核心观点 - 报告认为市场流动性充裕，投资者风险偏好预计回升，建议关注AI产业化、反内卷带来的困境反转以及氢能、核聚变等未来产业三大方向的投资机会[15][16] - 当前转债估值相比前期高位有所回落，若股票市场出现V型反弹，转债估值仍有上修空间[15][16] - 报告重点梳理了量子科技、氢能、核聚变能、脑机接口、第六代移动通信等未来产业相关的可转债标的，认为这些领域在政策支持下有望打开增长空间[1][9] 未来产业相关转债梳理 - **量子科技**：奥瑞特/奥瑞转债通过投资华翊博奥(北京)量子科技有限公司布局量子计算领域，该公司脱胎于清华大学量子信息中心，专注于离子阱量子计算技术路线[1][9] - **氢能**：美锦能源/美锦转债的山西美锦氢能产业园聚焦燃料电池全产业链，涵盖制氢、加氢站、燃料电池核心部件，并规划向绿氢延伸，在重卡运输、城市冷链配送等场景与产业发展趋势契合[1][10] - **核聚变能**：国力电子/国力转债的产品大功率速调管是高功率微波放大器件，广泛应用于核聚变研究试验设备等国家重点领域[1][11]；振华股份/振华转债的铬化学品，其金属铬涂层因优异的耐高温、耐腐蚀和耐辐射性能，是理想的核反应堆包壳材料涂层之一[1][12][13] - **脑机接口**：乐普医疗/乐普转2布局无创和有创两个方向，无创脑机接口主要用于脑神经损伤康复医疗，已有7张NMPA二类注册证；有创脑机接口则与医院合作，针对癫痫、帕金森等疾病进行信号采集与干预[2][13][14] - **第六代移动通信**：博威合金/博23转债与重要客户H公司在通讯基站（5G/6G）、AI算力服务器等多个领域有深度合作[2][14] 周度市场表现与估值 - 当周中证转债指数上涨1.47%，通信、电子、电力设备等行业涨幅靠前[15] - 各平价区间转债价格中位数均上升，但转债估值仍位于历史相对高位[15] - 各平价估值区间相比前期高位均有回落[15][16] 行业配置与标的建议 - **科技成长方向**：海外算力需求升温及国内大模型迭代驱动AI产业化加速，半导体国产替代打开电子行业增长空间，建议关注正帆、环旭、信服、华特等转债[3][16] - **高端制造领域**：下半年有望迎来景气度修复，建议关注天能、崧盛、麒麟等转债[3][16] - **反内卷受益板块**：反内卷或驱动光伏、钢铁等行业供需格局优化，带来困境反转机会，建议关注友发、隆22、福22、凤21等转债[3][15][16]

国家电投转让氢能合资公司股权 - 国家电投集团内蒙古公司以1元底价转让其持有的内蒙古库布其氢肥科技有限公司50%股权 [1] - 库布其氢肥公司成立于2022年7月，注册资本10万元，截至2024年末总资产与总负债均为1584万元，净资产为0 [1] - 该合资公司由国电投内蒙古公司与亿利洁能各持股50%，此次转让相当于剥离一笔不良资产 [1][9] 国家电投与亿利集团合作背景 - 2022年4月，国家电投与亿利集团签署合作备忘录，探索“新能源+生态治理+消纳产业链延伸”融合发展新模式 [2] - 合作是典型的央企与地方龙头民企合作，旨在利用双方在光伏治沙、投资管理及新能源项目开发上的优势 [2][3] - 2022年5月，双方合作开发库布其沙漠EOD项目，计划年制绿氢约9亿标立方米，用于生产绿氨、绿肥等 [3] - 为推进项目，双方于2022年7月合资成立两家公司，除库布其氢肥公司外，另一家合资公司内蒙古库布其绿电氢能科技有限公司已于2024年1月注销 [3][4] 亿利洁能经营恶化情况 - 亿利洁能是亿利集团旗下实施光伏及氢能治沙业务的主体，于2000年上市 [1] - 公司营收从2018年的173.71亿元连续下降至2024年的32.98亿元，减少约八成 [6] - 