一场看似寻常的暴雨，引发了价值数百亿美元的AI基础设施股市场震荡。 数据中心服务商CoreWeave在六周内市值蒸发330亿美元，跌幅超60%，与此同时博通和甲骨文在三个交易日内均暴跌超17%，凸显出市场对AI泡沫的担忧正 从资本开支延迟蔓延至整个产业链。 而这场危机始于德克萨斯州丹顿市的一个施工现场。 据《华尔街日报》周一报道，夏季的强降雨和大风导致CoreWeave的一个大型AI数据中心集群延期约60天，承包商无法按计划浇筑混凝土。该集群计划安装约 260兆瓦的计算能力，并租赁给OpenAI使用，但完工日期已被推迟数月。 CoreWeave首席执行官Michael Intrator在11月财报电话会议上的混乱表态进一步加剧了投资者恐慌。 他先是试图淡化影响，声称"只是一个数据中心"出现问题，随后被首席财务官当场纠正，实际上是"一个数据中心供应商"遭遇延迟，暗示问题范围更广。此番混 乱发言后，CoreWeave股价单日暴跌16.3%。 这一事件暴露出整个AI基础设施行业面临的系统性风险：狂热的建设速度与实际交付能力之间的裂痕正在扩大，而数千亿美元的估值已将乐观预期提前消化。 暴雨引发的连锁反应 据知情人士透 ...

文章核心观点 - 一场由天气引发的数据中心建设延误事件，暴露了AI基础设施行业在狂热扩张中面临的系统性风险，包括建设速度与交付能力的裂痕、高杠杆商业模式的脆弱性以及市场对资本开支延迟和盈利前景的担忧，并已引发相关公司股价剧烈震荡和行业信任危机 [5][6][14][20] 事件起因与直接影响 - CoreWeave位于德克萨斯州丹顿市的一个大型AI数据中心集群因夏季强降雨和大风导致施工延期约60天，该集群计划安装约260兆瓦计算能力并租赁给OpenAI，完工日期已被推迟数月 [3][8] - 除天气因素外，部分数据中心还因设计方案修改遭遇额外延期 [8] - 该事件导致CoreWeave在六周内市值蒸发330亿美元，跌幅超60% [1] - 事件引发的担忧蔓延至产业链，博通和甲骨文在三个交易日内股价均暴跌超17% [1][17] CoreWeave的具体问题 - **管理层沟通混乱加剧恐慌**：CEO在财报电话会上先称是“一个数据中心”延误，后被CFO纠正为“一个数据中心供应商”延误，暗示问题更广，混乱表态后公司股价单日暴跌16.3% [4][10] - **高杠杆商业模式脆弱**：公司商业模式依赖高息债务购买英伟达AI芯片，安装在租赁的数据中心后再转租给AI公司，施工延期使其模式显得格外脆弱 [8] - **财务状况堪忧**：公司最近一季度营收同比翻倍至近14亿美元，但仍亏损1.1亿美元，运营利润率仅约4%，低于其大部分债务的利息支出，盈利前景不明 [12] - **融资与市场压力**：公司近期完成22.5亿美元可转换债券发行以降低融资成本，但带来股权稀释风险，其债务违约保险成本已飙升至7.9个百分点 [12] - **收购失败**：Core Scientific股东以压倒性多数否决了CoreWeave提出的90亿美元收购要约，交易失败后CoreWeave股价下跌超6% [16] 行业层面的影响与担忧 - **建设延误成为系统性挑战**：整个AI基础设施行业面临狂热的建设速度与实际交付能力之间的裂痕，施工延误和供应链瓶颈威胁着数千亿美元的支出计划推迟 [5][20] - **资本开支延迟引发市场震荡**：云服务提供商甲骨文和芯片设计商博通均因表示部分支出将晚于投资者预期而遭遇股价大幅下跌 [17] - **具体公司股价受重创**：博通连续三个交易日累计跌幅达18%，创2020年3月以来最差表现，市值蒸发超3000亿美元 [18] - **市场质疑长期价值与盈利**：快速增长引发了关于重大资本投资何时及如何产生健康利润的质疑，市场担忧AI的长期价值 [14][19] - **做空声音加剧担忧**：知名做空者Jim Chanos对CoreWeave的公开批评加剧了市场对AI泡沫的担忧 [15]

