论坛背景与核心主题 - 论坛以“金融强国与科技金融”为核心主题，汇聚学界专家、行业领军者与投资机构代表，围绕科技金融的内涵、国际经验、国内挑战及未来发展路径进行探讨[1] 风险投资的重要性 - 风险投资被美国前总统拜登列为国家核心优势之一，是国家核心竞争力的重要组成部分[4] - 风险投资行业对从业者的经验沉淀有特殊要求，45岁被认为是从事该行业的黄金年龄[5][6] - 风险投资的核心功能在于支持创新，关键在于发掘领先市场约两年的创新成果以获取回报[7] 风险投资的国际经验与模式 - 美国风险投资普遍采用有限合伙制，其核心在于法律实现了有限合伙人与普通合伙人的彻底分离，普通合伙人拥有话语权[7] - 硅谷银行的成功模式并非直接从事风险投资，而是通过与风险投资机构合作，利用其资源网络[8] 中国风险投资行业的现状与挑战 - 当前行业中国有资本占比超过80%，其体制机制与行业发展规律存在适配性问题[7] - 行业面临民间资本投入不足、国有企业过分主导的困境，这被视为一种过渡形态[9] - 过去政府引导基金的定位在部分领域已转变为政府主导基金，这与市场化发展方向相悖[9] 行业未来发展路径建议 - 需要进一步完善风险投资的政策体系，调动民间资本积极性，构建市场化的风险投资生态[1] - 行业健康发展必须坚持市场化方向，践行“有为政府、有效市场”的理念[9] - 呼吁更多理论研究者深入探究风险投资的本质、核心功能、协同机制和最终目标，以避免形式主义和粗放发展[9]

行业核心趋势 - 风险投资行业最深刻的变化是非共识投资正在系统性消失，这比募资难、估值修正等周期性现象更具决定性[1][2] - 行业底层逻辑正在重构，从传统风险投资转向规模化、制度化与资产管理化[1][3] - 头部机构如a16z和红杉美国通过转向RIA架构和建立常青母基金，重写传统“风险投资”的定义[1][3] 头部机构战略转型 - a16z于2019年放弃传统VC豁免身份，以RIA形式接受SEC全监管，获得投资公开市场、信贷、加密资产等跨资产权限[3] - 红杉美国2021年推出常青母基金，摆脱传统基金周期束缚，2024年全球拆分后美国主体全面走向RIA化[3] - 机构转型允许其通过多资产配置参与整个创新周期，包括早期股权、成长期工具、公开市场操作和二级市场再平衡[7] 非共识投资消退原因 - 退出周期变长、IPO通道变窄使传统“10+2年”基金结构无法适配复杂周期，迫使机构转向[4] - 行业规模化、监管趋严导致流程比洞见更重要，确定性比非共识更重要，VC判断力被弱化[8] - 非共识投资的核心机制（信息差、前瞻判断、长期耐心）被制度化的资本逻辑持续稀释[4][8] 行业集中化表现 - 2024年美国仅30家机构吸收全国75%的VC资金，AI单一赛道吞下全球35.7%的资金[9] - 美国种子轮估值中位数推高到1480万美元，同期28%的轮次为平轮或降轮，为10年新高[9] - 美国活跃VC数量三年内下降25%以上，行业高度集中[9] 非共识窗口收缩影响 - 非共识窗口从“几年”缩短为“几个月”，信息差几乎瞬间被摊平，头部资本蜂拥导致共识瞬间形成[10] - 少数明星项目推高估值均值，大多数项目难以融资，造成行业“假繁荣”[12] - 小型VC被系统性边缘化，行业赖以创新的“分散探索能力”被挤出生态[13] 行业分层与未来形态 - 行业分化为“共识资本”（追求规模、效率、确定性）和“风险资本”（下注非共识方向）两类资本体系[14] - 未来VC将出现更清晰分层：资本集团型机构、平台型VC、洞见型VC和专业型早期基金[16][17][18][19] - 行业从“谁能发现未来”走向“谁能承载规模”，但承担非共识风险的机构成为稀缺品[15][16] 行业价值重构 - VC的价值从不是规模，而是“在共识尚未形成时，仍有人愿意下注”[21] - 未来VC的价值取决于“在多数人不理解时，仍有少数人愿意下注”的能力[20] - 当行业重新允许非共识存在，VC才会恢复本质作为未来的发现者[21]