2023年公司深陷亏损，因会计师事务所出具否定意见内部控制审计报告被“ST”，最终于2024年7月因股价连续低于1元被退市摘牌 [6][7] - 2024年9月，公司因财务造假、关联担保、资金占用等信息披露违法行为及欺诈发行债券行为，被处以3.75亿元罚款 [7] - 亿利洁能位于鄂尔多斯市杭锦旗的约9万平方米土地及库布其氢肥公司等约十家公司的股权被查封冻结 [7] 氢能行业投资环境与政策 - 2022年3月，国家发改委、能源局联合发布《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》，从顶层设计确立氢能的战略新兴能源地位 [5] - 2022年中国氢能源行业投资金额达到88.46亿元，为近年来最高值 [5] - 政策鼓励企业开展“光伏+氢能”等就地消纳模式，为相关企业战略规划带来政策利好 [6] 氢能行业整体发展困境 - 氢能企业普遍面临盈利难题，国内“氢能第一股”亿华通在2020-2024五年间合计亏损超10.5亿元，2024年上半年净亏损1.63亿元 [12] - 其他主要氢能上市公司如重塑能源、国富氢能、国鸿氢能同样处于亏损状态 [12] - 行业面临绿氢制备、储运、加注全链条成本高企，下游需求不足，燃料电池车产销连续低于预期等挑战 [14] - 国家与地方补贴到位周期长，导致中小企业现金流断裂 [14] 氢能行业整合与出清趋势 - 2024年以来，氢能企业股权转让呈现集中爆发态势，至少有超过18家氢能企业通过公开渠道出售股权 [13][14] - 推动因素包括：2025年为首批氢能示范城市群政策考核节点，加速行业出清；财务投资人到期退出；地方国有氢能资产调整等 [14] - 行业正呈现“项目出清+国资整合+龙头并购”的三重洗牌格局 [15] 国家电投氢能业务其他进展 - 国家电投自2017年起涉足氢能，成立了首家氢能专业化二级单位国家电投集团氢能科技发展有限公司（国氢科技） [10] - 国氢科技在2021-2022年完成三轮融资，总额65.5亿元，B轮融资后估值达130亿元，成为当时行业估值最高独角兽 [10] - 国氢科技于2024年4月完成上市保荐机构遴选，正式冲刺IPO [11]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 光伏市场在供需平衡中展现韧性，主要环节价格持稳向好，供需关系正逐步改善[1][14] - 风电行业目标显著提升，发展重心从“大型化”转向“高质量”，对主机厂技术能力要求提高[2][15][16][17] - 氢能及储能领域示范项目持续推进，国内外大储市场需求明确，招标规模可观[3][19][27] - 固态电池产业化进程加速，等静压设备作为关键工艺设备需求凸显[4][29][30] 细分行业总结 光伏 - 多晶硅市场平稳运行，N型复投料成交均价为5.32万元/吨，N型颗粒硅成交均价为5.05万元/吨，环比均持平[1][14] - 四季度多晶硅整体产量预计38.2万吨，同比仅小幅增加3.0%，供应压力可控[1][14] - 需求端，210N型硅片价格稳定在每片1.70元，210N组件交付价格出现明显涨势，部分企业报价来到每瓦0.72-0.75元[1][14] - 10月国内组件库存预计将下降至30GW左右，供需关系改善[1][14] - 核心关注方向：供给侧改革下的产业链涨价机会、新技术带来的中长期成长性机会、钙钛矿GW级布局的产业化机会[1][14] 风电与电网 - 《风能北京宣言2.0》提出中国风电“十五五”期间年新增装机容量应不低于120GW，其中海上风电年新增不低于15GW，对比1.0版本目标激增140%[2][15] - 行业强调“反内卷”，看好风机价格稳中有升，竞争焦点转向技术创新、可靠性保障及效率提升[2][16][17] - 