CoreWeave的商业模式依赖高息债务购买数千枚英伟达先进AI芯片，将其安装在从第三方房东租赁的数 据中心服务器机架中，再将芯片使用权转租给AI公司。这种高杠杆模式在施工延期面前显得格外脆 弱。 一场看似寻常的暴雨，引发了价值数百亿美元的AI基础设施股市场震荡。 数据中心服务商CoreWeave在六周内市值蒸发330亿美元，跌幅超60%，与此同时博通和甲骨文在三个交 易日内均暴跌超17%，凸显出市场对AI泡沫的担忧正从资本开支延迟蔓延至整个产业链。 而这场危机始于德克萨斯州丹顿市的一个施工现场。据《华尔街日报》周一报道，夏季的强降雨和大风 导致CoreWeave的一个大型AI数据中心集群延期约60天，承包商无法按计划浇筑混凝土。该集群计划安 装约260兆瓦的计算能力，并租赁给OpenAI使用，但完工日期已被推迟数月。 CoreWeave首席执行官Michael Intrator在11月财报电话会议上的混乱表态进一步加剧了投资者恐慌。他 先是试图淡化影响，声称"只是一个数据中心"出现问题，随后被首席财务官当场纠正，实际上是"一个 数据中心供应商"遭遇延迟，暗示问题范围更广。此番混乱发言后，CoreWeave股 ...

文章核心观点 - 美股AI行情已进入对投资回报率（ROI）进行严苛审视的阶段，市场关注焦点从估值提升转向效益验证 [2] - AI发展的约束分为硬约束（算力、电力等物理边界）和软约束（监管、ROI等生产力转化边界），软约束的出现可能触发系统性泡沫破裂 [3][5] - 中性假设下，2026年AI软约束风险可控，但硬约束（如电力对算力的制约）将更突出，需关注AI基建资本开支指引下修的择时线索 [1] 美股AI行情阶段特征 - 2023至2024年行情以提估值为主，AI基础设施和有业绩的AI应用普涨 [2] - 2025年估值贡献相对有限，债务融资支撑投资比例增加，市场进入对效益审视更严苛的阶段 [2] - 硬约束扰动带来以季度为单位的调整，但“Buy the Dip”策略仍具备胜率，例如2023年7-10月、2024年7-8月、2024年12月-2025年4月均出现回调 [4] AI发展的硬约束与软约束 - 硬约束在于物理边界，包括算力、电力、网络、算法，这些变量决定生产成本和速度 [3] - 软约束在于生产力转化边界，包括监管合规成本、人才与企业组织架构调整成本、数据质量、商业投资回报率，决定价值实现和可持续性 [3] - 在软约束显现前，市场倾向将算力、电力等资源的线性堆砌视为获得更多回报的直接途径 [3] 投资回报率（ROI）关键观察指标 - 推理成本持续下降，目前各类模型价格低于0.1美元/百万字符，但前沿模型训练成本正以2-3倍/年的速度攀升，最新模型训练成本已达数千万至上亿美元区间 [5] - 美国企业AI渗透率约10%，信息密集型行业如信息、专业技术服务渗透率达20%以上，预计未来6个月升至30%以上，金融保险、教育行业当前渗透率15%以上，预计未来6个月升至20%以上 [6] - 若GPU折旧年限为6年，ROI需达10%以上投资才合理；若折旧年限为3年（悲观估计），ROI需达30%以上 [7] 上市公司债务与融资风险 - AI硬件相关长期债务水平缓慢攀升，自由现金流/债务比例从16%下行至14%，但高于2021年水平，个股出现分化 [7] - 2025年AI基建新增私募债融资成本约为6.5%-9%，M7资本开支规模2026年预计仍将增加（增速下滑），付息压力边际上升 [7] - 股票占美国居民资产负债表31%，达历史最高，意味股市波动对经济影响更大 [8] 泡沫系统性破裂的金融学条件 - 流动性环境收紧阶段泡沫破裂风险较大，例如1999年年中开始加息后，指数估值见顶，3个季度后股价见顶 [9] - 需关注信用利差中枢走扩，1999年股市加速上涨阶段利差同步走扩，最终提前股市1个多月触底反弹 [9] - 核心产业指标见顶往往提前于泡沫破裂较长时间，互联网时期电脑设备销量增速提前纳指2年见顶，本轮Token调用量仍在环比上行 [9] - 市场情绪上最乐观群体态度转冷是信号，当前美联储主席于2025年9月23日表示“当前美股估值太贵” [9] 当前估值与盈利状况 - 美股整体静态PE为28倍，处于该估值区间时持有3年胜率低于30%，持有1年胜率60%，预示2026年科技股波动率或进一步走高 [10] - M7加权估值56倍，剔除特斯拉后为36倍，低于2023年初水平，当前M7盈利增速（2025Q3）为22.9% [10] - 对比2000年互联网泡沫时期，当时7家“明星”股加权估值最高为65倍，盈利增速（2000Q1的TTM）为17.6% [10]