行业背景与大会概况 - 一级市场处于多重力量交织的“中流”阶段，政策回暖带来表层平稳，但产业裂变、技术突破加速和存量竞争加剧在水下形成暗涌[4][5] - 行业进入必须重新校准方向、重建判断力的时代，不再能依靠惯性取胜[5] - 第19届中国投资年会·有限合伙人峰会定于2025年11月26日至27日在上海举办，主题为“中流击水”，旨在探讨结构性变化加速周期中如何重建判断、调整策略和找到新发力点[5] - 大会将汇聚国有资本、市场化母基金和保险资金等万亿耐心资本，共同探讨价值重估逻辑与生态重构路径[5] 新书分会场活动安排 - 大会于11月27日下午特别设立“我所经历的《中国风险投资史》”新书分会场，通过三场连续对谈展开[6] - 分会场活动邀请创投行业重要亲历者讲述决策、博弈、迷惘与时代冲击，旨在帮助观众看见过去、理解当下和重新上路[6] - 前30名签到观众将获赠《中国风险投资史》新书，每场对谈设置互动环节，积极参与观众有机会获得嘉宾亲笔签名限量新书[15] - 具体日程安排：13:00-14:00参会签到，14:00-15:10美元基金专场，15:10-16:20人民币基金专场，16:20-17:30 VC 2.0专场，17:30活动结束[19] 美元基金专场内容 - 美元基金在中国风险投资萌芽阶段发挥举足轻重作用，尝试了新加坡模式、代理人模式和直营模式等多种进入路径[9] - 对谈将邀请资深美元基金投资人回顾早期市场决策逻辑、投资经验与策略选择，包括如何在不成熟市场中寻找机会以及跨境基金运作的挑战与启示[9] 人民币基金专场内容 - 人民币基金的诞生与成长是中国风险投资从零到有、从单点突破到系统化布局的重要阶段[11] - 对谈将聚焦人民币基金在早期市场的实践与探索，涵盖首次深圳考察经历、早期项目运营退出、创业板开板参与以及互联网时代投资机遇与错失案例等话题[11] VC 2.0专场内容 - 中国创投行业经历2005年前后和2012-2018年两次决定性创业潮，头部机构、投资大师和经典案例在此期间奠定底层框架[13] - VC 2.0代面临历史经验难以复用、市场节奏改写和传承路径中断等挑战，对谈将聚焦新生代投资人的创业经历与行业迭代，探讨独立创业原因、方法论塑造以及面对未来行业变革的准备[14]

公司发展历程与关键节点 - 公司成立初期处于探索阶段，对投资方法尚不明确[3] - 公司发展有三个重要节点：押注移动互联网、布局双币基金、转向科技投资[4] - 在移动互联网时代通过调整人才策略实现突围，重视寻找懂业务、有网络、有直觉的人才[4] - 既追求投资质量也重视数量，从而投中明星公司并实现跨越式发展[5] - 2010年设立第一支人民币早期基金，2012年设立第二支成长期基金，核心原因是坚持聚焦中国市场的策略[5] - 布局双币基金使公司发展路径更宽广顺畅，与当时美元基金主流思路不同[6] - 从投资理想汽车和小鹏汽车开始，坚定转向"科技强国"投资方向[6] - 公司投资决策体系化，重要项目决策和退出均由团队共同完成[8] 团队构成与核心能力 - 创始人具备对人性的独到观察能力，能快速识别创业者的核心驱动力和底层逻辑[8] - 联合创始人徐传陞擅长在复杂局面中做出理性系统判断，具备辨别真假趋势的能力[8] - 王华东在科技投资布局中起到关键作用，其独立思考能力和行动力推动公司向科技领域转型[7] - 团队组合形成互补，从不同角度分析问题却能达成一致结论[8] - 王华东因善于学习、勤奋且能将认知转化为行动而成长为管理合伙人[8] 投资策略与运营理念 - 早期意识到投后服务重要性，投入管理费建设专业法务、招聘、PR团队和创业营[5] - 