风电大型化暂缓，主机厂转向高质量发展，如延长风机设计寿命（陆上至25年，海上至30年）、结合AI提升发电收益（示范项目收益提升20.9%）等[2][17][20] - 建议关注主机、海缆、单桩及零部件环节，同时关注算力需求带动的电网设备及Q4特高压招标加速[2][20] 氢能与储能 - 东风与本田启动氢燃料电池商用车社会示范运行，计划从武汉拓展至广州、上海等地区[3][18] - 储能招标活跃，10月第三周储能相关招标项目22个，中标项目44个，中标规模达4271.7MW/14342.402MWh[3][19] - 储能系统投标报价区间为0.499元/Wh-0.6958元/Wh，EPC投标报价区间为0.405元/Wh-1.2947元/Wh[3][24] - 建议关注国内外增速确定性高的大储方向及相关产业链公司[3][27] 新能源车 - 荣旗科技通过股权转让及增资持有四川力能19.81%股权，进军固态电池等静压设备领域[4][29] - 等静压设备是解决固态电池量产核心痛点的关键设备，能消除固固界面空隙，提升离子传导率和循环性能[4][29] - 固态电池趋势亦将提升干法前段设备和叠片设备的需求[4][29] - 建议关注固态电池产业链及相关材料、设备公司[4][30] 行情回顾 - 电力设备新能源板块2025年10月20日-10月24日上涨4.6%，今年以来累计上涨38.3%[10][12] - 细分板块中，风电设备（申万）上涨7.01%，电池（申万）上涨4.84%，电网设备（申万）上涨3.57%，光伏设备（申万）上涨1.77%[12][13]

公司财务表现 - 公司氢电解槽业务收入正在激增 [1] - 公司股价在2025年10月20日上涨2.26% [1] - 公司股价近期下跌约17% [1] 业务与客户 - 公司拥有蓝筹股客户对其绿色氢能未来进行重大投资 [1] - 新的氢能中心正在推进中 [1] - 公司正在进行成本削减 [1] 发展前景 - 公司可能正处于重大复苏的边缘 [1]

融资计划变更 - 公司终止2023年度25.6亿元定增计划，推出新融资方案，规模为12.92亿元，缩水近50% [2][3] - 新方案中，原核心光伏项目“38GW大尺寸单晶硅拉晶项目”被移除，转向零碳智能化制造工厂和绿电智能制氢装备等项目 [2][3][5] - 终止原定增计划是综合考虑外部客观环境、市场环境及公司实际情况和发展战略后作出的决定 [3] 业务表现与财务压力 - 2024年公司光伏新能源业务占总收入75%，但该板块营业收入为88.62亿元，同比下降48.7%，毛利率为-16.63%，同比暴跌24.86个百分点 [3] - 受光伏业务拖累，公司2024年全年亏损超21亿元，2025年上半年亏损近6亿元 [3][4] - 公司资产负债率从2022年末的68.49%攀升至2025年9月末的81.91% [6] - 新募资方案中计划使用3.85亿元补充流动资金，占本次募集资金总额的近30% [6] 战略转向与投资重点 - 公司将战略重点从光伏转向节能降碳和氢能装备，新募投项目包括零碳智能化制造工厂和年产700套绿电智能制氢装备建设 [5] - 战略调整是基于光伏市场变化及国家节能降碳、绿电制氢氨醇等领域的政策导向，旨在提高盈利能力 [5] 近期业绩与股东变动 - 2025年第三季度公司净利润为0.53亿元，同比增长164.75%，实现单季度扭亏为盈，但营业收入为16.88亿元，同比下降49.86% [7] - 利润回升得益于公司持续推进精益管理、提质增效、光伏产品成本下降以及单晶硅价格回暖 [7] - 2025年第三季度，长信金利趋势混合A、光大保德信信用添益债券型证券投资基金等机构新进入前十大流通股东，而江苏澄利投资咨询有限公司和天弘中证光伏A则退出 [7]

