核心观点 - 近期债市回调导致固收产品净值分化，含权债基表现领先，中长期债基收益转负 [3][10] - 债市短期面临利空扰动，但中期利率中枢上行幅度或有限，10年国债利率预计运行在1.6%-1.9%区间 [35][36] - 股市表现强劲，三大指数近1个月涨幅达4.2%-11.7%，推动固收+产品配置价值凸显 [33][43] - 保险产品预定利率下调可能促使部分资金转向权益资产，加剧"资产荒"格局 [40][41] 固收产品表现 - 近1个月收益率排序：含权债基0.84% > 高等级同业存单指基0.14% > 现金管理类0.10% > 短债基金0.03% > 中长期债基-0.25% [3] - 细分资产表现：中证转债涨6.24%，万得全A涨7.62%，长债指数跌2.44%，中短债指数跌0.16% [10] - 信用债表现弱于利率债，3年期AAA中票利率上行8bp至1.88%，信用利差扩大至47bp [22][26] 债市动态 - 收益率曲线陡峭化：10年国债利率上行8bp至1.75%，1年期仅上行1bp，期限利差扩大至38bp [16][17] - 资金面维持宽松：DR007中枢下行5bp至1.5%以下，3个月AAA存单利率下行2bp至1.55% [13][14] - 政策影响：债券利息收入恢复增值税征收，新发债券利率小幅上行但市场接受度较高 [1][40] 配置策略建议 - 现金管理类：保持配置仓位，增加存款打底的稳健低波理财或短债基金 [44] - 纯债类：优先中短久期品种，10年国债利率突破1.8%后可考虑增配长久期 [36][45] - 固收+类：布局含转债和权益资产的产品，策略包括量化中性、指数增强等 [47] - 杠杆运用：资金利率平稳期适度维持杠杆，若持续下行可增加杠杆 [35]

经济观察网中国货币网8月18日消息，东莞农村商业银行拟于2025年8月21日簿记建档，发行2025年第一 期金融债券。本期债券发行规模为人民币25亿元，期限3年期，经中诚信国际信用评级有限责任公司综 合评定，债项及主体信用级别均为AAA。 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 交易商协会规范债券发行提升市场化定价效率，美国 9 月降息预期上升，债市虽有扰动但基本面和资金面仍有支撑，下半年收益率中枢或维持低位 [5][6][20] 根据相关目录分别进行总结 市场热点 - 交易商协会 7 月 30 日发布通知规范债券发行承销业务，从承销报价、簿记建档流程、信息披露及主承销商团机制等方面提升市场化定价效率，改善债市生态 [5][12][13] - 7 月美联储维持利率不变，美国 7 月非农新增就业人数骤降提升 9 月降息预期，若降息或促进国际资本流入国内、推动中美利差收窄、增加国内降准降息机会 [6][16][17] 宏观数据 - 7 月官方制造业 PMI 为 49.3%，较 6 月下降 0.4 个百分点，供需两端回缩，经济增长动能弱；7 月财新制造业 PMI 为 49.5%，较 6 月降低 0.9 个百分点 [7][21][22] 货币市场 - 上周央行净投放资金 69 亿元，跨月后资金需求下降、资金面边际放松，各期限质押式回购利率全面下行，Shibor 呈先升后降走势，3 个月期、1 年期 Shibor 分别较前一周上行 0.4bp 和 0.6bp，两者利差扩张至 8.2bp [26] 信用债一级市场 - 上周信用债发行规模为 2174.21 亿元，较前一期减少 1068.96 亿元，取消发行规模 85.84 亿元，较前一期增加 17.39 亿元 [28][29] - 多数券种发行规模下降，超短期融资券降幅较大，短期融资券与定向工具发行规模增加 [29][30] - 基础设施投融资行业发行规模减少 157.67 亿元，产业债发行规模减少 526.84 亿元，基础设施投融资行业融资净流出 152.70 亿元，产业债多数行业融资净流入 [29][32] - 信用债发行成本涨跌互现，AAA 和 AA 级发行成本多数上行 2 - 19bp，AA +级多数下行 1 - 2bp [29][37] 信用债二级市场 - 上周债券二级市场现券交易额为 92340 亿元，日均现券交易额较前一期减少 1214.08 亿元至 18467.95 亿元，交投活跃度回落 [40][41] - 利率债各期限国债和国开债收益率下行 1 - 5bp，10 年期国债收益率下行 