目标价与投资评级 - 目标价由4.7港元调高2%至4.8港元 [1] - 维持"中性"投资评级 [1] 财务业绩表现 - 2026年度总营收为80.45亿港元，同比下降3% [1] - 2026年度净利为11.46亿港元，同比增长1% [1] - 上半年度营收符合预期，但利润超乎预期 [1] - 与全球同期相比，总营收增长0%，净利增长7% [1] 业务分部表现 - 海外业务增长持续超过国内业务增长 [1] - 国内业务营收季度下滑幅度收窄 [1] - 国内业务改善得益于线上业务成长以及基数下降 [1] 利润率与成本 - 利润率超出预期主要得益于成本利好 [1] - 利润率部分被费用增加所抵销 [1] 盈利预测调整 - 将2026财年至2028财年每股收益预期调高1-3% [1]

财务业绩概览 - 报告期内公司实现总收益82.41亿港元，同比下降约2.7% [1] - 权益拥有人应占溢利约11.46亿港元，同比增长0.6% [1] - 毛利为32.50亿港元，略低于去年同期的32.81亿港元 [2] - 其他收入增长18.0%至1.96亿港元，财务成本下降45.0%至4018万港元 [2][3] 分产品收入表现 - 沙发及配套产品收入55.50亿港元，同比下降4.6%，占总收入比重为67.3% [2][3] - 床具及配套产品收入11.19亿港元，同比下降7.4%，占总收入比重为13.6% [2][3] - 其他产品收入增长11.4%至9.31亿港元，占总收入比重提升至11.3% [2][3] - Home集团业务收入增长2.2%至3.80亿港元 [2] 盈利能力分析 - 整体毛利率为40.4%，较去年同期的39.5%提升0.9个百分点 [3] - 沙发及配套产品毛利率提升1.0个百分点至41.7% [3] - 床具及配套产品毛利率提升0.7个百分点至43.7% [3] - 其他产品毛利率提升2.5个百分点至28.4% [3] 地区市场表现 - 中国市场收入（不含房地产等业务）同比下降6%至约46.75亿港元，但环比已有改善 [5] - 海外市场收入约24.66亿港元，较上年同期下降约2.6% [5] - 中国市场业绩改善得益于增加资源推动线上销售及加强宣传推广 [5] 未来战略展望 - 公司将持续推进"智慧家居"战略，深化产品创新与品牌建设 [5] - 在中国市场进一步推动"让家升舱"等主题营销，提升市场渗透率 [5] - 将投放更多资源于线上业务，提升整体销售能力，并继续调整门店布局以提升运营效益 [5] - 在海外市场将积极参与国际大型展览，物色潜在收购目标以应对国际贸易环境变化 [5]

股价表现 - 股价上涨超3%至5.22港元，创下年内新高5.24港元，成交额达1913.85万港元 [1] 中期财务业绩 - 总收益为82.41亿港元，同比下降2.7% [1] - 公司拥有人应占溢利为11.456亿港元，同比增长0.6% [1] - 营业收入同比下降约3.1% [1] - 毛利率提升0.9个百分点至40.4% [1] - 净利率提升0.5个百分点至14.2% [1] - 派发中期股息15港仙 [1] 经营策略与展望 - 通过严谨控制成本及良好经营效益，盈利能力在收入下降背景下逆势提升 [1] - 面对国际贸易摩擦加剧和内需疲软，公司采取灵活经营策略和稳健财务管理 [1] - 预计关税分摊影响将逐步落地，但通过持续降本增效，整体业绩有望维持平稳 [1] - FY26H1派息比例为50.8%，延续超过50%的高比例股东回报政策 [1]