财务业绩 - 前三季度营业收入60.76亿元，同比下降41.27%，归属于上市公司股东的净利润为-5.44亿元 [3] - 第三季度营业收入16.88亿元，同比下降49.86%，但归属于上市公司股东的净利润转正至5317.79万元 [3] - 业绩变动主要因光伏产品受行业影响销售减少，但通过精益管理、成本下降及单晶硅价格回暖，利润总额和净利润显著回升 [3] 融资活动 - 终止2023年度定增事项，新披露2025年度向特定对象发行股票预案，募集资金总额预计不超过12.92亿元，较原方案大幅缩水近50% [4] - 新定增募集资金拟投向四大方向：零碳智能化制造工厂建设项目（拟投入4.93亿元）、年产700套绿电智能制氢装备建设项目（拟投入2亿元）、研发项目（拟投入2.14亿元）、补充流动资金（拟投入3.85亿元） [5] 财务状况 - 截至三季度末，公司资产负债率高达81.91%，2021年至2024年资产负债率分别为72.7%、68.49%、76.45%、82.77% [7] - 高负债率源于2021年以来的高杠杆扩张，2021年借款为30亿元，2024年增至150亿元，利息费用从2021年的0.35亿元飙升至2024年的5.48亿元 [7] - 截至三季度末，净资产为46.13亿元，有息债务高达127亿元，货币资金为43.35亿元 [8] - 2024年营收规模降至130亿元，净利润亏损21.34亿元，全部债务高达166.5亿元，短期债务占比高达75.7% [8] 战略转型与业务发展 - 公司通过收购双良新能源装备有限公司切入光伏多晶硅还原炉领域，但主业增长见顶，多晶硅产能过剩严重 [9] - 公司将未来押注氢能领域，聚焦绿氢带来的电解槽业务需求，已签署制氢设备订单，合同金额为4.5亿元 [9][10] - 公司自主研发的SDJ S1系列碱性水电解槽产氢量可达2000Nm³/h，并发布世界最大标方5000Nm³/h高性能碱性电解槽 [10]

国家氢能产业政策与规划 - 国家能源局公示首批氢能试点名单，拟支持41个项目和9个区域开展试点工作，标志着产业从示范应用向规模化推广过渡[2] - 国家能源局报告指出2025年是氢能产业经济性拐点和规模化发展关键年，2024年中国氢能生产消费规模超3650万吨，位列世界第一[3] - 国家发改委新政首次将绿氢等非电应用纳入省级政府考核体系，要求2025年可再生能源非电消费占比达15%，2030年提升至20%[4] - 根据规划，到2035年将形成氢能产业体系，可再生能源制氢在终端能源消费中比重明显提升[3] 地方政府氢能发展举措 - 厦门市计划到2027年建成加氢站3座，氢燃料电池汽车示范路线开通，氢能装备及材料生产企业达30家[4] - 内蒙古自治区目标到2027年氢能全产业链装备制造产业创新能力显著提高，攻克一批“卡脖子”技术[5] - 江苏省目标到2027年氢能产业规模突破1000亿元，建设加氢站100座以上，推广燃料电池汽车超10000辆[5] - 四川、青海、广东等地均出台地方氢能产业行动规划，支持技术突破和市场化应用[5] 金融对氢能产业的支持 - 青海省政策引导金融机构为重点项目提供贷款和融资租赁服务，支持企业在科创板、创业板上市融资[6] - 广州市鼓励金融机构加大对氢能产业支持，利用“信易贷”平台和信贷风险损失补偿资金池提供融资服务[6] - 工商银行、农业银行等五家银行与7家氢能企业签约，通过政府平台强化银企合作[6] - 北京银行设立北京市首家氢能特色支行，为示范区发展注入金融新动能[7] 商业银行信贷投放案例 - 银行对氢能产业信贷投放规模快速增长，增速明显超过光伏、风能等领域[7] - 工商银行为浙江平湖一氢能交通企业提供300万元融资，基于政策契合度、技术实力和场景落地能力评估[8] - 中信银行向一家固体气化物电解技术研发企业提供1000万元综合授信，评估其技术水平和专利情况[9] - 建设银行盐城分行为“绿氢制储运加用一体化示范项目”提供重大项目授信，量身打造金融服务方案[9]

