宏观策略 - 化工转债行情展望：2024年以来化工板块供需两侧持续催化，"反内卷"行情推动基本面改善，预计盈利底部向上叠加新兴产业布局带来估值抬升，存续转债中一半以上为周期顶部发行，当前或步入回售期且周期上行，化债举措趋于积极，化工转债以小盘为主，临期特征放大回撤收益"不对称性" [1][23] - 汇率走势：人民币中间价升破7.14释放升值信号，即期汇率逐步消化，预计美元兑人民币汇率8月下移至7.10-7.15区间，中美经贸谈判乐观预期及A股走强支撑升值趋势 [1][25] - "反内卷"政策目标：短期治理价格战（如汽车、外卖行业），中期推动落后产能退出（关停限产与引导式去产能结合），长期促进PPI回升，中性假设下PPI同比或于2026年9月达1.9%高点 [2][26][27] 行业轮动与市场研判 - 资金结构：二季度至7月初市场由融资盘和保险资金驱动，北向资金持股市值下滑，公募基金仓位下降，三季度经济基本面环比增量有限但增长稳健，四季度政策托举预期成关注焦点 [3][29] - 板块选择：均衡布局政策预期强行业（光伏、煤炭、化工）及科技滞涨板块（机器人），关注酒类、服务消费等未轮动板块，热点轮动持续时间或延长 [3][5][29] - 商品与债券跷跷板效应："反内卷"政策叠加雅江水电项目开工推动商品上涨，债市承压，参考2015年经验，PPI转正后利率上行滞后约1年 [6][36] 固收与转债市场 - 转债特征：中价标的表现弱，低价与高价券占优，低价券含周期属性及下修博弈价值，高价券体现高赔率低胜率特征，下半年机会仍存但需政策催化 [7][39] - 二级资本债与绿色债券：本周二级资本债新发行1099亿元，成交量增454亿元至2881亿元，绿色债券发行规模环比增274.2亿元至359.99亿元，成交额增87亿元至610亿元 [8][9] 重点公司分析 - 希荻微（688173）：2024年营收同比增38.56%至5.45亿元，音圈马达驱动芯片为核心增长点，PMIC芯片绑定高通平台，汽车电子领域布局智能座舱及ADAS电源管理 [11][12] - 民士达（833394）：2025H1营收同比增27.91%至2.37亿元，归母净利润同比增42.28%，芳纶绝缘纸受益新能源及算力需求增长，预计2025年净利润1.34亿元 [13] - 高测股份（688556）：硅片代工龙头整合切片资源，产能利用率达85%，N型硅片价格回升至1.1元/片，技术闭环（设备+耗材+工艺）强化竞争力 [14][15] - 绿色动力（601330）：2025Q2供热量同比增133%，还原后吨上网电量307度，供汽业务利润率较高，H1供汽收入约0.77亿元 [17] 海外经济与资产 - 美国经济：Q2 GDP增速预期上修至2.1%，但消费与固定资产投资偏弱，7月非农或超预期（预测中值10.9万），降息预期可能回调，标普500与纳斯达克指数本周分别涨1.46%和1.02% [5][33][34] - 货币政策："反内卷"尚未改变国内宽松基调，商品涨价情绪性拉涨为主，现货供需未实质改善，逆回购单日净投放6018亿元缓解资金面压力 [32][36]

政策背景与核心内容 - 国家烟草专卖局发布《境内免税市场烟草制品管理办法》，旨在规范免税烟草市场经营行为，解决出口回流、走私及物流追溯缺失等问题，维护税收利益和市场秩序 [1] - 政策明确禁止加热卷烟及电子烟等新兴烟草制品在境内免税市场销售，覆盖卷烟、雪茄烟、烟丝等品类的日常经营和追溯管理 [2] - 管理办法要求按国营贸易方式统一管理免税烟草制品进出口，由零售企业提出需求，批发企业采购后进出口至境内，年度销售计划由主管部门下达 [2] 对公司业务的实际影响 - 中烟香港作为具备烟草进出口国营贸易资格的唯一企业中国烟草国际有限公司的关联方，已积极洽谈并达成共识，将继续保持中国境内免税卷烟业务 [1] - 公司2024年收入10%来自中国境内免税卷烟业务，若法规生效，其卷烟进出口业务可能进一步发展 [1][2] - 过去5年公司卷烟进出口毛利率从4.8%提升至17.6%，2024年卷烟出口业务毛利额占总毛利额20% [2] 业务发展与财务预测 - 公司主营业务为烟叶类产品进出口，卷烟及新型烟草产品出口业务具有增长弹性，且存在整合境外产业链资源的潜力 [3] - 受关税和地缘政治等因素影响，进出口业务节奏调整，2025-2027年归母净利润预测下调至8.7亿港元、10.1亿港元和11.3亿港元 [3] - 对应市盈率分别为26倍、22倍和20倍，维持买入评级 [3]