整体复苏态势 - 消费板块整体稳健复苏，但部分板块冷热不均，呈现结构性调整 [2] - 必选消费领域如食品饮料、日用百货凭借刚需属性业绩平稳坚挺，龙头企业实现营收利润双稳增 [2] - 可选消费分化明显，白酒行业持续承压，五粮液第三季度营收同比下降52.66%至81.74亿元，归母净利润同比下降65.62%至20.19亿元，泸州老窖第三季度营收同比下降9.8%至66.74亿元，归母净利润同比下降13.07%至30.99亿元 [2] - 新能源汽车产业链在政策与产品力加持下成为亮眼增长引擎，家电家居等地产相关领域承压但绿色智能等新兴品类逆势增长 [2] 渠道与成本管理 - 渠道变革深化，线上线下加速融合，全渠道布局成为行业标配 [3] - 具备突出数字化能力并主动拥抱渠道变革的企业实现逆势增长 [3] - 全球大宗商品价格高位震荡，原材料物流等成本压力持续考验中下游企业毛利率 [4] - 能够通过优化产品结构、精细化管理、供应链提效对冲成本压力的企业展现出更强盈利韧性 [4] 科技赋能与业态创新 - 科技赋能解锁消费新可能，科沃斯家用服务机器人前三季度净利润同比增长131%，海尔智家净利润同比增长15% [5] - 华勤技术前三季度营收净利润均实现超五成增长，5家乘用车企业第三季度新能源汽车销量环比增长超10% [5] - 九号公司电动摩托车销量占比提升带动前三季度净利润同比增长84% [5] - 业态创新使传统消费焕发新机，会稽山中高档黄酒销售收入同比增长20%，水星家纺营收净利润实现两位数增长，三棵树净利润同比增长81% [6] - 文旅消费回暖，航空机场第三季度收入环比增长21%，旅游酒店第三季度营收环比增长10% [6] 新消费趋势与国货崛起 - 消费增长更多依赖深度挖掘用户价值，消费者追求个性化、情感价值、健康属性和社交体验 [8] - 潮玩、宠物经济、文创国潮等以满足精神需求为代表的新兴消费蓬勃发展 [8] - 消费赛道日益精细化与圈层化，涌现众多专注于特定人群场景的新品牌 [8] - 国货崛起势不可挡，在运动服饰、美妆护肤、数码电子产品等领域营收增速和市场份额表现优异 [8] 未来发展方向 - 消费复苏趋势从总量修复转向结构优化，企业需转向高质量发展，在细分市场打造核心竞争力 [10] - 具备下沉市场渠道优势、强品牌壁垒或独特场景优势的头部企业更受资本青睐 [9] - 长期看，下沉市场与服务消费增量空间显著，具备差异化竞争力的企业将持续领跑 [9] - 消费领域竞争深入至企业运营效能与战略眼光较量，传统消费积极拥抱新趋势仍能赢得增长空间 [9]