融资计划 - 公司拟向特定对象发行股票募集资金总额不超过12.92亿元 [2] - 募集资金将用于零碳智能化制造工厂建设、年产700套绿电智能制氢装备建设、研发项目及补充流动资金 [2][4] 财务状况 - 截至2025年9月30日，公司账面货币资金为43.35亿元 [4] - 公司三季度实现营业收入60.76亿元，同比下降41.27%；归母净利润为亏损5.44亿元 [4] - 公司第三季度单季实现净利润5317.79万元，同比扭亏为盈 [4] - 2022年末至2025年9月末，公司合并口径资产负债率分别为68.49%、76.45%、82.77%及81.91% [5] 业务构成 - 公司主要产品包括光伏产品、节能节水装备及新能源装备 [4] - 截至2025年6月30日，光伏产品贡献收入29.42亿元，占公司营收规模的67.05% [4] - 业绩变动主要系光伏产品受行业影响销售减少所致 [4] 氢能业务进展 - 公司自2018年布局氢能源领域，2022年正式进军氢能行业 [6] - 已研发出全球单台产氢规模最大的5000Nm³/h碱性水电解槽 [6] - 2025年以来，公司氢能业务订单金额已突破8亿元，同比增长300% [6] - 上半年公司斩获中东阿曼ACME年产10万吨绿氨项目制氢设备订单，并与闳扬新能源签订4.5亿元绿电制氢系统销售合同 [6] 资金具体投向 - 零碳智能化制造工厂建设项目拟投入募集资金4.93亿元 [5] - 年产700套绿电智能制氢装备建设项目拟投入募集资金2亿元 [5] - 研发项目拟投入募集资金2.14亿元 [6] - 补充流动资金拟投入募集资金3.85亿元 [6] 市场表现 - 10月24日，公司股价报收6.26元/股，降幅为3.69% [3]

融资计划与战略转型 - 公司拟向特定对象发行股票募集资金总额不超过12.92亿元 [1] - 募集资金将用于零碳智能化制造工厂建设、年产700套绿电智能制氢装备建设、研发项目及补充流动资金 [1][4][6] - 此次融资决策被视为公司在光伏行业周期性调整中向氢能战略转型的关键举措 [1][9] 财务状况与业绩表现 - 截至2025年9月30日，公司账面货币资金为43.35亿元 [1][4] - 2025年三季度公司实现营业收入60.76亿元，同比下降41.27%，归母净利润为亏损5.44亿元 [4] - 公司第三季度单季实现净利润5317.79万元，同比扭亏为盈 [4] - 公司资产负债率从2022年末的68.49%上升至2025年9月末的81.91% [6] 主营业务构成 - 公司是专注于节能环保和新能源领域的系统解决方案提供商，主要产品包括光伏产品、节能节水装备及新能源装备 [3] - 光伏产品是公司主要收入来源，截至2025年6月30日，该产品贡献收入29.42亿元，占公司营收规模的67.05% [4] 氢能业务发展 - 公司自2018年布局氢能源领域，2022年正式进军氢能行业，已研发出全球单台产氢规模最大的5000Nm³/h碱性水电解槽 [9] - 2025年以来，公司氢能业务订单金额已突破8亿元，同比增长300% [9] - 上半年公司获得中东阿曼ACME年产10万吨绿氨项目制氢设备订单，并与闳扬新能源签订4.5亿元绿电制氢系统销售合同 [9] 市场反应 - 10月24日，公司股价报收6.26元/股，当日降幅为3.69% [2]

行业前景与规模 - 至2030年中国绿氢产量可能达到300万吨 [1] - 届时将形成万亿元以上的市场规模 [1] - 行业有望走在世界前列 [1]