核心观点 - 国家烟草专卖局文件确认中烟国际为烟草进出口国营贸易唯一资格企业 经公司沟通 中烟香港有望维持中国境内免税卷烟出口业务独家经营权 对公司基本面影响有限 [1][2] 政策背景 - 国家烟草专卖局于2025年7月25日发布《境内免税市场烟草制品管理办法（征求意见稿）》 旨在强化免税市场监管 规范经营秩序 保证国家财政收入 维护消费者权益 该办法计划自2026年1月1日起施行 [1][2] 业务影响 - 境内免税卷烟业务占中烟香港卷烟出口业务的80%以上 贡献2024年公司整体收入的约10% 是该业务板块中成长性较强的部分 [2] - 中烟香港在卷烟出口独家经营区域包括泰国、新加坡、中国香港、中国澳门及中国境内免税市场 [2] - 根据公司招股书及年报 中烟国际是中国唯一具备进口烟叶类产品资格的实体 中烟香港从事烟叶进口时需先销售给中烟国际 加价比例一般为6% 小部分为3% [1] 公司回应 - 中烟香港发布公告回应上级部门文件 经积极沟通 已就保持公司独家经营中国境内免税卷烟出口业务达成共识 [1][2] - 公司"资本市场运作和国际业务拓展平台"的定位保持不变 长期仍具发展潜力 [2] 财务预测 - 维持2025-2027年每股收益预测值分别为1.40港元、1.58港元和1.75港元 [1]

报告公司投资评级 - 评级为增持 [1][6] 报告的核心观点 - 公司公告回应上级部门相关管理办法，经积极沟通境内卷烟出口免税业务有望仍由中烟香港经营，暂无实质变化，维持2025 - 2027年EPS预测值1.40、1.58、1.75港元，维持增持评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万港元）|11,836|13,074|14,378|15,545|16,690| |(+/-)%|42.2%|10.5%|10.0%|8.1%|7.4%| |毛利润（百万港元）|1,088|1,378|1,599|1,827|2,019| |净利润（百万港元）|599|854|969|1,092|1,208| |(+/-)%|59.7%|42.6%|13.5%|12.7%|10.6%| |PE|11.34|19.31|23.31|20.68|18.70| |PB|2.74|5.47|6.34|5.44|4.75| [4] 交易数据 - 52周内股价区间为13.82 - 37.30港元 - 当前股本为692百万股 - 当前市值为22,583百万港元 [7] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现了2023A - 2027E各项目数据，如现金及现金等价物、营业总收入、经营活动现金流等 - 主要财务比率显示ROE（摊薄）、ROA、销售毛利率等指标在不同年份的情况 [11] 相关报告 - 《中烟香港（6055）首次覆盖报告：盈利能力持续提升，内生与外延协同并进》2025.03.20 - 《稳中有进，利润超预期》2025.03.07 - 《业绩盈喜，各业务释放利润》2024.12.17 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 中烟香港作为中烟国际旗下唯一上市公司，主营业务烟叶类产品进出口稳健发展，卷烟及新型烟草产品出口打开向上弹性，进一步整合境外产业链资源空间可期 [8] - 因关税和地缘政治等影响进出口业务节奏，下调公司盈利预期，预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.7/10.1/11.3亿港元（前值为9.6/10.6/11.9亿港元），对应PE为26/22/20倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 