市场表现 - 创业板指半日跌近1% 沪指跌0.26% 深成指跌0.84% [1] - 沪深两市半日成交额7880亿 较上个交易日缩量216亿 [1] - 全市场超4100只个股下跌 个股跌多涨少 [1] 行业板块 - 银行股逆势走强 建设银行 江苏银行等再创历史新高 [1] - 纺织概念股集体大涨 万事利等涨停 [1] - 电力股再度走高 淮河能源涨停 [1] - 半导体板块调整 华虹公司跌超10% [1] 板块涨跌幅 - 涨幅居前板块：纺织制造 美容护理 银行 电力 [1] - 跌幅居前板块：半导体 人形机器人 智谱AI 影视 [1]

A股纺织制造板块表现 - 纺织制造板块竞价活跃，华纺股份一字涨停 [1] - 华茂股份、凤竹纺织、华升股份、聚杰微纤等公司股价均上涨超过3% [1]

1Q25业绩表现 - 1Q25收入14.53亿元 同比+5.1% 归母净利润1.48亿元 同比+117.5% 扣非净利润0.89亿元 同比-27.6% [1] - 归母净利润超预期主因交易性金融资产公允价值变动收益0.60亿元 扣非净利润低于预期主因产业基金收益减少及资产减值损失增加 [1] - 分产品看成衣销售优于面料 成衣销量收入双增 面料销量微增但收入同比下降 主因汇率影响价格 [1] 收入与区域表现 - 收入延续3Q24和4Q24稳步增长趋势 内销营收同比略降 欧美日韩市场均实现两位数增长 东南亚市场个位数增长 [1] - 1Q25毛利率同比持平23.5% 受益于原材料成本下降 面料产能利用率下降 成衣产能利用率提升 [2] 费用与现金流 - 销售/管理/研发费用率分别同比+0.3ppt/-0.4ppt/-0.6ppt至2.5%/5.6%/3.4% [2] - 经营活动现金流净额同比+14.8%至1.07亿元 [2] 盈利影响因素 - 投资收益同比减少1922万元至429万元 资产减值损失同比增加1637万元至3503万元 [2] - 公允价值变动损益同比增加约1.37亿元至6041万元 主因荣昌生物股价变动 [2] - 归母净利率同比+5.3ppt至10.2% 扣非归母净利率同比-2.8ppt至6.1% [2] 未来展望 - 美国关税政策带来短期订单不确定性 但公司对美直接出口风险敞口较小 长期将提升欧洲及日韩份额 [3] - 鲁联新材料及越南万象项目产能逐步释放 预计25年减亏带动盈利增长 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025年盈利预测29%至4.82亿元 引入2026年预测5.54亿元 对应2025/26年10.7x/9.3x P/E [4] - 目标价7.34元对应2025/26年12.5x/10.8x P/E 较当前股价有16%上涨空间 [4]

纪要涉及的行业 消费电子、厨电、工业金属、能源金属、汽车零部件、造船、机械、医疗器械、化学制品、小家电、电池、通信设备、纺织制造、钢铝、汽车及其核心零部件、铜、药品、纸制品、法福链（FMCG）、电子元件、家居 [1][2][3][5][9][10] 纪要提到的核心观点和论据 - **关税对中美贸易额及行业净利润影响**：利用2018 - 2019年数据计算出关税弹性为1.7，即中美贸易额因关税每增加10%而萎缩17%；通过新增税率乘以弹性系数、上市公司业务对美营收敞口，再乘营收下降与净利润下降系数1.3，可评估各细分行业净利润受损情况 [1][4] - **部分行业超跌现象**：消费电子、厨电、工业金属和能源金属已现超跌，股价跌幅超净利润受损程度，估值显著下降，原因是面临长期营收空缺需下调估值 [1][5] - **不同情景假设下行业情况** - 维持当前145%对等关税或更差情况（125%对等关税加20%分摊抵消），各行业可能继续超跌，政策不确定性增加 [1][6] - 232调查加征25%关税（总税率达45%），厨电、工业金属和能源金属超跌明显，消费电子被剔除 [1][7] - 中美谈判进展使关税退回54%并维持232调查品种豁免，超跌行业与现状相似，部分行业反弹空间大 [1][8] - 最乐观情景（取消125%对等关税，仅加征20%反倾销关税且不新增25%关税产品），小家电、厨电、消费电子、电池、通信设备、纺织制造及部分工业金属板块超跌 [1][9] - **中长期关注行业** - 全球渗透率低且有提升空间的新兴出海品种，如汽车零部件、造船、机械、医疗器械及化学制品等中高端制造业，以及海外有充足产能布局的企业 [2][10] - 传统优势产业掌握全球话语权的行业，如法福链（FMCG）、电子元件及化学品等，对美直接敞口小通过转口再加工销售；对美敞口高但海外有充足产能布局的家居和电池产业 [10] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 美国对中国进口商品平均关税达124%历史高点，部分产品加征145%对等关税，涉及232调查的钢铝、汽车及其核心零部件等商品关税为25%，铜、药品、化学品和纸制品仍在调查未实施25%关税 [3] - 梳理2025年新增税率，结合白宫文件将单独税率与各行业整体情况计算出整体税率 [3] - 营收敞口通过上市公司财报海外营业收入占比和海关数据结合测算 [4] - 中美进入谈判期，全球关税谈判密集但政策能见度低 [6]

纺织制造板块市场表现 - 纺织制造板块盘初走强，华纺股份（600448）一字涨停 [1] - 华利集团（300979）涨超6% [1] - 云中马（603130）、孚日股份（002083）、聚杰微纤（300819）涨幅居前 [1]

纺织制造板块市场表现 - A股纺织制造板块盘初出现拉升行情 [1] - 华纺股份开盘一字涨停 [1] - 华利集团涨幅超过6% [1] - 伟星股份上涨接近5% [1] - 孚日股份和开润股份等公司跟随上涨 [1]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予伟星股份“买入”评级 [4][7][56] 报告的核心观点 - 中国服装辅料市场规模预计稳定增长，公司作为头部企业，通过海外产能布局、产品研发创新、绿色数智工厂建设等方式提升经营效率，巩固竞争优势，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 7.83 亿元、8.79 亿元、9.67 亿元，同比分别增长 11.80%、12.33%、9.95% [6][7][53] 根据相关目录分别进行总结 内外需修复助行业稳增长，中国服装辅料行业未来仍具备发展空间 - 中国服装辅料市场规模预计稳定增长，2023 年为 916.0 亿元，预计到 2030 年将增长至 1291.6 亿元，CAGR 为 5.03% [13] - 中国纽扣市场规模 2025 年有望达 313 亿元，2022 - 2025 年 CAGR 为 3.82% [14] - 中国拉链市场规模 2027 年预计达 581 亿元，2023 - 2027 年 CAGR 为 2.66% [16] 下游需求驱动业绩增长，辅料头部公司竞争优势显著 - 2024 年公司营收/毛利分别为 46.74 亿元/19.51 亿元，同比分别 +19.66%/+22.04%；2019 - 2024 公司营收/毛利 CAGR 分别为 11.34%/13.29%，2024 年毛利率增至 41.73% [20] - 2024 年公司实现归母净利润 7.00 亿元，同比 +25.48%，归母净利率达 14.98%，若剔除极端年份，2019 - 2024 年间公司归母净利率呈稳增长趋势 [24] - 2024 年存货周转天数降至 86 天左右，应收账款周转天数较 2020 年下降 16 天至 38 天左右，未来营运效率有望维持稳定向好趋势 [30] - 公司在全球布局 20 多家销售分公司、50 多个营销网点，2024 年改造升级孟加拉工厂、完成越南工业园投产，海外营收占比剔除极端年份后整体呈增长趋势 [30] - 公司近年持续布局新品类，2024 年其他服饰辅料营收同比 +41.92%，营收占比自 2021 年来持续提升 [31] - 2024 年公司研发费用为 1.81 亿元，同比 +13.04%，截至 2024 年底，公司持有有效专利 1372 项，多项产品设计获 ISPO、红点奖等奖项 [44] - 公司推动数智制造战略，2024 年大洋工业园分布式光伏发电机项目成功并网发电，预计年发电量 600 万千瓦时，2024 年公司年人均创收达 46.49 万元，同比 +4.72% [48] 盈利预测与评级 核心假设与盈利预测 - 预计 2025 - 2027 公司销售费用率分别为 8.70%、8.60%、8.50%，管理费用率分别为 10.60%、10.50%、10.40% [52] - 预计公司 2025 - 2027 营业收入分别为 51.83 亿元、57.03 亿元、62.09 亿元，同比分别增长 10.89%、10.02%、8.88%；归母净利润分别为 7.83 亿元、8.79 亿元、9.67 亿元，同比分别增长 11.80%、12.33%、9.95% [53] 首次覆盖给予“买入”评级 - 选择华利集团及安踏体育为可比公司，考虑到公司在服饰辅料赛道的头部企业地位、产能的成长性、运营的高效性及产品的研发能力，给予公司一定的估值溢价，首次覆盖给予“买入”评级 [56]