宏观叙事范式迁移 - 政策主轴从过去十年的“稳增长”转向“高质量发展”，核心目标不再是保就业、稳地产、托经济 [3] - 新范式特征为财政主导、货币配合，财政发力从“大水漫灌”转向“精准滴灌”，聚焦科技、绿色、民生领域 [3] - 债务约束强化，地方债务化解进入深水区，城投平台“市场化转型”成为不可逆趋势 [3] - 增长动能切换，出口韧性增强、制造业升级、新能源出海成为新引擎，房地产不再是经济压舱石 [3] - 传统依赖地产链、基建链的资产逻辑将系统性弱化，具备技术壁垒、全球竞争力、政策支持的产业将获持续估值溢价 [4] 产业主线与结构性机会 - 高端制造出海从“成本优势”转向“技术+品牌”双轮驱动，新能源车、光伏、锂电池、工业机器人等领域全球市占率持续提升 [5] - 科技自主可控在半导体、信创、AI基础设施等领域形成政策底、需求底、资本底的“黄金三角”，获政策资金、政府采购、国产替代三重动力 [7] - 绿色转型与ESG金融化使“双碳”目标从环保议题演变为金融定价逻辑，碳交易市场扩容、绿色债券标准统一将重塑行业估值体系 [9] - 高端制造出海需关注海外产能布局、专利密度、海外营收占比、本地化服务能力等关键观察点 [6] - 科技自主可控应关注具备真实研发投入、国产替代路径清晰、客户结构稳定的平台型公司 [8] - ESG从“加分项”转变为“风险定价因子”，绿色资产的流动性溢价将在未来三年逐步显现 [10] 资产配置策略 - 利率中枢持续下移背景下，资产配置需关注相对价值而非仅看绝对收益 [12] - 利率债配置价值仍存，但需关注期限结构与政策节奏，避免久期过度暴露 [13] - 信用债中城投债分化加剧，核心筛选维度包括区域财政能力、债务结构、平台转型进度 [13] - 权益资产应聚焦盈利质量、现金流稳定性、ROE可持续性，淡化PE炒作 [13] - 另类资产如REITs、基础设施公募基金等“类固收+”工具将成为机构配置新蓝海 [13] - 低增长、低利率时代下，资产的“确定性”比“弹性”更重要 [14]

