险公司银行存款占比从17.24%降至15.67% [8] 市场动态与驱动因素 - 险资举牌行为活跃，今年以来举牌次数累计达31次，突破2020年阶段性高点，创2015年有记录以来新高 [6] - 储蓄型产品结算利率普遍跌破3%，叠加债券收益率曲线平坦化，导致固收收益失灵，利差损压力上升 [8] - 监管窗口指导鼓励增配高分红、低波动权益资产，并下调偿付能力规则中股票投资的风险因子，使得增配股票成为资本节约型选择 [8] - IFRS 9全面落地，股票可划入FVOCI，其公允价值波动不进利润表，打消了会计顾虑 [8] - 负债成本刚性、资本约束、会计规则三条线共振，推动权益仓位抬升成为中期趋势 [8]

保险资金运用总规模 - 截至2025年三季度末保险资金运用余额达到37.46万亿元较年初增长12.6%较年中增长3.4% [1] - 人身险公司资金运用余额为33.73万亿元财产险公司资金运用余额为2.39万亿元 [1] - 预计保险资金运用余额全年将保持两位数增长行业投资资产规模将连续三年实现两位数增长主要由负债端保费规模持续较快提升带动 [1] 大类资产配置：债券 - 截至2025年三季度末投资于债券的余额合计为18.18万亿元较年初的15.92万亿元增加2.25万亿元增幅达14.1%规模继续位居各类资产之首 [1] - 债券在资金运用余额中的占比为48.5%较二季度末的49.3%略有下降 [1] 大类资产配置：股票与证券投资基金 - 截至三季度末投资于股票和证券投资基金的余额合计为5.59万亿元较年初的4.11万亿元增加1.49万亿元大幅增长36.2% [2] - 股票和证券投资基金在保险资金运用余额中的占比从年初的12.3%提升至14.9% [2] - 增长主要受益于第三季度股市走强除新增配置资金外股价上涨与基金净值提升也产生显著影响 [2] 大类资产配置：银行存款 - 截至三季度末人身险公司投资于银行存款的余额为2.49万亿元占比7.4%财产险公司投资于银行存款的余额为3742亿元占比15.7% [1] - 险资对银行存款的配置比例略有下降 [1] 政策支持与行业展望 - 2025年1月中央金融办等六部门联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》重点引导商业保险资金等加大入市力度明确要求提升商业保险资金A股投资比例与稳定性 [3] - 2025年4月金融监管总局发布通知上调权益资产配置比例上限进一步拓宽权益投资空间 [3] - 2025年7月财政部发布通知调整国有商业保险公司绩效评价考核方式对保险资金运用提出具体要求 [3] - 随着政策支持力度加大与市场环境持续向好险资投资股票的比例预计将进一步上升 [4]