3bp 至 1.71%；信用债各等级期限收益率大多下行，幅度最大为 8bp [40][43] - 各级别信用利差多数扩张，幅度最大不超过 3bp；评级利差有涨有跌，AA 与 AA -级利差变动主要呈下降态势，变动幅度在 2 - 7bp [40][47] 附表 - 债券市场信用风险事件涉及鸿达兴业、北京华业资本、武汉当代科技等公司，出现本息违约或展期情况 [53] - 监管及市场创新动态包括交易商协会等发布多项通知和意见，涉及信用违约互换信息服务、债券发行承销规范、金融支持消费等内容 [55][58] - 展示主要信用债券种月度净融资额数据 [57][58]

国内股市与债市表现 - 上周A股市场主要指数均积极修复，板块轮动较快[13] - 两融余额突破2万亿元，显示市场情绪高涨[37] - 十年期国债收益率下行5.1BP，债市表现回暖[13] 出口数据与海外需求 - 7月对欧盟出口同比+9.2%，对非洲出口同比+42.4%[18] - 对东盟出口拉动出口总额同比2.6个百分点，中国香港拉动0.9个百分点[18] - 7月稀土出口5994.3吨，同比+21.4%[13] 通胀与价格指数 - 7月CPI同比0%，环比下行0.1个百分点[23] - 非食品项CPI同比边际提高0.2个百分点至0.3%[23] - PPI同比降幅-3.6%，与6月持平[23] 海外市场与贸易摩擦 - 美国对印度加征25%额外关税，印度Sensex30指数当日下跌2.6%[31] - 美国7月ISM服务业PMI物价分项环比上涨2.4个百分点[35] - MSCI发达市场指数全周上涨2.38%，新兴市场指数上涨1.78%[31] 风险提示 - 政策落地不及预期，海外扰动加剧[40] - 需关注中美关税暂缓期截止日、经济数据公布及俄乌冲突谈判[37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 经济承压背景下货币政策将保持适度宽松、降准降息有望落地，宏观环境对债市仍偏利好，收益率下行趋势难以扭转；短期看调整国债等利息收入税率或带动收益率先下后上，企业发债可考虑三季度末布局以降低融资成本 [4][29] 根据相关目录分别进行总结 热点点评 - 8月8日起对新发行国债等利息收入恢复征收增值税，银行等自营部门税率从0变为6%，公募基金等从0变为3% [4][6] - 恢复征收意义包括释放增量财政空间缓解财政压力、优化债券市场税收政策强化国债收益率基准利率功能、关注利率风险优化资源配置，若按2024年新发行规模和3%-6%税率算每年增财政收入200 - 410亿元 [6][7] 7月利率运行回顾 资金与流动性监测 - 7月央行公开市场净投放资金4880亿元，较上月降3659亿元，质押式逆回购净投放1880亿元，买断式逆回购净投放2000亿元，MLF净投放1000亿元 [5][11] - 7月资金利率中枢下行，DR007中枢1.516%较上月降6.17BP，R007中枢1.5296%较上月降10.35BP，二者利差均值3.36BP较上月降约4BP，非银流动性更宽松 [5][12][14] 利率债收益率回顾 - 7月10年期国债收益率波动上行，月底1.7044%较上月末升5.75BP，中枢1.68%较上月升2.66BP，期限利差走阔1.7BP至32.37BP [16] - 7月利率债交易规模增5.25万亿元至28.18万亿元，其中国债增1.39万亿元至10.66万亿元，地方债减1958.33亿元至1.98万亿元，政金债增4.06万亿元至15.54万亿元 [16] 后续展望 宏观环境 - 7月制造业PMI降、6月消费投资降温，内生需求弱，外部压力或下半年显现，国债收益率中枢下行趋势难扭转，但短期内增量政策落地等或带动收益率阶段性上行 [22] 货币政策和流动性 - 7月政治局会议延续货币政策“适度宽松”基调，我国实际利率偏高，降准降息有必要；美国7月新增非农低、失业率高，美联储三季度有望降息，为我国货币政策宽松提供空间，9 - 10月或降准降息，年内收益率中枢或下行 [24] - 短期内央行呵护流动性，虽政府债券加快发行，但央行或加大公开市场操作维稳资金面，流动性对收益率扰动有限 [24] 机构行为 - 8月8日恢复征收国债等利息收入增值税，老券免税至到期或引发抢配行情，短期内利好老券收益率下行，新发债券利率或更高，收益率或转而上行，同业存单、信用债等性价比上升 [4][28]