建立紧急医疗服务和资源对接能力，在优质创始人中积累深厚信任[5] - 成长期基金能抓住1到4亿人民币规模的投资机会，周期更短且回报更稳健[5] - 投资策略转型源于对国家科技自立自强战略的清晰认知[6] - 坚持"自强则万强"理念，将自强作为手段和过程，万强作为目的[10] - 重视"利他"价值，通过用心对待他人来放大个人和公司能量[10] - 职业追求聚焦中国创业者群体，陪伴优质创业者并帮助他们排忧解难[13] 行业观察与历史视角 - 中国风险投资二三十年历史是改革开放四十多年大历史中的重要支流[13] - 只要具备募资能力和方法论，现在进入投资行业仍不晚，因中国创业土壤将持续产生优质公司和创始人[14][15] - 时机固然重要但并非决定性因素，公司虽非最早成立但未错过任何发展浪潮[14]

合伙人的困局 - 中国风险投资行业普遍存在名义合伙人制度，但绝大多数机构仍由单一核心话事人主导决策，缺乏真正意义上的平权合伙人[3][4] - 利益分配机制不成熟导致人才流失，头部基金合伙人单笔千万美元级奖金被视为中国VC打工人收益天花板，年轻合伙人难以获得与头衔匹配的收益权与话语权[5][6] - 独立单飞成为行业职业终局，从IDG出走创立高榕资本、红杉离开创立源码资本、光速中国单飞创立渶策资本等案例显示，每波独立潮相隔正好是一期基金周期[7] 回购条款的演变 - 回购条款从风险投资合同中的标准配置演变为准债权工具，2023年紫辉创投与罗永浩的纠纷使该条款受到公众关注[9] - 对赌协议的普及改变回购条款性质，蒙牛案例展示激励效应而俏江南案例显示杀伤力，鼎晖触发股份回购条款导致张兰失去控制权[11] - 2022年财政部新规明确有回购条款的投资应认定为负债而非所有者权益，监管正式对明股实债进行定性[11][12] 投后服务的发展 - 投后服务曾被视为VC 2.0时代核心竞争力，创新工场2009年建立完整体系，源码资本2021年搭建近百人团队将投后产品化体系化推向高潮[14] - 2021年红杉中国推出Sequoia Value+，高瓴资本打造DVC，经纬创投组建紧急医疗小组，投后成为机构差异化竞争筹码[15] - 2022年美元基金遭遇双杀和中概股暴跌后，硬科技成为新投资主线，机构纷纷裁撤投后团队，投后被证明是成本中心而非价值中心[16][17] 消费投资赛道变化 - 2018年消费投资进入主流视野，泡泡玛特成为非共识案例典型，黑蚁资本2017年投资并持续加注，2020年上市后市值突破千亿港元[18] - 元气森林代表互联网打法改造传统行业路径，2021年公司估值达150亿美元，创始人目标成为中国的可口可乐[19] - 2022年消费赛道迅速降温，奈雪的茶股价腰斩，完美日记市值蒸发九成，卫龙上市即破发，估值从600亿元降至200亿港元以下[19] 科技投资新机遇 - 2025年初DeepSeek和宇树科技成为风险投资新燃料，DeepSeek以600万美元训练成本打造性能接近OpenAI o1的模型，登顶中美应用商店下载榜[20] - 宇树科技机器狗在春晚表演获马斯克转发引发全球关注，案例显示中国仍具诞生世界级科技公司能力[20]

文章核心观点 - 杭州润苗基金正式启动，首期规模20亿元，由杭州市国有资本投资运营有限公司管理，杭州市科创集团有限公司运营[3] - 基金采用政府直投模式，精准聚焦设立不超过5年、人员规模不超过100人或估值在1亿元以内的科技型初创企业[3] - 基金存续期限长达20年，创下国内政府主导型早期科创基金的纪录，旨在弥补市场在早期科创项目资源配置上的“失灵”问题[3][10] 基金定位与投资策略 - 基金定位清晰，聚焦“投早、投小、投长期、投人才、投硬科技”，致力于为科创幼苗提供早期支持乃至“第一笔投资”[6] - 