中烟香港从事自烟草总公司采购卷烟并独家销售至泰国、新加坡、中国香港及澳门的免税市场以及中国境内免税市场卷烟业务，2024年公司收入10%来自中国境内免税卷烟业务 [8] 政策情况 - 国家烟草专卖局7月25日发布《境内免税市场烟草制品管理办法》，起草背景是当前境内免税市场烟草制品经营存在部分企业经营行为不规范等问题，出台政策针对性加强监管 [8] - 管理办法针对免税市场烟草制品中的零售和批发两种场景，即免税商和烟草制品批发商两类经营主体 [8] - 管理品类覆盖卷烟、雪茄烟、烟丝等烟草制品，明确规定加热卷烟及电子烟等新兴烟草制品不得在境内免税市场销售 [8] - 按照国营贸易方式对免税烟草制品进出口进行统一管理，由零售企业提出采购需求，批发企业采购后进出口至境内免税市场，每年销售计划由主管部门向批发企业下达，并明确规定了零售、批发、供货企业的条件 [8] 业务影响 - 若法规生效，可能带来公司卷烟进出口业务进一步发展，过去5年卷烟进出口毛利率从4.8%提升至17.6%，2024年卷烟出口业务毛利额占总毛利额20% [8] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万港元）|11,836|13,074|13,432|14,656|15,718| |同比(%)|42.19|10.46|2.74|9.11|7.25| |归母净利润（百万港元）|598.77|853.74|870.39|1,011.77|1,125.43| |同比(%)|59.71|42.58|1.95|16.24|11.23| |EPS - 最新摊薄（港元/股）|0.87|1.23|1.26|1.46|1.63| | P/E（现价&最新摊薄）|37.72|26.45|25.95|22.32|20.07| [1] 财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(港元)|1.23|1.26|1.46|1.63| |每股净资产(港元)|4.34|5.52|6.90|8.44| |ROIC(%)|18.93|16.55|15.83|14.99| |ROE(%)|28.41|22.80|21.21|19.28| |毛利率(%)|10.54|10.60|10.78|11.00| |销售净利率(%)|6.53|6.48|6.90|7.16| |资产负债率(%)|67.53|59.55|53.95|48.44| |收入增长率(%)|10.46|2.74|9.11|7.25| |净利润增长率(%)|42.58|1.95|16.24|11.23| | P/E|26.45|25.95|22.32|20.07| | P/B|7.51|5.92|4.73|3.87| | EV/EBITDA|13.69|16.42|14.30|12.56| [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 国家烟草专卖局7月25日发布《境内免税市场烟草制品管理办法》，中烟香港积极与中烟国际洽谈达成共识，保持中国境内免税卷烟业务，若法规生效，可能带来公司卷烟进出口业务进一步发展，下调公司盈利预期，维持“买入”评级 [8] 相关目录总结 盈利预测与估值 - 2023 - 2027年营业总收入分别为118.36亿、130.74亿、134.32亿、146.56亿、157.18亿港元，同比分别为42.19%、10.46%、2.74%、9.11%、7.25% [1] - 2023 - 2027年归母净利润分别为5.99亿、8.54亿、8.70亿、10.12亿、11.25亿港元，同比分别为59.71%、42.58%、1.95%、16.24%、11.23% [1] - 2023 - 2027年EPS分别为0.87、1.23、1.26、1.46、1.63元/股，P/E分别为37.72、26.45、25.95、22.32、20.07 [1] 公告概要 - 国家烟草专卖局发布《境内免税市场烟草制品管理办法》，中烟香港与中烟国际达成共识保持境内免税卷烟业务，2024年公司收入10%来自该业务 [8] 政策背景 - 当前境内免税市场烟草制品经营存在部分企业经营不规范、境外烟草制品来源不明等问题，出台政策加强监管维护市场秩序 [8] 实际影响解读 - 受管主体为免税商和烟草制品批发商，管理品类覆盖卷烟等烟草制品，新兴烟草制品不得销售，按国营贸易方式统一管理进出口，明确各企业条件 [8] 卷烟进出口业务或将进一步发展 - 公告共识落实取决于法规草案生效和公司遵循法规，若生效可能带来业务进一步发展，过去5年卷烟进出口毛利率从4.8%提升至17.6%，2024年卷烟出口业务毛利额占总毛利额20% [8] 财务预测 - 2024 - 2027年流动资产分别为93.72亿、96.54亿、106.89亿、117.70亿港元，现金及现金等价物分别为5.17亿、30.18亿、38.92亿、48.63亿港元等 [9] - 2024 - 2027年营业总收入分别为130.74亿、134.32亿、146.56亿、157.18亿港元，营业成本分别为116.97亿、120.08亿、130.76亿、139.90亿港元等 [9] - 2024 - 2027年经营活动现金流分别为6.29亿、25.75亿、9.41亿、10.44亿港元，投资活动现金流分别为 - 4.60亿、0.74亿、0.85亿、1.02亿港元等 [9] - 2024 - 2027年毛利率分别为10.54%、10.60%、10.78%、11.00%，销售净利率分别为6.53%、6.48%、6.90%、7.16%等 [9]

港股市场表现 - 新华保险(01336)涨超5%创历史新高，中国人寿(2628 HK)涨4 4%，友邦保险(1299 HK)涨3 5%，中国太平(0966 HK)涨近3%，中国人民保险(1339 HK)、中国平安(82318 HK)、中国太保(2601 HK)涨近2%，中国人保刷新历史新高价 保险行业协会发布2Q25预定利率研究值为1 99%，触发预定利率下调机制 [1] - 恒瑞医药(1276 HK)高开10 65% 公司与GSK达成协议，将HRS-9821项目的全球独家权利(不包括中国大陆及港澳台地区)和至多11个项目的全球独家许可选择权有偿许可给GSK [1] - 广深铁路股份(00525 HK)盘中一度涨超9% 公司与广州市政府、中国铁路广州局集团签订《广州东站改造项目合作协议》，项目总投资约166 6亿元，其中还建补偿投资约22 28亿元，项目公司投资约144 32亿元 [1] - 微创医疗（00853 HK）盘中涨超8% 主要股东出售合计2 91亿股股份，买方包括上实资本旗下基金、We'Tron Capital Limited及公司管理层投资平台 [2] - 中烟香港(06055 HK)盘中涨超5% 国家烟草专卖局发布《境内免税市场烟草制品管理办法（征求意见稿）》，公司为具备烟草进出口国营贸易资格的唯一企业 [2] - 升华兰德（08106）复牌后股价一度飙升逾200% 芯云智联以每股0 079港元收购浙江升华所持约38 16%内资股，升洋与君然科技达成H股转让协议 [2] - 九方智投控股(09636)再涨超10% 公司预期上半年股东应占净利润人民币8 3亿至8 7亿元，较去年同期净亏损1 74亿元实现扭亏为盈 [2] - 连连数字（02598）盘中涨超7% 第三方支付机构已深度嵌入人民币跨境清算、多币种结算等支付全链路服务生态 [2] - 博彩股全线走高，澳博控股(00880)涨10 39%, 新濠国际发展(00200)涨5 64%，金沙中国(01928)涨3 25%，永利澳门(01128)涨2 93% 澳门7月至今日均赌收为6 83亿澳门元，按年增长约14%，按月跌约3%，胜于市场预期的6 5亿至6 6亿澳门元 [3] 美股市场表现 - AMD(AMD US)涨2 68% 公司在服务器CPU市场占有率首次达到50%，与英特尔持平 [4] - 百时美施贵宝(BMY US)跌1 04% 公司新药研发负责人Samit Hirawat将于8月1日离职 [5] - 纽曼矿业(NEM US)涨6 89% 公司第二季度持续经营收益为每股1 85美元，去年同期为73美分 [5] - 威瑞信(VRSN US)涨6 67% 公司Q2营收4 1亿美元不及预期，但上调全年营业收入指引至164 5亿至165 5亿美元 [5] - 万国数据(GDS US)涨2 11% 英伟达提交在中国销售H20 GPU的申请，预计将获美国当局核发许可证 [5] - 蔚来(NIO US)涨1 86% 公司创始人李斌表示蔚来、乐道用户的高速补能焦虑宣告终结 [5] - 康西哥(CNC US)涨6 09% 公司Q2经调整每股亏损0 16美元，但预计2026年三大业务线利润率均将提升 [6] - 特斯拉(TSLA US)涨3 52% 公司计划本周末在旧金山推出Robotaxi服务 [6] - Linkhome(LHAI US)上市次日涨83 13% 公司主营业务为人工智能驱动的房地产科技服务 [6] - 英特尔(INTC US)跌8 53% 公司第二季度营业收入128 6亿美元，同比持平，超出市场预期的119亿美元 [6]

公司股价表现 - 中烟香港股价上涨超过13% [1] 政策动态 - 国家烟草专卖局于2025年7月25日发布《境内免税市场烟草制品管理办法(征求意见稿)》 [1] 公司业务影响 - 中烟香港公告声明独家卷烟出口业务不受相关法规草案影响 [1]

农业农村政策 - 农业农村部等十部门联合发布《促进农产品消费实施方案》，旨在扩大农产品消费，涉及港股十月稻田(09676)、中国心连心化肥(01866)、阜丰集团(00546)、德康农牧(02419)、中粮家佳康(01610)、凤翔股份(09977)等企业 [1] 金融市场动态 - 恒生指数ADR下跌0.21%，收报25334.64点，较香港收市跌53.71点 [2] - 财政部数据显示，上半年证券交易印花税785亿元，同比增长54.1%，全国一般公共预算收入115566亿元，同比下降0.3% [3] - 首创证券拟赴港上市，若成功将成为第14家"A+H"股券商，募集资金用于补充资本金及营运资金 [10] 人工智能与科技 - "AI投资联盟"正式成立，发起成员包括中国电信、中国科学技术大学、全国社保基金理事会、中兴通讯等多家央企、高校及金融机构 [4] - 腾讯(00700)发布并开源业界首个3D世界生成模型混元3D世界模型1.0，支持文本或图像输入生成可漫游3D场景，并推出模块化具身智能开放平台Tairos [14][15] - 快手可灵AI发布灵动画布功能，集成智能创作辅助和多人协作，升级多图参考能力 [7] 航天与机器人 - 中国成功发射卫星互联网低轨5组卫星，进入预定轨道 [5] - 特斯拉第三代机器人计划2025年进入中国C端市场，目标2026年量产，年产100万台 [6] 公司融资与业务 - 富石金融(02263)附属佳富达证券申请香港证监会第1类牌照，拟提供虚拟资产交易及咨询服务 [8] - 巨星传奇(06683)拟折让19.91%先旧后新配股，净筹约3.24亿港元，每股认购价9.13港元 [9] - 亚盛医药-B(06855)完成先旧后新配售2200万股，净筹约14.925亿港元，配售价每股68.60港元 [12] 业绩与业务公告 - 老铺黄金(06181)预期上半年净利润22.3亿-22.8亿元，同比增长279%-288%，收入120亿-125亿元，同比增长241%-255% [13] - 中烟香港(06055)公告称其独家卷烟出口业务不受《境内免税市场烟草制品管理办法》草案影响，2024年10%收入来自境内免税卷烟业务 [11]

公司业务影响 - 公司注意到国家烟草专卖局发布《境内免税市场烟草制品管理办法（征求意见稿）》，但初步评估法规草案不影响其独家卷烟出口业务 [1] - 公司目前从事自中国烟草总公司集团采购卷烟并独家销售至泰国、新加坡、中国香港及澳门的免税市场以及中国境内免税市场的业务 [1] - 2024年度公司约10%的收入来自中国境内免税卷烟业务，其余90%收入来源不受法规草案影响 [1] 行业政策与竞争格局 - 根据法规草案及中国现行法律法规，具备烟草进出口国营贸易资格的唯一企业为中烟国际 [1] - 公司在中国境内免税卷烟业务以外的独家卷烟出口业务保持稳定，未受政策变动冲击 [1]