报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周胶版印刷纸建议空单择机止盈，月差3 - 5反套入场 [53] - 近期双胶纸期货盘面回落，因仓单数量增多且新增仓单为高价品牌，暗示其他纸厂注册仓单潜力大，前期盘面高估 [54] - 短期看跌，核心是高估值修复和基本面利多匮乏，下方价格锚定3 - 5月差到 - 70 - 80左右、绝对价格到4050左右；长期看，26年上半年双胶纸产能冗余，需求难起色，价格难持续好转，仍逢高沽空 [54] 根据相关目录分别进行总结 行业资讯 - 本周双胶纸市场横盘运行，70g木浆高白双胶纸市场均价4725元/吨环比持平，70g木浆本白双胶纸市场均价4454元/吨环比持平且由涨转稳；影响因素包括纸企报盘上调但经销商备货意愿低、江西个别停机产线复产、下游采买热情欠佳、上游木浆价格部分上涨 [6] - 智利Arauco公司1月木浆外盘报价，针叶浆银星涨10美元/吨至710美元/吨，本色浆金星持平于620美元/吨，阔叶浆明星涨20美元/吨至590美元/吨 [6] 行情走势 - 双胶纸价格走势方面，70g高白均价4459.38元环比和周同比均为0；各地区各品牌现货价格本周环比大多持平；成本利润方面，含税成本下降，税前和税后毛利上升；期货收盘价下降，1 - 3价差下降；基差上升 [9][10] 供需数据 - 产能方面，行业产能持续投放整体偏过剩，2024年国内双胶纸行业产能约1652万吨同比 + 7%，年度产量约947.8万吨，产能利用率为57% [16][20] - 周度数据方面，本周国内双胶纸行业产量205.2千吨，产能利用率57.4%；销量213.2千吨，周度企业库存355.0千吨 [26][32] - 进出口方面，2025年11月国内双胶纸进口量约1万吨，出口量约7.9万吨 [38] - 库存方面，2025年12月社会库存和企业库存同步去库 [44] - 终端消费方面，近年书报杂志类商品零售额增速逐步放缓 [50] 行情研判 - 供应上，国产本周产量205.2千吨，产能利用率57.4%，进口11月约1万吨；需求上，内需本周销量213.2千吨，出口11月约7.9万吨 [54] - 观点是短期看跌，长期产能冗余需求难起色价格难持续好转；策略是单边择机止盈，月差3 - 5反套 [54]

行业产量数据 - 2025年11月中国机制纸及纸板产量为1459万吨，同比增长5.3% [1] - 2025年1-11月中国机制纸及纸板累计产量为14887.1万吨，累计增长2.8% [1] - 数据统计范围不包括外购原纸加工的产品 [1] 相关上市公司 - 新闻提及的上市造纸企业包括太阳纸业、晨鸣纸业、博汇纸业、岳阳林纸、山鹰国际、恒丰纸业 [1] 行业研究报告 - 智研咨询发布了《2026-2032年中国造纸行业市场调查研究及发展前景展望报告》 [1]

公司业务与项目 - 禾丰纸业国内首条竹原料低克重食品包装纸生产线全速运转，年产10万吨特种纸 [1] - 生产线是四川省重点绿色产业项目，总投资5.7亿元，涵盖制浆和造纸两大系统及尖端设备 [3] - 特种纸以本地慈竹为原料，每年消纳鲜竹约40万吨，可替代塑料包装，具有可降解、无污染的生态价值 [3] - 特种纸每平方米纸重40克到100克，比传统牛皮纸轻约30%，节省运费，市场竞争力强 [3] - 项目得到恒丰银行1.8亿元银团贷款支持，是其在川落地的首笔技术改造和设备更新专项银团贷款 [5] - 恒丰银行另提供3000万元国内信用证业务，专项用于锁定长期稳定的能源供应，保障生产 [1][6] 行业与区域发展 - 项目承载着沐川从“竹林之乡”向“竹产业高地”跃迁的梦想 [1] - 沐川拥有82万亩竹林，该项目意味着一个新的绿色经济增长点正从蓝图走向现实 [5] - 沐川正聚焦“一根竹”加快打造百亿现代竹产业集群 [6] - “以竹代塑”是沐川竹产业“拔节生长”的响亮注脚，项目是绿色发展理念的实践 [6] 金融与政策支持 - 恒丰银行在项目初期主动介入，牵头组建银团并提供贷款 [5] - 银行推动企业技改贷款纳入人民银行再贷款支持名录，协助申报省级财政贴息，并实施优惠利率、减免多项费用，打出一套降本“组合拳” [5] - 恒丰银行为企业量身定制“能源采购+高效结算”专属解决方案，凭借信用加持与高效联动服务，强化了企业与上游能源供应商的战略合作 [6] - 政府、银行、企业协同推动项目发展 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 根据相关目录分别进行总结 SP主力合约情况 - 2026年1月13日SP主力合约收盘价为5492.00，折美元价为687.77，距上一日涨跌0.03643%，山东银星基差为58，江浙沪银星基差为68 [3] 进口纸浆情况 - 以13%增值税计算，加拿大金狮CFR港口美元价格780，山东地区人民币价格6300，进口利润77.83；加拿大雄狮CFR港口美元价格730，山东地区人民币价格5525，进口利润 - 272.80；智利银星CFR信用证90天港口美元价格700，山东地区人民币价格5550，进口利润 - 41.18 [4] 纸浆及纸品价格与利润率情况 - 2026年1月7 - 13日，全国针叶浆、阔叶浆、本色浆、化机浆均价及山东地区对应均价均无变化，全国均价分别为6073.75、4810.75、5415.00、3686.25，山东地区均价分别为6245.00、4775.00、5400.00、3600.00 [5] - 2026年1月8 - 13日，文化用纸双胶指数、双铜指数，包装纸白卡指数，生活用纸生活指数均无变化，分别为5725、5670、4350、865 [5] - 2026年1月8 - 13日，双胶利润率估算、双铜利润率估算、白卡利润率估算、生活利润率估算变化均为0，1月13日分别为 - 5.2171%、5.3083%、 - 9.6305%、4.9468% [5] 纸浆价差情况 - 2026年1月7 - 13日，针叶阔叶价差从850降至810，针叶本色价差从190降至150，针叶化机价差从1715降至1675，针叶废纸价差从4014降至3974 [5][6]

玖龙纸业项目与政府服务 - 玖龙纸业（北海）有限公司向北海市生态环境局赠送锦旗，感谢其在公司提质增效项目环评工作中提供的专业服务和有力支持 [1] - 该项目是自治区层面统筹推进的重大产业项目，其顺利推进是广西生态环境系统深化“放管服”改革、以高水平环评审批服务推动经济高质量发展的实践案例 [1] - 北海市生态环境局为项目开辟环评审批“绿色通道”，实行专人跟踪、提前介入服务模式，推动各环节高效衔接，以“全程管家式”服务显著压缩办理时间 [1] 广西环评审批政策与成效 - 广西生态环境系统不断提升环评审批效率，高效服务各类项目落地，以加快形成新质生产力 [2] - 自治区生态环境厅出台《关于以生态环境高水平保护推动经济高质量发展培育壮大新质生产力的实施意见》，深化生态环境分区管控，优化环评审批服务 [3] - 2025年内，全区审批环评项目3270个，涉及总投资5271.6亿元，推动包括黔桂铁路增建二线、恒逸新材料一体化等在内的7个百亿级重大项目高效落地 [3] 造纸行业规划与项目进展 - 广西生态环境系统深入推进规划环评与项目环评联动，提早介入贵港、来宾、崇左等设区市造纸产业发展规划 [2] - 通过推动开展水环境影响、水生态影响、产业链延链补链强链等7个专题论证，避免了规划“走弯路” [2] - 贵港理文纸业、贵港植护纸业等一批重点纸业项目通过审批 [2] 重大基础设施与能源项目环评 - 钦防产业协作区环评改革试点稳步推进，西部陆海新通道（平陆）运河绿色工程顺利推进 [3] - 铁山港深海排放工程全面建成，可为北部湾经济区释放关键环境容量 [3] - 防城港核电5、6号机组，白龙核电1、2号机组，龙滩水电站通航设施等重大能源交通项目环评顺利获批 [3] 产业园区规划环评管理 - 产业园区在广西工业经济体系中占据绝对主导地位，做好园区规划环评工作对推动经济绿色低碳发展具有重要科学决策和引领作用 [3] - 自治区生态环境厅严格落实相关意见，确保审查层级与园区批准设立层级精准对应，从程序上保障产业园区规划实施的合法性 [4] - 该厅加强自治区级化工园区规划环评复核论证，并抽取了近90本产业园区规划环评报告书进行重点检查，针对发现问题督促园区完善基础设施建设和环境跟踪监测 [4] 未来工作方向 - “十五五”时期，广西生态环境系统将持续强化要素保障、转化生态优势、推动低碳转型 [4] - 未来工作将聚焦整合后产业园区规划环评审查和监管，守牢海洋生态底线，加快美丽海湾建设 [4]

RCEP政策实施成效 - RCEP自2022年1月1日生效实施以来 淄博市RCEP原产地证书签发量达2.6万份 享惠货值63.8亿元 相关出口产品在目的国可享受关税减让超3亿元[2] - 企业进口申报RCEP项下货值3.2亿元 获得关税减让1040万元[2] - 仅2025年 淄博企业申请RCEP原产地证书7900余份 签证货值18.3亿元 同比分别增长8.3%和9.5%[3] - 2025年企业进口申报RCEP项下货值6300余万元 关税减让超180万元 同比分别增长3.4%和33.6%[3] 企业受益案例与竞争优势 - 山东博汇纸业一批价值79万元的白卡纸出口印度尼西亚 凭借RCEP原产地证书预计可享受3.9万元关税优惠[2] - 山东博汇纸业出口的白卡纸、白纸板等主力产品 凭借RCEP原产地证书已实现零关税准入 价格优势凸显[2] - 鲁泰纺织每月为出口日本、越南的色织布等产品申领近20份RCEP原产地证书 线上智能审核及自助打印模式每年为公司节省约200个人工小时和相应交通成本[3] - 凭RCEP原产地证书 鲁泰纺织产品在进口国能享受关税减免 供应链合作更稳固 客户黏性提高[3] 政策支持与服务优化 - 协定中灵活的原产地累积规则与逐年削减的关税政策 为淄博企业融入区域产业链、提升产品竞争力提供关键支撑[2] - 淄博海关持续优化签证服务 全面推广RCEP原产地证书智能审核＋自助打印模式 目前超99%的RCEP原产地证书实现秒级审核、自助打印[2] - 淄博海关通过组建政策服务专班 定期举办各类宣讲会 累计服务企业300余家[3] - 海关依托大数据分析 精准锁定可享未享企业 开展一企一策定制化指导 确保政策红利直达市场主体[3] 市场拓展与贸易格局 - 山东博汇纸业主动用足用好协定政策 不仅稳住了菲律宾、泰国、越南等传统东盟市场 还不断开拓新客源[2] - 随着协定深入实施 淄博对RCEP市场的贸易格局持续优化 越来越多企业从政策旁观者转变为规则主动应用者[4] - 企业借RCEP优化市场布局、提升国际竞争力 为淄博制造开拓更广阔的国际化空间[4] - 机电产品、塑料制品、医药产品等本地优势产业成为享惠主力[3]

港股市场整体表现 - 受益于人工智能产业利好消息，港股三大指数集体走强，恒生指数涨1.44%至26608.48点，科技指数涨3.10%至5863.20点，国企指数涨1.90%至9220.08点 [2] - 科网、AI应用、SaaS概念、AI医疗、纸业、影视娱乐及商业航天等板块领涨，医药研发服务与锂电池板块则出现回调 [5] 科网与AI应用板块 - 科网巨头表现亮眼，阿里健康涨10.23%、快手-W涨7.43%、美团-W涨6.60%、哔哩哔哩-W涨6.54%、阿里巴巴-W涨5.32%、百度集团-SW涨5.31%、京东健康涨5.01%、网易-S涨2.95% [6][7] - 市场分析认为，表现主要受国内互联网企业加速AI战略布局提振，头部公司纷纷加码AI应用产品推广和入口争夺 [7] - 阿里巴巴推出多功能“千问”APP，定位为全能个人AI助手 [7] - 微盟集团发布微盟星启GEO解决方案，聚焦AI生成式应用生态建设 [7] - 