投资标的必须满足企业设立不超过5年、人员规模不超过100人或估值在1亿元以内的基本条件，且必须是处于技术研发或产品雏形阶段、开放融资在A轮之前的早期项目[6] - 产业方向与杭州整体产业规划紧密衔接，瞄准“5+5+X”产业领域及“296X”先进制造业集群体系，重点关注人工智能、视觉智能两大万亿级产业，以及九大千亿级产业和六大未来产业[6] 基金创新设计与治理机制 - 基金设置20年超长存续期，考核机制打破短期利益束缚，不以单一项目盈亏作为唯一评价标准，鼓励投资团队“敢投早、愿陪跑”[7] - 坚持“参股不控盘”原则，不谋求第一大股东地位，仅以战略投资者身份陪伴企业成长，为初创企业保留充分经营自主权[7] - 决策机制设立7人投资决策委员会，其中4名为外部聘请的产业、技术、投资领域专家，内部委员仅占3席，有效规避政府投资可能存在的“内部决策惯性”[7] 杭州国资投资历史与原则 - 杭州国资在直接投资方面历来保持审慎，但其出手节奏与市场环境密切相关，历史上曾出现三个密集投资期：2000年前后、2008年后、2023年前后[9] - 杭州始终遵循“在市场失灵或需要引导时介入，其余时间充分尊重市场主体”的原则，在风险与责任之间寻找平衡[9][10] - 当前环境下，科技成果从实验室走向产业的转化率不足10%，市场化资本因收益率考量对早期硬科技项目望而却步，润苗基金的设立是对此结构性难题的有力回应[10] 风险管控与生态支撑体系 - 基金构建开放多元的项目发现机制，除常规推荐渠道外，“杭创E站”平台高分项目、创新创业大赛优胜团队及社会自荐项目均可进入投资视野[13] - 启用“润苗基金雷达大模型”，通过人工智能构建多维度评估体系，实现从“人找项目”到“智选项目”的转变[13] - 投后管理依托“杭创营”“百舸计划”等服务品牌，为被投企业提供找转化、找资金、找载体、找人才、找协同的全方位赋能[13] 基金集群与政策协同 - 润苗基金深度嵌入杭州多年构建的基金矩阵生态，该生态包括总规模超3000亿元的“3+N”杭州基金集群[14] - 基金将通过协同机制构建覆盖企业全生命周期的“接力投资”通道，并为早期企业推出“润苗担”专项担保产品及配套金融支持计划[14] - 政策层面推出“润苗计划”，提出到2027年培育5万家科技型中小企业、3000家“好苗子”企业等具体目标，通过20条重点政策举措为企业成长提供全方位支持[14]

书籍概述 - 书籍《中国风险投资史》由投中网编辑团队共同创作、中信出版集团商业家团队出版，历时18个月完成 [5] - 全书三十余万字，共十四个章节，旨在整理风险投资在中国萌芽、起步、发展和蜕变的脉络 [5] - 书籍尝试以风险投资为主视角，重新解构熟知的创业故事、行业变幻和商业人物 [5] 内容框架与核心议题 - 书籍探讨风险投资在中国的“本土化”历程，包括中国是否需要自己的风投方法论以及人民币规则的探索 [27] - 分析风险投资作为职业的“年轻化”转型，思考其是财富专属还是专业能力 [29] - 研究风险投资背后的“地理学”，追踪资本流向 [29] - 梳理风险投资所创造的“赛道史”，探讨最具代表性的投资赛道及行业称为“赛道”的原因 [29] - 回顾风险投资所经历的“功能转变史”，从合肥模式到半导体崛起，寻找行业新定位 [29] - 记录风险投资人的“角色变迁史”，分析行业能否适应更加多元复杂的角色 [29] - 总结风险投资人的“工具史”，揭示其看家本领和背后的故事 [29] 历史背景与意义 - 中国风险投资行业在2005年面临巨大不确定性，市场对风险投资背后的价值观接受度、创业者对风险投资的选择、以及对风险和金融的理解均为未知 [20] - 风险投资是特定产业发展结果、特定市场机制下为特定商业形态设计的工具，因此“中国”在2005年是风险投资家们从未思考过的难题 [21] - 书籍试图解答中国风险投资如何在一片朦胧甚至不安中毅然迈出脚步 [21] 