行业与公司 * 纪要涉及的行业广泛 包括家电 汽车 消费零售 餐饮链 白酒 软饮料 零食 家居 潮玩 轻工个护 造纸包装 农业 新能源汽车等[1][2][33] * 涉及的公司包括泡泡玛特 小米集团 五粮液 安井食品 天味食品 颐海国际 安琪酵母 宝立食品 盐津铺子 卫龙 恰恰食品 甘源食品 波司登 李宁 申洲国际 海尔 牧原股份 天康生物 温氏股份 巨星农牧 比亚迪 长城汽车 吉利汽车 小鹏汽车等[11][12][14][16][19][30][31][34][40][41] 核心观点与论据 宏观经济与整体消费 * 10月消费表现出较强韧性 但结构分化明显 以旧换新政策退坡及高基数导致相关商品消费增速大幅回落至0.6% 其中家电消费增速降至-14.6% 汽车降至-6.6%[1][2] * 非补贴类商品同比增速小幅上行至3.3% 受十一黄金周和特定商品需求提振 例如金银珠宝销售同比增速达37.6% 体育文娱类商品销售增速上升10.1% 餐饮业出现反弹[1][2] * 服务消费继续保持强劲韧性 服务业PMI连续13个月处于景气区间 对经济增长贡献显著[2][20] * 双十一期间快递业务量累计139.38亿件 日均揽收量6.34亿件 是日常业务量的117.8% 反映消费热情高涨[4] * 2025年进博会成交金额达834.9亿美元 同比增长4.4% 创历史新高 预示国际贸易活跃 有望改善内外贸环境[5] * 10月投资进一步回落至-1.7% 固定资产投资下滑至-12.2% 基建 地产 制造业均受影响[6] * 地产投资下行趋势明显 但二手房价格企稳或将带动新房销售在2026年下半年企稳 从而逐步修复地产投资[7] * 为确保2026年良好开局 年底年初需出台接续政策应对出口和消费基数压力 预计明年房地产市场将在政策支持下逐步企稳[8] 细分行业表现与展望 **家电与消费电子** * 10月家电社零同比下滑14.6% 主要受去年第四季度国补形成的高基数影响 但公司出货表现相对稳健 例如海尔10月份出货量同比增长[31] * 家电板块估值较低且股息率高 建议增持具有配置价值的龙头公司[32] * 小米推出Milok操作系统 是全家电行业首个搭载AI的全智能生态系统 标志着从模仿到创新[12] * AI加3D打印品类在双十一期间增长超过200% 产品价格下降30%甚至更多 渗透率提高[13] **汽车** * 10月狭义乘用车零售224.2万辆 同比下降0.8% 新能源车零售128.2万辆 同比增7.3% 渗透率达58%左右[37] * 新能源车出口25.1万辆 同比增长104.2% 环比增长18.6%[37] * 预计明年整体市场将出现小幅负增长 机会主要集中在高端市场板块和新兴技术方向如智能驾驶[39][40] **食品饮料与餐饮链** * 白酒板块进入淡季 渠道价盘预期较低 但经销商普遍处于亏损状态 预计年末价盘下行空间有限[14][15] * 10月餐饮链社零数据环比改善 餐饮同比增长3.81% 粮油食品类单月同比增长9.1% 显示家庭端消费韧性强劲[16] * 软饮料板块10月限额以上饮料类单月同比增长7.11% 但已进入消费淡季 终端动销将趋缓[17][18] * 零食板块处于高景气阶段 品类红利延续 春节旺季备货可能推动销量进一步上升[19] **其他消费领域** * 潮玩板块10月线上盲盒GMV同比增长41% 泡泡玛特增长111% 泡泡玛特与索尼影业合作有望延长IP生命周期并拓展全球市场[11][27] * 10月家居社零同比增长9.6% 但环比放缓 外销方面一些企业反馈10月订单同比下滑 建议关注具备海外产能布局的企业[21] * 服装零售9月和10月同比增长超过6% 今年秋冬季预期乐观 推荐波司登和李宁等品牌[30] * 美国雾化电子烟市场因特朗普签署法案加强FDA执法 预计合规市场将加速扩容 对合规品牌商和代工厂是边际利好[22][23] **农业与原材料** * 10月以来生猪价格触底反弹 但供给量依然较大 预计猪价将持续下跌 可能于12月再次触底 看好去产能背景下生猪板块投资机会[34] * 奶业处于紧平衡状态 看好明年奶价上涨趋势 美国对阿根廷和巴西进口牛肉关税放松将推动国内牛肉价格上涨 看好奶肉共振下的牧场投资机会[36] * 白卡纸价格边际回升 未来仍有上行空间 因产能释放不大而需求端稳定向上 建议关注白卡纸板块[25] 其他重要内容 * 新兴消费领域主要发展方向包括品牌出海2.0 情绪价值 AI加应用和渠道变革[9] * 税收监管落地提升行业集中度 利好合规大型电商企业[10] * 市场风格变化 红利风格占优 资金层面上第三季度家电板块持仓比例降至近两年最低水平[33] * 明年市场机会需关注结构性机会 如高端汽车市场突破和智能驾驶等新兴技术[40][41]