股东大会安排 - 公司将于8月14日召开2025年第二次临时股东大会，采用现场投票与网络投票相结合的方式 [2] - 股东大会将审议选举刘金平、张成喆为第六届董事会董事，选举张蕾为独立董事的议案 [2] - 股东大会将审议拟在全国银行间债券市场发行不超过100亿元非资本类金融债券的议案 [2] 金融债券发行计划 - 公司拟发行规模不超过100亿元的金融债券，期限不超过5年（含5年） [4][5] - 债券类型涵盖普通金融债、小微企业贷款专项金融债、绿色金融债、"三农"专项金融债、科创债等多种类型 [5] - 募集资金将用于优化中长期资产负债匹配结构，增加稳定中长期负债来源，支持中长期资产业务开展 [5] 近期债券发行情况 - 4月及6月先后各发行了20亿元、年利率2.35%且期限为"5+5年"的二级资本债 [5] - 6月下旬赎回了2020年第一期规模20亿元二级资本债 [5] - 6月获批发行70亿元永续债，并成功发行第一期规模50亿元永续债，期限"5+N年"，前5年固定年利率为2.4% [5]

政策调整背景 - 财政部、国家税务总局宣布自2025年8月8日起对新发行的国债、地方政府债券、金融债券利息收入恢复征收增值税 [2] - 原营业税制度下债券利息收入不征税 主要基于培育债券市场的需要 [2] - 2016年营改增后 国债、地方政府债利息收入免征增值税 金融债券利息收入纳入金融同业往来免税范围 [3] - 2024年《增值税法》发布 未将国债、地方政府债利息收入列入免税项目 为政策调整预留空间 [3] 债券市场数据 - 2024年中国债券市场发行规模达79.3万亿元 其中国债12.4万亿元 地方政府债9.8万亿元 金融债10.4万亿元 [3] 债券品种适用范围 - "续发行"债券的免税待遇需以发行公告及监管机构认定为准 [5] - 三类债券续发行是否同等免税存在解读空间 推测可能同等对待 [5] - 政策性金融债券是否纳入征税范围存在理解空间 推测可能被纳入 [6] 增值税领域影响 - 需对新发行债券利息收入进行价税分离 严格区分新老债券 [7] - 新债券利息收入不再免税 将降低不可抵扣进项税额转出比例 [7] - 资管产品投资新债券利息收入将按3%征收率缴纳增值税 [7] - 二级市场债券交易需更准确划分利息与价差 税务处理挑战显性化 [8] 企业所得税领域影响 - 企业所得税申报需使用新债券价税分离后的不含增值税利息收入 [9] - 国债利息免税备查资料中 买卖双方利息收入金额差异可能引发税务机关关注 [9] 政策意义 - 标志着债券利息收入增值税政策进入新阶段 实现税收中性目标 [10] - 为市场参与者带来新挑战和机遇 未来政策将继续优化调整 [10]

政策内容 - 从2025年8月8日起新发行的国债、地方政府债券、金融债券利息收入恢复征收增值税 已发行债券继续免征直至到期 [1] - 增值税税率分两档：金融机构（银行、保险自营）按6%征收 资管产品（公募基金、券商资管等）按3%征收 [3] - 个人投资者月利息收入低于10万元免征增值税 因此政策对个人几乎无影响 [4][6] 政策影响 - 银行作为政府债最大持有者（占比70%）税负上升最显著 可通过委外公募基金投资将税负从6%降至3% [6] - 公募基金税收优势凸显 银行委外需求可能激增 [6] - 利率债免税优势消失后 资金可能流向信用债 缓解市场扭曲 当前利率债占比超60% [7] 政策背景 - 债券市场规模从2016年63万亿元增长至2025年初183万亿元 全球第二 年发行额超30万亿元 认购倍数普遍20倍以上 已无需免税支持 [7] - 2024年全国土地出让收入4.8万亿元 较2021年8.7万亿元腰斩 2025年财政赤字率预计4% 规模达5.66万亿元 同比增1.6万亿元 [7] - 恢复征税预计短期带来340亿元收入 长期年增收或达千亿元 [7] 政策意图 - 引导资金从低风险利率债流向股市、楼市或消费 刺激实体经济 [8] - 扭转机构过度配置国债的避险行为 央行曾约谈相关机构 [8] - 配合货币宽松和财政发力 推动经济从通缩转向通胀 [8] 其他税收动向 - 境外投资（美股/港股）收益需按20%税率缴纳个人所得税 中国已加入CRS实现跨国金融信息交换 [10] - 保本型理财产品（非国债）收益按20%征税 股票股息按持有时长差异化征税（1年以上免税 1月内20%） [12]