蚂蚁集团推出全模态通用AI助手“灵光”和医疗健康AI应用“阿福”，后者月活用户已达3000万，单日提问量突破1000万 [7] - 字节跳动旗下豆包日活用户突破亿级大关，其火山引擎成为2026年春晚独家AI云合作伙伴 [7] - AI产业链个股全线上扬，智谱涨31.40%、微盟集团涨21.39%、MINIMAX-WP涨15.36% [8] - 其他AI相关公司如迈富时涨32.09%、第四范式涨17.45%、金山云涨15.03%、浪潮数字企业涨12.62% [9] SaaS概念板块 - SaaS概念股表现强势，迈富时涨32.09%、有赞涨12.50%、金蝶国际涨12.16% [9] - 其他领涨个股包括狮腾控股涨24.34%、医渡科技涨10.66%、易鑫集团涨10.36%、阜博集团涨8.92%、汇量科技涨8.87% [10] AI医疗板块 - AI医疗概念股上涨，英矽智能涨15.96%、医脉通涨10.88%、医渡科技涨10.66%、阿里健康涨10.23% [11] - 其他上涨个股包括方舟健客涨12.32%、讯飞医疗科技涨10.40%、微创机器人-B涨6.10% [11] 造纸行业 - 造纸股上涨，玖龙纸业涨10.06%、理文造纸涨5.81%、晨鸣纸业涨4.88% [12] - 行业层面，以玖龙、山鹰、理文、荣成为代表的包装纸企业近期大规模停机检修，主动收缩供给 [13] - 博汇、万国纸业、亚太森博等白卡纸及文化纸企业集体宣布提价，改善行业盈利预期 [13] - 人民币近期升值突破7关口，渤海证券研报指出，人民币升值将有效降低对海外纸浆依赖度较高的中国造纸行业的采购成本，进一步推动行业盈利能力改善 [13] 影视娱乐行业 - 影视股上涨，大麦娱乐涨6.98%、猫眼娱乐涨3.86%、稻草熊娱乐涨2.22% [14] - 据灯塔专业版数据，截至1月9日，2026年1月国内电影总票房（含预售）已突破10亿元 [15] - 近期上映的《用武之地》《父辈的天空》《点到为止》等多类型影片为观众提供了丰富的观影选择 [15] - 光大证券分析指出，随着《飞驰人生3》率先定档，春节档市场关注度持续提升 [15] - 2026年春节档虽整体热度可能不及2025年同期，但凭借多位具备市场号召力的导演及主演阵容，《熊出没·年年有熊》《熊猫计划2》等多部优质影片有望支撑档期票房表现 [15] 商业航天行业 - 商业航天股上涨，亚太卫星涨18.16%、蓝思科技涨4.10%、金风科技涨3.90% [16] - 据国际电信联盟官网披露，中国于2025年12月向ITU申请超20万颗卫星的频轨资源，其中超19万颗卫星申请来自新成立的无线电创新院 [17] - 行业分析认为，商业航天连续两年(2024-2025年)被写入《政府工作报告》，其作为战略性新兴产业的地位获得国家确认 [17] - 在政策与市场双轮驱动下，中国商业航天已进入快速发展阶段，预计2030年市场规模将达8万亿元人民币 [17] 医药与锂电池板块 - 医药股表现分化，昭衍新药跌4.29%、泰格医药跌2.92%、金斯瑞生物科技跌0.84% [18] - 海通国际研报指出，2026年首周恒生医疗保健指数上涨10.3%，跑赢恒生指数10.7个百分点，年初以来累计涨幅达12.4% [19] - 互联网医疗、CXO/科研服务和Biotech板块表现尤为突出，显示市场对创新药产业链情绪正在转暖 [19] - 锂电池股承压，宁德时代跌2.45%、天能动力跌1.49%、中国石墨跌1.39% [20] - 消息面上，财政部、税务总局宣布自2026年4月1日起，将对电池产品出口退税率进行梯度式调整，2027年1月1日起全面取消电池产品增值税出口退税 [21] - 中信证券认为，此举是国家推进“反内卷”、防止“内卷外化”的具体举措，短期可能引发“抢出口”行情，中长期则有利于在海外布局产能的头部电池企业提升全球市场份额 [21] 其他个股异动 - 同程旅行涨5.61%，根据该公司报告，随着全国多地学生陆续进入寒假，学生放假叠加机票酒店降价，国内迎来错峰旅游热 [22] - 国盛证券指出，同程为下沉市场OTA龙头，有望把握核心客群消费升级红利 [22] - 哔哩哔哩涨6.54%，富瑞发布研报称，预期其2025年第四季营收及非通用会计准则营业利润符合预测，总营收年增约5%至81亿元人民币 [23] - 富瑞指出，游戏方面，《逃离鸭科夫》取得成功，游戏策略聚焦于垂直品类的领先地位、产品长线营运及年轻世代 [23]