亲历者评价 - 启明创投邝子平指出2005年一群华人从不同路径加入或创立立足中国的美元基金，书籍客观还原了那段历史，并对人民币基金早年发展做了很好回顾 [8] - 经纬创投张颖认为书籍从中国改革开放四十多年的大历史里观察风险投资二三十年的小历史，并体现了作者的独立思考能力 [9] - 鼎晖投资吴尚志表示书籍真实记录了2005-2025年中国创业投资和股权投资行业发展历程，既有对中美市场差异的分析，也通过人物故事展现时代创业精神 [10] - IDG资本熊晓鸽称这部纵览30余载的创投史再现了从探索到互联网、移动互联网席卷行业，再到硬科技创新的历程，记录了创业者如何将创新想法落地为产业力量 [12] - 深创投靳海涛回顾二十年前行业商业模式尚未形成闭环，从业者在实践中摸索路径，指出创投是中国科技创新和转型升级的发动机 [14] - 高瓴张磊认为书籍勾勒了行业在制度变革与市场浪潮中寻找自我定位的图景，捕捉了关键节点的思考与抉择，揭示了行业成功背后持续的奋斗 [15] - 红杉中国沈南鹏指出中国私募股权投资20年来从种子成长为参天大树，书籍回顾了行业发展，彰显了中国创投人的创业者精神和辛勤付出，记录了有历史意义的决策细节 [16]

文章核心观点 - 最高人民法院发布司法解释征求意见稿 针对PE/VC与创业企业之间的对赌回购纠纷作出明确法律指引 旨在厘清长期存在的争议并减少投机性诉讼 [3][6] - 司法解释明确区分上市公司与非上市公司的对赌效力 与非上市公司对赌有效但履行受限于减资或利润分配程序 与上市公司对赌基本无效 [8] - 对赌回购困局根源在于创投市场竞争不充分、退出渠道不畅 需通过完善司法、发展并购及S基金市场等中长期措施化解矛盾 [11][14][17] 司法解释关键内容 - 意见稿第三十七条和第八十二条明确对赌协议效力规则 非上市公司对赌条款有效 上市公司对赌条款无效 [6][8] - 非上市公司回购股权必须完成减资程序 现金补偿需以利润分配为前提 但股东或实控人为公司回购义务提供的担保有效 [8][9] - 司法实践否定公司因未履行减资而承担违约责任的诉求 强调法定程序优先 此次意见稿进一步巩固该主流观点 [9] 对赌协议实践困境 - 减资程序需有限公司全体股东或股份公司三分之二以上股东同意 实践中极难实现 且多数被要求回购企业无利润可供分配 [11] - 上市前对赌协议常以"抽屉协议"形式存在 即"先清理后恢复"条款 仲裁和法院过往案例多认定此类协议有效 [11] - 2025年前三季度A股IPO仅90家 虽同比增长但较2020年近400家大幅减少 业内预计未来年IPO数量维持在100家左右 [14] 市场退出机制现状 - 并购市场活跃度提升 证监会"并购六条"发布后披露230单重大资产重组 但仍无法满足数十万家获股权投资企业的退出需求 [15] - S基金发展面临流动性困境 国资为主力但份额难流通 交易价格缺乏参考 与美国成熟S基金市场的"蓄水池"功能形成对比 [15] - 2025年前三季度被投企业IPO案例1002笔 同比上升37.8% 并购退出352笔 同比上升84.3% 硬科技领域投资热度较高 [16][17] 行业发展趋势 - 2025年前三季度新募集基金数量与规模同比分别上升18.3%和8.0% 政府投资基金、险资等出资活跃 [16] - IT、半导体、生物技术/医药健康、机械制造等领域投资案例超千起 AI、GPU等细分领域受市场重点关注 [16] - 解决对赌困局需短期司法完善与长期市场建设结合 包括提升国资及PE/VC投资能力、优化考核机制等 [17]