报告行业投资评级 - 看好纺织服装行业 [1] 报告的核心观点 - 内需改善是25年重要做多线索，优质国牌开启困境反转；纺织制造短期受美国“对等关税”冲击扰动，优质白马股价超跌显著，建议敢于定价中长期积极因素 [3] 根据相关目录分别进行总结 本周纺织服饰板块弱于市场 - 本周纺织服饰板块表现弱于市场，4月25 - 4月30日，SW纺织服饰指数下跌0.1%，跑输SW全A指数0.1pct；SW服装家纺指数上涨0.3%，跑赢SW全A指数0.3pct；SW纺织制造指数下跌2.1%，跑输SW全A指数2.1pct [3][4] - 周涨幅前五的个股为探路者（21.3%）、三夫户外（13.6%）、安正时尚（11.2%）、南山智尚（8.5%）、真爱美家（8.2%） [5] - 25Q1纺织制造业绩分化，伟星同比高增长，华利、健盛净利润同比下滑，部分高景气产业链优质标的超跌有反弹机会，如户外装备产业链核心标的浙江自然，其美国业务敞口有限，柬埔寨、越南基地投产爬坡，新品类新客户订单放量有望超预期；上游纺织材料供应商4月订单走弱，产业链传导影响将在25Q2体现；中长期新增关税成本由多方分担，供应链产地多元化、产能生产柔性化是趋势 [3][10][11] - 年报一季报收官，运动板块领跑，安踏主品牌/FILA/户外品牌25Q1流水同比增长高单/高单位数/65% - 70%，361度流水双位数增长，特步/李宁主品牌增长中单/低单位数，板块库存及折扣表现稳健；家纺板块罗莱利润修复超预期，富安娜/水星仍在恢复；男女装板块分化，海澜之家/歌力思一季度利润修复超预期，童装板块受费用扰动业绩偏弱 [3][13] - 25年提振内需重要性增强，内需回升是重要做多线索，关注新户外、新业态、新政策、新成长，如细分垂类运动、折扣业态、家纺童装、社交服饰 [15] 本周重点回顾 - 国际服饰公司&奢侈品集团最新业绩：Deckers、Asics等部分公司销售额和净利润有不同程度增长，Nike、Under Armour等部分公司销售额和净利润下滑 [17][20] - 本周行业全球动态：斯凯奇2025财年第一季度总营收同比增长7.1%，净利润同比大幅增长37%，但中国市场销售额同比大跌16%；杰尼亚集团2025财年第一季度合并收入同比下降0.9%，有机收入下降1.2%，Thom Browne品牌收入暴跌18.6% [21][23] - 本周重点上市公司公告：李宁25Q1销售点（不含李宁YOUNG）全平台零售流水低单位数增长；稳健医疗2024年收入89.8亿元，同比增长9.7%，25Q1收入同比增长36%至26.1亿元，归母净利润同比增长36%至2.5亿元；海澜之家24年营收210亿元（ - 2.7%），25Q1营收61.9亿元（ + 0.2%） [25] 行业数据跟踪 - 3月中国纺服社零总额同比增长：1 - 3月社会消费品零售总额124671亿元，同比增长4.6%，全国服装鞋帽、针纺织品类零售总额3869亿元，同比增长3.4%，穿类实物商品网上零售额同比下降0.1% [28] - 3月中国纺织业出口反弹明显：1 - 3月我国出口纺织品服装663亿美元，同比上涨0.6%，其中纺织纱线、织物及制品出口333亿美元，同比上涨4%，服装及衣着附件出口330亿美元，同比下滑2%；3月纺织服装出口金额234亿美元，同比增长12.9% [34] - 本周国内外棉价普遍下跌：5月2日，国家棉花价格B指数报于14103元/吨，本周下跌0.7%；郑棉主力合约2505报于12750元/吨，本周下跌1.8%；国际棉花价格M指数报于75美分/磅，本周下跌3.4%；ICE2号棉花主力合约2505报于68美分/磅，本周下跌0.5% [36] - 美元兑主要纺织出口国货币汇率变化：较年初汇率变动，美元兑人民币、越南盾、孟加拉国塔卡、斯里兰卡卢比有不同程度变化，兑柬埔寨瑞尔变动 - 0.5%；较月初汇率变动也各有不同 [46] - 