行业投资评级 - 行业投资评级为“推荐”（维持）[5][6] 核心观点 - 三季度权益市场交投活跃度显著上行，四季度或有延续趋势，险资有望持续增配权益资产，把握机遇提升长期回报水平[5] - 债券市场方面，今年利率呈现低位震荡行情，“利差损”压力边际减缓，预计险资对长久期利率债仍有明显配置需求[5] - 中短期来看，板块强贝塔属性明显，资产端将持续作为主要逻辑[5] - 长期来看，预定利率调整和报行合一驱动寿险降本、行稳，经营质量改善或驱动估值逐步修复；非车险报行合一或有望进一步财险行业盈利空间，同时新能源车持续作为重要增量流入[5] 本周行情复盘 - 保险指数上涨2.62%，跑赢大盘3.71个百分点[1] - 保险个股表现分化：中国太平上涨10.96%，中国人保上涨3.16%，中国平安上涨2.99%，中国太保上涨1.91%，新华保险上涨1.46%，中国人寿上涨1.24%，友邦保险上涨1.04%，众安在线上涨0.74%，阳光保险下跌0.53%，中国财险下跌2.75%[1] - 10年期国债收益率1.81%，较上周末持平[1] 本周动态与公司数据 - 截至2025年第三季度，险资资金运用余额达到37.5万亿元，其中财产险公司2.39万亿元，人身险公司33.73万亿元[2] - 截至2025年第三季度，保险公司综合/核心偿付能力充足率为186.3%/134.3%，财产险公司为240.8%/212.9%，人身险公司为175.5%/118.9%，再保险公司为246.2%/216.7%，环比仅财产险公司实现偿付能力同比提升[2] - 长城人寿于2025年11月6日增持新天绿色能源773.7万股，增持后持股数目为2.27亿股，持股比例由11.92%上升至12.34%[2] - 新华保险2025年1月1日至10月31日期间累计原保险保费收入为1819.73亿元，同比增长17%[2] - 中国太保旗下太保人寿同期累计原保费2413.22亿元，同比增长9.9%；太保财险同期累计原保费1735.67亿元，同比增长0.4%[2] - 众安在线同期累计原保险保费收入为298.22亿元[3] 险资配置分析 - 截至2025年第三季度，行业债券配置占比50.3%，季度环比下降0.8个百分点；股票占比10%，基金占比5.5%，环比均有所提升；长期股权投资占比7.9%（环比持平）；股票、基金与长期股权投资合计占比23.4%，环比提升2个百分点[4] - 人身险公司债券配置占比51%，环比下降0.9个百分点；股票占比10.1%，环比提升1.3个百分点；基金占比5.3%，环比提升0.7个百分点；股票与基金合计15.4%；长期股权投资占比8%，环比持平[4] - 财产险公司债券配置占比40.6%，环比提升0.3个百分点；股票占比8.7%，环比提升0.4个百分点；基金占比8.2%，环比提升0.4个百分点；股票与基金合计16.9%；长期股权投资占比6.2%，环比提升0.1个百分点[4] - 行业债券配置占比下降主要受人身险公司影响，股票与基金普遍持仓占比提升预计受益于市值上涨与择机增配[5] 估值与投资建议 - 人身险A股PEV估值：中国人寿0.83倍、新华保险0.76倍、中国平安0.72倍、中国太保0.58倍[5] - 人身险H股PEV估值：中国平安0.67倍、新华保险0.53倍、中国太保0.51倍、中国人寿0.49倍、阳光保险0.36倍、中国太平0.38倍、友邦保险1.51倍、保诚1.04倍[5] - 财险标的PB估值：中国财险1.37倍、中国人保A股1.21倍、中国人保H股0.95倍、众安在线1.17倍、再保险0.59倍[6] - 中短期推荐顺序（考虑业绩弹性）：新华保险、中国财险、中国人寿、中国太平[10] - 长期推荐顺序（结合基本面及估值性价比）：中国太保、中国财险、中国平安[10]

文章核心观点 - 预计四季度险资配置策略核心包括挖掘高分红红利资产机会、维持长久期债券基本盘、以及增加另类资产配置空间 [1] - 行业资金运用余额突破37万亿元，同比增速达16.5%，但整体资金转化率83%显示仍有欠配，险资持续加大权益资产直投，股票配置余额同比大幅增长55.1%至3.6万亿元 [2] 四季度险资配置策略 - 红利资产有机会，险资将进一步挖掘包括OCI权益类等资产在内的高分红资产投资机会，同时或对浮盈较厚的交易性权益资产进行止盈操作 [1] - 长久期债券（含地方债、利率债）仍是险资基本盘，以匹配长期资产配置需求并降低资产负债久期错配风险 [1] - 增加另类资产有空间，例如当前险资配置境外资产占比较低（10%以内），仍有一定提升空间 [1] 保险业资金运用情况 - 受行业预定利率下调带来的短期炒停售影响，保险资金运用余额突破37万亿元，同比增速达16.5%，延续高增长态势 [2] - 行业整体资金转化率为83%，仍有一定程度的欠配 [2] - 保险业持续加大股票直投等权益类资产投资，并压降银行存款规模，随着上证指数突破4000点，权益资产赚钱属性凸显 [2] 权益资产配置动态 - 险资持续加大权益资产直投规模，截至三季度末，股票配置余额达3.6万亿元，同比大幅增长55.1%，增幅较二季度进一步扩大 [2] - 展望四季度，考虑到资产到期及开门红资金抢配等其他因素影响，险资仍有较大的资产配置诉求 [2]