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [1] 报告核心观点 - 中国羽绒服市场在需求升级与技术创新的双重驱动下呈现强劲增长态势，已成为全球最大且最具韧性的细分服装市场 [3] - 消费者对产品质量、款式、价格及品牌关注度均衡，购买渠道呈现线上线下多元化特征，品牌需精准平衡以满足差异化需求 [4] - 上游原材料价格波动与消费者对填充物类型的偏好共同影响供给端策略，品牌通过技术创新突破性能边界，行业竞争从"拼绒"转向"拼科技" [5][6] - 行业格局头部集中，本土品牌凭借科技赋能与渠道优势占据主导，波司登等头部企业通过战略聚焦实现业绩稳健增长 [8] 按目录章节总结 1 周专题：羽绒服市场前景分析 - 市场规模持续扩张，2019-2023年从1209亿元增至1960亿元，复合年增长率达12.84%，2024年预计达2270亿元，2028年有望突破3300亿元 [3][20] - 消费者核心关注因素为质量（53.48%）、款式（48.72%）、价格（45.79%）及品牌（44.51%），大型商场与电商平台为主要购买渠道 [4][23] - 填充物偏好中鸭绒占比最高（53.3%），羽绒棉（49.45%）与鹅绒（49.27%）紧随其后，95%白鹅绒价格同比下跌18.14% [5][25] - 技术创新成为竞争关键，高梵"未来羊毛"鹅绒服防水性超4级、保温率16.9%，波司登通过智能产线突破防钻绒等技术瓶颈 [6][26][30] - 波司登2020-2024年营业收入从135.17亿元增长至259.02亿元，归母净利润从17.1亿元增至35.14亿元，复合年增长率分别为17.66%与19.73% [8][33][36] 2 一周行情回顾 - 2025年11月10日至14日，申万轻工制造指数上涨2.56%（相对沪深300指数+3.64个百分点），纺织服饰指数上涨4.41%（相对沪深300指数+5.49个百分点） [9][37][40] - 轻工制造板块涨幅前十个股包括中锐股份（+22.15%）、英联股份（+17.1%），纺织服饰板块孚日股份领涨（+61.23%） [9][42][45] 3 重点数据追踪 3.1 家居 - 2025年11月2日至9日，30大中城市商品房成交面积139.51万平方米，环比下降30.91%；前十个月住宅新开工面积累计同比下跌19.3% [10][46][51] - 2025年10月家具零售额179亿元，同比增长9.6%；TDI现货价周环比上涨3.7%至14000元/吨 [10][54][58] 3.2 包装造纸 - 截至2025年11月14日，针叶浆价格周环比上涨1.03%至5583.39元/吨，白卡纸价格周环比微涨0.48%至4214元/吨 [12][62][66] - 双胶纸每吨毛利为-527.25元，箱板纸毛利为331.62元/吨；青岛港木浆库存月环比下降2.32%至1347千吨 [12][67][70][72] 3.3 纺织服饰 - 2025年10月服装鞋帽类零售额1471亿元，同比增长6.3%；棉花价格指数周环比下降0.36%至14806元/吨 [13][76][85] - 服装出口金额同比下跌15.96%至1100350万美元，内外棉差价周环比扩大20.58%至873元/吨 [13][76][85]