欧睿服装行业数据：2024年中国运动服饰市场规模达4089亿元，同比增长6.0%，公司口径CR10达82.5%；男装市场规模达5687亿元，同比增长1.3%，公司口径CR10达25.0%；女装市场规模达10597亿元，同比增长1.5%，公司口径CR10达10.1%；童装市场规模达2607亿元，同比增长3.2%，公司口径CR10达14.8%；内衣市场规模达2543亿元，同比增长2.1%，公司口径CR10达9.1% [46][50][52][54][56] - 电商数据：3月运动鞋服、女装、男装、童装、家纺、户外淘系销售额同比分别上升11%、9.1%、17.6%、16.6%、19%、19.7%；各运动、男装品牌淘系月度销售市占率和同比增速有不同表现 [61][62][70][72][73]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 主业内销需求疲软致业绩承压，期待第二曲线及外销持续发力，维持“买入”评级；考虑主业国内需求承压，下调2025 - 2026并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为1.7/2.1/2.5亿元（原为2.6/3.0亿元），当前股价对应PE为16.1/13.0/11.1倍；公司坚定一站式牛皮革材料供应商战略，主业外销开拓顺利&汽车内饰新车型及改款支撑收入高速增长 [4] 相关目录总结 公司基本情况 - 2025年4月30日，当前股价9.23元，一年最高最低13.02/7.72元，总市值27.25亿元，流通市值26.97亿元，总股本2.95亿股，流通股本2.92亿股，近3个月换手率90.23% [1] 历史业绩情况 - 2024年收入/归母净利润为29.5/1.4亿元，yoy +9.3%/-24%，2025Q1收入/归母净利润为6.3/0.19亿元，yoy +5%/-45%，2024年拟派现金分红比例31% [4] 主业情况 - 2024年母公司收入14.4亿元（同比 -1%），净利润为0.57亿元（-49%），2025Q1收入2.96亿元（-3%），净利润0.08亿元，受毛利率下降、销售费用及存货减值计提增加影响同比 -61.8% [5] - 2024Q1进入Adidas供应链，外销收入占比双位数，预计2025年随印尼及越南产能逐步投产，外销业务有望驱动主业收入增长；中对美关税反制下从美国进口牛原皮成本或提升，公司原料储备充足且将加大南美洲/欧洲/澳洲渠道采购，盈利能力预计好于行业 [5] 汽车内饰皮革业务情况 - 宏兴汽车皮革2024年收入7.3亿元（+19.8%），净利润1.5亿元（+51%），净利率为20.5%，同比 +4.2pct，2024年盈利大幅提升主要系毛利率提升、销量增长带动规模效益以及内部管理提升生产效率，预计2025年在江淮及其他新客户车型带动下收入有望达成双位数增长 [5] - 宝泰皮革2024年受益于二层皮需求提升收入7.1亿元（+44.9%），净利润0.13亿元（+1.6%），净利率1.9%（-0.8pct），预计2025年二层皮驱动下整体规模有望平稳；2025Q1宏兴/宝泰收入1.67/1.37亿元，同比 +9%/+1.3%，净利润3790/220万元，同比 +53.5%/+815% [5] 财务指标情况 - 毛利率：2024年及2025Q1毛利率为21.4%/20.7%，同比持平/+0.5pct；费用端：2024年及2025Q1期间费用率9.2%/10.3%，同比 +0.3/+2.2pct，其中财务费用率分别 +0.3/+2.0pct，主要系利息收入减少及汇兑损失增加；2024年/2025Q1部分1 - 2年库龄的库存未消化导致资产减值损失增加，占收入比分别 +1.5/1.7pct；2024年及2025Q1归母净利率为4.8%（-2.1pct）、3.0%（-2.8pct） [6] - 营运能力：2024年经营性现金流净额3.1亿元（+1128%），截至2025Q1，存货规模13.4亿元（+5.8%），存货周转天数240天（+2.2天），应收账款周转天数71天（+5天） [6] 财务预测情况 