行业资金规模 - 截至2025年三季度末，保险公司资金运用余额为37.46万亿元，同比增长16.52% [2] - 人身险公司资金运用余额为33.73万亿元，同比增长16.55%，占行业总规模约90% [2] - 财产险公司资金运用余额为2.39万亿元，同比增长11.79% [2] 权益类资产配置 - 人身险公司和财产险公司股票投资余额合计3.62万亿元，规模和占比均较二季度末提升 [1] - 人身险公司股票投资余额为3.41万亿元，环比增加5394亿元，占比从二季度末的8.81%升至10.12% [2] - 财产险公司股票投资余额为2086亿元，环比增加131亿元，占比从二季度末的8.33%升至8.74% [2] - 人身险公司证券投资基金投资余额为1.78万亿元，环比增加2989亿元，占比5.26% [3] - 财产险公司证券投资基金投资余额为1964亿元，环比增加127亿元，占比8.23% [3] - 三季度股票和证券投资基金投资余额合计增加8641亿元 [4] 固收类资产配置 - 保险公司债券投资总规模为18.18万亿元，在资金运用余额中占比48.52%，环比下降0.79个百分点 [5] - 人身险公司债券投资余额为17.21万亿元，较二季度末增加2860亿元，但占比从51.9%降至51.02% [5] - 财产险公司债券投资余额为9699亿元，规模和占比均环比提升，占比为40.62% [5] - 人身险公司银行存款配置余额为2.49万亿元，环比减少1283亿元，占比降至7.37% [6] - 财产险公司银行存款配置余额为3742亿元，环比减少304亿元，占比降至15.67% [6] 配置策略与驱动因素 - 权益市场表现较好使得险企资产增值，同时保险预定利率下调刺激投保需求，推动保费收入增长 [2] - 人身险公司债券投资占比下降的原因包括利率阶段性回升使债券公允价值承压，以及公司更注重利率择时和灵活调整策略 [5] - 保险公司资产配置策略正由被动配置转向主动管理，以优化结构并推动稳健收益 [8] - 低利率环境及信用利差收窄背景下，险企净投资收益率呈趋势性下滑 [8] - 当前利率下降速度超过保险公司负债成本下降速度，权益市场吸引力增强，新增险资向权益类资产倾斜的趋势或延续 [8]

保险资金运用总规模 - 截至三季度末，保险公司资金运用余额达到37.46万亿元，较年初增长12.6% [1][3] 资产配置格局变化 - 保险资金延续多年的“固收为主”配置格局出现微妙变化，债券投资占比微降，股票投资占比持续攀升 [1] - 人身险公司债券投资配置比例从二季度的51.9%降低至三季度的51.02% [3] - 人身险公司银行存款占比从二季度末的8.02%降低至三季度末的7.37%，财产险公司银行存款占比从17.24%降低至15.67% [3] - 综合来看，银行存款减少、债券占比降低、权益类资产略增，反映出保险机构随行情而变的波段操作策略 [3] 权益投资增长 - 险资股票投资规模超3.6万亿元 [1][5] - 人身险公司股票投资占比达到10.12%，较二季度末环比增加1.31个百分点 [5] - 财产险公司股票投资余额占比达到8.74%，较二季度末环比增加0.41个百分点 [5] 配置策略调整动因 - 当前宏观经济环境下利率水平较低，导致固收类投资收益率下降，促使保险公司调整投资策略 [4] - 保险公司需要寻求更高收益的投资渠道，缓解资产荒问题，降低利差损风险 [6] - 资本市场整体向好，险资重点配置的银行等板块表现亮眼，带动持仓股票市值增长 [6] 政策支持导向 - 监管层近年来放宽险资权益投资比例限制，4月金融监管总局明确将部分档位偿付能力充足率对应的权益类资产比例上调5% [6] - 5月金融监管总局局长表示将保险公司股票投资风险因子进一步调降10% [6] - 7月财政部发布通知，将国有商业保险公司绩效评价调整为“当年度指标+3年周期指标+5年周期指标”相结合的考核方式 [6] 未来配置趋势展望 - 债券投资配置占比可能保持稳定而非进一步大幅下行，债券作为压舱石的地位依然重要 [7] - 随着政策支持和市场环境向好，险资投资股票的比例可能会继续提升 [7] - 整体上，险资资产配置将保持“固收为主、权益为辅”的格局，但权益占比的逐步提高是长期趋势 [7]