核心观点 - 年轻人消费逻辑发生根本性迭代，从购买功能单一商品转向围绕具体生活场景进行系统性、整体化的“空间投资”，推动“家”从静态居住容器变为表达态度、安放热爱的动态舞台[4][9][10] - 这场围绕“家”的消费爆发并非双十一短期促销产物，而是需求、供给与平台三方共振的必然结果，是重塑居家生活的深层力量，将成为最确定的增长曲线[9][22][31] 消费趋势数据表现 - 2025年双11期间，家用电器与家具建材类商品销售额占比超过22%，成为最受欢迎品类[7] - 淘宝天猫在家电家居板块成交份额达47.9%，增速为12.5%，市场份额和增速均居行业首位，天猫双11开卖首日，家电家居领域有372个品类、10831个品牌增长翻倍[7] - 双11第一阶段，天猫有302个新品牌拿下趋势品类第一，家电家装家居品类独占70席，成为黑马最集中领域，有高达1128万用户购买相关品类新品牌[12] 消费行为转变 - 传统“客厅-餐厅-卧室”功能边界消融，取而代之的是根据个性需求重新规划的“弹性空间”，例如22%用户在购买床品时会同时搭配床边毯以营造睡前“氛围感”[9] - 年轻人更注重家的“可进化性”，通过添置单品逐步将家塑造成契合自身生活节奏的“功能复合体”，消费行为从“刚需采购”转向“悦己定制”[23][25] - 消费者不再只为物品本身付费，而是购买理想生活的记录，对家的期待从“实用耐用”升级为“功能、审美与情绪的三重满足”[9] 品牌格局与增长机遇 - 新品牌如亚朵星球、霜山、朴西等成为“新审美时代”代表，它们不是在卖产品，而是在卖“生活方式”，成功实现交易转化[14][19] - 清洁类品牌石头从扫拖工具升级为提供“全屋清洁场景解决方案”，开卖首小时成交破亿[17] - 公牛抓住中古风趋势，在开关领域实现风格化表达，新款手拨型开关成交同比日常翻5倍[17] - 莫语依靠“模块组合沙发”踩中可移动与空间可重构趋势，从新入局者快速成长为头部品牌[18] 趋势驱动因素 - 需求端：Z世代对“家”的期待已从“居住刚需”升级为“生活解决方案”，个体意识觉醒和对生活感的追求推动个性化家居场景需求持续深化[27] - 供给端：品牌从“卖单品”转向“提供场景解决方案”，供给端创新反向激发新需求，无论是传统品牌还是新势力都在拥抱这一趋势[27] - 政策与平台端：国家补贴与地方消费券发放，叠加平台双11优惠，价格优势达全年最大，平台通过场景化营销将抽象生活方式转化为具象解决方案[26]

核心财务表现 - 截至2025年9月30日止六个月，公司总收益为82.41亿港元，同比下降2.7% [1] - 公司拥有人应占溢利为11.456亿港元，同比增长0.6% [1] - 每股基本盈利为29.54港仙 [1] 盈利能力分析 - 集团营业收入同比下降约3.1% [1] - 毛利率按年上升0.9个百分点至40.4% [1] - 净利率按年上升0.5个百分点至14.2%，处于业内领先水平 [1] 经营状况与管理成效 - 在营业收入轻微下降的情况下，公司权益拥有人应占溢利实现按年微升0.6% [1] - 业绩实现稳中向好的发展态势，主要得益于严谨的成本控制及良好的经营效益 [1] - 业绩表现彰显了管理层的卓越经营能力 [1]

公司人事变动 - 财务总监黄周斌因个人原因辞职 辞职后不再担任公司任何职务 [1] - 董事会同意聘任杨小伟为新任财务总监 提名由董事长范伟浩提出并经相关委员会审议通过 [1] 公司财务与经营概况 - 公司2025年1至6月份营业收入结构为家居行业占比90.84% 其他业务占比9.16% [1] - 公司当前市值为125亿元 [1]

公司基本信息 - 长葛市贤达卫浴有限公司为新近成立的公司 [1] - 公司法定代表人为王雨杭 [1] - 公司注册资本为5万人民币 [1] 公司经营范围 - 公司主营业务范围涵盖卫生洁具、卫生陶瓷制品的销售与制造 [1] - 业务延伸至家居用品领域，包括家具、门窗、智能家庭消费设备的销售与制造 [1] - 经营范围亦包括建筑材料、建筑装饰材料、五金产品的销售 [1] - 公司涉足日用消费品零售，如化妆品、体育用品、厨具卫具、服装服饰等 [1] - 公司提供技术服务、技术开发、技术咨询等技术支持业务 [1] - 公司可进行互联网销售（除需要许可的商品） [1]