基金经理观点分析 - 基金经理在季报中主要包含两部分内容：对过去一段时间投资的回顾和对未来市场的观点 [4][5] - 不同基金经理对待报告的态度存在差异 有的详细阐述观点 有的则较为简洁 [6][11] - 基金经理的投资风格直接影响其观点偏好 例如价值风格侧重低估值 成长风格更看重增长速度 [7] 深度价值风格 - 深度价值风格投资特点为重视低市盈率、低市净率和高股息率品种 [10] - 该风格在指数中对应价值指数和红利指数 主要投资金融地产、能源、材料、可选消费和制造业 [12] - 深度价值风格收益来源包括企业盈利增长、分红以及低估值回归 [12] - 该风格在2016-2017年表现良好 2019-2020年跑输市场 2021-2024年重新跑赢市场 [15] - 基金经理周云减持部分热门板块个股 增持有安全边际的品种 并提到小规模基金因申购增加操作难度 [16] - 周云长期看好权益资产 认为低利率时代储蓄向含权资产搬家不可逆 企业盈利回升是时间问题 [17] 成长价值风格 - 成长价值风格注重企业盈利能力 投资高ROE、现金流稳定的品种并长期持有 [20] - 基金经理谭丽指出A股整体PE估值已高出2010年以来均值一个标准差 结构分化严重 [22] - 谭丽保持组合PE、PB较低水平 对有色金属保持配置 兑现涨幅较大的贵金属和周期性个股 [22] - 张掖坚持自下而上深度研究 寻找商业模式优秀、有竞争力的公司长期持有 [24] - 傅鹏博维持90%以上股票仓位 前十大持仓占比66% 减持部分长期持仓 聚焦高景气板块 [25][26] - 傅友兴重点配置有色金属、电子、汽车、家电、食品饮料、医药生物等行业 [27] - 罗佳明关注景气赛道潜在风险及落后板块机会 [27][28] - 刘旭根据标的性价比调整组合 目标保持长期可持续增值 [29] - 田瑤看好经济结构转型 特别是中高端制造业的国际比较优势 [29] - 赵晓东保持金融、消费、地产板块较高配置 权益仓位维持高水平 [30] - 朱红裕减持医疗股 增持港股地产、家电 尊重市场的同时坚持研究 [31][32] - 周思捷调整部分仓位参与成长行业修复 但主要布局反内卷行业 [32] - 袁立减仓机械设备 增加上游资源和科技硬件公司配置 [33] 均衡风格 - 均衡风格综合考虑成长性和估值 追求性价比 使用PEG等指标 [35][36] - 张竞看好出海公司特别是深耕非洲的企业 低估值资源股 人工智能应用端和内需消费 [40] - 周蔚文规避国内宏观经济周期相关行业 挖掘有全球定价能力或海外业务贡献增长的行业 [41] - 周蔚文增加有色金属、工程机械和化工配置 降低养殖类股票和创新药配置 [41] - 周蔚文重点布局人工智能产业链 包括人形机器人、自动驾驶、AI终端等细分领域 [42] - 谢治宇关注科技和高端制造领域基本面 如国产算力突破、储能需求落地、创新药研发优势 [43][44] - 乔迁坚持自下而上精选个股 考虑中宏观因素变化 重视定价保护 [45] - 刘晓维持中性偏乐观权益仓位 组合在电子、有色、电新等行业保持均衡 [46] - 林庆增配科技与家电行业 减仓深度价值公司 关注中国智能+制造的全球竞争力 [47] - 宋仁杰看好高股息、科技、消费、医药、出口、黄金等方向 行业配置均衡 个股适度集中 [48] - 周寒颖配置围绕产业趋势如消费电子、半导体、AI算力 降息交易如有色和创新药 以及反内卷政策受益板块 [49] - 刘莉莉认为中国大量优质资产仍处估值低位 后续市场保持乐观 围绕优质标的寻找安全边际机会 [50] 成长风格 - 成长风格看重企业收入、盈利增长速度 对估值容忍度高 重仓股估值普遍高于大盘 [52] - 王培认为市场进入慢牛格局 估值修复后需关注基本面改善 投资领域从科技向消费和高质量白马扩散 [55] - 杨锐文强调对反内卷政策方向的看好 国家治理内卷式竞争力度加大 [56][57] - 王园园基于白酒板块较低估值增配 看好品牌集中度提升和品牌出海方向 [57] - 朱少醒偏好具有良好企业基因、治理结构完善的公司 耐心收集优秀企业等待价值实现 [58][59] - 刘彦春关注全球科技周期进展和传统产业复苏节奏 看好应用端落地前景和内需动能恢复 [60] - 陈皓重仓AI板块贡献显著超额收益 AI产业进入训练与推理双轮发力新阶段 [62] - 韩威俊调整策略突出消费红利持仓 持有现金流有保障公司 增加股息率较高品种 [63] - 贾健以创新驱动为出发点 在成长行业中挖掘机会 增加人工智能算力和新能源板块仓位 [64][65] - 苗宇增加通信、电子和有色仓位 优化港股互联网配置 认为优质制造业全球稀缺应合理定价 [65][66] - 杨世进维持较高仓位 坚持合理估值自下而上选股 优选投资性价比标的 [67] - 张峰优化组合体现性价比 减仓性价比下降品种 加仓性价比仍高品种 [68] - 代云锋略降低海外AI算力板块配置 关注端侧、机器人、AI应用等景气行业 布局储能板块 [70][71] - 徐治彪布局暴跌后制造业如果链、特斯拉产业链 坚定看好机器人板块 兑现部分苹果链收益 [72]

公司股价表现 - 周五股价续跌近5% [1] - 月内股价累计暴跌45% [1] 市场质疑与核心观点 - 媒体将公司形容为“AI泡沫的核心” [1] - 对公司的商业模式及对英伟达的高度依赖提出质疑 [1] - 公司几乎不可能在缺乏英伟达大规模资金与硬件支持的情况下运作 [1] - 对公司在AI需求出现波动时商业模式的可持续性提出疑问 [1]