文章核心观点 - 强调从失败案例中学习反向因果关系对于成功的重要性，并以查理·芒格为例说明其价值 [9][10][11][12] - 介绍天图投资成为港股上市的中国VC第一股，并预告其创始合伙人冯卫东将参与的一场高端创业者线下活动 [12][13][16] 主讲嘉宾背景 - 冯卫东为天图投资创始合伙人，管理基金规模超过200亿元，已投资企业超过200家，拥有超过20年投资经验 [12][20] - 冯卫东被誉为“最懂定位的投资人”，是《升级定位》作者，曾入选福布斯中国2020年最佳创业投资人100强 [19][20] - 牛文文为创业黑马创始人、董事长，其公司是中国创新创业服务领域首家上市公司 [17] 活动内容与安排 - 活动于2025年11月20日至22日在安徽黄山举行，由牛文文和冯卫东亲自带队 [16][21] - 活动核心内容包括创始人领导力解读、品牌定位方法论研习、小组共创及作业汇报 [16][21][22] - 行程结合黄山自然景观探索与商业主题交流，包含主题晚宴、夜游、登山及专题研讨 [21][22][23] - 活动原价为15800元每人，早鸟特惠价为12800元每人 [22] 活动价值主张 - 活动旨在帮助创业者搞定品牌定位、融资及现金流，目标是成为未来的品类第一 [13] - 活动提供与百位优秀创业者同行交流的机会，以实现资源链接和思维碰撞 [16][21]

对赌回购困局现状 - 对赌回购协议是PE/VC和创业企业共同面临的难题，创业者担心完不成目标导致企业清算甚至搭上个人身家，投资人则担心创业者道德风险 [1] - 目前创投市场处于买方市场，资金供给有限，大部分处于融资弱势的创业企业都签订了对赌协议，伴随承诺兑现期限到来，众多投资人和创业者走向仲裁甚至诉讼 [1] 新司法解释核心内容 - 司法解释征求意见稿肯定了与非上市公司对赌的效力，但履行受到特别限制，否定与上市公司对赌效力 [2][5] - 明确非上市公司回购股权必须减资，现金补偿必须分配利润，有限公司、股份公司对赌条款有效，上市公司对赌无效是司法实践主流意见 [5] - 对于公司没有完成减资或无利润分配不履行回购义务，投资人要求公司承担违约责任或担保责任在司法实践中存在争议，意见稿进一步回应和肯定了司法实践中的主流观点 [6] - 意见稿明确股东或实控人的担保责任有效性，第三人为公司回购义务提供担保不会因公司未能完成减资或利润分配而免除责任 [6] 对赌协议履行现实困境 - 企业上市前需清理对赌协议，实践中存在签订先清理后恢复的抽屉协议，此类协议在仲裁和法院体系过往有不少案例被认定为有效 [7] - 针对公司的对赌在法律上有效但现实中难以履行，因为减资需要有限公司全体一致表决或股份公司三分之二以上股东支持，且很多被要求回购的企业没有利润可供分配 [7] - 法律明确当公司是回购义务人，股东或实控人为公司提供担保时担保有效，投资人可要求股东或实控人承担担保责任 [7] 退出市场现状与挑战 - 2025年前三季度被投企业IPO案例数为1002笔，同比上升37.8%，并购退出案例数合计352笔，同比上升84.3% [11] - 截至11月6日，今年A股完成IPO数量仅有90家，相比2020年全年近400家已明显减少，业内普遍预计未来A股IPO数量或保持在每年100家左右 [10] - 并购市场相较往年活跃度有明显提升，证监会披露并购六条发布以来已披露230单重大资产重组，但对于几十万家得到过股权投资的企业来说仍无法满足需求 [10] - S基金目前发展存在困境，国内S基金拿到份额后很难转让出去，最终也要等被收购或上市，国资是S基金的持有主力但份额很难流通，导致S基金账面价值很高但市场流通性不高 [10] 股权投资市场趋势 - 2025年前三季度新募集基金数量和规模分别同比上升18.3%、8.0%，其中政府投资基金、地方国资平台、险资、AIC出资活跃 [11] - 2025年前三季度投资案例数和披露金额分别上升19.8%、9.0%，硬科技领域获得市场较高关注，IT、半导体、生物技术/医药健康、机械制造等领域投资案例数量均超千起 [11]