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,700|2,951|3,042|3,245|3,443| |YOY(%)|35.8|9.3|3.1|6.7|6.1| |归母净利润(百万元)|186|142|170|210|245| |YOY(%)|23.7|-24.0|19.7|24.1|16.3| |毛利率(%)|21.4|21.4|22.2|22.7|23.3| |净利率(%)|6.9|4.8|5.6|6.5|7.1| |ROE(%)|8.9|7.7|8.5|9.7|10.3| |EPS(摊薄/元)|0.63|0.48|0.57|0.71|0.83| |P/E(倍)|14.6|19.2|16.1|13.0|11.1| |P/B(倍)|1.1|1.1|1.1|1.0|0.9| [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年收入/归母净利润为29.5/1.4亿元，yoy+9.3%/-24%，2025Q1收入/归母净利润为6.3/0.19亿元，yoy+5%/-45%，2024年拟派现金分红比例31% [4] - 考虑主业国内需求承压，下调2025 - 2026并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为1.7/2.1/2.5亿元（原为2.6/3.0亿元），当前股价对应PE为16.1/13.0/11.1倍 [4] - 公司坚定一站式牛皮革材料供应商战略，主业外销开拓顺利&汽车内饰新车型及改款支撑收入高速增长，维持“买入”评级 [4] 各部分总结 主业情况 - 2024年母公司收入14.4亿元（同比-1%），国内客户销量下降、外销客户增长亮眼，净利润为0.57亿元（-49%），2025Q1收入2.96亿元（-3%），净利润0.08亿元，受毛利率下降、销售费用及存货减值计提增加影响同比-61.8% [5] - 海外客户拓展顺利，2024Q1进入Adidas供应链，外销收入占比双位数，预计2025年随印尼及越南产能逐步投产，外销业务有望驱动主业收入增长 [5] - 中对美关税反制下从美国进口牛原皮成本或提升，公司原料储备充足且将加大南美洲/欧洲/澳洲渠道采购，盈利能力预计好于行业 [5] 汽车内饰皮革业务 - 宏兴汽车皮革2024年收入7.3亿元（+19.8%），净利润1.5亿元（+51%），净利率为20.5%，同比+4.2pct，2024年盈利大幅提升主要系毛利率提升、销量增长带动规模效益以及内部管理提升生产效率，预计2025年在江淮及其他新客户车型带动下收入有望达成双位数增长 [5] - 宝泰皮革2024年受益于二层皮需求提升收入7.1亿元（+44.9%），净利润0.13亿元（+1.6%），净利率1.9%（-0.8pct），预计2025年二层皮驱动下整体规模有望平稳。2025Q1宏兴/宝泰收入1.67/1.37亿元，同比+9%/+1.3%，净利润3790/220万元，同比+53.5%/+815% [5] 财务指标 - 毛利率：2024年及2025Q1毛利率为21.4%/20.7%，同比持平/+0.5pct；费用端：2024年及2025Q1期间费用率9.2%/10.3%，同比+0.3/+2.2pct，其中财务费用率分别+0.3/+2.0pct，主要系利息收入减少及汇兑损失增加 [6] - 2024年/2025Q1部分1 - 2年库龄的库存未消化导致资产减值损失增加，占收入比分别+1.5/1.7pct，2024年及2025Q1归母净利率为4.8%（-2.1pct）、3.0%（-2.8pct） [6] - 2024年经营性现金流净额3.1亿元（+1128%），截至2025Q1，存货规模13.4亿元（+5.8%），存货周转天数240天（+2.2天），应收账款周转天数71天（+5天） [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2,700|2,951|3,042|3,245|3,443| |YOY(%)|35.8|9.3|3.1|6.7|6.1| |归母净利润(百万元)|186|142|170|210|245| |YOY(%)|23.7|-24.0|19.7|24.1|16.3| |毛利率(%)|21.4|21.4|22.2|22.7|23.3| |净利率(%)|6.9|4.8|5.6|6.5|7.1| |ROE(%)|8.9|7.7|8.5|9.7|10.3| |EPS(摊薄/元)|0.63|0.48|0.57|0.71|0.83| |P/E(倍)|14.6|19.2|16.1|13.0|11.1| |P/B(倍)|1.1|1.1|1.1|1.0|0.9|[7]