险资调研活跃度 - 2025年下半年以来保险机构累计调研上市公司次数突破4700次 [1][2] - 调研足迹广泛覆盖深证主板、创业板、科创板等多个核心板块，其中深市主板、创业板与科创板合计调研次数占比超70% [2] 参与调研的机构特征 - 头部保险资产管理公司是调研主力，泰康资管调研次数达287次，大家资管和华泰资管分别达208次和187次 [1][2] - 养老保险公司的调研热情较高，平安养老调研171次，长江养老、太平养老、国寿养老调研次数均超过100次 [1][3] - 头部资管公司调研覆盖范围广泛，覆盖超70个Wind行业 [2] 调研行业偏好：科技与医药双主线 - 医药生物行业是调研核心阵地，覆盖近150家医疗健康领域上市公司 [4] - 创新药企备受关注，迈威生物-U获26次调研，博瑞医药、丽珠集团、九洲药业调研次数均超15次 [1][4] - 硬科技领域呈现多点突破态势，光伏设备与电子行业是焦点，晶盛机电、汇川技术、奕东电子、海康威视调研次数均突破20次 [1][5] 调研行业偏好：传统防御性配置 - 银行股仍为高股息配置核心，17家银行获险资调研 [6] - 调研偏好从国有大行转向区域性银行，江苏银行以17次调研居首，上海银行、紫金银行调研次数超10次 [1][6] 调研标的的市场表现与策略 - 部分个股在险资调研后股价表现强劲，中际旭创、涛涛车业、新易盛及统联精密等标的实现股价翻倍 [2] - 险资采用“科技成长+高股息”的哑铃策略，兼顾收益性与安全性 [6] - 平安养老调研标的兼顾大小盘与多赛道，覆盖从千亿市值科技巨头到北交所小市值企业 [3] 调研行为背后的驱动因素 - 低利率环境下固收类资产收益承压，险资需通过多元化布局增厚整体收益 [3] - 保险资金久期长、稳定性强的特性与医药生物等长周期行业投资需求高度契合 [5] - 科技创新领域如人形机器人、固态电池、低空经济等有望写入十五五规划并获政策支持，符合经济转型方向 [5]

港股IPO市场险资参与概况 - 截至10月14日，年内已有7家险资机构以基石投资者身份参与7家公司港股IPO配售，认购金额合计近30亿港元，认购金额超去年全年[1] - 具体认购金额约29.32亿港元，较去年全年不到10亿港元的认购金额大幅增长[3] - 今年1-9月港股IPO募资约1829亿港元、全球居首，较去年同期增约229%[5] 主要参与机构及投资标的 - 泰康保险及旗下子公司共参与5家公司港股IPO配售，包括紫金黄金国际、禾赛-W、峰岹科技、三花智控和宁德时代，合计斥资超14亿港元，占据险资港股IPO投资总额近半壁江山[3] - 中国太保及旗下子公司参与紫金黄金国际和宁德时代港股IPO配售，认购金额分别达到约4.68亿港元和3.88亿港元[4] - 大家人寿和中邮人寿分别参与奇瑞汽车和奥克斯电气的港股IPO配售，认购金额分别约为2.57亿港元和3.92亿港元[4] 险资投资逻辑与筛选标准 - 选股逻辑趋向"稳中取胜"，核心筛选标准集中在现金流、行业地位、治理结构三类确定性[1] - 更倾向拥有成熟审计体系、控股股东清晰、外资占比低、估值处于可量化区间的项目[1] - 行业偏好清晰，集中布局硬科技、绿色黄金、新消费等符合国家战略的赛道[6] - 最看重现金流与分红可见度，偏好利润率稳定、可持续派息的企业[6] 驱动因素分析 - 监管层鼓励险资入市，同时长端利率下行趋势迫使险资必须提升权益资产配置来覆盖负债成本[3] - 国内"资产荒"背景下，险资有强烈配置优质资产的需求，而港股市场汇聚大量中国新经济领域稀缺标的，且整体估值处于历史相对低位[4] - 港股与A股市场相比，同一家公司估值低20%~30%，具有估值优势[5] - 港股IPO市场回暖，新股平均引入基石投资者显著增多，首日表现可观，强化了"打新可兑现"的预期[5]