国内宏观政策 - 中央政治局会议强调下半年经济工作需保持政策连续性稳定性，增强灵活性预见性，推进全国统一大市场建设和重点行业产能治理[2][9] - 国家育儿补贴制度实施方案公布，每孩每年发放3600元补贴至3周岁，中央财政初步安排预算900亿元，承担约90%资金[2][10][11] - 央行下半年工作会议指出继续实施适度宽松货币政策，可能降准降息，综合运用逆回购、MLF等工具投放流动性[3][13] - 北京市调整五环外住房限购政策，京籍家庭及连续缴纳社保/个税满2年的非京籍家庭购买五环外商品住房不限套数[3][17][18] - 中美贸易会谈达成共识，双方同意将已暂停的24%美方对等关税及中方反制措施展期90天[3][19][20] 海外宏观政策 - 美联储7月维持联邦基金利率目标区间在4.25%-4.5%不变，鲍威尔称9月降息预期为时尚早[4][22][23] - 美欧达成15%税率关税协议，涵盖大多数输美欧洲商品包括汽车，欧盟承诺增加对美投资6000亿美元及购买7500亿美元能源产品[4][22][23] - 美国拟对未达成协议国家加征10%-41%关税，8月7日正式生效，涉及加拿大、巴西等[22][23] 市场表现 - 8月第二周海外股指多数上涨，纳斯达克指数涨3.87%，德国DAX涨3.15%[24] - 国际原油价格下跌，布伦特原油周跌8.41%至66.43美元/桶，WTI原油周跌7.77%至63.88美元/桶[24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 维持8 - 10月债市逆风期判断 目前进入下半年债市三步走第二段起点 8月为赎回后情绪缓和的震荡调整期 中期债市交易难度增加 需提高账户流动性 [3][26] - 8月上半月或有小波段做多窗口 可抓住情绪修复期操作 交易盘及时止盈和关注利差机会 配置盘等待新券调整后介入 关注老券曲线凸点 [3][28] 根据相关目录分别进行总结 一、增值税新规一周，市场百态 - **情绪冲击阶段：利好老券**：8月1日和4日 增值税政策“新老划断”使老券有税收减免优势 机构抢筹老券致10y国债活跃券收益率从1.715%下行3.5bp至1.68% 后交易盘止盈和股市走强使收益率回升至1.7%附近 [13] - **银行收券阶段：从利好老券到定价利空**：8月5 - 7日 周二银行积极收券 债市反应钝化 10y国债活跃券低点触及1.6965% 周三银行买债力度衰减 农发和口行抢发免税债券 招标结果开始定价利空 [16] - **新券发行阶段：首批地方债落地，利空冲击未超预期**：8月8日 河北和湖北地方债招标 河北债上调幅度大、票息高或吸引投资者参与湖北债招标 湖北债招标结果改善 新券收益率上行 整体影响可控 [22][24] 二、债市策略：抓住8月上半月的情绪修复期，及时止盈和提高流动性 - **季度维度**：维持8 - 10月债市逆风期判断 进入下半年债市三步走第二段起点 8月为震荡调整期 需提高账户流动性 [3][26] - **短期8月上半月**：或有小波段做多窗口 原因包括新券发行压力不大 增值税政策利好老券 大行配债力量强；资金宽松 央行延续呵护思路；下周金融数据发布 信贷偏弱或提供止盈窗口；季节性上政策窗口期通常在8月下半月 [28][33][36] - **交易盘策略**：抓住8月前半段情绪修复期参与小波段博弈 在1.65%左右及时止盈或调仓提升流动性 关注增值税政策带来的利差机会 [45][47] - **配置盘策略**：新券等待后市调整后介入 老券关注曲线凸点择机配置 如6y国开、7y农发、10y国开、15y国债等品种 [48] 三、利率债市场复盘：央行呵护以及增值税新政影响有限，长债窄幅震荡 - **整体表现**：8月第一周 月初资金面宽松 央行买断式逆回购靠前操作 资金价格走低 增值税新政对老券定价影响有限 对信用债利好显现 长债窄幅震荡 信用利差压缩 曲线陡峭化 [9] - **资金面**：央行OMO净回笼5365亿元 月初资金面宽松 DR001、DR007加权价格处于低位 买断式逆回购靠前操作 资金预期平稳宽松 [10] - **一级发行**：国债、政金债、同业存单净融资增加 地方债净融资减少 [69] - **基准变动**：国债和国开期限利差均走扩 国债10Y - 1Y利差走扩0.6BP至33.85BP 国开债10Y - 1Y利差走扩1.87BP至28.32BP [63]