港股纸业股市场表现 - 玖龙纸业股价上涨6.5%，续创阶段新高，月内累计涨幅达22% [1] - 理文造纸股价上涨超过3% [1] - 晨鸣纸业股价上涨1.22% [1] - 玖龙纸业最新价为7.200港元，理文造纸为3.190港元，晨鸣纸业为0.830港元 [2] 行业供给端动态 - 以玖龙、山鹰、理文、荣成为代表的包装纸企业近期大规模停机检修，主动收缩产能 [1] - 博汇、APP、万国纸业、亚太森博等白卡纸及文化纸厂商集体宣布涨价 [1] 原材料供需与成本展望 - 预计2026年国内木片市场将出现阶段性供给缺口，因优质木片资源配套建设周期滞后于大规模投产的自制浆设备 [1] - 原材料紧缺预计将推升成本重心 [1] 产品价格与行业趋势展望 - 随需求端边际改善，2026年纸浆价格中枢有望迎来修复 [1] - 具备全产业链自给能力的头部企业将继续演绎从“加工制造”到“资源重估”的溢价机会 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周胶版印刷纸观点为逢高布空，月差反套；周内双胶纸期货盘面价格回落，因纸厂厂库仓单数量上行，缓解仓单数量偏少矛盾，市场情绪转向，多头减仓；预计盘面短期回吐部分前期涨幅，进行高估值向下修复；现货市场下周刚需支撑仍存，纸企库存压力或缓解，但下游社会面需求一般，预计维稳，基差走强；策略为单边上逢高布空，月差考虑2 - 3反套 [52][53] 根据相关目录分别进行总结 行业资讯 - 本周双胶纸市场横盘运行，70g木浆高白双胶纸市场均价4725元/吨、70g木浆本白双胶纸市场均价4454元/吨，环比持平；影响价格走势因素包括纸企报盘上调但经销商备货意愿低、江西个别停机产线复产、出版订单提货但下游采买热情欠佳、上游木浆价格部分上涨 [6] - 智利Arauco公司1月木浆外盘报价，针叶浆银星涨10美元/吨至710美元/吨，本色浆金星持平于620美元/吨，阔叶浆明星涨20美元/吨至590美元/吨 [6] 行情走势 - 双胶纸价格方面，70g高白均价4459.38元，环比和周同比均为0；不同市场不同纸种价格周环比多为0；期货收盘价OP2602涨18、OP2603涨30 [9][10] - 成本利润方面，含税收入持平，含税成本涨32，税前毛利降32；不含税收入持平，不含税成本涨29，税后毛利降29 [10] 供需数据 - 产能产量：2024年国内双胶纸行业产能约1652万吨，同比 +7%，年度产量约947.8万吨，产能利用率57%；本周国内双胶纸行业产量204.9千吨，产能利用率57.4% [20][21] - 销量库存：本周国内双胶纸销量213.9千吨；11月进口量约1万吨，出口量约7.9万吨；2025年12月社会库存和企业库存同步去库 [21][31][43] - 终端消费：近年书报杂志类商品零售额增速逐步放缓 [49] 行情研判 - 供应：国产本周产量204.9千吨，产能利用率57.4%；进口11月约1万吨，延续低进口量 [53] - 需求：内需本周销量213.9千吨；出口11月约7.9万吨 [53] - 观点：期货盘面价格回落因厂库仓单数量上行，缓解仓单矛盾，多头减仓；预计盘面短期回吐涨幅，进行高估值修复；现货市场下周刚需支撑仍存，纸企库存压力或缓解，下游社会面需求一般，预计维稳，基差走强 [53] - 策略：单边上逢高布空，月差考虑2 - 3反套 [53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周纸浆预计维持高位震荡调整，供应端主流港口样本库存累库，需求端下游造纸行业采购以刚需为主，市场观望情绪浓，建议关注期货资金动向、阔叶浆消化情况及下游纸厂春节备货需求 [98] 根据相关目录分别进行总结 行业资讯 - 截至2026年1月8日，常熟港纸浆库存52.5万吨，环比降4.2%；青岛港库存134.2万吨，环比涨0.2%；高栏港库存4.1万吨，环比涨95.2%；主流港口样本库存200.7万吨，环比涨0.5% [5][6] - 天津玖龙纸业50万吨本色浆项目提前两月进场施工，总投资25亿元，建成后预计年产值80亿元，年贡献税收3亿元 [6] 行情数据 行情走势 - 2026年1月9日，银星基差50元/吨，环比降26.47%，同比降91.29%；俄针基差 -150元/吨，环比降13.64%，同比降220.97%；银星 - 俄针价差200元/吨，环比持平，同比降55.56% [13] 基差与月差 - 2026年1月9日，01 - 03月差 -36元/吨，环比涨10%；03 - 05月差 -34元/吨，环比降6.25% [18] 基本面数据 价格 - 针阔叶价差方面，2026年1月9日，银星 - 金鱼价差850元/吨，环比降5.56%，同比降51.43%；俄针 - 金鱼价差650元/吨，环比降7.14%，同比降50% [25] - 进口利润下降，1月阔叶浆外盘提涨20美元/吨，针叶浆提涨10美元/吨，本色浆持平 [29] - 针叶浆主力合约价格涨后回落，下游补库意向欠佳，部分进口针叶浆牌号货源重心走弱 [31] - 阔叶浆外盘价格上涨，国内可售货源偏紧，现货价格上行，但实单放缓 [34] - 2026年1月9日，金星价格5050元/吨，环比降1.94%，同比降10.62%；昆河价格3800元/吨，环比持平，同比涨7.04% [39] 供给 - 华东地区纸企木片采购价整体稳定 [41] - 国产阔叶浆、化机浆价格上涨，化机浆供应量增加 [45] - 11月欧洲纸浆港口库存和全球纸浆出港量延续下降 [49] - 10月W20针叶浆发运量低位、库存高，阔叶浆库存高位、发运量下降，库存天数回升至同比高位 [53] - 10月四国（加、智、芬、美）针叶浆出口中国数量环比增加，11月智利针叶浆出口中国数量环比下降 [57] - 11月四国（巴、印、乌、智）阔叶浆出口中国数量环比下降，12月巴西阔叶浆出口中国数量环比增加 [63] - 11月中国纸浆进口增加，针叶浆环比+4.93%，阔叶浆环比大增33.85% [65] 需求 - 双胶纸价格平稳，工厂生产未提升，市场货源充裕，下游消费不佳，贸易商低库存快周转 [69] - 铜版纸市场区域窄幅整理，工厂生产变化不大，市场货源充裕，下游消费未见起色，贸易商快进快出 [73] - 白卡纸价格小幅上涨，大厂开工正常，市场供应宽松，贸易商有跟涨意向，中小纸厂产销压力增加 [77] - 生活用纸市场价格震荡上行，交投活跃度变化不大，终端需求难改善，行业开工率小幅升高 [81] - 11月书报杂志、餐饮收入、中西药品零售额环比增加，化妆品零售额环比下降 [85] 库存 - 2026年1月9日，纸浆仓库仓单数量12.45万吨，环比涨26.4%，同比降60.52%；厂库仓单数量1.2万吨，环比涨100%，同比降48.59% [88] - 截至2026年1月9日，青岛港库存134.2万吨，环比涨0.22%，同比涨26.01%；常熟港库存52.5万吨，环比降4.2%，同比涨12.18%；高栏港 + 天津港 + 日照港库存14万吨，环比涨27.27%，同比降45.53%；五港总计200.7万吨，环比涨0.5%，同比涨12.12% [95] 本周观点总结 - 供应上主流港口样本库存累库，需求上造纸行业采购以刚需为主，市场观望，预计市场高位震荡调整，建议关注期货资金动向、阔叶浆消化情况及下游纸厂春节备货需求 [98] - 策略上单边观望或逢低试多，跨期观望，跨品种观察 [98]