公司股价表现 - 公司股票在盘前交易中继续下跌超过2%，报76.7美元 [1] - 公司股票前一个交易日大幅下跌超过8% [1] 媒体报道与市场质疑 - 美国科技媒体The Verge发布预告，将公司形容为“AI泡沫的核心” [1] - 报道对公司的商业模式及其对英伟达的高度依赖提出质疑 [1] - 报道强调公司几乎不可能在缺乏英伟达大规模资金与硬件支持的情况下运作 [1] - 报道质疑公司模式在AI需求出现波动时是否能够维持 [1]

市场趋势转变 - 围绕人工智能、量子计算和新能源等投机性主题的炒作热潮正迅速降温 [1] - 自10月中旬以来，包括Oklo、IonQ、D-Wave Quantum、CoreWeave、Bloom Energy在内的投机性股票市值整体下跌约33% [1] - 市场资金从高风险的叙事驱动型投资转向基本面扎实的价值投资，iShares MSCI USA Value Factor ETF（VLUE）自投机性股票见顶以来上涨约6% [4] 投机性股票表现 - 由13只股票构成的投机性群体自10月14日以来平均跌幅达到三分之一 [3] - 该群体在7月初至10月中旬期间平均涨幅接近200%，但峰值出现在第三季度财报季启动前后 [3] - 第三季度财报季的开启促使投资者重新审视资金配置逻辑，转向基本面稳健的价值型股票 [2][3] 财报季驱动因素 - 高达82%的标普500指数成分股公司实现了超预期的盈利，77%的公司营收超出预期 [2][3] - 当企业界公布实实在在的业绩时，投资者开始重新审视那些与盈利能力关系不大的公司的高昂估值 [2] - 基本面扎实的大型企业普遍交出亮眼成绩单，使继续追捧投机标的变得难以自圆其说 [3] AI领域信用风险 - AI领域开始显现信用风险，甲骨文在披露订单主要来自OpenAI后，股价回吐全部涨幅，其信用违约互换利差也出现扩大 [5] - 甲骨文为满足一个正在大规模烧钱的客户订单，需要进行多年期资本支出建设基础设施，这种风险敞口引发市场担忧 [5] - 市场对风险的重新定价变得精细化，投资者对依赖高风险初创企业作为主要租户的公司要求更高的风险溢价 [6][7]

市场估值逻辑重构 - 市场对比特币矿企的估值逻辑发生根本性重构，从依赖挖矿收益转向聚焦其AI基础设施价值 [1][3] - 追踪上市矿企的基金在2024年回报率飙升超过150%，远超比特币14%的涨幅，反映出投资者正在重新定价 [3] - 投资者几乎完全基于比特币矿企的高性能计算和人工智能机会进行估值，涉及比特币和挖矿的对话比例不到10% [4] 矿企的核心优势与转型 - 比特币矿企拥有现成的电网接入能力，是AI公司最快获得电力且执行风险最低的选择 [1][4] - 美国比特币矿企拥有约6.3吉瓦已运营站点及2.5吉瓦在建产能，在2025至2028年美国面临45吉瓦电力缺口的背景下价值凸显 [4][6] - 矿企的核心竞争力在于“立即供电”的能力，其已获许可的开发项目还有8.6吉瓦，将站点改造为AI数据中心的周期约为18至24个月 [6] 具体交易与战略动向 - Cipher Mining与谷歌部分支持的Fluidstack签署了验证期为10年、价值约30亿美元的主机托管协议，其中14亿美元为所有权义务，交换条件是代表5.4%股权的认股权 [5] - IREN完成10亿美元可转债发行，TeraWulf计划发行32亿美元优先拟议用于数据中心，Bitdeer Technologies详细说明了将主要矿场转为AI数据中心的计划 [5] - Bitdeer预计在最佳情况下，全面改造可在2026年底前产生超过20亿美元的年化收入 [5] 转型驱动力与行业前景 - 高性能计算和人工智能主机托管的每兆瓦收入和EBITDA利润率远高于挖矿，资本市场正以更高倍数奖励聚焦AI的数据中心 [6] - 比特币挖矿经济持续恶化，去年的比特币减半将矿工奖励削减，矿工收益指标逼近历史低点，加速了矿企的转型 [7] - 多家矿企已表示近期不会扩张挖矿算力，将人工智能和高性能计算视为挖矿的补充替代方案 [8]