险资债券配置策略转变 - 债券类资产仍是保险资金配置的基本盘 规模占比最大但增速有所放缓 [1] - 公司配债倾向由国债逐步转向地方政府债 2025年上半年险资净买入地方政府债规模首次超万亿元创下新高 [1][3] - 2025年上半年险资在二级市场净买入债券1.6万亿元 占2024年全年净买入量的63% 较2024年同期增加4384亿元 [3] 利率环境与收益挑战 - 10年期国债收益率跌破20年箱体震荡区间 30年期国债收益率从2018年超4.3%下行至1.8%左右 [1] - 30年期国债收益率低于主销保险产品预定利率上限成为常态 行业利差持续压缩 [6] - 10年期以上地方债较国债利差在5-30BP区间波动 当前利差约13BP 30年期品种利差处于2022年以来高位 [7] 资产配置结构调整 - 保险公司加码权益配置着力增配股票 减配银行存款和以非标为主的其它类资产 [1] - 采用"哑铃型"配置结构：强化固收资产配置与交易 权益投资配置高股息和高成长进攻型资产 [2] - 加大长久期利率债配置力度锁定稳定收益 适度提高权益类资产投资比例 [2] 会计准则与税务影响 - 新会计准则实施后债券多放入FVOCI账户 债市涨跌对当期利润影响不大但季末兑现盈利压力加大 [4] - 政府债利息收入免征企业所得税 仍享受税收优惠 [7] - 2025年8月8日起对新发行国债、地方债、金融债利息收入恢复征收增值税 [7] 负债端与资金运用状况 - 2025年上半年保险业原保费收入3.74万亿元 同比增长5.3% 增速较2024年同期下降5.35个百分点 [8] - 截至2025年二季度末保险资金运用余额36.23万亿元 同比增长17.39% [8] - 保险公司债券配置规模达17.87万亿元 同比增长26% 人身险公司债券配置占比从2022年末41.6%增至51.9% [8] 多元化配置新渠道 - 通过"南向通"投资境外债券可缓解利差损风险 10年期美债收益率达4.33% 德债收益率2.73% [9] - 当前痛点在于额度受限 保险机构仅能通过QDII形式参与 [9] - 围绕"金融五篇大文章"挖掘优质资产 拓展私募证券投资基金、黄金等多元化配置渠道 [2]

中国平安举牌同业保险公司事件 - 中国平安增持中国人寿H股950万股 每股作价22.41港元 合计耗资2.13亿港元 持股比例由4.91%升至5.04%触及举牌线[1] - 中国平安此前增持中国太保H股约174万股 持股比例达5.04%同样触发举牌 险企举牌保险股为六年来首次 上次为2019年中国人寿增持中国太保[1] - 举牌行为反映保险机构资产配置再平衡需求 保险行业转型期价值重估 政策与市场双轮驱动三大深层考量[1] 保险行业基本面改善驱动因素 - 负债端预定利率下调带动"炒停售"保费扩张 普通型产品/分红险/万能险预定利率分别下调50bp/25bp/50bp至2.0%/1.75%/1.0% 于8月31日调整[2] - 资产端长端利率触底回升 30年期国债收益率从低位回升至超2% 利好险资固收类资产收益 缓解利差损风险[2] - 权益资产收益显著提升 新准则下TPL资产收益增加 股市回暖推动险企三季度盈利能力预期 A股上证指数8月18日突破3700点[2] 保险股估值与市场表现 - 中国太保H股年内涨幅超54% 中国人寿H股年内涨幅高达75.30% 但二者P/EV均处于历史低位[3] - 五大上市险企H股年内平均涨幅超76.5% 平均股息率TTM达4.1% 中国太保H股股息率3.22% 中国人寿H股股息率2.92% 显著高于长债收益水平[3] - 具体个股表现：新华保险股息率TTM 5.34% 年涨幅131.62% 中国平安股息率TTM 4.82% 年涨幅30.01% 中国人保股息率TTM 2.92% 年涨幅77.47%[4] 头部险企业绩与资产规模 - 中国太保2024年净利润同比增65% 管理资产规模达3.5万亿元 上半年子公司累计原保险业务收入2820.08亿元[5] - 中国人寿2024年归母净利润超千亿 同比大幅增长108.9% 净投资收益1956.74亿元 净投资收益率3.47%[5] 行业转型与配置逻辑变化 - 举牌释放险企间互信信号 行业从规模扩张转向高质量发展 头部险企抗风险能力获认可[1] - 保险股被重新定义为"另类红利资产" 纳入与银行股同逻辑的高股息配置范畴 利率下行与资产荒背景下险资增配高股息低估值权益资产[3] - 新会计准则IFRS17及IFRS9下利率波动对净资产影响加剧 但头部险企利润及净资产中长期表现相对稳健[4]